Goldman Sachs Memperingatkan: Pasar Telah Harga Inflasi, Bukan Resesi Akibat Konflik Iran

Penulis asal: Gao Zhi Mou

Sumber asal: Wall Street Journal

Goldman Sachs dalam laporan makro utama terbaru mereka, "Top of Mind", yang dikeluarkan pada 20 Mac, memperingatkan: aset global semasa ini hanya diberi harga yang mencukupi terhadap "sokoman inflasi", tetapi sepenuhnya mengabaikan kesan memusnahkan terhadap pertumbuhan ekonomi global akibat kos tenaga yang tinggi.

Laporan tersebut menyatakan bahawa "simpul mati" di Selat Hormuz bermakna perang sukar berakhir dalam jangka pendek, dan sekiranya jangkaan pasaran dibuktikan salah, "pertumbuhan turun (resesi)" akan menjadi kasut kedua yang akan jatuh, ketika itu penentuan harga aset global akan mengalami pembalikan yang sangat hebat.

Berikutan risiko jangka panjang krisis, Goldman Sachs telah menurunkan sepenuhnya ramalan pertumbuhan tahun 2026 untuk ekonomi utama seperti Amerika Syarikat dan Zon Euro, meningkatkan jangkaan inflasi, serta menangguhkan secara besar-besaran tarikh penurunan suku bunga Fed berikutnya dari Jun ke September.

Perlu ditekankan bahawa, menurut laporan CCTV News pada 22 Mac, perwakilan Iran di Organisasi Maritim Antarabangsa menyatakan bahawa Iran membenarkan kapal bukan “musuh” melalui Selat Hormuz, tetapi perlu berkoordinasi dan membuat pengaturan berkaitan keselamatan dengan Iran.

Goldman Sachs percaya bahawa teka-teki paling penting dalam konflik ini bukanlah sama ada tentera AS boleh menang secara taktikal, tetapi bilakah "kunci tenaga global" di Selat Hormuz akan dibuka.

Dalam laporan itu, bekas komander Armada Kelima AS, Donegan, menyenaraikan data terperinci untuk membuktikan keunggulan militer AS dan Israel.

Tetapi keunggulan ketenteraan tidak dapat diubah menjadi penghujung perang.

Vakil, Ketua Projek Timur Tengah di Chatham House, berpendapat bahawa Iran memandang konflik ini sebagai “perang kehidupan dan kematian”. Iran mengambil pelajaran daripada “Perang Dua Belas Hari” pada Jun 2025—ketika Iran memberi jalan terlalu awal dan mendedahkan kelemahannya.

Oleh itu, strategi Iran pada masa ini ialah menggunakan senjata asimetrik seperti pesawat tanpa awak berkos rendah untuk memperjuangkan perang jangka panjang, menyebarkan kos seluas mungkin sehingga mendapat jaminan keselamatan yang menjamin kelestarian jangka panjang Republik Islam (termasuk pengurangan sanksi yang bermakna). Vakil menekankan:

Sebelum melihat jalan yang boleh dipercayai menuju jaminan-jaminan ini, ia tidak mempunyai motivasi untuk menghentikan perang ini.

Selain itu, sistem komando Iran jauh lebih tangguh daripada yang dipercayai pasaran. Vakil menunjukkan bahawa Pasukan Revolusi Islam (IRGC) sedang mengurus pertahanan harian melalui struktur komando "mosaik terdesentralisasi", dan sistem birokrasi ini masih berfungsi dengan cekap.

Duta Besar Dennis Ross, utusan Timur Tengah Amerika Syarikat yang lalu, mengungkapkan belenggu lain dari perspektif Washington: sekiranya bukan kerana Iran mengawal Selat Hormuz, Trump mungkin sudah mengumumkan kemenangan. Hari ini, Trump mempunyai alasan yang cukup untuk menyatakan bahawa Iran tidak akan mampu menjadi ancaman biasa kepada negara-negara bersempadan dalam tempoh sekurang-kurangnya lima tahun, tetapi “selagi Iran masih mengawal siapa yang boleh mengeksport minyak dan siapa yang boleh melalui selat itu, dia tidak boleh mengumumkan kemenangan dan berhenti.”

