Отчет AMD превзошел ожидания, и акции резко выросли; сегодня отчет Arm превзошел ожидания, но после торгов акции резко упали — почему? После детального анализа стало ясно: спрос сильный, предложение слабое, реализация медленная. 1. Выручка за последний квартал выросла на 20,2% до 1,49 млрд долларов США, скорректированная прибыль на акцию составила 0,60 доллара — оба показателя превысили ожидания. Прогнозируемая выручка на следующий квартал — около 1,29 млрд долларов, скорректированная прибыль на акцию — от 0,36 до 0,44 доллара — также выше прежних прогнозов. Похоже, что выручка и прибыль находятся в отличной форме. 2. При анализе отдельных бизнес-направлений: 1) Лицензионные доходы значительно превысили ожидания: 819 млн долларов США, рост на 29% по сравнению с прошлым годом, что значительно выше прогноза аналитиков в 781 млн долларов. Компания объяснила это высоким спросом на архитектуру следующего поколения и глубоким стратегическим партнерством с клиентами. Напротив, роялти оказались слабыми: доходы от роялти составили 671 млн долларов США, рост на 11%, но ниже ожиданий рынка в 690–693 млн долларов. Слабые роялти обычно означают слабые объемы поставок на некоторых конечных рынках. Официально основным фактором, сдерживающим рост, назван рынок смартфонов. 2) Здесь важно понять бизнес-модель Arm: Лицензионные доходы — это единовременные или рассроченные предварительные платежи (upfront fee). Клиенты (Qualcomm, Apple, NVIDIA и др.) платят от нескольких миллионов до десятков миллионов долларов за получение дизайнов IP, прав на использование и техническую поддержку Arm. Эти деньги поступают сразу и отражают текущую приверженность клиентов архитектуре Arm и их планы по будущим продуктам. Только после оплаты лицензии клиенты могут начать разработку собственных чипов на базе IP Arm. После этого компания получает регулярные платежи (recurring fees) за каждую проданную микросхему — обычно 1–2% от средней цены продажи (ASP) чипа (для высокопроизводительных архитектур, таких как Armv9 или CSS — выше), либо фиксированная плата за штуку. От завершения проектирования до тейп-аута, серийного производства и фактических поставок проходит в среднем 2–3 года (иногда дольше). Эти платежи поступают позже и продолжаются все время, пока чипы продаются — Arm получает доход постоянно. Это два совершенно независимых вида оплаты: лицензия — это «покупка чертежей/входного билета», роялти — «дивиденды от объема продаж». Клиент обязан оплатить оба компонента, чтобы законно производить и продавать чипы на базе IP Arm. Таким образом, логика следующая: Крупные лицензионные соглашения → означают, что клиенты обязались выпускать чипы на базе Arm в ближайшие годы → через 2–3 года начнутся массовые поступления роялти. Поэтому резкий рост лицензионных доходов говорит о том, что крупные клиенты продолжают расширять вложения в экосистему Arm. 3) Из этого отчета видна смена бизнес-модели: Раньше роялти составляли около 50–60% доходов, лицензии — 30–40%. В последнем отчете ситуация перевернулась: лицензионные доходы значительно превышают роялти. Что это означает? Это говорит о том, что из-за слабости рынка смартфонов роялти оказались ниже ожиданий. Однако за последний квартал спрос на новые лицензии IP Arm со стороны клиентов резко вырос — вероятно, этот спрос связан с AI-процессорами. Это означает, что в будущем, когда эти клиенты начнут поставлять чипы, доходы Arm от роялти значительно возрастут. Резкий рост лицензионных доходов подтверждает, что крупные клиенты продолжают расширять вложения в экосистему Arm. 3. Что касается наиболее важного для рынка — собственного AGI-процессора Arm: Руководство отметило, что спрос на энергоэффективные CPU для AI-центров обработки данных продолжает расти, что эффективно компенсирует краткосрочное давление со стороны рынка смартфонов. Компания также сообщила, что спрос на ее AGI-процессоры на финансовые годы 2027–2028 уже превышает 2 млрд долларов США. Напомним: в марте Arm впервые объявила о разработке собственного AGI-процессора и прогнозировала выручку около 1 млрд долларов за FY2027–2028. Теперь прогноз удвоился — это явный позитивный сигнал. Но возникает вопрос: Почему компания не повысила свои общие прогнозы по выручке? Причина — неопределенность в обеспечении цепочки поставок. Таким образом, ключевая проблема — ограничения по поставкам, которые частично сдерживают объем реальных поставок в краткосрочной перспективе. Суть в том: спрос на AGI-процессоры очень сильный, но ограничения предложения замедляют превращение этого спроса в реальную выручку — темп реализации может отставать от ожиданий рынка. Возможно, именно это стало причиной падения акций после торгов. В целом отчет Arm показал рынку сильный спрос со стороны клиентов на лицензии IP и огромный интерес к AGI-процессорам. Однако в краткосрочной перспективе наблюдается ограничение предложения — сильный спрос, но медленная реализация. Кроме того, недавний значительный рост акций и высокий коэффициент P/E усилили опасения инвесторов — что вполне естественно. Но главное — рост бизнеса: здесь никаких проблем нет. Поэтому после коррекции это может стать отличной возможностью для входа.