Laporan Morgan Stanley: Penggunaan Blok Rantai Mungkin Tidak Memberi Manfaat kepada Token

Ditulis oleh Rita

Aset digital sedang bergerak dari spekulasi ke arah infrastruktur kewangan. Skala mata wang stabil melebihi US$300 bilion, dan aset dunia nyata yang ditokenisasi mendekati US$40 bilion, dengan partisipasi institusi yang semakin mempercepat. Namun, laporan aset digital oleh Morgan Stanley pada 8 September memberikan penilaian yang bertentangan dengan intuisi: pengambilan tidak bermaksud harga token naik, dan keuntungan ekonomi mungkin kekal di tangan institusi kewangan sedia ada, bukan kepada protokol awam atau pemegang token. Integrasi adalah senario asas, tetapi penangkapan nilai adalah masalah yang berbeza.

Kerangka utama laporan adalah memisahkan pengambilan teknologi daripada penangkapan nilai. Teknologi blockchain mungkin diadopsi secara meluas, tetapi keuntungannya mungkin diperoleh oleh institusi yang mengawasi distribusi, pengeamanan, dan hubungan pelanggan. Syarikat-syarikat kripto asli sedang menerima pengawasan, dan boleh bekerjasama atau bersaing dengan institusi sedia ada. Protokol awam hanya akan mendapat manfaat jika aktiviti mencipta permintaan token yang berterusan. Bagi pelabur, kuncinya ialah membezakan sama ada teknologi diadopsi, dan siapa yang menangkap keuntungan ekonomi.

Morgan Stanley membahagikan prospek aset digital hingga tahun 2030 kepada empat senario. Integrasi adalah senario rujukan, di mana institusi menggunakan campuran saluran awam dan terkawal untuk menangani gesekan tertentu. Saluran peribadi adalah senario bearish untuk protokol awam, di mana nilai kekal dalam institusi sedia ada dan penyedia teknologi mereka. Penggunaan pantas adalah senario bull, di mana rangkaian awam menangkap bahagian yang lebih besar daripada aktiviti kewangan. Status quo adalah senario bearish untuk aset digital sebagai tema infrastruktur, di mana pasaran kewangan terutamanya melalui modernisasi sistem sedia ada.

Dalam mana-mana senario, pengambilan nilai adalah isu yang berasingan. Institusi sedia ada mengekalkan hubungan pelanggan, syarikat kripto-natif mendapat bahagian infrastruktur dan perkhidmatan tertentu, dan protokol awam mendapat keuntungan apabila aktiviti mencipta permintaan token yang berterusan. Pelabur mesti menilai ekonomi token dan kedudukan persaingan, bukan hanya melihat tahap penggunaan.

Kewangan adalah medan ujian paling jelas untuk blockchain. Wang, surat berharga, dan kontrak telah didigitalisasi, tetapi beroperasi di antara buku besar, institusi, dan jendela operasi yang terpecah-pecah. Dengan meletakkan tunai dan aset di atas landasan boleh diprogram yang serasi, ia dapat mengintegrasikan penyelesaian, jaminan, kesesuaian, dan perkhidmatan. Platform repos rantai teragih Broadridge mengendalikan sekitar US$357 bilion transaksi repos setiap hari sehingga Jun 2026. Kinexys JPMorgan mengendalikan lebih daripada US$7 bilion pembayaran setiap hari.

Morgan Stanley percaya bahawa peluang terkuat terkini termasuk pembayaran B2B dan pengurusan dana, repurchase dan jaminan, serta tokenisasi aset. Keadaan akhir yang mungkin ialah penggabungan, bukan desentralisasi sepenuhnya. Institusi kewangan memerlukan identiti, privasi, tatacara, pematuhan, dan kawalan undang-undang; sistem kewangan tanpa kebenaran sepenuhnya tidak mungkin menjadi infrastruktur utama. Kawalan-kawalan ini boleh dibina di sekitar rangkaian awam, tanpa perlu menggantikannya. Rangkaian peribadi masih menarik di tempat di mana kerahsiaan dan kawalan pihak lawan adalah utama. Dijangka akan muncul arsitektur hibrid, di mana interoperabiliti akan menentukan sama ada aset digital mengurangkan kepecahan atau mencipta semula kepecahan.

Bitcoin berbeza daripada tema aset digital yang lebih luas. Logik pelaburannya terutamanya bersifat moneter: penyimpan nilai yang jarang dan bukan kedaulatan. Pasar kapitalisasi Bitcoin kini kira-kira 5% daripada nilai emas di permukaan bumi. Jika penerimaan meluas, ruang premium moneter sangat ketara. Hutang kerajaan yang tinggi, defisit berterusan, dan fraksionalisasi geopolitik mungkin menyokong permintaan terhadap penyimpan nilai bukan kedaulatan, tetapi Bitcoin mesti membuktikan bahawa pulangan jangka panjang dan faedah diversifikasi dapat mengimbangi volatilitas tinggi dan penarikan balik yang serius kepada pelabur.

