Moses Capital Menilai 2000 Dana VC, Mendapati 46 Pelaburan yang Berpatutan

Penulis: Moses Capital & Lev Leviev

Deep潮 TechFlow

Pengenalan DeepCha: Moses Capital ialah dana induk (Fund of Funds) yang khusus dalam modal ventura awal, yang dalam tempoh dua tahun telah meninjau lebih daripada 2,000 dana, tetapi hanya membuat pelaburan dalam 46 dana, dengan kadar penerimaan 2.3%. Artikel ini mengulas semula empat prototaip GP yang ditemui semasa proses penyaringan, sebab-sebab tepat mengapa 97% ditolak, serta kaedah due diligence yang tidak disangka menjadi sumber aliran peluang berkualiti tertinggi. Ia mempunyai kepadatan maklumat yang tinggi untuk pembaca yang memperhatikan ekosistem VC dan perspektif LP.

Semasa mewujudkan Moses Capital, saya menyangka saya sudah memahami pasaran untuk pengurus dana baru dengan agak baik. Ratusan dana, terkumpul di beberapa bandar utama, dan sekadar tahu di mana mencari sudah cukup untuk menemukannya.

Anggapan ini berterusan selama tiga bulan.

Dalam dua tahun terakhir, kami telah meninjau lebih daripada 2,000 dana untuk Fund I. Kami menjalankan 553 panggilan perkenalan awal, menyelesaikan 276 proses due diligence penuh, dan akhirnya menambahkan 46 dana ke dalam portofolio—tingkat kelulusan 2.3%. Apabila anda duduk dan melalui begitu banyak perbincangan, pola-pola akan muncul dengan sendirinya.

Berikut adalah apa yang kami pelajari.

Sebelum kami membina sistem sourcing yang terstruktur, aliran perjanjian kami sama seperti kebanyakan fund of funds: bergantung pada jaringan dan inbound. VC merekomendasikan VC. Logik ini berfungsi, tetapi juga bermakna pandangan anda terbatas oleh “siapa yang mengenali anda”.

Ketika kami memulai pengambilan data pendaftaran SEC secara langsung, gambarannya sama sekali berbeza. Puluhan dana baru ditubuhkan setiap minggu, dan banyak daripadanya tidak muncul dalam radar sesiapa pun sehingga beberapa bulan kemudian—pada masa itu, mereka sudah dalam proses pengumpulan dana. Pada tahun 2025, kami meliputi sekitar 95% dana VC Amerika Syarikat. Jumlah dana baru yang ditubuhkan begitu banyak sehingga kami sendiri terkejut.

Kunci utamanya: Kebanyakan dana ini tidak kelihatan kepada sebahagian besar LP. Bukan kerana mereka buruk, tetapi kerana mereka terlalu awal dan terlalu kecil, belum lagi membina rangkaian yang mampu membuatkan mereka masuk senarai pendek anda. Inilah jurang yang ingin kami isi.

Selepas 553 komunikasi awal, corak mulai muncul. Kami menggolongkan pengurus yang kami jumpai kepada empat kategori:

1. Pengusaha beralih menjadi pelabur

Pendiri sebelumnya atau pegawai eksekutif operasi sebelumnya, biasanya memiliki pengalaman keluar yang cukup menonjol, kemudian memutuskan untuk membuat dana. Mereka memiliki reputasi di kalangan pendiri, dan benar-benar kuat dalam aliran deal di bidang spesialisasi mereka. Tantangannya adalah mengelola dana dan mengelola perusahaan adalah dua hal yang sama sekali berbeda—membangun portofolio, strategi investasi lanjutan, manajemen pasca-investasi—banyak orang belajar sambil melakukannya. Sebagian kecil cepat menguasainya, sementara lebih banyak lagi baru benar-benar mahir di Fund II atau Fund III.

1. Pembesar institusi VC

Mantan rakan persendirian atau Principal daripada dana matang (terkemuka atau kedua), yang keluar untuk berusaha sendiri. Mereka mempunyai cahaya jenama, prestasi yang boleh dipamerkan, dan biasanya rangkaian yang kuat. Kami terutama memperhatikan: seberapa besar prestasi tersebut adalah hasil usaha mereka sendiri, dan seberapa besar adalah hasil platform? Selepas meninggalkan dana besar, adakah mereka masih kompetitif di mata pencipta?

1. Pengurus asli komuniti

Jenis yang jelas meningkat selepas 2020—pengurus yang membina reputasi melalui pembinaan komuniti, penulisan artikel, pengeluaran podcast, dan pengurusan media sosial. Mereka mempunyai aliran peluang masuk, populariti, dan biasanya juga benteng komuniti yang sebenar.

Dalam kategori ini sebenarnya terdapat dua jenis: satu jenis ialah pelabur yang membina komuniti terlebih dahulu, menggunakan komuniti untuk mendorong aliran peluang pelaburan dan mencipta nilai rangkaian kepada perusahaan yang dilaburkan; jenis kedua ialah pengurus komuniti yang memulakan pelaburan kerana aliran peluang pelaburan sudah ada secara semula jadi. Perbezaan antara kedua-duanya sangat penting. Untuk kedua-dua jenis ini, kami memeriksa dua perkara—disiplin pelaburan itu sendiri bagaimana, dan sama ada komuniti mampu mencipta nilai sebenar kepada pengasas yang ingin mereka pelaburi.

