Sandisk Mencatat Keuntungan Rekod Tetapi Saham Jatuh 8% Selepas Jam Perdagangan

Asli | Odaily Star Daily (@OdailyChina)

Penulis | Azuma (@azuma_eth)

Selepas penutupan pasaran pada Rabu, waktu Timur AS, raksasa cip penyimpanan SanDisk mengumumkan prestasi kuartal keempat dan tahun perniagaan penuh sehingga 3 Julai.

Laporan keuangan menunjukkan bahawa pendapatan SanDisk untuk kuartal ini ialah $8.97 bilion (jangkaan pasaran $8.48 bilion), meningkat 372% secara tahunan dan 51% secara berperingkat; keuntungan setiap saham (EPS) yang disesuaikan di bawah bukan GAAP ialah $39.25, 135 kali ganda berbanding tahap setahun yang lalu ($0.29), dan meningkat 68% secara berperingkat, melebihi jangkaan pasaran hampir 10%; margin kasar yang disesuaikan mencapai 84.6%, meningkat 58.2 peratusan secara tahunan.

Dari sudut pandang tahunan, tahun fiskal 2026 SanDisk juga luar biasa. Pendapatan tahunan mencapai US$20,25 bilion, meningkat 175% secara tahunan; laba bersih menurut GAAP sebesar US$11,43 bilion, dan laba per saham Non-GAAP tahunan mencapai US$70,88. Perlu diingat, pada tahun fiskal 2025 SanDisk masih mengalami kerugian sebesar US$1,64 bilion, dan dalam waktu satu tahun saja mampu melakukan reversi sebesar ini, yang secara langsung menunjukkan kekuatan siklus penyimpanan NAND yang beresonansi dengan permintaan AI.

Namun, pasaran modal tidak memberikan respons positif terhadap laporan keuangan ini. Sebelum laporan keuangan diumumkan, harga penutupan SanDisk telah turun 5.4%; selepas pengumuman laporan, harga turun lagi hampir 8% dalam perdagangan selepas jam pasaran, dan pada pukul 11:00 dilaporkan pada $1243.

Mengapa pasaran tidak memberi ganjaran kepada laporan keuangan yang "rekod" ini? Logik asasnya serupa dengan laporan keuangan Hynix kuartal ini (lihat Kenapa Kuartal Paling Menguntungkan dalam Sejarah Hynix Masih "Di Bawah Jangkaan"?), bagi pengeluar penyimpanan besar seperti ini, para pelabur sudah tidak lagi memperhatikan sama ada prestasi meningkat, tetapi sama ada pertumbuhan itu boleh terus melebihi harapan yang telah dinaikkan secara besar-besaran.

Masih ada satu isu lain yang berbeza daripada Hynix, iaitu panduan yang tidak lengkap. Panduan pendapatan untuk kuartal seterusnya daripada SanDisk adalah antara US$10.3 bilion hingga US$10.8 bilion, dengan nilai tengah US$10.55 bilion, manakala jangkaan pasaran sebelum ini ialah US$11.16 bilion, dengan perbezaan kira-kira 5.5% — ringkasnya, pasaran bukan menolak prestasi yang telah dicapai oleh SanDisk, tetapi bimbang sama ada kelajuan pertumbuhan masa depannya masih mampu memenuhi harapan yang lebih tinggi.

Dengan menguraikan struktur pendapatan SanDisk untuk kuartal ini, kita dapat melihat perubahan mendasar yang sedang dialami oleh syarikat ini dengan lebih jelas.

Seperti ditekankan oleh CEO SanDisk, David Goeckeler, bisnis pusat data telah menjadi penggerak pertumbuhan yang tak terbantahkan bagi SanDisk. Pendapatan pusat data pada kuartal keempat mencapai US$2,98 miliar, meningkat hampir 13 kali lipat (1298%) secara tahunan dan melipat gandakan (103%) secara kuartal-ke-kuartal, dengan proporsi terhadap pendapatan melonjak dari sekitar 11% satu tahun lalu menjadi 33%. Sepanjang tahun fiskal 2026, pendapatan pusat data melonjak 437%, dan manajemen telah secara jelas menetapkannya sebagai "pilar pertumbuhan utama". Dalam konteks permintaan yang meledak-ledak untuk server AI dan penyimpanan komputasi berkinerja tinggi, SanDisk jelas memetik manfaat dari gelombang investasi infrastruktur ini.

