Pengarang:Jeff Dorman
Disusun oleh: Tim, PANews
Saya rasa ini mungkin apa yang merujuk kepada spektrum risiko sebagai dasar.
Pasaran kripto telah menurun selama tujuh daripada lapan minggu yang lalu. Walaupun terdapat kenaikan sementara semasa Hari Kesyukuran, ia jatuh lagi pada malam Ahad apabila pasaran Jepun dibuka (indeks Nikkei jatuh dan hasil bon yen meningkat).
Selepas kegagalan sistemik di bursa seperti Binance pada awal Oktober (tiga minggu sebelum mesyuarat Federal Reserve), pasaran kripto mula mengalami kejatuhan pertama. Walau bagaimanapun, pasaran secara umum mengaitkan kelemahan utama pada bulan November kepada komen hawkish dari Pengerusi Federal Reserve, Jerome Powell. Sepanjang bulan November, jangkaan pasaran untuk pemotongan kadar pada bulan Disember merosot daripada hampir 100% kepada serendah 30%, menyebabkan kedua-dua pasaran saham dan pasaran kripto terus menurun sepanjang bulan tersebut.
Namun, minggu terakhir bulan November menyaksikan perkembangan peristiwa yang menarik. Inflasi PPI teras jatuh kepada 2.6%, di bawah jangkaan 2.7%, dan data pasaran buruh yang terhad diterbitkan selepas penutupan kerajaan menunjukkan bahawa walaupun pasaran pekerjaan tidak runtuh, ia semakin perlahan. Jangkaan pasaran untuk pemotongan kadar pada bulan Disember dengan cepat melonjak semula kepada hampir 90%, membawa kepada pemulihan kuat dalam saham AS dan lonjakan luas menjelang akhir November. Tambahan pula, Trump memberi petunjuk bahawa beliau sedang memerhatikan Pengerusi Federal Reserve yang seterusnya, mencadangkan bahawa pasaran telah sebahagian besarnya memasukkan harga pelantikan Kevin Hassett. Ahli ekonomi ini, yang terkenal menyokong pendirian pentadbiran Trump terhadap pemotongan kadar, dikenali sebagai penyokong utama pasaran lembu makro.
Jadi, inilah persoalannya: Mengapa aset kripto menjunam apabila berhadapan dengan berita negatif, tetapi sukar untuk pulih apabila berhadapan dengan berita positif?
Saya tidak tahu.
Walaupun kita telah mengalami fasa yang serupa pada masa lalu, di mana segalanya sudah bersedia kecuali harga tidak meningkat (contohnya, pada Mei dan Jun 2021 serta April 2025), situasi kali ini benar-benar berbeza.
Kini, kebanyakan aset kripto nampaknya diabaikan, tetapi tiada siapa yang dapat menerangkan secara muktamad sebab-sebab utama di sebaliknya, yang berbeza ketara berbanding tahun-tahun sebelumnya. Kebiasaannya, sama ada kita menjangkakan penjualan besar-besaran atau bertindak balas terlalu lewat, kita sekurang-kurangnya boleh menganalisis motivasi melalui perbincangan dengan dana lindung nilai, bursa, broker, dan pemimpin pendapat utama (KOL). Tetapi setakat ini, penjualan besar-besaran ini kelihatan sangat tidak logik.
Baru-baru ini, tokoh Wall Street, Bill Ackman, menyebut bahawa pelaburannya dalam Fannie Mae dan Freddie Mac mengalami kemunduran kerana kaitannya dengan pasaran kripto. Walaupun ini sukar difahami dari perspektif asas—memandangkan perbezaan besar antara kedua-dua kelas aset dan logik pelaburan yang sepenuhnya berlainan—keterhubungan ini menjadi lebih mudah difahami apabila mempertimbangkan integrasi menyeluruh antara kewangan tradisional, pelabur runcit, dan pelabur kripto pada masa kini. Industri yang dahulunya agak terpencil kini bersilang dengan semua sektor. Dalam jangka masa panjang, ini tidak diragukan lagi adalah perkara baik (tidak wajar untuk sektor yang sepenuhnya terpencil wujud dalam industri kewangan), tetapi dalam jangka masa pendek, ia telah menyebabkan masalah serius. Dalam mana-mana portfolio pelaburan yang pelbagai, aset kripto sentiasa kelihatan menjadi yang pertama dijual.
