Penulis:Muyao Shen

Diterjemahkan: Deep Tide TechFlow

Panduan DeepTide: Kemerosotan BlockFi dan Celsius pada tahun 2022 membawa industri pinjaman kripto ke tahap paling rendah, tetapi kini, model "Vault" (Kas) yang menawarkan "kejelasan, bukan dikuasai" sedang kembali dengan jumlah aset bernilai 60 bilion dolar.

Artikel ini menganalisis secara mendalam ekosistem baru ini: bagaimana ia menggunakan kontrak pintar untuk mengelakkan risiko kotak hitam dalam pinjaman berpusat tradisional, dan bagaimana ia boleh mengulangi kesilapan seperti Stream Finance dalam usaha mengejar pulangan yang tinggi.

Dengan Akta Genius mempopularkan k cripto tetap, adakah Vault sebenarnya merupakan asas kematangan kewangan k cripto, atau hanya krisis bank senyap seterusnya yang dilitupi kelihatan telus?

Artikel ini akan mendedahkan logik lama dan baru di sebalik pulangan yang tinggi.

Berikut adalah teks penuhnya:

Apabila platform kriptografi Stream Finance pada akhir tahun lalu musnahApabila ia menyebabkan kehilangan kira-kira 93 juta dolar AS dana pengguna, ia menunjukkan titik retak yang biasa dijumpai dalam aset digital: apabila pasaran beralih, jaminan "hasil yang selamat (safe yield)" yang dikatakan selamat seringkali runtuh.

Kegagalan ini tidak hanya disebabkan oleh kerugian yang memalukan, tetapi juga disebabkan oleh mekanismenya. Stream pernah membanggakan diri sebagai sebahagian daripada produk pulangan kripto yang lebih telus pada generasi seterusnya, yang bertujuan mengelakkan yang berlaku pada kitaran sebelumnya. Membawa kebuntuan BlockFi dan Celcius Penggunaan tujuan pinjaman yang tidak jelas, risiko lawan yang tidak jelas, dan keputusan risiko yang sewenang-wenang daripada institusi kewangan yang tidak berpusat.

Sebaliknya, ia menunjukkan betapa cepatnya daya penggerak yang sama - levers, pendedahan risiko di luar platform, dan risiko pusingan - boleh kembali apabila platform bermula mengejar keuntungan, walaupun infrastruktur pasaran kelihatan lebih selamat atau kejelasan lebih menenangkan.

Namun, janji yang lebih luas mengenai keselamatan kripto tetap wujud. Berdasarkan data industri, Vault (Amanah) - sebuah kolam pelaburan berantai yang dibina berdasarkan konsep ini - kini mengurus aset bernilai lebih daripada 6 billion dolar AS. Syarikat pengurusan aset kripto Bitwise PengiraanDengan meningkatnya permintaan untuk pulangan keuntungan matawang stabil, aset dalam Vault mungkin akan meningkat dua kali ganda pada akhir 2026.

Transaksi keuntungan "selamat" dalam kripto mencapai 6 billion dolar

Secara asasnya, Vault membenarkan pengguna menyimpan kripto mereka ke dalam talian kongsi, di mana dana tersebut digunakan dalam pelaburan atau strategi jual beli yang dirancang untuk menghasilkan pulangan. Perbezaan Vault ialah pendekatannya dalam pemasaran: Ia dipromosikan sebagai alternatif yang jelas berbeza daripada platform pinjaman yang tidak telus pada masa lalu. Simpanan adalah bukan di bawah jagaan pihak ketiga (non-custodial), bermakna pengguna tidak pernah menyerahkan aset mereka kepada syarikat. Dana disimpan dalam kontrak pintar (smart contracts), di mana modal secara automatik digunakan mengikut peraturan yang telah ditetapkan, dan keputusan risiko utama jelas kelihatan di atas blockchain. Secara fungsinya, Vault menyerupai komponen yang biasa ditemui dalam kewangan tradisional: mengumpulkan dana, menukar dana kepada pulangan, dan menyediakan keterupahan.