Ross percaya bahawa, dalam keadaan Tentera Amerika Syarikat tidak mampu mengambil alih wilayah di sepanjang selat, perantaraan yang diupayakan oleh Presiden Rusia Putin mungkin merupakan jalan keluar paling pantas. Namun, syarat-syarat perantaraan saat ini belum ada, terutamanya kerana tokoh utama Iran yang paling mampu mengkoordinasikan pelbagai faksi (termasuk IRGC) — mantan ketua parlimen Ali Larijani — baru-baru ini dibunuh, kekosongan kepimpinan ini secara signifikan mengurangkan kebarangkalian mencapai perjanjian damai dalam jangka pendek.

Jadi, apakah pengawalan tentera mampu memecahkan kebuntuan penghentian fizikal? Jawapan Donegan sangat dingin: mampu mengawal, tetapi tidak mempunyai kapasiti untuk mengembalikan arus lalu lintas seperti biasa.

Walaupun Amerika Syarikat dan sekutunya (British, Perancis, Jerman, Itali, Jepun, dsb.) telah menyatakan kesediaan untuk menyertai konvoi, dan telah menjalankan latihan tentera berkaitan selama 15 tahun terakhir, Donegan menekankan bahawa model konvoi secara semula jadi kekurangan ekonomi skala.

Dia menilai, pengawalan tentera hanya boleh memulihkan 20% aliran minyak biasa, ditambah dengan 15-20% tambahan dari paip darat, masih terdapat jurang besar berbanding tahap biasa. Tiada "suis" untuk memulihkan bekalan, dan kuasa akhir berada di tangan Iran—

Ini bukan sekadar masalah ketenteraan, tetapi permainan motivasi dan tuas antara semua pihak.

Data dari tim komoditi Goldman Sachs mengkuantifikasikan skala historis kesan ini: kehilangan anggaran minyak Teluk Persia kini diperkirakan sehingga 17.6 juta barel/hari, atau 17% daripada pasaran global, sebanyak 18 kali ganda puncak gangguan minyak Rusia pada April 2022. Aliran sebenar di Selat Hormuz telah merosot dari 20 juta barel/hari biasa kepada 600,000 barel/hari, penurunan sehingga 97%.

Walaupun sebahagian minyak mentah kini dialihkan melalui Saluran Timur-Barat Arab Saudi (ke pelabuhan Yanbu) dan Saluran Habshan-Fujairah UAE, Goldman Sachs mengira bahawa aliran bersih yang dialihkan maksimum kedua-dua saluran ini hanya 1.8 juta barel sehari, yang tidak bererti apa-apa.

Berdasarkan ini, Goldman Sachs membina tiga senario penghujahan harga minyak jangka menengah:

• Skenario Satu (paling optimis: pulih semula kepada arus sebelum perang dalam tempoh sebulan): Purata harga minyak mentah Brent dijangka sebanyak US$71 per barel pada suku keempat 2026. Stok komersial global akan mengalami kesan sebanyak 6% (617 juta barel), dan pelepasan simpanan minyak strategik (SPR) oleh negara-negara IEA serta penyerapan minyak mentah laut Rusia boleh mengimbangi kira-kira 50% jurang tersebut.
• Skenario Dua (gangguan berterusan selama 60 hari hingga 28 April): Harga minyak Brent Q426 dijangka melonjak kepada US$93 per batang. Kesan stok akan meluas hingga hampir 20% (1.816 bilion batang), dan tindakan dasar hanya mampu mengimbangi sekitar 30%.
• Skenario Tiga (Ekstrem: Gangguan 60 hari ditambah kerusakan kapasiti jangka panjang di Timur Tengah): Jika pengeluaran Timur Tengah masih 2 juta barel/hari lebih rendah daripada paras normal selepas pembukaan semula, harga minyak Brent pada suku keempat 2027 akan mencapai $110/barel.

