Pengarang Asal: arndxt_xo
Kompilasi Asal: AididiaoJP, Foresight News
Ringkasan dalam satu ayat: Saya optimis terhadap aset berisiko dalam jangka pendek kerana perbelanjaan modal AI, penggunaan yang didorong oleh golongan kaya, dan pertumbuhan nominal yang masih tinggi, yang secara struktur menguntungkan keuntungan korporat.
Dalam istilah yang lebih mudah: Apabila kos pinjaman menurun, "aset berisiko" biasanya menunjukkan prestasi yang baik.
Namun, pada masa yang sama, saya sangat skeptikal terhadap naratif yang kini kita bina mengenai apa maksud semua ini untuk dekad akan datang:
- Isu hutang negara tidak dapat diselesaikan tanpa kombinasi inflasi, penindasan kewangan, atau kejadian yang tidak dijangka.
- Kadar kesuburan dan struktur demografi akan secara tidak langsung mengehadkan pertumbuhan ekonomi sebenar dan secara senyap-senyap meningkatkan risiko politik.
- Asia, terutama China, akan semakin menjadi penentu utama peluang dan risiko ekor.
Jadi, arah aliran ini berterusan, dan kita harus memegang teguh enjin keuntungan tersebut. Tetapi membina portfolio memerlukan pengakuan bahawa laluan ke arah penurunan nilai mata wang dan pelarasan demografi akan penuh dengan liku-liku, bukannya berjalan lancar.
Ilusi Konsensus
Jika anda hanya membaca pandangan institusi utama, anda akan berfikir bahawa kita hidup dalam dunia makro yang paling sempurna:
Pertumbuhan ekonomi adalah "kukuh", inflasi bergerak ke arah sasaran, AI adalah pemangkin jangka panjang, dan Asia merupakan enjin baru untuk diversifikasi.
Tinjauan terbaru HSBC untuk S1 2026 adalah gambaran jelas tentang konsensus ini: kekal dalam pasaran saham yang meningkat, berikan tumpuan kepada teknologi dan perkhidmatan komunikasi, bertaruh pada pemenang AI dan pasaran Asia, kunci hasil bon gred pelaburan, dan gunakan strategi alternatif serta pelbagai aset untuk mengurangkan volatiliti.
Saya sebahagiannya bersetuju dengan pandangan ini. Tetapi jika anda berhenti di sini, anda akan terlepas kisah yang benar-benar penting.
Di bawah permukaan, realitinya adalah:
- Satu kitaran keuntungan yang didorong oleh perbelanjaan modal AI, dengan intensiti yang jauh melebihi apa yang dibayangkan orang ramai.
- Satu mekanisme penghantaran dasar monetari yang sebahagiannya tidak berkesan disebabkan oleh hutang awam yang besar yang terkumpul di kunci kira-kira swasta.
- Beberapa bom masa struktur—hutang kedaulatan, kadar kesuburan yang merosot, penstrukturan semula geopolitik—mungkin tidak relevan dengan suku semasa, tetapi penting untuk apa yang akan dimaksudkan oleh "aset risiko" dalam satu dekad dari sekarang.
Artikel ini adalah percubaan saya untuk mendamaikan dua dunia ini: satu adalah cerita "ketahanan" yang berkilat, mudah dipasarkan, dan satu lagi adalah realiti makro yang huru-hara, kompleks dan bergantung kepada laluan.
1. Konsensus Pasaran
Mari kita mulakan dengan pandangan umum pelabur institusi.
Logik mereka adalah mudah:
- Larian kenaikan pasaran saham diteruskan, tetapi volatiliti meningkat.
- Gaya sektor perlu dipelbagaikan: lebihkan teknologi dan komunikasi, sambil memperuntukkan kepada utiliti (permintaan kuasa), industri, dan kewangan untuk nilai dan kepelbagaian.
- Gunakan pelaburan alternatif dan strategi pelbagai aset untuk melindungi daripada kemerosotan—seperti emas, dana lindung nilai, kredit/swasta ekuiti, infrastruktur, dan strategi volatiliti.
Fokus pada menangkap peluang hasil:
- Disebabkan oleh spread yang sempit, alihkan dana daripada bon hasil tinggi kepada bon gred pelaburan.