Skenario rujukan Morgan Stanley untuk lima tahun ke depan ialah bahawa bitcoin menjadi konfigurasi satelit yang lebih utama, dengan konfigurasi runcit mungkin berada dalam julat 1% hingga 4%, sementara pelaburan institusi meningkat tetapi lebih terhad. Risiko termasuk komputasi kuantum dan ketergantungan berterusan terhadap perhatian runcit. Kegelisahan bitcoin telah setara dengan saham teknologi popular, dengan volatiliti tahunan sekitar 40%, dan penarikan semula serupa dengan median saham individu.

Pasokan mata wang stabil melebihi US$300 bilion, tetapi masih hanya kira-kira 0.25% daripada M2 global. Purata perpindahan kotor bulanan dalam setahun terakhir adalah sekitar US$7.5 trilion, sebahagian besar mencerminkan perdagangan kripto, aliran dompet CEX, dan transaksi tidak organik. Selepas menerapkan penapis pembayaran terpisah, purata pembayaran bulanan pada 2026 hanyalah sekitar US$63 bilion. Mata wang stabil sudah menjadi infrastruktur kewangan penting dalam pasaran kripto dan likuiditi atas rantai, tetapi peranan pembayaran yang lebih luas masih jauh daripada berkembang.

Skenario rujukan Morgan Stanley untuk wang digital ialah koeksistensi: stabelcoin memimpin dalam aktiviti rantai awam terbuka, simpanan yang ditokohkan mendapat tarikan dalam alur kerja institusi yang dipimpin bank, dan wang pusat diikat sebagai penyelesaian di tempat-tempat di mana keselamatan dan kepastian adalah utama. Persaingan berpusat pada cakupan rangkaian, interoperabiliti, kepastian undang-undang, likuiditi, serta kemampuan untuk menukar setiap alat mengikut nilai muka kepada mata wang kedaulatan.

Nilai aset dunia nyata yang ditokenisasi melebihi US$30 bilion, kira-kira enam kali ganda tahap awal 2025, dengan produk kadar tunai melebihi US$17 bilion. Dana pasaran wang yang ditokenisasi memberikan pulangan kepada penerbit stablecoin, simpanan protokol, dan pelabur digital asli, dan kini juga digunakan sebagai jaminan dalam DeFi. Peluang institusi yang lebih baru ialah likuiditi jaminan dan kecekapan neraca. Hadiah yang lebih besar ialah penurunan kos penerbitan, pengurusan, perakaunan, dan perkhidmatan akibat tokenisasi.

Tokenisasi tidak menjamin kenaikan nilai token. Ekonomi boleh dikaitkan dengan cryptocurrency, syarikat crypto-native, atau institusi kewangan sedia ada. Bagi cryptocurrency, penggunaan yang lebih besar hanya boleh menyokong nilai apabila token menangkap aktiviti melalui caj, staking, jaminan, atau fungsi lain, selepas mengurangkan penerbitan dan tekanan jualan. Pelabur mesti memisahkan pengambilan daripada penangkapan nilai.

Protokol terbuka, pesaing kripto asli yang dirgasa, dan institusi sedia ada bersaing dalam agihan, perdagangan, penerbitan, penyelesaian, penyimpanan, dan keterhubungan. Institusi sedia ada membawa pengawasan, neraca, hubungan pelanggan yang boleh dipercayai, dan agihan. Syarikat kripto asli membawa iterasi yang lebih pantas dan infrastruktur yang direka sekitar aset boleh diprogramkan. Ekonomi oleh itu boleh diatributkan kepada kripto, ekuiti syarikat swasta, atau saham awam.

Morgan Stanley percaya bahawa pasaran kripto yang lebih berterusan memerlukan penyertaan profesional yang lebih mendalam. Penyertaan institusi telah meluas melalui ETP dan produk pelaburan lain (sekitar USD150 bilion AUM), sementara penyimpanan spot sedang matang. Sebahagian besar pembentukan harga masih didorong oleh pelabur runcit dan likuiditi, leverage, serta naratif asli kripto. Modal profesional dijangka akan mengalir secara berperingkat dan selektif ke aset-aset yang mempunyai likuiditi mendalam, tata kelola yang boleh dipercayai, penggunaan yang berterusan, dan penangkapan nilai yang dapat dibuktikan.

Untuk pelabur, kuncinya ialah membezakan pengambilan teknologi dan penangkapan nilai token. Penggabungan aset digital sedang berlaku, dan keuntungan ekonomi tidak semestinya kembali kepada token.

Penafian

Artikel ini merupakan penghimpunan dan penafsiran oleh Chaoxiang Research terhadap laporan penyelidikan pihak ketiga (Morgan Stanley, 8 September 2026), disertai penghimpunan maklumat pasaran awam. Penilaian, harga sasaran, ramalan keuntungan, dan pertimbangan terkait yang dikutip dalam artikel ini adalah pandangan analis券商 tersebut, semata-mata mewakili立场 institusi mereka, dan tidak mewakili pandangan Chaoxiang Research, serta tidak membentuk sebarang cadangan pelaburan.

Pasaran mempunyai risiko, keputusan perlu diambil secara berdikari. Artikel ini tidak seharusnya dijadikan asas untuk membeli atau menjual sebarang sekuriti.