Saham Tertokenisasi SpaceX Dibeberkan: Pembeli Mendapat Paparan Ekonomi, Bukan Ekuiti

Ditulis oleh Boaz Sobrado

Diterjemahkan oleh AididiaoJP, Foresight News

“Token OpenAI ini bukan saham OpenAI.” Pada 1 Julai 2025, akaun Ruang Berita OpenAI membuat pernyataan awam untuk memisahkan diri: “Kami tidak bekerjasama dengan Robinhood, tidak terlibat dalam perkara ini, dan tidak menyokongnya.”

Peringatan ini tidak mengejutkan. Sehari sebelumnya, Robinhood secara rasmi melancarkan lebih daripada 200 token saham AS di pentas Cannes untuk pengguna Eropah, serta mengagihkan secara percuma "token saham" yang berkaitan dengan dua syarikat swasta paling diminati—SpaceX dan OpenAI. Masalahnya, kedua-dua syarikat tersebut tidak menandatangani persetujuan. Dalam masa 48 jam, OpenAI memperingatkan peminatnya untuk "berhati-hati". Seminggu kemudian, Bank Lithuania, agensi pengawas utama Robinhood di Eropah, menyatakan bahawa mereka sedang menunggu penjelasan mengenai bagaimana token-token ini dibina.

Masalah sebenar terletak pada struktur. Memiliki token SpaceX dari Robinhood tidak sama dengan memiliki saham SpaceX. Yang sebenarnya anda miliki ialah hak atas unit saham dalam suatu badan tujuan khas (SPV), yang memegang saham preferen SpaceX. Token OpenAI pula lebih jauh lagi, kerana ia merujuk kepada surat utang boleh tukar, bukan saham. Dalam kedua-dua kes, pembeli akhirnya mendapat hanya satu nombor digital yang berfluktuasi mengikut penilaian syarikat, selain itu hampir tiada apa-apa — tiada hak undi, tiada nama dalam senarai pemegang saham, dan tiada kepemilikan sebenar.

Orang yang membuat produk ini sebenarnya sangat jujur tentangnya.

Chan Ahn ialah orang yang secara khusus berurusan dengan token semacam ini. Beliau ialah pendiri dan CEO Tessera. Dalam podcast *On The Margin*, beliau dengan terus terang berkata: "Pasar peribadi adalah tempat sebenar kesan kekayaan wujud. Tetapi ia selalu hanya terbuka kepada 0.1% teratas melalui dokumen yang rumit, had minimum pelaburan yang tinggi, dan sekatan geografi." Syarikatnya menjual token yang melacak syarikat peribadi seperti SpaceX dan pasaran ramalan Kalshi. Membeli satu, katanya, "tidak ada proses KYC, ini disengajakan, bukan kelalaian."

Namun, dia juga secara jujur mengakui apa yang bukan merupakan token: "Anda bukan pemegang saham peribadi yang sebenar, oleh itu tiada hak undi. Nama anda tidak akan muncul dalam daftar pemegang saham, dan sebagainya. Tetapi anda memang mendapat paparan ekonomi terhadap syarikat asas, dan itulah yang penting."

Dengan kata lain, apa yang anda beli adalah eksposur harga, bukan kepemilikan.

Kula co-founder Chris Turner menjelaskan perbezaan ini dengan lebih jelas: "Ia sebenarnya hanya merujuk kepada aset tersebut, atau memberi anda eksposur kontrak terhadap ruang ekonomi naik bagi aset tertentu. Tetapi anda tidak memiliki aset tersebut. Pemilik asetlah yang memiliki aset tersebut."

Dia selanjutnya membezakan dua mod. Satu ialah mod "hak kontrak" yang biasa berlaku di pasaran semasa; yang lain ialah "tokenisasi kepemilikan" yang sebenar — "Anda memiliki token, dan token itu sendiri ialah aset, maka anda memiliki aset. Ini berbeza." Turner mengakui bahawa tokenisasi kepemilikan yang sebenar "sebenarnya sudah bermula", tetapi kebanyakan pelabur biasa kini mengalami yang pertama — hak kontrak yang mengikuti harga.

Sikap regulator hampir seragam. Pada September 2025, Ketua Eksekutif European Securities and Markets Authority (ESMA), Natasha Cazenave, memperingatkan bahawa alat tokenisasi "biasanya tidak memberikan hak pemegang saham", yang "mencipta risiko kesilapan pelabur tertentu". Komisioner Hester Peirce, yang memimpin pasukan kerja enkripsi SEC Amerika Syarikat, menyatakan dengan lebih terus pada Julai 2025: "Sekuriti yang ditokenisasi masih merupakan sekuriti." Beliau menambah bahawa blockchain "tidak mempunyai keupayaan ajaib untuk mengubah sifat aset asal".