- Tingkatkan pendedahan kepada bon korporat mata wang keras pasaran baru muncul dan bon mata wang tempatan untuk hasil dan korelasi rendah dengan pasaran saham.
- Gunakan strategi infrastruktur dan volatiliti sebagai sumber hasil untuk melindungi daripada inflasi.
Letakkan Asia sebagai teras kepelbagaian:
- Lebihkan China, Hong Kong, Jepun, Singapura, dan Korea Selatan.
- Fokus pada tema: ledakan pusat data Asia, syarikat inovatif terkemuka China, pulangan yang dipertingkatkan bagi syarikat Asia melalui pembelian semula/dividen/pengambilalihan, dan bon kredit Asia berkualiti tinggi.
Dalam pendapatan tetap, mereka jelas optimistik terhadap:
- Bon korporat gred pelaburan global, kerana ia menawarkan spread lebih tinggi dan peluang untuk mengunci hasil sebelum kadar dasar menurun.
- Mengatasi bon mata wang tempatan pasaran baru muncul untuk hasil, keuntungan mata wang berpotensi, dan korelasi rendah dengan ekuiti.
- Sedikit kurang berat untuk bon hasil tinggi global kerana penilaian tinggi dan risiko kredit individu.
Ini adalah alokasi "kitaran lewat tetapi belum selesai" yang sesuai: ikut arus, mempelbagaikan, dan biarkan Asia, AI, dan strategi hasil memacu portfolio anda.
Saya percaya strategi ini secara amnya betul untuk 6-12 bulan akan datang. Tetapi masalahnya ialah kebanyakan analisis makro berhenti di sini, sedangkan risiko sebenar bermula dari titik ini.
2. Retakan di Bawah Permukaan
Dari perspektif makro:
- Pertumbuhan perbelanjaan nominal AS adalah kira-kira 4-5%, secara langsung menyokong pendapatan korporat.
- Tetapi kuncinya ialah: siapa yang sedang berbelanja? Dari mana datangnya wang?
Hanya membincangkan penurunan kadar simpanan ("pengguna kehabisan wang") terlepas maksud sebenar. Jika isi rumah kaya memanfaatkan simpanan, meningkatkan kredit, dan memanfaatkan keuntungan aset, mereka boleh terus berbelanja walaupun pertumbuhan gaji melambat dan pasaran pekerjaan lemah. Bahagian perbelanjaan yang melebihi pendapatan disokong oleh lembaran imbangan (kekayaan), bukan penyata pendapatan (pendapatan semasa).
Ini bermaksud bahawa sebahagian besar permintaan marginal datang dari isi rumah kaya dengan lembaran imbangan yang kukuh, bukan dari pertumbuhan pendapatan sebenar yang meluas.
Inilah sebabnya mengapa data kelihatan begitu bercanggah:
- Jumlah perbelanjaan masih kekal kuat.
- Pasaran pekerjaan secara beransur-ansur melemah, terutama dalam pekerjaan peringkat rendah.
- Ketidaksamaan pendapatan dan aset semakin buruk, yang lebih mengukuhkan pola ini.
Di sini, saya menyimpang dari naratif "ketahanan" arus perdana. Jumlah makro kelihatan baik kerana ia semakin didominasi oleh kumpulan kecil di atas dari segi pendapatan, kekayaan, dan kebolehan pemerolehan modal.
Untuk pasaran saham, ini masih positif (keuntungan tidak peduli sama ada pendapatan datang dari satu orang kaya atau sepuluh orang miskin). Tetapi untuk kestabilan sosial, suasana politik, dan pertumbuhan jangka panjang, ini adalah bahaya tersembunyi yang perlahan-lahan membara.
3. Kesan Rangsangan Perbelanjaan Modal AI
Dinamik yang paling tidak dianggarkan sekarang ialah perbelanjaan modal AI dan impaknya terhadap keuntungan.
Dalam istilah mudah:
- Perbelanjaan pelaburan adalah pendapatan orang lain pada masa kini.
- Kos berkaitan (susut nilai) akan perlahan-lahan muncul sepanjang beberapa tahun akan datang.