Namun, strukturnya mempunyai ciri kriptografi yang ketara. Semuanya berlaku di luar sistem bank yang diawasi. Risiko tidak mempunyai penampan simpanan modal atau pengawasan pihak berkuasa pengawas - ia disisipkan ke dalam perisian, dan dengan berlakunya perubahan pasaran, algoritma secara automatik menyeimbangkan semula kedudukan, menyelesaikan jaminan atau memecahkan transaksi, seterusnya secara automatik menanggung kerugian.

Secara amalan, struktur ini boleh menghasilkan keputusan yang tidak sekata, kerana juruacara (curators, iaitu syarikat yang merekabentuk dan menguruskan strategi Vault) bersaing dalam pulangan, manakala pengguna pula akan menemui sendiri berapa banyak risiko yang mereka sedia ambil.

"Beberapa peserta mungkin gagal total," kata Paul Frambot, co-founder infrastruktur di sebalik banyak pelaburan pinjaman Vault, "mereka mungkin tidak akan bertahan hidup."

Bagi pengembang seperti Frambot, kegantian ini lebih merupakan ciri pasaran terbuka tanpa kebenaran berbanding amaran - di sini, strategi diuji secara terbuka, aliran modal berlaku pantas, dan pendekatan yang lemah akan digantikan oleh pendekatan yang lebih kuat seiring berlalunya masa.

Waktunya membesar bukanlah kebetulan. Dengan Akta Genius (Genius Act) yang MelaluiSaham stabil sedang bergerak ke arah kewangan utama. Dengan dompet, aplikasi fintek, dan institusi penjaga mempertandingi diri untuk mengedarkan dolar digital, platform menghadapi masalah yang sama: bagaimana untuk mendapatkan pulangan tanpa mempertaruhkan modal mereka sendiri.

Vault telah menjadi satu bentuk kompromi. Ia menawarkan cara untuk menjana pendapatan sambil pada masa yang sama memastikan aset disimpan di luar buku syarikat secara teknikal. Anda boleh membayangkannya seperti dana tradisional - tetapi tanpa perlu menyerahkan hak penjagaan atau menunggu pengesahan kuartalan. Ini adalah cara pengumpul mempromosikan model tersebut: pengguna mempertahankan kawalan terhadap aset mereka sambil mendapat manfaat daripada strategi pengurusan profesional yang berjalan secara automatik di blockchain.

"Peranan kurator adalah seperti pengurus risiko dan aset, seperti BlackRock atau Blackstone yang mengurus dana dan dana amal yang mereka kelola," kata Tarun Chitra, Presiden dan Pengasas syarikat pengurusan risiko kripto Gauntlet, yang juga mengendalikan Vault, "Namun, berbeza dengan BlackRock atau Blackstone, ia bukan pihak pengurus, jadi pengurus aset tidak pernah memegang aset pengguna; aset sentiasa berada dalam kontrak pintar."

Struktur ini direka untuk membetulkan kelemahan berulang dalam kewangan kripto. Dalam kitaran sebelumnya, produk yang dipromosikan sebagai berisiko rendah seringkali menyembunyikan dana pinjaman, menggunakan semula dana pelanggan secara berulang tanpa pengungkapan, atau bergantung secara teruk kepada sekumpulan kecil rakan kongsi yang rapuh. K cripto tetap algoritma TerraUSD melalui subsidi pulangan Menyediakan Mendekati 20% pulangan. Seperti Celcius Institusi pemiutang pusat seperti ini secara senyap melaburkan simpanan ke dalam pertaruhan berisiko tinggi. Apabila pasaran bergerak, kerosakan merebak dengan cepat - dan tanpa amaran.

Kebanyakan strategi Vault kini lebih berhati-hati. Mereka biasanya melibatkan pinjaman kadar faedah terapung, perdagangan bandar atau menyediakan kecairan untuk protokol blockchain, bukan spekulasi semata-mata.Kasad USDC Steakhouse Ini adalah cara kerjanya: ia meminjamkan koin stabil untuk kripto blue-chip dan aset dunia nyata yang ditempah (RWA) yang diterangkannya, memberi pulangan kira-kira 3.8%. Banyak Vault sengaja direka sebagai "membosankan": daya tariknya bukan terletak pada pulangan berlebihan, tetapi pada jaminan untuk mendapatkan pulangan melalui tunai digital tanpa perlu menyerahkan hak jagaan atau memaksa pengguna menjadi pemiutang kepada satu syarikat sahaja.