On-chain tidak mengubah hutang menjadi ekuiti.

Ada yang berpendapat, penyelesaian sebenar ialah menukar orang yang melakukan perkara ini.

Edwin Mata ialah CEO dan penubuh bersama Brickken. Syarikat berpusat di Barcelona ini ditubuhkan olehnya pada tahun 2020, selepas beliau berkerja sebagai peguam penggabungan dan pengambilalihan. Beliau berhujah: jangan lagi broker atau pihak ketiga membungkus saham orang lain ke dalam entiti luar negara, tetapi biarkan syarikat itu sendiri mengeluarkan alat mereka sebagai sekuriti yang diaturkan, di atas rantai, di yurisdiksi mereka sendiri.

Mata membandingkan Brickken dengan Shopify dalam bidang kewangan: "Kami adalah syarikat tokenisasi-sebagai-perkhidmatan yang membolehkan mana-mana perniagaan menerokai alat kewangan secara digital secara serta-merta, tanpa kod dan tanpa perlu mengurus sebarang butiran teknikal." Perusahaan boleh menggunakannya untuk tokenisasi ekuiti, hutang, bon, komoditi, emas, dan hartanah, semuanya dilakukan di dalam yurisdiksi mereka sendiri.

Syarikat tersebut mengklaim telah menerbitkan token aset bernilai lebih dari US$660 juta di 40 negara (angka ini adalah pernyataan sendiri dan belum diaudit). Mata menekankan bahawa tokenisasi bukanlah penemuan baru, tetapi merupakan peningkatan kepada securitisasi. “Tokenisasi berasal daripada securitisasi, pada dasarnya ia merupakan peningkatan kepada sesuatu yang asal.”

Skenario yang paling dia sukai sebenarnya sangat praktikal—alat hutang jangka pendek seperti piutang, invois, dan factoring. "Kerana ia mempunyai likuiditi tinggi dan saiz besar." Ini jauh daripada suasana meriah pemberian percuma token SpaceX, tetapi lebih dekat kepada aplikasi "peringkat infrastruktur" yang diingini oleh pihak berkuasa.

Whether or not Brickken becomes a winner, the entire market is moving in this direction.

Dana pasaran wang yang ditokenisasi BlackRock, BUIDL, dilancarkan pada Mac 2024, pertama kali membuat institusi besar mengambil serius perkara ini. Blokchain milik Robinhood yang dibina berdasarkan teknologi Arbitrum juga dilancarkan secara rasmi di rangkaian utama pada 1 Julai 2026. Menurut data dari RWA.xyz, nilai boleh dipindahkan aset dunia nyata di atas rantai, setelah mengecualikan stablecoin, telah meningkat dari sekitar US$8 bilion pada 2024 kepada antara US$26 bilion hingga US$32 bilion sekarang.

Bruno Caratori, penemu bersama dan COO perusahaan pengurusan indeks kripto Hashdex, menunjukkan bahawa rintangan sebenar sering bukan teknologi, tetapi pemahaman: "Orang sukar berinvestasi dalam perkara yang tidak mereka fahami. Mereka memerlukan kemampuan untuk menjelaskan kepada diri sendiri mengapa aset atau kelas aset tertentu akan meningkat nilainya dari masa ke masa."

Mata melihat lebih jauh. Dia menantikan “pasar modal agen” — AI boleh secara automatik membantu penerbit mencipta produk tokenisasi berdasarkan nilai dan permintaan pasaran. Beliau berkata: “Ia tidak lagi hanya menjadi bidang niche semata-mata blockchain, tetapi akan disematkan ke seluruh ekonomi.”

Tetapi semua perbincangan ini tidak dapat mengelakkan satu masalah paling asas: apakah saham yang ditokenisasi membawa kepemilikan, atau hanya harga semata-mata?

Pada titik ini, pembangun dan pihak berkuasa telah mencapai persetujuan yang jarang berlaku. Seperti yang dikatakan Chris Turner, sekali token itu sendiri merupakan aset, bukan hak atas aset, "anda memiliki aset. Ini berbeza."

Sehingga kini, sebahagian besar apa yang disebut sebagai "saham yang ditokenisasi" di pasaran masih termasuk dalam kategori yang terakhir.

Pembeli perlu memikirkan dengan teliti: apa sebenarnya yang mereka beli.