Perniagaan edge computing (Edge) masih menjadi sumber pendapatan terbesar SanDisk pada masa ini, dengan pendapatan sebanyak $5.43 bilion pada kuartal ini, meningkat 392% secara tahunan dan 48% secara berperingkat. Bahagian ini terutama ditujukan kepada pasaran perniagaan dan peranti penghujung, dengan saiz yang besar dan pertumbuhan yang stabil, membentuk asas SanDisk.

Kekurangan relatif tunggal muncul di sisi pengguna (Consumer). Pendapatan bisnis pengguna pada kuartal ini hanya mencapai USD 556 juta, menurun sedikit 5% secara tahunan dan turun tajam 32% secara kuartalan, jauh di bawah ekspektasi pasaran sebanyak USD 874 juta. Permintaan elektronik konsumer tradisional yang lemah, serta perpanjangan siklus pergantian PC dan smartphone, menjadikan bisnis ini sebagai beban paling jelas dalam laporan keuangan. Namun, dari sudut pandang strategik, SanDisk sedang secara aktif mengoptimumkan struktur pelanggan, beralih ke pasaran pusat data dan perusahaan bernilai tambah tinggi; pengecilan bisnis konsumer某种程度上 juga merupakan rasa sakit semasa transformasi.

Perlu diperhatikan bahawa pengurusan SanDisk menghabiskan banyak masa dalam panggilan laporan keuangan untuk menjelaskan signifikansi strategik perjanjian jangka panjang “model perniagaan baharu” (NBM).

Dalam sejarah industri NAND, penawaran dan harga biasanya negosiasikan secara kuartalan, dengan fluktuasi siklikal yang ketat. SanDisk mengungkapkan, setelah melaporkan lima perjanjian jangka panjang BNM pada kuartal April, kuartal ini kembali mengungkapkan lima perjanjian jangka panjang NBM, termasuk tiga perjanjian baru serta dua perluasan dan peningkatan perjanjian yang sudah ada. Pesanan terkait akan mencakup pasokan untuk beberapa tahun ke depan, di mana lebih dari separuh pasokan untuk tahun fiskal 2027 telah dijamin terlebih dahulu, dan sekitar dua pertiga pasokan untuk tahun fiskal 2028 juga telah diatur.

David Goeckeler secara terus terang menyatakan bahawa melalui perjanjian jangka panjang, mereka ingin "meningkatkan kebolehramalan perniagaan dan ketahanan kitaran, serta melepaskan diri daripada lingkaran sejarah industri yang naik turun secara ekstrem". Dari segi logik industri, ini jelas merupakan strategi jangka panjang yang betul — mengunci kapasiti melalui perjanjian jangka panjang, meratakan fluktuasi harga, dan memperdalam hubungan dengan pelanggan besar; namun dalam perniagaan jangka pendek, perjanjian jangka panjang juga bermakna sebahagian elastisiti harga telah dikunci, dan apabila pasaran berada di puncak kitaran kenaikan harga, pelabur mungkin bimbang sama ada syarikat tersebut "menjual terlalu murah" akibat mengunci pesanan terlebih awal.

Rancangan pembelian semula saham bernilai US$14 bilion yang diumumkan bersama laporan keuangan merupakan isyarat lain yang perlu diperhatikan. Dengan menambahkan kuota yang ada, baki kuota pembelian semula untuk SanDisk kini mencapai US$15.5 bilion. Bagi sebuah syarikat yang mengalami penurunan harga saham 47% pada Julai dan kehilangan nilai pasaran lebih daripada US$150 bilion, pembelian semula dalam skala sebesar ini bukan sahaja menunjukkan keyakinan pengurusan terhadap arus tunai, tetapi juga menghantar isyarat kepada pasaran bahawa harga saham semasa adalah menarik.