Oleh itu, apabila mega-korporat AI dan syarikat berkaitan meningkatkan jumlah pelaburan secara signifikan (contohnya, sebanyak 20%):
- Pendapatan dan keuntungan akan mendapat peningkatan besar dan segera.
- Susut nilai akan meningkat secara beransur-ansur dari masa ke masa, lebih kurang sejajar dengan inflasi.
- Data menunjukkan bahawa penunjuk tunggal terbaik untuk menerangkan keuntungan pada bila-bila masa adalah jumlah pelaburan tolak penggunaan modal (susut nilai).
Ini membawa kepada satu kesimpulan yang sangat mudah yang berbeza daripada konsensus: semasa gelombang perbelanjaan modal AI yang sedang berlangsung, ia mempunyai kesan merangsang pada kitaran perniagaan dan boleh memaksimumkan keuntungan korporat.
Jangan cuba hentikan tren ini.
Ini sejajar sepenuhnya dengan berat sebelah HSBC terhadap saham teknologi dan tema "ekosistem AI yang berkembang," kerana mereka pada dasarnya meletakkan diri mereka berdasarkan logik keuntungan yang sama, walaupun dinyatakan secara berbeza.
Apa yang saya lebih skeptikal ialah naratif mengenai kesannya dalam jangka panjang:
Saya tidak percaya bahawa perbelanjaan modal AI sahaja boleh membawa kita ke era baharu dengan pertumbuhan KDNK sebenar sebanyak 6%.
Apabila tetingkap pembiayaan aliran tunai bebas korporat semakin sempit dan lembaran imbangan menjadi tepu, perbelanjaan modal akan perlahan.
Apabila susut nilai perlahan-lahan menyusul, kesan "rangsangan keuntungan" ini akan memudar; kita akan kembali kepada trend potensi pertumbuhan populasi + peningkatan produktiviti, yang tidak tinggi di negara maju.
Oleh itu, kedudukan saya ialah:
- Secara taktikal: Selagi data jumlah pelaburan terus meningkat, kekal optimistik terhadap penerima manfaat daripada perbelanjaan modal AI (cip, infrastruktur pusat data, grid kuasa, perisian khusus, dll.).
- Secara strategik: Pandang ini sebagai lonjakan keuntungan berkitaran dan bukannya pemulihan kekal kadar pertumbuhan trend.
4. Bon, Kecairan, dan Mekanisme Transmisi Separuh Tidak Berkesan
Bahagian ini menjadi agak pelik.
Sejarahnya, kenaikan kadar faedah sebanyak 500 mata asas akan memberi kesan yang teruk kepada pendapatan faedah bersih sektor swasta. Tetapi kini, trilion hutang awam yang disimpan sebagai aset selamat dalam kunci kira-kira sektor swasta telah mengubah hubungan ini:
- Kenaikan kadar faedah bermaksud pemegang bon kerajaan dan rizab menerima pendapatan faedah yang lebih tinggi.
- Banyak perniagaan dan isi rumah mempunyai hutang kadar tetap (terutamanya gadai janji).
- Hasil akhirnya: beban faedah bersih ke atas sektor swasta tidak menjadi lebih buruk seperti yang diramalkan oleh ramalan makro.
Oleh itu kita berhadapan dengan:
- Fed yang terperangkap dalam dilema: inflasi masih melebihi sasaran, sementara data buruh semakin lemah.
- Pasaran kadar faedah yang sangat tidak menentu: strategi perdagangan terbaik tahun ini adalah penyesuaian purata dalam bon, membeli selepas jualan panik dan menjual selepas kenaikan pantas, kerana persekitaran makro kekal tidak jelas dari segi trend "pemotongan kadar yang signifikan" atau "kenaikan kadar yang lebih lanjut".
Berkenaan "kecairan," pandangan saya adalah mudah:
- Kunci kira-kira Fed kini menyerupai alat naratif; perubahan bersihnya terlalu perlahan dan terlalu kecil berbanding keseluruhan sistem kewangan untuk berfungsi sebagai isyarat perdagangan yang berkesan.
- Perubahan kecairan sebenar berlaku dalam kunci kira-kira sektor swasta dan pasaran repo: siapa yang meminjam, siapa yang memberi pinjaman, dan pada spread apa.
