Minggu lepas, bitcoin naik 13%, menguat semula ke atas US$70,000 dalam lima hari perdagangan, yang pertama kali sejak Jun. Pada Isnin minggu ini, harganya sudah berada di atas US$78,000.
Pembeli bitcoin korporat terbesar di dunia, Strategy, tidak membeli sebarang bitcoin seminggu ini.
Ia melakukan perkara lain, iaitu menjual 18.26 juta saham biasa sendiri, mengumpulkan kira-kira US$2 bilion, kemudian menukar dana tersebut menjadi dolar. Sehingga 23 Ogos, jumlah likuiditi dolar syarikat ini di dalam buku ialah US$6.69 bilion.
Di mana 2 bilion dolar ini pergi?
USD 300 juta masuk ke «USD Reserve» — ini adalah kolam khas yang ditubuhkan oleh syarikat pada Jun, yang hanya boleh digunakan untuk membayar dividen saham utama dan faedah hutang, dan sebarang penggunaan lain memerlukan kelulusan pihak pengurusan. Kini, kolam ini mengandungi USD 5.1 bilion.
US$136.4 juta digunakan untuk membeli semula 1.43 juta saham prioriti STRC.
Dana yang tinggal masuk ke kolam baru yang baru sahaja ditubuhkan, bernama sangat jelas: 「USD Cash」, sekarang berjumlah $1.59 bilion. Berbeza dengan kolam sebelumnya, tujuan kolam ini adalah terbuka sepenuhnya — boleh membeli Bitcoin, boleh membeli semula saham biasa atau saham istimewa, boleh melunaskan hutang boleh tukar, boleh menyokong USD Reserve, atau digunakan untuk tujuan syarikat lain.
Alasan yang diberikan oleh syarikat ialah fleksibilitas tambahan membolehkan pengurusan bertindak lebih pantas terhadap perubahan pasaran, "termasuk ketidaksepadanan harga yang berlaku pada bitcoin atau sekuriti syarikat itu sendiri".
Fail pelaporan yang sama juga menunjukkan bahawa pada minggu berakhir 23 Ogos, Strategy tidak membeli atau menjual sebarang bitcoin, dan pegangan terus berada pada 840,447 keping selama minggu kedua berturut-turut. Sebenarnya, ia tidak membeli sebarang bitcoin sejak minggu 22 Jun.
Kenapa sebuah syarikat yang membeli Bitcoin menyimpan tunai?
Untuk memahami betapa tidak biasanya perkara ini, perlu diketahui berapa kali Michael Saylor telah mengulangi perbandingan itu dalam beberapa tahun terakhir: memegang tunai sama dengan memegang seketul ais yang sedang meleleh. Seluruh naratif Strategy dibina berdasarkan pernyataan ini—menukar setiap sen dalam neraca menjadi bitcoin, secepat mungkin.
Sekarang ia memiliki dua kolam dolar yang ditandai, jumlah keseluruhan 6.69 bilion.
Sebabnya adalah pada garis kos.
Strategi itu membeli 840,447 BTC seharga total US$63.36 bilion, dengan purata US$75,385 setiap BTC (termasuk yuran dan kos berkaitan). Titik ini adalah kunci keseluruhan perkara ini: pada 14 Ogos, harga Bitcoin jatuh ke US$62,600, dan kerugian belum direalisasi Bitcoin yang dilaporkan syarikat pernah mencapai US$8.2 bilion.
Hingga minggu lepas, apabila harga menarik diri ke 78,000, ia baru sahaja kembali berada di atas garis kosnya, dengan keuntungan tidak direalisasi sebanyak $1.4 bilion.
Masalahnya, kerugian sementara dalam buku tidak perlu dibayar balik, tetapi dividen dan faedah perlu dibayar tepat waktu.
Saham keutamaan STRC yang dikeluarkan oleh Strategy menjanjikan faedah tahunan 12%, dengan nilai muka US$100. Ia boleh difahami sebagai resit pinjaman berfaedah tinggi yang dikeluarkan oleh syarikat—keyakinan pasaran terhadap resit ini secara langsung tercermin dalam harganya.
Sepanjang musim panas, STRC berdagang di bawah nilai muka; CEO syarikat, Phong Le, membuat pernyataan awal Ogos bahawa dividen 12% akan kekal tidak berubah, dan menetapkan matlamat untuk menjadikan STRC berdagang secara berterusan dalam julat antara $99 hingga $100.
Untuk menahan harga ini, perlu membeli balik. Tetapi apabila Bitcoin mengalami penyesuaian mendalam dan saham juga tidak naik, duit datang dari mana?
Jawapannya terdapat dalam kerangka pengurusan modal baru yang ditetapkan pada Jun — ia pertama kali membenarkan Strategy menjual bitcoin untuk membeli semula saham prioriti yang berdagang di bawah nilai muka.
