1/@HyperliquidX baru sahaja mendapat Coinbase dan Circle untuk bertaruh HYPE dan menyerahkan ~$180M/tahun dalam hasil simpanan USDC. Kisah 8 bulan bagaimana ia berlaku lebih menarik daripada tajuk utama. 2/Pertama, model perniagaan yang menjadikan ini penting. Apabila anda memegang 1 USDC, Circle menyimpan 1 dolar nyata di suatu tempat. Circle meletakkan dolar itu dalam bil perbendaharaan AS yang menghasilkan ~4%. Anda mendapat koin stabil. Circle mengekalkan 4%. Inilah cara penerbit koin stabil menghasilkan wang. 3/Hyperliquid mendapat yuran dagangan dan menggunakan ~97% daripadanya untuk membeli semula HYPE dari pasaran terbuka. Setiap dolar tambahan hasil protokol mengurangkan jumlah HYPE. Pergerakan harga token ini secara mekanikal berkaitan dengan berapa banyak wang yang diperoleh protokol. 4/Sekarang, sambungkan kedua-duanya. ~$5B USDC berada di Hyperliquid sebagai jaminan pedagang. Dengan kadar hasil bil perbendaharaan ~4%, USDC ini menghasilkan kira-kira $200M setahun dalam faedah. Sebelum ini, setiap dolar daripada faedah itu pergi kepada Circle dan Coinbase. Hyperliquid tidak mendapat apa-apa faedah daripada dana yang dipasang oleh pengguna sendiri. 5/Pada September 2025, Hyperliquid bertindak memperbaiki situasi ini. Ia membuka tawaran awam (RFP) untuk hak mengeluarkan USDH, koin stabil rasmi sendiri. Pemenangnya akan menggantikan USDC sebagai bawaan lalai dan berkongsi hasil simpanan dengan protokol. Enam pasukan menghantar tawaran. 6/Tawaran, diurut mengikut kegenerositan: – Paxos: 95-100% + insentif $20M – Frax: 100%, "tiada ambil Frax" – Agora: 100% daripada pendapatan bersih – Ethena: 95% + ≥$75M (menarik diri 11 September) – Sky: kadar simpanan terus 4.85% + dana $25M – Native Markets: 50% kepada Dana Bantuan 7/Native Markets — penawar paling kurang generos — menang dengan 71.47% undian validator. Beberapa fakta tentang kemenangan itu: – Syarikat itu didaftarkan pada awal September 2025, beberapa hari sebelum RFP – Tiga pendiri, tiada kitaran pendanaan yang diumumkan – Dompet onchain mereka dibiayai beberapa jam sebelum RFP diumumkan secara awam – Cadangan mereka dihantar 90 minit selepas RFP dilancarkan 8/Dragonfly partner Haseeb Qureshi memanggil proses ini "sengaja dicipta untuk Native Markets" pada masa itu. Pendiri Agora bertanya secara awam apa gunanya proses tawaran ini. Undian tetap berlaku. USDH dilancarkan pada 24 September 2025. 9/Apa yang berlaku kepada USDH dalam 8 bulan seterusnya: – Jumlah maksimum: $97.6Juta (Mac 2026) – Had jumlah dinaikkan kepada $500Juta — penggunaan kekal pada 18% – USDC di Hyperliquid meningkat dari ~$2B kepada ~$5B dalam tempoh yang sama – Hyperliquid Labs tidak pernah melancarkan pasangan dagangan BTC-USDH atau ETH-USDH kanonikal 10/Point terakhir inilah yang perlu direnungkan. Koin stabil tanpa pasangan dagangan utama adalah tidak boleh digunakan. Pedagang tidak boleh menjadikannya jaminan terhadap aset yang sebenarnya ingin mereka dagang. USDH dibiarkan kelaparan oleh protokol induknya sendiri. Keputusan yang menghadkan USDH dibuat di hulu, bukan oleh Native Markets. 11/Hari ini, 14 Mei 2026: Native Markets bersetuju untuk memberikan hak kepada Coinbase untuk membeli jenama USDH. Coinbase menjadi "penghantar perbendaharaan" USDC di Hyperliquid. Circle mengendalikan infrastruktur lintas rantai. Keduanya bertaruh 500k HYPE. ~90% daripada hasil USDC ~$200M/tahun kini pergi kepada Hyperliquid. 12/Satu bacaan: USDH tidak pernah bermaksud untuk berjaya. Ia adalah ancaman yang kredibel. Tiga isyarat: – Penawar paling kurang generos menang: cukup kelihatan untuk mengancam Circle, tetapi tidak generos cukup untuk benar-benar menggulingkan pasaran – Tiada pasangan dagangan USDH kanonikal: mengekalkan ancaman hidup, menghadkan skala – Keluar dalam 8 bulan dengan Coinbase membeli jenama: jalan keluar yang elegan 13/Satu bacaan lain: USDH adalah cubaan sebenar yang tidak boleh berkembang. Native Markets keluar dengan kompensasi aset jenama. Coinbase menjadi penghantar kerana pada dana $5B, tiada rakan USDC yang boleh dipertimbangkan lagi. Kedua-dua bacaan sesuai dengan fakta awam. Pilih yang anda suka. 14/Bagaimanapun, hasil struktur adalah sama. Koin stabil aplikasi tersuai sebagai kategori: dYdX meninggalkannya, GMX tidak pernah mengeluarkan, GHO dihadkan pada ~$565Juta, crvUSD pada ~$307Juta, USDH pada ~$100Juta. Hanya Sky berjaya — kerana Sky adalah protokol koin stabil dengan aplikasi yang melekat, bukan sebaliknya. 15/Perkongsian hasil berubah dari sesuatu yang baru menjadi keperluan asas antara November 2024 (Paxos USDG) dan hari ini (AQAv2). Delapan belas bulan. Perjanjian komersial Coinbase dan Circle akan diperbaharui pada Ogos. Protokol seterusnya yang menjalankan RFP akan tahu tepat berapa nilai slot aset sebut harga mereka.