Goldman Sachs memperingatkan bahawa jika trafik yang lemah terus membuat pasaran fokus pada risiko gangguan jangka panjang, minyak Brent sangat mungkin menembusi titik tertinggi sejarah pada tahun 2008. Data sejarah menunjukkan bahawa empat tahun selepas lima gangguan bekalan terbesar sebelum ini, purata pengeluaran negara-negara yang terkesan masih 40% lebih rendah daripada paras normal. Mengingatkan bahawa kira-kira 25% pengeluaran di kawasan Teluk berasal dari operasi laut, kompleksiti kejuruteraannya bermakna tempoh pemulihan kapasiti akan sangat panjang.

Krisis pasaran gas asli (LNG) juga tidak boleh diabaikan.

Harga rujukan gas Eropah (TTF) telah meningkat lebih daripada 90% kepada €61/MWh berbanding sebelum perang. Lebih mematikan lagi, berdasarkan pengesahan CEO Energi Qatar, Saad Al-Kaabi, kecacatan akibat peluru berpandu Iran terhadap pabrik LNG Ras Laffan dengan kapasiti 77mtpa akan menyebabkan 17% kapasiti LNG negara itu ditutup dalam tempoh 2-3 tahun ke depan.

Goldman Sachs menunjukkan bahawa jika penghentian operasi LNG Qatar melebihi dua bulan, harga TTF mungkin mendekati €100/MWh. Ramalan sebelumnya Goldman Sachs mengenai "gelombang pertumbuhan pasokan LNG terbesar dalam sejarah pada 2027" kini menghadapi risiko penundaan besar-besaran.

Dalam menghadapi krisis, kerajaan Amerika telah menggunakan pelbagai alat dasar: mengkoordinasikan pelepasan 172 juta barel SPR (purata kira-kira 1.4 juta barel/hari), melepaskan sanksi terhadap minyak Rusia dan Venezuela, serta menghentikan Undang-Undang Jones selama 60 hari.

Namun, ekonom politik utama Goldman Sachs Amerika, Alec Phillips, menunjukkan bahawa stok SPR Amerika telah di bawah 60% kapasiti, dan menurut rancangan semasa, ia akan jatuh ke 33% pada pertengahan tahun, dengan ruang untuk pelepasan lanjut terhad. Mengenai kebimbangan pasaran mengenai larangan eksport minyak mentah, walaupun "sangat mungkin", ia bukan merupakan anggaran asas pada masa ini.

Dampak tenaga terhadap ekonomi makro global sedang muncul. Ekonom global senior Goldman Sachs, Joseph Briggs, mengemukakan “petua pengalaman” utama: setiap kenaikan harga minyak sebanyak 10%, GDP global akan turun lebih daripada 0.1%, kadar inflasi global keseluruhan akan meningkat 0.2 peratus (negara-negara di Asia dan Eropah terkesan lebih teruk), dan inflasi inti meningkat 0.03-0.06 peratus.

Berdasarkan pengiraan ini, gangguan selama tiga minggu semasa ini telah menarik keluar sebanyak 0.3% daripada KDNK global; jika gangguan berterusan sehingga 60 hari, ia akan menyebabkan KDNK global turun 0.9% dan mendorong harga barangan global naik 1.7%. Ditambah dengan indeks syarat kewangan global (FCI) yang telah ketat sebanyak 51 titik asas sejak permulaan peperangan, risiko perlambatan ekonomi sedang meningkat dengan pesat.

Namun, Kamakshya Trivedi, Ketua Strategis Valuta Asing dan Pasaran Muncul di Goldman Sachs, dengan tepat menunjukkan kerentanan paling mematikan dalam struktur penetapan harga pasaran global: pasaran sama sekali tidak mempertimbangkan risiko "penurunan pertumbuhan".

