TL;DR
Kabinet Jepun memutuskan "Panduan Kossata 2026" pada 21 Julai, dengan fokus sasaran kewangan beralih kepada penurunan stabil hutang/GDP.
· Perbezaan pasaran terletak pada sama ada pelaburan strategik seperti AI dan semikonduktor mampu membawa pertumbuhan nominal melebihi kadar jangka panjang.
· Aset berkaitan: Obligasi Jepun, yen Jepun, rantai semikonduktor Jepun, infrastruktur AI, sektor robotik dan pengurusan tenaga.
Kabinet Jepun memutuskan pada 21 Julai《Kerangka Asas Pengurusan Ekonomi dan Kewangan serta Reformasi 2026》，juga dikenali sebagai《Gotai Arahan 2026》，menempatkan bidang strategik seperti AI, semikonduktor, pertahanan, kuantum, tenaga, dan robotik pada kedudukan yang lebih tinggi, sambil mengalihkan fokus sasaran kewangan kepada penurunan stabil nisbah baki hutang/GDP.
"Garis Panduan Tulang Keras" adalah peta jalan ekonomi dan perbendaharaan tahunan penting kerajaan Jepun, yang akan mempengaruhi urutan belanjawan dan dasar industri seterusnya. Pernyataan perbendaharaan yang dahulu dikenali pasaran ialah keseimbangan perbendaharaan asas, iaitu sama ada kerajaan mampu menutup perbelanjaan harian melalui cukai tanpa mempertimbangkan perbelanjaan faedah.
Perubahan ini mempengaruhi pasaran bukan kerana Jepun mula memberi perhatian kepada AI, tetapi kerana kabinet Kōishi cuba mengubah naratif kewangan dari “adakah belanja dan pendapatan seimbang tahun ini” kepada “adakah pertumbuhan masa depan mampu mengawal hutang”. Jika pelabur percaya bahawa pelaburan boleh membawa kepada produktiviti dan cukai, ia akan dilihat sebagai dasar pertumbuhan; jika pelabur tidak percaya, ia mungkin dinilai sebagai pelonggaran kewangan.
Perbezaan telah muncul dalam hal obligasi kerajaan dan nilai tukar. Kabinet tinggi mendukung "fiskal proaktif yang bertanggung jawab" untuk menyokong pelaburan strategik, meningkatkan kadar pertumbuhan, dan menjadikan penurunan stabil nisbah hutang/GDP sebagai sasaran utama. Ekonom dari Nomura Research Institute, Nobuaki Kuchi, dalam artikelnya pada 21 Julai memperingatkan bahawa rancangan asal telah menyebabkan fluktuasi dalam pasaran yen dan obligasi, dengan hasil obligasi Jepun jangka 10 tahun pernah mencapai 2,9%, dan perubahan teks mungkin tidak cukup untuk memulihkan kepercayaan.
Anker kewangan berpindah dari pendapatan dan perbelanjaan tahunan kepada nisbah hutang
Dokumen rasmi menempatkan penurunan stabil nisbah hutang baki/GDP sebagai pusat, dan menekankan pengurusan perbendaharaan jangka panjang, reformasi perancangan bajet, serta pengurangan ketergantungan kepada bajet tambahan.
Nisbah hutang/GDP lebih seperti indikator pemeriksaan jangka panjang berbanding defisit tahunan tunggal. Selama kadar pertumbuhan ekonomi nominal melebihi kadar faedah jangka panjang, nisbah hutang berpeluang stabil atau bahkan menurun; jika kadar faedah meningkat lebih cepat, beban hutang akan bertambah walaupun kerajaan menyatakan perbelanjaan itu untuk pertumbuhan.
Cerita baru yang cuba dinyatakan oleh kabinet Jepun ialah pertumbuhan jangka panjang yang rendah, penuaan penduduk, dan kekurangan tenaga kerja telah menghambat kadar pertumbuhan berpotensi, dan sukar untuk keluar dari lingkaran ini hanya dengan memotong perbelanjaan. Lebih baik mengalihkan ruang fiskal kepada bidang-bidang yang dapat meningkatkan produktiviti, berbanding mengejar secara mekanikal keseimbangan fiskal asas dalam tahun tertentu.
Kekhawatiran pelabur bon juga berada di sini. Sasaran perbelanjaan dan pendapatan fiskal asas adalah ringkas dan boleh diperhatikan, yang boleh mengawal impuls belanjawan. Selepas jangkar ini dilemahkan, kerajaan perlu mengeluarkan peraturan baru yang boleh dipercayai, jika tidak, "pengurusan pelbagai tahun" mudah difahami sebagai menangguhkan pengawalan ke masa depan.
370 trilion yen bukanlah bajet AI tunggal
Nombor yang paling sering disalahertikan di pasaran ialah 370 trilion yen. Dalam laporan awam, angka ini sering diringkaskan sebagai jumlah pelabiran awam dan swasta di bidang strategik seperti AI dan semikonduktor hingga tahun 2040. Namun, Pejabat Kabinet sebelum ini menjelaskan secara lebih terperinci: jumlah pelabiran untuk 62 produk dan teknologi utama hingga tahun 2040 melebihi 370 trilion yen, di mana “AI fizikal + semikonduktor” kira-kira 78.5 trilion yen.
