Washkewicz dari Fed Memicu Perbincangan Mengenai Otonomi Pasar

Ditulis oleh Zhao Ying, Wall Street Journal

Narratif "otoriti pasaran" Wash sedang mencipta ketidakpastian baru.

Majlis FOMC Fed pada Julai mengekalkan kadar faedah tanpa perubahan, tetapi pernyataan Ketua Powell semasa sidang media memicu perdebatan luas di pasaran. Beliau menyatakan bahawa dengan penghapusan panduan ke depan, pasaran telah belajar untuk "bermain tanpa memperhatikan hakim", dan ketatnya syarat kewangan sedang dicapai secara spontan oleh pasaran. Namun, para pengkritik berpendapat bahawa naratif ini pada dasarnya tidak kukuh—Fed bukanlah hakim, tetapi salah satu pemain paling penting di lapangan, dan perubahan strategi komunikasi tidak boleh mengubah fakta ini.

Sidang ini jarang sekali menunjukkan tiga suara bertentangan, dengan ketiga-tiga presiden bank sentral wilayah, Hammack, Kashkari, dan Logan, menyokong kenaikan suku bunga sebanyak 25 basis point. Selepas sidang, lengkung hasil obligasi kerajaan AS menjadi jauh lebih curam, dengan hasil obligasi 30 tahun sempat menembus 5.20%, manakala hasil dua tahun berfluktuasi tajam selepas sidang persiaran, awalnya turun 10 basis point sebelum meredakan kepada penurunan 4 basis point. Institusi seperti Goldman Sachs, Barclays, dan Nomura secara umum percaya bahawa Fed sedang membenarkan pasaran bon menggantikan kenaikan suku bunga rasmi, tetapi strategi ini membawa risiko ekspektasi inflasi menjadi tidak terkawal dan peningkatan ketidakstabilan dasar.

Pada sidang berita FOMC bulan Julai, Wosh memberikan tafsiran mengenai peningkatan besar dalam hasil surat hutang jangka panjang dan jangka pendek AS sejak pertemuan sebelumnya, dan menggambarkannya sebagai isyarat positif. Beliau menyatakan bahawa dalam tempoh antara dua pertemuan, "perhatian pasaran tertumpu pada data sebenar dan dinamik ekonomi sebenar, harga bertindak balas terhadap maklumat secara masa nyata, dan pengurangan panduan masa depan mungkin menjadi faktor".

Dia juga menyatakan bahawa peserta pasaran sedang belajar untuk "bermain bola bukan memperhatikan hakim", yang menurutnya merupakan satu kemajuan, "bank pusat tidak perlu sentiasa menjadi pusat perhatian".

Pernyataan ini bukanlah yang pertama kali muncul. Wash telah menghantar isyarat serupa selepas pertemuan sebelumnya, tetapi kali ini rumusan lebih jelas dan penekanan lebih kuat. Logik dasar politiknya ialah: jika The Fed memiliki kredibiliti, dan risiko inflasi meningkat, pasaran bon akan menjual secara spontan, menyebabkan kadar sebenar dan kadar nominal naik, kondisi kewangan menjadi lebih ketat, dan ekonomi menjadi sedikit melambat—proses ini berlaku tanpa perlu The Fed mengeluarkan isyarat kenaikan suku bunga secara eksplisit.

Penulis kolom Financial Times UK, Robert Armstrong, secara langsung mengkritik kerangka Wash, menyatakan bahawa ia "pada dasarnya salah". Armstrong menunjukkan bahawa argumen utama Wash ialah: sebelum beliau memimpin Fed, reaksi pasaran terhadap data ekonomi adalah melalui "perantaraan" jangkaan dasar Fed, tetapi kini perantara ini telah dihapuskan, membolehkan pasaran menanggapi "perkembangan ekonomi sebenar" secara langsung.

Namun, ini jauh dari kenyataan. Federal Reserve menetapkan kadar faedah jangka pendek, dan setiap peserta pasaran yang membuat pertaruhan mengenai arah pergerakan kadar faedah jangka pendek pasti perlu membentuk penilaian mengenai tindakan seterusnya Federal Reserve. Logik ini tidak berubah, sama ada pernyataan pers Federal Reserve panjang atau pendek, atau sama ada jawapan ketua itu bersifat substantif atau tidak.

Seperti yang ditulis oleh bekas Presiden Federal Reserve New York, Bill Dudley, baru-baru ini: "Pasar kewangan menentukan harga bukan berdasarkan apa yang seharusnya dilakukan Federal Reserve, tetapi apa yang mereka percaya akan dilakukan oleh Federal Reserve." Kesimpulan Armstrong ialah: Federal Reserve bukanlah hakim, tetapi pemain, dan merupakan pemain yang sangat penting. Penyesuaian strategi komunikasi tidak dapat mengubah fakta asas ini.

Strategi Wash juga menghadapi kontradiksi intrinsik di peringkat praktikal. Sempadan antara "biarkan pasaran melakukan kerja Federal Reserve" dan "pasaran memaksa Federal Reserve bertindak" sangat kabur. Jika pasaran secara spontan mengendurkan syarat kewangan, dan Federal Reserve kemudian memilih tidak bertindak, maka Federal Reserve sebenarnya melemahkan syarat kewangan dengan cara "tidak bertindak"—kerana jangkaan pengenduran pasaran telah dibantah.

Pergerakan pasaran selepas pertemuan Julai memberikan bukti awal. Hasil yield dua tahun berfluktuasi tajam selepas pengumuman, tetapi akhirnya hanya turun sedikit, mencerminkan ketidakpastian yang tinggi terhadap lintasan dasar jangka pendek; manakala kenaikan yield 30 tahun mungkin menandakan ekspektasi inflasi jangka panjang sedang meningkat—isyarat ini muncul tepat ketika tiga ahli komiti memberi suara menyokong kenaikan suku bunga, dan tidak memberikan sokongan kuat terhadap kredibiliti Walsh.

Analis dari Goldman Sachs, Barclays dan Nomura semuanya berpendapat bahawa Fed sedang membenarkan pasaran bon menggantikan kenaikan suku bunga rasmi, tetapi strategi ini juga boleh meningkatkan hasil jangka panjang dan menanamkan risiko kehilangan kawalan jangkaan inflasi serta peningkatan ketidakstabilan dasar masa depan.

Strategi komunikasi Wash mungkin tidak salah pada dasarnya, tetapi masalahnya terletak pada cara dia menggambarkan strategi ini, yang menciptakan kekeliruan tambahan. Memposisikan Fed sebagai "pengadil" bukan "pemain" adalah pernyataan yang menyesatkan mengenai mekanisme pasaran, yang menyebabkan peserta pasaran menghadapi ketidakpastian yang lebih besar semasa mentafsir isyarat dasar.

Armstrong berpendapat bahawa, kecuali Wash dan pasaran cukup beruntung, masalah ini akan menjadi semakin menonjol seiring berlalunya masa. Walaupun tidak berlaku krisis kewangan, strategi "kebisuan panduan ke depan" sukar dipertahankan selama-lamanya. Dalam konteks risiko inflasi yang belum hilang dan lengkung hasil yang terus menjadi lebih curam, ketegangan komunikasi antara Fed dan pasaran akan menjadi pemboleh ubah utama yang perlu diperhatikan secara berterusan oleh pelabur pada peringkat seterusnya.