Bagaimana mNAV dan Pencemaran Mempengaruhi Nilai dalam Saham Baitu Mal Crypto

Saham perbendaharaan kripto adalah saham dalam syarikat yang mengumpulkan aset digital di neraca mereka. Mereka menawarkan paparan tidak langsung terhadap bitcoin atau ether melalui pasaran saham, tanpa memerlukan pelabur untuk memegang koin itu sendiri. Tetapi pemegang saham biasa memiliki ekuiti korporat—bukan hak untuk keluar kripto syarikat tersebut.

Soalan penilaian penting ialah berapa banyak nilai aset yang tinggal untuk pemegang saham biasa selepas tuntutan yang lebih tinggi, dan berapa banyak saham yang membahagikannya. Peningkatan timbunan koin sahaja tidak menjawab mana-mana soalan tersebut.

Sebuah gandaan nilai aset bersih, biasanya dipanggil mNAV, membandingkan penilaian pasaran dengan asas aset yang ditentukan. Ia boleh mengenal pasti premium atau diskaun terhadap asas tersebut, tetapi formula menentukan maksud perbandingan itu. Ia bukan pulangan pelaburan yang dijamin.

Dua pendekatan meletakkan hutang dan saham keutamaan—ekuiti dengan keutamaan atas saham biasa—di sisi yang berbeza dalam pengiraan.

Pendekatan nilai perusahaan. Dalam Oct. 30, 2025, earnings release, Strategy mentakrifkan:

mNAV = (nilai pasaran saham biasa asas + hutang + saham keutamaan − tunai) ÷ nilai pasaran kasar bitcoin.

Numerator menggunakan saham asas yang belum dibayar, bukan jumlah saham yang diperluaskan, serta hutang dan saham keutamaan pada jumlah nominalnya. Denominator adalah nilai pasaran semua bitcoin-nya. Tunai mengurangkan numerator; hutang dan tuntutan keutamaan meningkatkannya.

Pendekatan ekuiti bersih. Metrik strategi tersedia pada 2 Nov. 2026 menentukan mNAV sebagai harga saham dibahagi dengan nilai bitcoin bersih setiap saham yang sepenuhnya dipecahkan. Secara setara:

mNAV = (harga saham × saham sepenuhnya dipecahkan) ÷ (nilai pasaran bitcoin + aset USD − tuntutan senior yang tidak ditukarkan yang ditentukan).

Di sini, aset USD bermaksud Simpanan USD Strategi ditambah Kas USD yang ditakrifkan. Tuntutan yang ditolak ialah jumlah nominal nota boleh ditukar yang di luar wang dan instrumen hutang lain, ditambah saham keutamaan abadi kecuali saham STRK yang di dalam wang. “Di dalam wang” bermaksud harga penukaran adalah pada atau di bawah harga saham biasa.

Jumlah sepenuhnya terdilusi termasuk pilihan saham, unit saham terhad dan berprestasi, serta saham daripada nota boleh ditukar dalam wang dan saham keutamaan STRK. Instrumen yang ditukar tersebut tidak turut dikurangkan sebagai tuntutan utama yang masih berkuasa. Mengira saham tambahan mereka sambil mengekalkan tuntutan yang sama akan mengira kedua-dua beban.

Strategi menyatakan definisi mNAV-nya berubah pada 23 Julai 2026, menjadikan angka sebelum dan selepas itu tidak boleh dibandingkan. Ukuran semasa juga menghilangkan liabiliti yang mungkin penting seperti cukai tangguh dan sewa operasi, serta menggunakan jumlah notis preferen bukan semestinya jumlah yang perlu dibayar dalam pencairan. Ia bukan anggaran pembayaran pencairan.

Pendekatan-pendekatan ini tidak boleh dipertukarkan: jangan tambahkan hutang dan tuntutan preferen ke pembilang nilai perusahaan dan tolak semula daripada penyebut kripto kasar. Begitu juga, kas yang sudah ditolak daripada pembilang tersebut tidak sepatutnya ditambahkan semula ke penyebutnya. Membahagikan nilai pasaran biasa dengan nilai koin kasar adalah jalan pintas lain yang lebih sempit: ia mengeluarkan kas dan tuntutan senior sepenuhnya.

Pengajuan 13 Julai 2026 strategi itu menggambarkan perbezaan tersebut. Ia melaporkan penjualan sebanyak 4.82 juta saham biasa sebanyak $466.7 juta dalam hasil bersih semasa 6–12 Julai, tanpa pembelian bitcoin dan memegang 843,775 BTC. Simpanan USD-nya berada pada $3 bilion, dimaksudkan untuk menyokong dividen keutamaan dan faedah hutang. Saham baru tidak bermaksud koin baru.

Aset-aset lain juga penting. Dalam pengungkapan 6 Julainya, BitMine melaporkan 5,74 juta ETH, 206 BTC, $527 juta dalam tunai dan sekuriti yang boleh diperdagangkan, serta bertaruh di Beast Industries dan Eightco sehingga 5 Julai. Penggunaan denominator hanya ETH akan mengabaikan aset-aset lain tersebut. NAV ekuiti biasa yang lebih lengkap mesti termasuk aset-aset lain yang dinilai secara berasingan dan mengurangkan liabiliti serta tuntutan preferen secara konsisten.

Ekuiti biasa berada di belakang tuntutan senior. prospek saham biasa strategi menempatkan pemegang saham biasa di belakang hutang dan saham keutamaan dalam pencairan. panduan hak dividen The Defiant menjelaskan perbezaan keutamaan pembayaran dengan lebih terperinci.

Penerbitan boleh meningkatkan kas dan koin setiap saham; pembelian semula boleh meningkatkan koin setiap saham sambil mengurangkan kas. Tiada satu pun hasil ini menjamin peningkatan harga saham.

Pertimbangkan sebuah syarikat hipotetik yang memiliki 100 koin bernilai $10 setiap satu dan 100 saham sepenuhnya dijalarkan: satu koin, atau $10 aset, setiap saham. Anggap tiada hutang, saham keutamaan, aset lain, yuran atau cukai, dan harga koin tidak berubah. Transaksi di bawah adalah alternatif berasingan dari titik permulaan yang sama.

Kiraan ilustratif oleh The Defiant, bukan transaksi atau pulangan yang dilaporkan oleh Strategy atau BitMine.

Pengeluaran meningkatkan bilangan koin setiap saham sebanyak 9.1% kerana saham dijual di atas nilai aset awal $10 setiap saham. Pembelian semula meningkatkannya sebanyak 5.6% kerana saham ditarik balik di bawah nilai tersebut. Pendanaan mereka penting: contoh ini mengguna dana pengeluaran dan menjual koin untuk membiayai pembelian semula.

Pulangan pemegang saham berbeza: (harga saham akhir − harga pembelian + dividen tunai yang diterima) ÷ harga pembelian, sebelum cukai dan kos perdagangan.

Dalam contoh penerbitan, aset setiap saham meningkat kepada sekitar $10.91. Namun, seseorang yang membeli pada $20 akan rugi sekitar 45.5% jika saham tersebut kemudian diperdagangkan pada nilai aset tersebut tanpa dividen. Premium yang hilang akan mengalahkan peningkatan aset setiap saham.

Strategi itu sendiri memperingatkan bahawa metrik bitcoin kasar setiap sahamnya mengabaikan tuntutan senior dan bahawa “BTC Yield” bukanlah pulangan pelaburan pemegang saham. Jumlah bitcoin lebih banyak setiap saham yang direnggangkan mengukur satu aspek strategi perbendaharaan; harga pembelian pelabur, harga saham akhir dan agihan menentukan pulangan saham.