Ketakutan terhadap risiko penurunan hampir hilang, dan mekanisme penentuan harga utama di pasaran pilihan sedang gagal berfungsi.
Strategis derivatif Goldman Sachs, Brian Garrett, dalam laporan hujung minggu terbaru menunjukkan bahawa skew volatiliti opsyen S&P 500 telah jatuh ke tahap terendah 18 bulan, di mana harga pasaran untuk kemungkinan penurunan 10% dan kenaikan 10% hampir sama, masing-masing sekitar 8%—fenomena ini secara langsung dikenal pasti oleh pasukan volatiliti Goldman Sachs sebagai “kegagalan Skew”.
Sementara itu, Indeks Kekhawatiran Goldman Sachs ditutup di angka satu digit, mencatatkan rendah terendah dalam dua tahun, menunjukkan permintaan lindung nilai terhadap risiko ekstrem telah turun ke paras yang sangat rendah.
Isyarat ini muncul dalam konteks pasaran saham AS yang terus meledak. Sejak awal tahun ini, indeks S&P 500 mencatat rekod tertinggi baru setiap lima hari perdagangan secara purata, dan harga saham Micron pertama kali melepasi $1,000 selepas jam pasaran pada hari Ahad.
Garrett mengakui bahawa perbincangan di dalam pasukan telah berubah daripada "hentikan ia" pada bulan Mac kepada "ia masih naik?" pada bulan Mei. Namun, sikapnya sendiri berpindah daripada optimis berhati-hati kepada semakin pesimis, dengan menyenaraikan beberapa alasan jangkaan penurunan.
Tiga isyarat bearish muncul, suasana pasaran dan asas menunjukkan jurang
Garrett menyenaraikan tiga kebimbangan utama pasaran semasa.
Pertama, ruang kepimpinan pasaran telah menyempit secara ekstrem. Sepuluh saham dengan timbangan terbesar dalam S&P 500 kini bersama-sama menyumbang 40% timbangan indeks, dan keempat-empat kali rekod tertinggi baru baru-baru ini berlaku ketika lebar pasaran keseluruhan negatif—fenomena yang belum pernah berlaku sebelum ini.
Kedua, topiknya sangat terfokus. Sejak awal tahun ini, indeks yang mengeluarkan saham berkaitan AI dari S&P 500 tertinggal sebanyak 700 basis point berbanding indeks keseluruhan.
Ketiga, pergerakan harga sangat serupa dengan sejarah. Garrett menunjukkan bahawa pergerakan pada tahun 2026 sangat sejajar dengan bentuk harga dari akhir 1998 hingga 1999.
Walaupun suara bearish memenuhi headline media dan media sosial, Garrett menekankan bahawa kebimbangan ini tidak tercermin dalam penetapan harga pasaran pilihan—sekurang-kurangnya ketakutan terhadap risiko penurunan hampir tidak ada lagi.
Skew gagal: Kos penghedap ke bawah turun ke paras terendah sejarah
Pasukan volatilitas Goldman Sachs memberikan tiga pemerhatian utama dari segi pasaran pilihan.
Pertama, skew volatiliti S&P 500 jatuh ke paras terendah 18 bulan, pergerakan ini didorong oleh dua kekuatan: sayap pilihan jual (put wing) sangat murah, manakala sayap pilihan beli (call wing) relatif mahal.
Kedua, Indeks Kekhawatiran Goldman Sachs (GS Panic Index) menutup pada angka tunggal pada Jumaat lepas, mencatatkan rendah terendah dalam dua tahun. Indeks ini menggabungkan peringkat persentil dua tahun bagi VVIX, VIX, Skew, dan volatiliti at-the-money.
Ketiga, dan yang paling penting: Pasar memberikan harga probabilitas yang sama untuk penurunan 10% dan kenaikan 10%, masing-masing sekitar 8%. Ini bermakna bahawa pasaran opsyen sudah tidak lagi memberi premium tambahan terhadap risiko penurunan, dan fungsi perlindungan Skew sebenarnya telah gagal.
Garrett menunjukkan bahawa maksud langsung fenomena di atas ialah: kos penghedanan pada masa ini sangat rendah bagi pelabur yang ingin menghedankan risiko korelasi.
Menggabungkan lindung nilai berkos rendah dengan penempatan ekor kanan
Berdasarkan penilaian di atas, Garrett memberikan beberapa cadangan perdagangan spesifik.
Bagi pelabur yang optimis terhadap peraliran gaya pasaran dan percaya bahawa pasaran akan bergerak dari konsentrasi kepada penyebaran, Goldman Sachs merekomendasikan pembelian opsi outperform RSP (Invesco S&P 500 Equal Weight ETF) berbanding SPX, dengan kos opsi outperform 100% selama 1 bulan kira-kira 145 basis point; pada masa yang sama, Goldman Sachs merekomendasikan pembelian opsi call VIX sebagai alat lindung nilai, serta menunjukkan bahawa struktur jangka masa pada bulan Ogos dan selepasnya sangat rata, dengan VVIX menutup pada 86.
Bagi pelabur yang mencari perlindungan jatuh yang mudah, Garrett mencadangkan untuk terus membeli pilihan jual S&P 500—mengingat kemiringan jual semasa sangat rendah, struktur pembayaran sangat menarik.
Selain itu, Goldman Sachs juga merekomendasikan untuk membeli volatilitas ETF bitcoin dengan hedging delta netral. Garrett menunjukkan bahawa bitcoin secara sejarah berprestasi seperti «NASDAQ bersifat leverage», tetapi harga semasa berada pada tahap terendah dalam dua tahun dan lebih rendah sekitar 10 titik volatilitas berbanding SMH.
Arus dana: Dana pelindung membeli bersih selama dua minggu berturut-turut, saiz ETF saham tunggal ganda dua kali
Berdasarkan data Prime Brokerage terkini dari Goldman Sachs, dana hedge telah membeli bersih selama dua minggu berturut-turut, dengan kadar pembelian tercepat sepanjang tahun ini, terutama melalui peningkatan posisi panjang dan penutupan posisi pendek makro.
Terdapat peralihan yang jelas pada tahap industri: saham kewangan (turun 6% sejak awal tahun) mengalami pembelian bersih, manakala saham industri (naik 11.5% sejak awal tahun) mengalami penjualan bersih.
Di pasaran futur, kedudukan pemegang akhir telah pulih mendekati paras tertinggi 2024. Pasukan Goldman Sachs secara khusus menunjukkan bahawa ETF bersandar sedang memperbesarkan neraca secara mekanikal; kedudukan strategi CTA kini hampir neutral, tetapi strategi sistematik menunjukkan ketidaksimetrian yang jelas terhadap ekor kiri—membeli sekitar US$12 bilion dalam senario datar satu bulan, tetapi menjual sekitar US$100 bilion dalam senario penurunan satu bulan.
Perlu diperhatikan bahawa jumlah aset yang dikelola oleh ETF saham tunggal berbunga dan songsang global telah melepasi 60 bilion dolar AS, berlipat ganda dalam tempoh dua bulan, menjadikan pasaran segmen ini tidak boleh diabaikan.