1. Teknokrat yang tenang

Ini biasanya jenis yang paling saya sukai secara peribadi. GP mempunyai keahlian teknikal atau industri yang mendalam dalam bidang tertentu, dan telah menghabiskan bertahun-tahun untuk mendalami bidang tersebut. Mereka adalah orang yang pendiri akan berunding apabila menghadapi masalah, dan seiring masa, semakin banyak pendiri yang ingin mereka muncul dalam senarai pemegang saham sejak awal—bukan demi jenama, tetapi untuk membantu membangunkan perniagaan sejak hari pertama.

Orang-orang ini sengaja menjaga kerendahan hati, reputasi mereka dibina atas keahlian profesional dan hubungan yang dibina sepanjang masa. Mereka hampir tidak pernah mendekati kami secara aktif. Kami menemui mereka melalui pencarian luar yang sistematis, atau lebih biasanya, semasa penyelidikan mendalam terhadap dana lain melalui rujukan pendiri. Kami bertanya kepada setiap pendiri: Siapakah di senarai pemegang saham anda yang paling banyak membantu? Jawapannya biasanya ialah orang-orang seperti ini.

Kami menolak lebih daripada 97% dana yang ditinjau. Setiap keputusan lulus dibuat dengan hati-hati seperti keputusan pelaburan, dan proses ini terus disempurnakan semasa tinjauan setiap dana.

• Kira-kira 30% daripada pembuangan berkaitan dengan GP atau pasukan. Kurang pengalaman dalam pengurusan dana, tiada perbezaan yang jelas dengan pemain sedia ada, atau rangkaian hubungan tidak dapat ditukar kepada kemampuan memperoleh projek yang unik.
• Kira-kira 25% gagal dalam pembinaan portofolio. Eksposur akhir terlalu besar, strategi ikut serta kurang disiplin, sasaran peratusan kepemilikan tidak mencukupi, atau terlalu tersebar—secara matematik, ini memusnahkan kemungkinan pulangan hukum kuasa. Jika sebuah dana dirancang bukan untuk menghasilkan pemenang besar yang terkonsentrasi, maka kemungkinan besar ia tidak akan berjaya.
• Kira-kira 20% adalah masalah rekod prestasi. Sejarah pelaburan terlalu lemah atau tidak mencukupi, atau prestasi tidak sepadan dengan strategi semasa (berbeza dari segi wilayah, bidang, peringkat, dan saiz cek).
• Kira-kira 15% adalah ketidaksesuaian strategi. Strategi semasa dana tersebut tidak sejalan dengan tema pelaburan kami, bukan berkaitan dengan prestasi—skala dana terlalu besar, lingkup pelaburan terlalu luas, atau melibatkan bidang dan kawasan yang sengaja kami elakkan.
• 10% yang tinggal disebabkan oleh faktor-faktor seperti dinamika pembiayaan. Jika seorang pengurus tidak dapat mengumpulkan dana, mereka tidak dapat melaksanakan strategi.

Pengumpulan sumber kami berkembang secara bertahap. Pada awalnya, kami bergantung pada jaringan dan inbound. Kemudian, kami membangun sistem outbound yang terstruktur, yang secara real-time mengambil data setiap dana baru di Amerika Syarikat, dan menyaringnya secara automatik berdasarkan saiz, strategi, serta latar belakang GP. Pada puncaknya, saluran ini menyumbang 70% daripada jumlah pertemuan kami. Kami mampu menghubungi pengurus dana sebelum kebanyakan LP mengetahui keberadaan dana tersebut.

Namun, saluran sourcing yang akhirnya terbukti paling bernilai tinggi bukanlah yang kami reka. Ia datang daripada proses due diligence kami sendiri.

Kami melakukan panggilan rujukan buta terhadap setiap GP, dan jika rekod prestasi membenarkan, kami boleh melakukan sehingga 10 panggilan. Dalam panggilan-panggilan ini, kami tidak hanya bertanya mengenai pengurus yang sedang dinilai. Kami membuka senarai pemegang saham dan memeriksa setiap pelabur lain, meminta pendiri memberikan umpan balik jujur mengenai pelabur awal mereka. Nama-nama yang sering disebutkan menjadi sasaran kami untuk dihubungi secara proaktif dalam putaran seterusnya.

Ini terbukti sebagai sumber deal flow terbaik kami.

Reputasi Moses Capital bermula daripada pelaburan kami dan hubungan yang dibina sekitar pelaburan tersebut. Kini, kami menerima banyak hubungan aktif daripada GP yang mendengar tentang kami melalui ekosistem VC. Kami berusaha memenuhi kepercayaan ini.

Kami bukan anchor LP, tidak duduk di LPAC, dan cek kami juga tidak besar. Tetapi kami telah melakukan kerja keras. Sebelum berkomunikasi dengan seorang GP, kami biasanya telah mengikuti perkembangan mereka selama beberapa masa—memantau aktivitas maya mereka, melakukan rujukan, dan membentuk penilaian sendiri. Pertanyaan yang kami ajukan telah dipersiapkan dengan baik. Kami memahami bagaimana ekonomi dana berfungsi. Kami tidak mengganggu pengurus jika tidak perlu. Jika satu dana tidak sesuai dengan kami, kami akan mengatakan secara terus terang dan menjelaskan sebabnya.

Manajer sangat menghargai hal ini, dan oleh itu akan merekomendasikan manajer lain untuk datang kepada kami.

Dua tahun, 2,000 dana. Kami memperoleh pemahaman yang lebih mendalam mengenai pasaran dan orang-orang di belakangnya. Setiap jenis pengurus memiliki hak untuk menang, kuncinya ialah anda tahu apa yang perlu diperhatikan. Ini adalah proses pembelajaran berterusan, yang bergantung pada corong yang cukup luas yang kami lihat, serta mekanisme sourcing dinamik kami yang terus diperbaiki.