Namun, pembelian semula biasanya merupakan pemboleh ubah jangka menengah-panjang, dan sukar untuk mengimbangi tekanan jualan akibat kekecewaan terhadap panduan dalam jangka pendek. Terutamanya dalam jendela peristiwa pengumuman laporan keuangan, logik perdagangan masih akan lebih mengutamakan soal inti “adakah panduan pendapatan dinaikkan”.

Kembali kepada panduan masa depan yang paling diperhatikan pasaran. SanDisk meramalkan pendapatan kuartal pertama tahun kewangan 2027 antara $10.3 bilion hingga $10.8 bilion, dengan nilai tengah $10.55 bilion, yang sepadan dengan pertumbuhan tahun ke tahun sekitar 359%. Angka ini sendiri tidak buruk — ia masih meningkat secara berperingkat, dan kadar pertumbuhan tahun ke tahun masih tinggi — tetapi pasaran sebelum ini telah menaikkan ekspektasi ini terlalu tinggi.

Isyarat yang lebih halus datang dari margin kasar. Margin kasar disesuaikan SanDisk untuk kuartal keempat mencapai rekod sejarah 84.6%, tetapi panduan syarikat untuk margin kasar kuartal seterusnya adalah antara 83% hingga 85%, dengan nilai tengah sekitar 84%. Walaupun masih berada pada tahap yang sangat tinggi, tiada tanda-tanda pertumbuhan lanjut, malah memberi kesan “mencapai puncak dan memasuki fasa datar”. Bagi pelabur yang telah terbiasa dengan SanDisk yang terus memecahkan had margin kasar dalam beberapa kuartal sebelum ini, sikap “stagnan = negatif” ini diperkuat lagi dalam persekitaran pasaran semasa.

Kisaran panduan EPS ialah antara 44 hingga 46 dolar, nilai tengah 45 dolar, yang secara keseluruhan berada di sekitarjangkaan pasaran, tidak begitu mengejutkan. Selepas laporan keuangan yang “rekod”, pasaran menantikan panduan yang “lebih rekod”, tetapi SanDisk hanya memberikan panduan yang “biasa baik”.

Semalam semasa saya mengompilasi artikel baharu Arthur Hayes, saya melihat pernyataan ini: “Berinvestasilah pada apa yang benar-benar diperdagangkan, bukan pertumbuhan itu sendiri, tetapi percepatan pertumbuhan.”

Dengan kata lain, perhatian pasaran sebenarnya ialah terhadap terbitan kedua (Second Derivative) — sama ada pertumbuhan sedang mempercepat atau memperlambat.

Dari laporan kewangan ini, asas Flash Memory tidak menunjukkan pelemahan yang jelas. Sama ada pendapatan kuartalan mencatat rekod, margin kotor kekal pada aras tinggi, atau perniagaan pusat data menjadi tiang pertumbuhan baharu, syarikat sedang mendapat manfaat daripada pemulihan kitaran NAND dan perubahan struktur yang dibawa oleh pelaburan dalam infrastruktur AI. Namun, fokus utama pasaran modal telah berpindah dari “apakah prestasi itu cemerlang” kepada “bagaimana lagi pertumbuhan boleh dicapai”.

Dalam setahun terakhir, sektor penyimpanan mengalami penilaian semula harapan yang jelas. Di satu sisi, pembinaan pusat data AI mendorong pertumbuhan permintaan penyimpanan berprestasi tinggi; di sisi lain, pengekangan bekalan industri NAND dan kenaikan harga juga mendorong peningkatan pesat dalam margin keuntungan syarikat-syarikat berkaitan.

Dalam konteks ini, penilaian pasaran terhadap SanDisk sudah tidak lagi hanya mencerminkan tahap keuntungan semasa, tetapi juga telah mengambil kira jangkaan pertumbuhan yang akan terus mempercepat dalam beberapa sukuan ke depan. Oleh itu, apabila syarikat memberikan panduan untuk sukuan seterusnya hanya untuk mengekalkan pertumbuhan tinggi tanpa penyesuaian tambahan, tindak balas pasaran menjadi lebih sensitif.

Ini juga merupakan kontradiksi paling penting dalam laporan keuangan SanDisk kali ini — asasnya masih kukuh, tetapi jangkaan telah melangkah lebih awal daripada prestasi.