Pemisahan ini sangat penting. 370 trilion yen bukanlah anggaran tambahan yang dikeluarkan secara sekaligus oleh kerajaan, dan bukan semuanya ditumpukan pada AI dan semikonduktor. Ia lebih seperti satu wadah pelaburan industri jangka panjang yang merangkumi arah seperti AI, semikonduktor, pertahanan, kuantum, transformasi tenaga, dan aplikasi robotik.
Narasi AI Jepang juga berbeza daripada Amerika. Pasar Amerika lebih fokus kepada model besar, perbelanjaan modal awan, dan persaingan kekuatan pengiraan; dasar Jepang pula lebih cenderung untuk memasukkan AI ke dalam pabrik, sistem tenaga, infrastruktur bandar, dan perkhidmatan masyarakat tua, untuk menyelesaikan kekurangan tenaga kerja, peningkatan kos penyelenggaraan, dan batasan kecekapan pengeluaran.
Semikonduktor memikul peranan tambahan. Jepun berharap untuk memulihkan sebahagian kedudukan industri mereka dalam ekspansi infrastruktur AI global melalui bahan, peralatan, pembuatan canggih, dan pemulihan rantaian bekalan tempatan. Dari segi kewangan, ia akhirnya mesti berubah menjadi pelaburan, pekerjaan, keuntungan, dan cukai.
Rantai ini sangat panjang. Kerangka dasar polisi perlu dilaksanakan ke projek, projek perlu dilaksanakan ke kapasiti, dan kapasiti perlu dilaksanakan ke produktiviti dan cukai. Sebarang penundaan pada sebarang peringkat di tengah-tengah mungkin menyebabkan pasaran bon kerajaan meminta kadar faedah yang lebih tinggi sebagai kompensasi.
Pasaran kerajaan memperdagangkan kepercayaan
Pasar saham Jepun boleh berdagang terlebih dahulu berdasarkan kebaikan dasar, tetapi pasar bon kerajaan berdagang berdasarkan kredibiliti fiskal. Selagi pelabur meragui bahawa peraturan fiskal menjadi lebih longgar, peningkatan hasil jangka panjang akan memampatkan ruang dasar secara sebaliknya.
Ini juga merupakan inti kontroversi ini. Kerajaan ingin menggunakan pertumbuhan untuk menjelaskan ekspansi, tetapi pasaran akan terlebih dahulu memperhatikan kos faedah. Jika kadar jangka panjang terus meningkat, kewangan Jepun perlu membayar lebih banyak faedah, sehingga ruang untuk pelaburan strategik menjadi lebih kecil. Pelaburan pertumbuhan belum terwujud, tetapi kos pembiayaan telah meningkat, menyebabkan naratif dasar mengalami tekanan.
Yen juga berada di rantai yang sama. Penurunan kepercayaan fiskal mungkin melemahkan keyakinan terhadap nilai tukar; jika pelaburan strategik meningkatkan jangkaan pertumbuhan jangka panjang, ia juga boleh menarik aliran modal kembali ke aset Jepun. Bagi pelabur luar negara, penentuan harga aset Jepun tidak lagi hanya bergantung kepada dasar Bank Pusat Jepun, tetapi juga kepada kepercayaan terhadap jangkar fiskal.
Keuntungan AI dan semikonduktor tidak boleh dipahami secara terpisah. Sektor terkait mungkin mendapat sokongan dari ekspektasi polisi, tetapi jika imbal hasil obligasi Jepang naik terlalu cepat, penilaian saham pertumbuhan dan premi risiko aset yen akan terpengaruh. Pasar tidak memperdagangkan「apakah Jepang akan berinvestasi dalam AI」, tetapi sama ada Jepang dapat membuktikan bahawa pelaburan ini memberi pulangan.
Tingkat pertumbuhan nominal menentukan kejayaan kerangka baru
Kerangka kerja baru ini akhirnya akan diuji melalui dua ujian: sama ada kadar pertumbuhan nominal boleh berterusan melebihi kadar jangka panjang, dan sama ada belanjawan seterusnya boleh mengawal tempoh penerbitan utang kerajaan.
Jika beberapa tempoh bajet ke depan menunjukkan bahawa pelaburan strategik hanyalah mengemas ulang perbelanjaan lebih banyak sebagai naratif pertumbuhan, tanpa projek, output, dan batasan kewangan yang jelas, kebimbangan pihak berhati-hati akan mendominasi. Hasil obligasi Jepun, yen Jepun, dan sektor teknologi dengan valuasi tinggi semuanya mungkin mengalami tekanan semula.
Pasaran baru akan secara beransur-ansur menilai peralihan ini sebagai dasar pertumbuhan, bukan kegagalan fiskal, jika pelaburan dalam AI, semikonduktor, dan infrastruktur mula terwujud sebagai perbelanjaan modal korporat, peningkatan produktiviti, dan pertumbuhan cukai, sambil kerajaan masih mampu mengekalkan lintasan penurunan stabil utang/GDP.
Jepun kali ini memasang jangkar fiskal yang lebih sukar untuk dibuktikan. Perkiraan kewangan asas boleh dihitung melalui pernyataan belanjawan, tetapi pertumbuhan yang mengatasi kadar faedah memerlukan pengukuhan ekonomi sebenar. Kabinet Koike bertaruh pada pelaburan strategik, dan hasil bon kerajaan akan terus memberi penilaian pasaran.