"Orang-orang mahu pulangan," kata Jonathan Man, pengurus portfolio dan kepala pelbagai strategi penyelesaian di Bitwise, syarikat yang baru melancarkan Vault pertama mereka, "mereka mahukan aset mereka memberi pulangan. Vault hanya cara lain untuk mencapai matlamat ini."

Jika pihak berkuasa mengambil tindakan untuk melarang pembayaran faedah secara langsung ke atas baki matawang stabil (yang merupakan satu cadangan dalam undang-undang struktur pasaran), Vault juga mungkin mendapat lebih banyak momentum. Jika perkara ini berlaku, permintaan untuk faedah tidak akan hilang, ia hanya akan dipindahkan.

"Setiap syarikat teknologi kewangan, setiap pertukaran terpusat, setiap institusi penjagaan sedang bercakap dengan kami," kata Sébastien Derivaux, pengasas bersama Steakhouse Financial, salah satu penganjur Vault, "begitu juga syarikat kewangan tradisional."

Namun, kawalan diri ini tidak direka bentuk secara tetap dalam sistem. Tekanan yang membentuk industri ini berasal daripada persaingan, bukan teknologi. Dengan populariti matawang stabil, pulangan menjadi kaedah utama untuk menarik dan mengekalkan simpanan. Pemilik yang kurang berjaya menghadapi risiko kehilangan modal, manakala mereka yang menawarkan pulangan yang lebih tinggi dapat menarik lebih banyak aliran dana. Secara sejarah, daya penggerak ini pernah mendorong institusi pemberi pinjaman bukan bank (sama ada dalam sektor kripto atau sektor lain) untuk melonggarkan piawaian, meningkatkan leverage, atau memindahkan risiko ke luar platform. Perubahan ini telah menyentuh platform pengguna besar. Bursa kripto seperti Coinbase dan Kraken telah Lancarkan Untuk memberi akses kepada pelabur individu terhadap strategi Vault, produk berikut telah diperkenalkan:Kadar pulangan iklan Sebanyak 8%.

Secara keseluruhannya, kejelasan mungkin menipu. Alat data awam dan strategi yang kelihatan membangunkan keyakinan - dan keyakinan menarik modal. Tetapi apabila modal telah diperoleh, kurator akan menghadapi tekanan untuk memberi pulangan, kadang-kadang dengan memasuki transaksi luar rantai yang sukar dinilai oleh pengguna.

Stream Finance kemudian mendedahkan titik retak ini, di mana platform tersebut sebelum ini mempromosikan kadar pulangan setinggi 18%, dan kemudian melaporkan kerugian besar yang berkaitan dengan pengurus asing yang tidak dinyatakan. Kecelaruan ini memicu penarikan hebat dalam keseluruhan industri Vault, menyebabkan jumlah aset keseluruhan merosot dari puncaknya hampir USD100 bilion kepada kira-kira USD54 bilion.

Penggemar model itu berkata, Stream tidak bersifat representatif. Stream Finance tidak membalas permintaan untuk memberi komen melalui X (Twitter).

"‘Celsius, BlockFi, semua ini, malah Stream Finance, saya agak mengkategorikan kesemua mereka sebagai kegagalan dalam mendedahkan kepada pengguna akhir,' kata Man dari Bitwise, 'Orang dalam bidang kripto sentiasa lebih tertumpu kepada potensi ruang naik, berbanding risiko jatuh.'"

Perbezaan ini mungkin penting pada masa kini. Vault dicipta sebagai tindak balas terhadap kegagalan sebelumnya, dengan matlamat jelas untuk membuatkan risiko kelihatan jelas dan bukan tersembunyi. Soalan yang belum selesai ialah sama ada kejelasan itu sendiri cukup untuk mengekang tingkah laku - atau, seperti kes bank hantu sebelum ini, struktur yang lebih jelas hanya membolehkan pelabur menahan risiko dengan lebih mudah sebelum muzik berhenti.

"Secara keseluruhannya, ini berkaitan dengan menerima kejelasan, dan juga berkaitan dengan pengungkapan yang sesuai untuk semua jenis produk - sama ada DeFi atau bukan DeFi," kata Man.