Pasar Kripto Memasuki Penilaian Semula Nilai Amid Penutupan Projek

Ditulis oleh Blockchain Knight

Jika hanya melihat harga dan keadaan semasa, pasaran kripto hari ini mudah membuatkan orang merasa pesimis, bahkan ditinggalkan.

Walaupun bitcoin telah mencatatkan rekod tertinggi sepanjang sejarah dalam setahun terakhir, ETF spot terus menarik aliran dana institusi, dan semakin banyak institusi kewangan tradisional mula menempatkan aset digital.

Di sisi lain, kebanyakan projek terperangkap dalam penurunan, dengan banyak projek tidak hanya menghapuskan semua kenaikan dari siklus bull sebelumnya, tetapi juga telah jatuh kembali ke harga sebelum permulaan bull market 2020.

Sementara itu, minat pasaran terus menurun, semakin ramai memilih untuk meninggalkan industri ini, sehingga orang mulai meragukan sama ada industri kripto telah memasuki kemunduran jangka panjang?

Fenomena yang kelihatan bertentangan ini justru menunjukkan bahawa pasaran hari ini tidak boleh didefinisikan secara mudah sebagai pasaran bantai atau pasaran beruang. Yang benar-benar berubah bukan hanya harga, tetapi juga logik operasi seluruh industri.

Dalam lebih daripada satu dekad terakhir, industri kripto telah mencapai pertumbuhan pesat melalui likuiditi dan naratif, di mana satu konsep popular mampu menyokong penilaian yang menakjubkan.

Namun, seiring dengan kembalinya likuiditi kepada keadaan yang lebih rasional dan masuknya dana institusi sebagai peserta pasaran, sistem penilaian ini sedang runtuh dengan cepat.

Pasaran mulai memperhatikan semula soalan paling asas: Apakah nilai yang dicipta oleh sebuah projek?

Jika harus merangkum pasaran kripto hari ini dalam satu ayat, saya lebih suka mentakrifkannya sebagai peringkat ini yang menyingkirkan bukan industri, tetapi logik lama yang bergantung kepada likuiditi, naratif, dan pembiayaan untuk pertumbuhan selama sepuluh tahun terakhir.

Memahami perkara ini, mungkin lebih penting daripada meramalkan bila masa pasar bull seterusnya akan datang.

Banyak orang biasa membandingkan pasaran kripto hari ini dengan pasaran bearish pada tahun 2018 atau 2022, tetapi jika dilihat dari perspektif jangka panjang, ia lebih menyerupai fasa selepas meletusnya gelembung internet pada tahun 2000, bukan sekadar penyesuaian pasaran biasa.

Selepas gelembung internet meletus, indeks Nasdaq jatuh tajam, banyak syarikat internet runtuh, dan pelaburan modal ventura segera melambat.

Pada masa itu, ramai orang percaya bahawa internet hanyalah satu konsep yang terlalu dibesar-besarkan oleh modal, dan seluruh industri telah sampai ke penghujungnya.

Namun, jika dilihat kembali hari ini, dua puluh tahun kemudian, gelembung itu sebenarnya menyingkirkan bukan internet, tetapi perusahaan-perusahaan yang tidak memiliki model perniagaan dan daya saing.

Perusahaan yang benar-benar bertahan, seperti Amazon dan Google, tidak hanya melalui siklus, tetapi juga menjadi infrastruktur penting di era internet.

Industri kripto hari ini sedang mengalami proses yang serupa.

Dalam beberapa tahun terakhir, likuiditi yang melimpah mendorong pertumbuhan pesat industri. Dari DeFi, NFT hingga L2 dan AI Agent, setiap naratif baru menarik aliran dana besar-besaran, sehingga projek yang belum diuji pasaran pun mampu mendapat penilaian bernilai sepuluh miliar dolar, benar-benar sukar dipercaya.

Namun, seiring likuiditi kembali kepada kearifan, logik penilaian ini mulai gagal.

Oleh itu, lebih tepat dikatakan bahawa industri sedang mengalami penilaian semula nilai, bukan memasuki pasaran beruang.

Pasar juga menanyakan soal asas: projek macam apakah yang benar-benar layak untuk wujud secara jangka panjang?

Dalam beberapa tahun terakhir, bilangan projek kripto mengalami pertumbuhan pesat. Setiap kali topik panas muncul, ia dengan cepat mencetuskan banyak projek serupa. Ambang untuk mengeluarkan token semakin rendah, dan kemakmuran ini pernah menipu ramai untuk percaya bahawa semakin banyak projek, semakin pantas industri berkembang.

