KuCoin, Deep潮 TechFlow
Pengenalan Shenchao: Narasi "deflasi pembakaran" yang pernah dianggap sebagai fondasi penilaian Ethereum sedang didekonstruksi oleh penciptanya sendiri.
Pada 8 November, Vitalik Buterin menulis bahawa logik yang bergantung kepada pembakaran caj transaksi untuk menyokong penilaian ETH tidak pernah benar-benar berlaku. Dalam konteks pengurangan drastik jumlah pembakaran di rangkaian utama dan aliran bersih negatif selama enam minggu berturut-turut terhadap ETF spot AS, untuk menyokong kapitalisasi pasaran yang besar kira-kira $272 bilion pada masa ini melalui pembakaran, Ethereum mesti berubah menjadi syarikat komersial yang sangat agresif. Untuk mempertahankan garis dasar desentralisasi, Vitalik cuba mengalihkan titik rujukan nilai ETH dari "aset yang menghasilkan arus tunai" kepada "penyimpanan nilai (SoV)".
Dalam kitaran pasaran naik dari 2021 hingga 2023, mekanisme EIP-1559 yang membakar caj transaksi menciptakan model penilaian nilai semasa bersih (NPV) yang sempurna untuk ETH:市值 ETH sama dengan caj transaksi yang dibakar setiap tahun dibahagikan dengan kadar diskaun.
Menurut logik ini, selama aktiviti di rantai cukup maju, ETH yang terus dibakar akan memberikan "harga dasar teori" yang kukuh kepada harga mata wang.
Namun, Vitalik secara langsung menghancurkan ilusi ini dalam esai panjang terbarunya. Beliau menunjukkan bahawa harga dasar ini tidak pernah benar-benar wujud, kerana sebahagian besar caj yang dibakar datang daripada leverage dan spekulasi di dalam ekosistem kripto (contohnya, pelaburan tanah maya Yuga Labs yang membakar $180 juta caj dalam sehari). Apabila harga ETH jatuh tajam, keuntungan dan daya beli aktiviti di atas rantai ini juga akan menyusut serentak.
Kenyataan yang lebih kejam tertulis dalam buku akaun terkini.
Dengan pemisahan sepenuhnya lalu lintas lapisan utama oleh Layer 2, mekanisme pembakaran Ethereum telah kehilangan maknanya. Data menunjukkan bahawa Ethereum membakar sekitar 1.48 juta ETH pada tahun 2022;
Sementara itu, sejak tahun 2026, nombor ini telah merosot kepada 19,200 ETH. Dalam 30 hari terakhir sehingga 8 November, hanya 2,694 ETH (kira-kira US$6 juta) telah dibakar secara keseluruhan rangkaian, yang sama sekali tidak mampu menyaingi jumlah ETH yang dikeluarkan semasa tempoh yang sama.
Vitalik mengira: untuk menyokong kapitalisasi pasaran semasa sekitar US$272 bilion dengan kadar diskaun 4%, Ethereum perlu membakar sebanyak 4.89 juta ETH setiap tahun. Perbezaan antara realiti dan teori mencapai 149 kali ganda.
Tolak menjadi "L'Oréal"
Apabila trafik semula jadi sahaja tidak mampu menyokong kapitalisasi pasaran sebanyak $270 bilion, jalan tunggal yang tersedia untuk Ethereum ialah bertindak secara proaktif seperti syarikat multinational berkelas dunia dan mengeluarkan wang untuk membeli pertumbuhan.
Vitalik membuat perbandingan dengan L'Oreal yang berukuran serupa. Jika Ethereum ingin beroperasi seperti raksasa sejati, ia harus menginvestasikan dana besar dalam penelitian dan pengembangan serta ekspansi pasar (sekitar 700.000 ETH per tahun melalui pembiayaan protokol), serta membangun tata kelola yang sangat intervensi untuk secara aktif menyesuaikan diri dengan pasar dan tren baru.
Tetapi ini menyentuh kepekaan Ethereum.
Mengambil inisiatif untuk “melakukan bisnis” bermakna perlu meningkatkan caj Gas untuk meningkatkan jumlah pembakaran, yang secara langsung akan mengusir pengguna yang paling memerlukan privasi dan keselamatan dari rangkaian utama; sementara “pembiayaan dalam protokol” dan “tadbir urus intervensi kuat” yang ditubuhkan untuk mengekalkan pendapatan akan menghancurkan asas utama Ethereum—desentralisasi dan ketahanan terhadap penangkapan.
Di antara “pendapatan yuran tinggi” dan “kesederhanaan terdesentralisasi”, Vitalik secara jelas memilih yang terakhir.
Logik penilaian dipaksa beralih, ETH sebagai penyimpan nilai (SoV)
Jika jalan "token yang membakar caj transaksi" tidak berkesan, dari manakah premium ETH akan datang?
Jawapan Vitalik adalah: kembali kepada penyimpanan nilai (SoV).
Menurutnya, apa yang paling dihargai orang terhadap Ethereum ialah desentralisasi dan CROPS (anti-sensor, anti-penangkapan, sumber terbuka, privasi, keselamatan). Di masa lalu, sifat-sifat ini sering dianggap sebagai ideologi kalangan geek; tetapi pada masa kini, dengan masuknya dana institusi dan AI yang mengguncang setiap industri, sifat-sifat ini sebenarnya berubah menjadi indikator paling penting bagi pemegang aset—kestabilan dan kemampuan untuk bertahan hidup.
Apabila pasaran tidak lagi mengharapkan rangkaian utama Ethereum sebagai "mesin cetak wang super" yang mengaut keuntungan tinggi daripada caj transaksi, keperluan utama pemegang ETH menjadi memegang aset dengan selamat dan peribadi, serta kebebasan untuk mentransfer tanpa penyemakkan.
Akhirnya, penulis berpendapat bahawa peralihan naratif ini bukanlah tindakan spontan Vitalik, tetapi penyesuaian jalan yang paling jujur terhadap tekanan ganda daripada "penurunan drastik dalam pembakaran" dan "harga mata wang yang lemah".
Apabila Ethereum sepenuhnya mengambil jalan pengembangan yang berpusat pada Rollup (L2), kehabisan pendapatan bayaran transaksi di rangkaian utama sudah pasti berlaku. Artikel panjang Vitalik ini sebenarnya merupakan usaha pengurusan jangkaan terhadap seluruh komuniti:
Jangan gunakan logik "mata wang ultrasonik" untuk mengira arus tunai ETH, terima ETH sebagai emas digital 2.0 yang memiliki parit perlindungan berupa "keselamatan dan ketahanan terhadap sensor".
Perpindahan naratif dari "mencari arus kas pertumbuhan tinggi" ke "mencari penyimpan nilai pertahanan" pasti disertai dengan penilaian semula dan kesakitan di pasaran sekunder. Tetapi dalam permainan kelangsungan hidup jangka panjang, meninggalkan model penilaian yang salah mungkin merupakan langkah pertama Ethereum menuju kedewasaan.