Trivedi menganalisis bahawa aset global selama ini hanya memperdagangkan konflik ini sebagai “sokongan inflasi”. Ini terlihat dalam: pasaran faedah mengalami penilaian semula hawkish (imbal hasil jangka pendek G10 dan pasaran berkelembangan meningkat tajam, dengan Britain dan Hungary yang sebelumnya menghargai ekspektasi pemotongan faedah paling tinggi menunjukkan tindakan paling ketat); pasaran pertukaran asing berpecah secara ketat sepanjang paksi syarat perdagangan (ToT) (dolar menguat, mata wang negara pengeksport tenaga seperti Norway, Kanada, dan Brazil berkinerja lebih baik, manakala mata wang negara pengimport Eropah dan Asia mengalami tekanan).

Logik penentuan harga ini menyiratkan satu anggapan yang sangat berbahaya—pasar percaya bahawa perang adalah sementara (struktur tempoh futures minyak dan gas yang condong ke bawah juga mengesahkan ini).

Trivedi memperingatkan, sekiranya optimisme buta ini dibuktikan salah dan harga tenaga membuktikan ketahanannya, pasaran akan terpaksa menyesuaikan semula harga secara agresif terhadap pertumbuhan global dan keuntungan korporat. Pada masa itu, “penurunan pertumbuhan” akan menjadi kasut kedua yang jatuh. Dalam logik perdagangan resesi ini:

1. Pasar saham pasaran maju dan pasaran berkelembangan yang sejauh ini menunjukkan ketahanan relatif akan menghadapi tekanan jualan yang besar;
2. Aset-aset siklus positif seperti tembaga dan dolar Australia akan mengalami penjualan besar-besaran;
3. Harga hawkish terhadap pulangan depan akan berbalik;
4. Yen Jepun (JPY) akan menggantikan dolar AS sebagai mata wang perlindungan akhir dalam persekitaran jatuh serentak saham dan bon.

Kawasan Timur Tengah dan Afrika Utara (MENA) telah merasai musim sejuk ekonomi terlebih dahulu. Ekonom MENA dari Goldman Sachs, Farouk Soussa, mengira bahawa negara-negara Teluk (GCC) kehilangan kira-kira $700 juta sehari daripada pendapatan minyak sahaja, dan jika gangguan berterusan selama dua bulan, jumlah kerugian akan mendekati $80 bilion. Penurunan GDP bukan minyak di negara-negara seperti Oman, Arab Saudi, dan Kuwait bahkan mungkin melebihi tahap semasa pandemik COVID-19 pada 2020. Di bawah tekanan pelarian modal dan emosi lari dari risiko, pound Mesir (EGP) telah menjadi mata wang pasaran terkemuka yang paling lemah sejak permulaan perang.

Pemboleh ubah utama dalam krisis epik ini bukan lagi curahan kekuatan tentera AS, tetapi jadual kelancaran laluan di Selat Hormuz.

Walaupun Trump dan pegawai kanan kabinetnya (seperti Menteri Energi Wright) baru-baru ini sering mengeluarkan isyarat optimis bahawa perang akan berakhir "dalam beberapa minggu", Goldman Sachs percaya bahawa logik permainan keselamatan Iran, kesukaran politik Amerika yang terikat pada penguasaan selat, had semula jadi atas kemampuan pengawalan, dan ketiadaan syarat perantaraan—semuanya menunjukkan kemungkinan: tempoh gangguan akan lebih panjang daripada "beberapa minggu" yang diimplikasikan oleh harga pasaran semasa.

Apabila harapan ini diperbaiki, para pelabur tidak lagi menghadapi kelanjutan "perdagangan inflasi", tetapi peralihan kepada "perdagangan resesi". Menggunakan perkataan Trivedi, penurunan pertumbuhan mungkin merupakan kasut seterusnya.