Pada 3 Ogos, syarikat menjual 1,638 BTC, menghasilkan $104.73 juta; sehingga 5 Ogos, jumlah keseluruhan 5,226 BTC yang dijual telah mengumpulkan $321 juta, digunakan untuk membeli semula STRC bernilai $106 juta. Pada 17 Ogos, syarikat juga mengumpulkan $334 juta melalui penerbitan saham, yang juga digunakan untuk membeli semula saham keutamaan.
Penerbitan saham sebanyak US$2 bilion dalam putaran ini adalah versi diperbesar daripada tindakan yang sama. Sehingga kini, rancangan pembelian semula saham preferen bernilai US$1 bilion telah menggunakan sebanyak kira-kira US$483.4 juta, dengan baki sebanyak US$516.6 juta; manakala kuasa pembelian semula saham biasa sebanyak US$1 bilion lagi belum digunakan sepeser pun.
Apa yang berlaku pada roda gila?
Strategi pola selama beberapa tahun terakhir, pasaran memanggilnya "roda pemutar": menerbitkan saham baru untuk pembiayaan → membeli Bitcoin → Bitcoin naik → harga saham naik lebih cepat daripada Bitcoin → premium semakin tinggi, semakin banyak dana yang boleh diperoleh dengan menerbitkan jumlah saham yang sama → beli Bitcoin lagi.
Bahan bakar adalah premium, iaitu berapa banyak pasaran bersedia membayar lebih untuk setiap dolar Bitcoin.
Premi kini telah hilang. MSTR jatuh sekitar 66% dalam setahun terakhir, dan Bloomberg menyatakan bahawa roda pembiayaan ini "masih rosak, dengan premi penilaian jauh lebih rendah berbanding siklus sebelumnya". Apabila premi hilang, penerbitan saham berubah daripada "menambah leverage secara percuma dengan wang orang lain" kepada pengurangan yang semata-mata.
Analis penyelidikan kanan Nansen, Nicolai Sondergaard, menjelaskan dengan jelas: "Bagi pemegang saham MSTR, kompromi ini adalah menukar pengurangan saham dengan fleksibiliti. Penerbitan saham terkini memperkuat neraca, tetapi tidak meningkatkan eksposur bitcoin per saham secara serta-merta."
Pendapatnya terhadap kolam baru itu juga tenang: "Kolam USD Cash yang baru memberikan lebih banyak masa dan pilihan kepada Strategi, tetapi ia tidak menghilangkan kewajiban asas tersebut."
Dividen masih perlu dibayar, bunga masih perlu dibayar, dan obligasi yang dapat ditukar akan jatuh tempo dan perlu dibayar kembali. Uang tunai yang dibelanjakan adalah masa, bukan kebebasan.
Jadi, bagaimana cara memahami tindakan minggu ini?
Pada pertengahan Ogos, penyedia indeks MSCI telah memulakan satu siri konsultasi yang mencadangkan untuk mengeluarkan "syarikat bukan operasi" daripada indeks pasaran boleh dilaburkan globalnya. Penilaian dilakukan melalui dua langkah penyaringan, mempertimbangkan peratusan aset operasi dan lima indikator kewangan. Mengikut cadangan ini, Strategy, Metaplanet dari Jepun, dan Yellow Cake yang memegang uranium semuanya mungkin terjejas.
Bagi syarikat yang mempunyai posisi dana pasif yang besar, pengeluaran daripada indeks bermaksud serangkaian pesanan jual tanpa memandang harga. Pada hari berita itu diumumkan, MSTR turun 4.3%.
Tanggapan strategi itu penuh kemarahan: Tugas penyedia indeks adalah mengukur pasaran, bukan menentukan aset apa yang boleh dimiliki oleh sebuah syarikat.
Peningkatan bitcoin kali ini mempunyai pendorong yang jelas: Trump mendesak Kongres untuk meluluskan undang-undang untuk mengatur aset digital, sementara Jabatan Kewangan Amerika menggandakan skala pembelian semula surat utang jangka panjang, menekan hasilnya—apabila hasil turun, aset berisiko akan lebih mudah bergerak.
Harga kembali, kerugian tidak direalisasi berubah menjadi keuntungan tidak direalisasi, MSTR naik hingga 3% ke $122.79 pada awal perdagangan Senin, STRC diperdagangkan pada $96.49, masih tertinggal lebih dari tiga dolar dari kisaran yang disebutkan Phong Le.
Dan yang dilakukan syarikat ini dalam seminggu ini ialah menukar 2 bilion dolar AS menjadi dolar AS dan meletakkannya dalam dua kolam.
Blok ais yang dahulu dianggap sedang meleleh, kini merupakan perkara paling fleksibel yang dimilikinya.
Klik untuk mengetahui jawatan yang sedang diiklankan oleh BlockBeats
Selamat datang ke komuniti rasmi律动 BlockBeats:
Kumpulan langgan Telegram: https://t.me/theblockbeats
Kumpulan perbincangan Telegram: https://t.me/BlockBeats_App
Akaun rasmi Twitter: https://twitter.com/BlockBeatsAsia