5. Hutang, Demografi, dan Bayangan Jangka Panjang China
Hutang Kedaulatan: Hasilnya Diketahui, Laluan Tidak Diketahui
Isu hutang kedaulatan antarabangsa adalah isu makro yang menentukan zaman kita, dan semua orang tahu "penyelesaian" adalah semata-mata:
Untuk membawa nisbah hutang/KDNK kembali ke tahap yang boleh diurus melalui penyusutan mata wang (inflasi).
Apa yang masih belum diselesaikan ialah laluan:
Penindasan kewangan yang teratur:
- Kekalkan kadar pertumbuhan nominal > kadar faedah nominal,
- Toleransi inflasi sedikit melebihi sasaran,
- Secara beransur-ansur mengurangkan beban hutang sebenar.
Peristiwa krisis yang huru-hara:
- Pasaran panik akibat trajektori fiskal yang tidak terkawal.
- Premium tempoh tiba-tiba melonjak.
- Negara kedaulatan yang lebih lemah mengalami krisis mata wang.
Awal tahun ini, ketika pasaran panik akibat kebimbangan fiskal yang membawa kepada lonjakan hasil Perbendaharaan jangka panjang AS, kita sudah merasainya. HSBC sendiri menegaskan bahawa naratif mengenai "trajektori fiskal yang semakin merosot" memuncak semasa perbincangan bajet yang relevan, kemudian pudar apabila Fed beralih kepada kebimbangan tentang pertumbuhan.
Saya percaya drama ini masih jauh daripada selesai.
Kadar Kesuburan: Krisis Makro Dalam Gerak Perlahan
Kadar kesuburan global telah jatuh di bawah tahap penggantian, yang bukan sahaja menjadi masalah bagi Eropah dan Asia Timur tetapi kini merebak ke Iran, Turki, dan secara beransur-ansur mempengaruhi sebahagian Afrika. Ini sebenarnya kejutan makro yang meluas yang terselindung di sebalik angka demografi.
Kadar kesuburan rendah bermaksud:
- Nisbah kebergantungan yang lebih tinggi (nisbah orang yang memerlukan sokongan meningkat).
- Potensi pertumbuhan ekonomi sebenar jangka panjang yang lebih rendah.
- Tekanan pengagihan sosial jangka panjang dan ketegangan politik kerana pulangan modal secara konsisten melebihi pertumbuhan upah.
Apabila anda menggabungkan perbelanjaan modal AI (kejutan kepada pendalaman modal) dengan kadar kesuburan yang menurun (kejutan kepada bekalan tenaga kerja),
Anda akan dapat dunia di mana:
- Pemilik modal memperoleh prestasi yang luar biasa secara nominal.
- Sistem politik menjadi lebih tidak stabil.
- Dasar monetari berhadapan dilema: perlu menyokong pertumbuhan sambil mengelakkan mencetuskan inflasi lingkaran harga-gaji apabila buruh akhirnya memperoleh kuasa tawar-menawar.
Perkara ini tidak akan muncul dalam slaid tinjauan institusi untuk 12 bulan akan datang, tetapi ia amat penting untuk perspektif peruntukan aset 5-15 tahun.
China: Pemboleh Ubah Utama Yang Terlepas Pandang
Pandangan HSBC terhadap Asia adalah optimistik: mereka yakin dengan inovasi yang dipacu dasar, potensi AI pengkomputeran awan, reformasi tadbir urus, pulangan korporat yang lebih tinggi, penilaian rendah, dan dorongan positif daripada pemotongan kadar faedah secara meluas di rantau ini.
Pandangan saya adalah:
- Dari perspektif 5-10 tahun, risiko tiada peruntukan kepada China dan Asia Utara adalah lebih besar daripada risiko peruntukan sederhana.
- Dari perspektif 1-3 tahun, risiko utama bukanlah asas makro tetapi isu dasar dan geopolitik (sekatan, kawalan eksport, sekatan aliran modal).
Pertimbangkan untuk memperuntukkan kepada AI China, semikonduktor, aset berkaitan infrastruktur pusat data, serta bon kredit berkualiti tinggi dan dividen tinggi, tetapi anda mesti menentukan saiz peruntukan berdasarkan bajet risiko polisi yang jelas dan bukannya bergantung semata-mata kepada nisbah Sharpe sejarah.