Tambahan pula, ini membantu menjelaskan mengapa peserta industri kripto sukar untuk mengenal pasti sumber penjualan besar-besaran: ia mungkin tidak pun berasal dari dalam industri tersebut. Dunia kripto hampir tidak dikenali kerana tahap keterbukaannya, manakala kewangan tradisional kekal lebih menyerupai kotak hitam, dan inilah kotak hitam yang pada masa ini mendominasi aliran dana pasaran.
Pelbagai sebab kelemahan dalam pasaran kripto
Selain sebab-sebab yang jelas (kurangnya pendidikan pelabur dan sejumlah besar aset buruk), pasti ada penjelasan yang lebih munasabah mengapa pasaran kripto telah jatuh ke dalam kitaran menurun yang sebegitu teruk.
**Translation into Malay:** Kami telah lama percaya bahawa sesuatu aset mesti memiliki beberapa atau semua atribut nilai kewangan, nilai praktikal, dan nilai sosial untuk mempunyai nilai sebenar. Masalah terbesar dengan kebanyakan aset kripto ialah nilainya kebanyakannya berasal daripada nilai sosial, yang juga paling sukar untuk diukur antara ketiga-tiganya. Malah, dalam analisis kami awal tahun ini, apabila kami menjalankan analisis penilaian sum-of-the-parts terhadap token L1 (seperti ETH dan SOL), selepas mengira nilai kewangan dan praktikal yang tidak ketara, kami terpaksa bekerja secara mundur untuk menilai komponen nilai sosial, yang membentuk bahagian terbesar.
Oleh itu, apabila sentimen pasaran jatuh, token yang bergantung terutamanya pada nilai sosial seharusnya secara teorinya mengalami kejatuhan mendadak (dan memang, ini sering berlaku; lihat Bitcoin, token L1, NFT, dan token meme). Sebaliknya, aset dengan bahagian atribut kewangan dan nilai praktikal yang lebih tinggi sepatutnya menunjukkan prestasi lebih baik, walaupun sesetengah token menunjukkan ini (seperti BNB), kebanyakannya tidak (contohnya, token DeFi dan PUMP). Fenomena ini sememangnya kelihatan agak luar biasa.
Secara logiknya, seseorang sepatutnya campur tangan untuk menyokong pasaran, tetapi ini tidak berlaku. Malah, kami melihat lebih ramai pelabur mengambil kesempatan daripada kejatuhan ini untuk membuat jualan pendek pasaran, menjangkakan kelemahan lanjut, walaupun penilaian ini hanya berdasarkan tindakan harga dan analisis teknikal, tanpa sebarang bukti substantif. Walau bagaimanapun, rakan-rakan dari firma modal teroka kripto terkenal Dragonfly telah campur tangan untuk mempertahankan penilaian token L1. Mereka menerbitkan artikel yang dihujah dengan teliti, yang sekurang-kurangnya secara tidak langsung diilhamkan oleh analisis penilaian sum-of-the-parts kami terhadap token L1. (Artikel berkaitan: Artikel Panjang Rakan Kongsi Dragonfly: Tolak Sinisme, Terima Pemikiran Indeks )
Dragonfly sebahagian besarnya bersetuju dengan dua perenggan terakhir artikel itu, iaitu bahawa model penilaian berdasarkan hasil semasa dan nilai praktikal tidak boleh digunakan kerana semua aset global akhirnya akan beroperasi di blockchain. Walaupun ini tidak bermaksud token L1 individu dinilai rendah, jumlah nilai semua blockchain sememangnya rendah, dan melabur dalam mana-mana token L1 pada dasarnya adalah pertaruhan pada kebarangkaliannya untuk berjaya. Secara asasnya, kita mesti melihat arah masa depan industri dari perspektif yang lebih luas, bukannya hanya menumpukan pada senario aplikasi semasa. Pandangan ini sememangnya bernas. Jika harga terus jatuh, kami menjangkakan untuk melihat lebih banyak analisis "defensif" seperti ini diterbitkan.
Sudah tentu, jualan crypto ini tidak akan lengkap tanpa serangan terhadap Strategy (MSTR) dan Tether. Walaupun penjelasan kami berulang kali mengenai semua kontroversi yang mengelilingi Strategy (mereka tidak dipaksa untuk menjual), FUD (ketakutan, ketidakpastian, dan keraguan) masih berlaku. Panik yang mengelilingi Tether adalah lebih ketara; atas sebab tertentu, pendapat umum berubah secara mendadak dalam beberapa minggu dari "Tether meraih $20 bilion pada penilaian $500 bilion" kepada "Tether berada di ambang kebankrapan."
S&P baru-baru ini menurunkan penarafan kredit TEDA ke status junk. Laporan pengesahan terbaru TEDA (sehingga 30 September 2025) menunjukkan bahawa 70% daripada simpanan stablecoin USD adalah dalam bentuk tunai dan setara tunai, manakala baki 30% disokong oleh emas, Bitcoin, pinjaman korporat, dan penampan ekuiti.
Saya percaya tindakan S&P sememangnya menyebabkan panik pasaran, tetapi bagi sebuah syarikat swasta dengan pengagihan aset yang tidak dikawal selia, struktur simpanan sedemikian adalah sepenuhnya dijangka. Selain itu, model yang hampir sepenuhnya disokong oleh aset seperti tunai jelas lebih kukuh daripada model operasi keseluruhan sistem perbankan rizab separa. Namun, saya tidak akan membandingkan secara langsung USDT dengan sistem perbankan sehingga Akta GENIUS berkuatkuasa.
Namun, penting untuk menjelaskan bahawa adalah mustahil bagi lebih daripada 70% USDT untuk ditebus semalaman; hanya senario sebegini yang akan mencetuskan krisis kecairan. Oleh itu, semua keraguan tentang kecairannya adalah tidak masuk akal. Masalah kesolvenan, bagaimanapun, adalah perkara lain. Dengan andaian 30% daripada pelaburannya dalam Bitcoin, emas, dan pinjaman mengalami kerugian, Tether perlu menggunakan aset lain yang dipegang oleh syarikat induknya yang tidak digunakan secara eksplisit sebagai cagaran untuk simpanan USDT. Mengambil kira keuntungan besar syarikat induk, ini sebenarnya tidak membentuk masalah besar, dan pelabur yang rasional tidak akan menganggapnya sebagai risiko tersembunyi. Walau bagaimanapun, CEO Tether Paolo Ardoino masih perlu menangani keraguan secara peribadi.
Sebenarnya, USDT tidak pernah menunjukkan sebarang tanda menurun dari nilai tambatannya, yang sekali lagi membuktikan ketidakmasukakalan teori krisis. Tetapi mungkin kebimbangan pasaran itu wujud? Saya fikir satu-satunya perkara yang patut dipertimbangkan ialah: memandangkan sudah diketahui bahawa pasaran hanya mahu ia memegang tunai dan setara tunai, dan ia boleh membuat keuntungan besar hanya dengan memperoleh faedah kerajaan (180 bilion USD dalam aset pada kadar faedah tahunan 3-4%, dengan keuntungan tahunan lebih daripada 5 bilion USD), mengapa Tether perlu menceburi bidang pelaburan lain?
Oleh itu, apabila melihat ke belakang, sekurang-kurangnya kita boleh cuba mencari penjelasan bagi sebahagian kejatuhan pasaran. Namun, kelemahan yang berterusan ini benar-benar membingungkan.