Namun, kenyataannya tidak begitu.

Perkembangan mana-mana industri tidak mungkin meluas tanpa had. Jumlah projek boleh meningkat dengan cepat, tetapi pengguna dan dana sentiasa terhad; apabila bekalan jauh melebihi permintaan, pasaran akhirnya akan melakukan penyesuaian diri.

Hari ini, projek-projek yang ditinggalkan memiliki ciri-ciri yang sama: tiada pengguna sebenar, tiada pendapatan stabil, dan tiada rintangan persaingan yang sukar ditiru.

Dahulu, mereka bergantung pada suasana pasaran untuk pertumbuhan jangka pendek, tetapi gagal membina nilai jangka panjang, dan apabila likuiditi mengerut, model ini terjatuh ke dalam jurang.

Banyak orang menganggap ini sebagai kemunduran industri, tetapi dari sudut pandang lain, ini sebenarnya merupakan pembersihan bekalan yang perlu dilalui semasa proses matangnya industri.

Selepas gelembung internet, ramai portal web dan enjin carian hilang, dan akhirnya hanya meninggalkan sedikit platform; kereta elektrik baharu juga pernah memiliki ratusan syarikat yang bersaing, tetapi kini syarikat-syarikat yang benar-benar bertahan pun sedikit jumlahnya.

Oleh itu, penarikan diri atau kebangkrutan banyak projek kripto semasa ini menyingkirkan bukan sahaja bekalan yang tidak efektif, tetapi juga model pembangunan yang tidak cekap.

Seperti yang telah dinyatakan oleh penulis sebelum ini, selama lebih dari satu dekad, industri kripto telah menjadi pasaran yang digerakkan oleh naratif.

Dari IXO ke DeFi, dari NFT ke metaverse, hingga AI Agent, setiap gelombang pasaran hampir selalu disertai naratif baharu.

Bagi peringkat awal industri, model ini tidak menjadi masalah; teknologi baharu memerlukan visi untuk menarik pembangun dan modal, serta pasaran untuk "menghempaskan impian".

Namun, apabila industri semakin matang, hanya bergantung pada cerita tidak lagi mampu menyokong penilaian jangka panjang.

Dalam dua tahun terakhir, satu perubahan yang jelas ialah semakin ramai institusi pelaburan memperhatikan pendapatan protokol dan pengguna aktif, bukan sekadar membincangkan latar belakang pembiayaan, kehangatan komuniti, atau konsep laluan.

Namun, untuk industri kripto, pendapatan sahaja tidak mencukupi.

Nilai yang dicipta oleh perusahaan tradisional akhirnya akan tercermin dalam ekuitas pemegang saham, manakala dalam Crypto, semakin berjaya suatu protokol berkembang, tidak bermakna token pasti menjadi lebih berharga.

Jika protokol menghasilkan pendapatan yang besar tetapi tidak dapat memberikan balikan kepada pemegang token, maka nilai protokol dan token akan perlahan-lahan terpisah.

Oleh itu, yang benar-benar penting bukan hanya pendapatan, tetapi juga penangkapan nilai.

Dalam dua tahun terakhir, semakin banyak protokol yang memperbincangkan Fee Switch dan Buyback, yang pada dasarnya menangani masalah yang sama, iaitu bagaimana nilai yang diciptakan oleh protokol benar-benar kembali kepada token itu sendiri.

Hanya apabila token mampu berkongsi keuntungan daripada pertumbuhan protokol, ia memiliki sokongan nilai jangka panjang, bukan sekadar alat tata pentadbiran atau aset pasaran.

Ini bermakna, industri kripto sedang berpindah dari ekonomi naratif kepada penentuan nilai.

Pasaran bukan lagi mencari konsep panas seterusnya, tetapi sebuah protokol yang mampu menciptakan pendapatan secara berterusan dan membina kitaran nilai.

Dan ini adalah perkara yang paling disukai Wall Street.

Banyak orang percaya bahawa makna terbesar dalam kelulusan ETF spot bitcoin ialah membawa dana tambahan ke pasaran kripto. Tetapi berbanding dana itu sendiri, saya percaya perubahan yang lebih penting ialah para peserta yang memasuki pasaran telah berubah.

Dahulu, pasaran kripto didominasi oleh Crypto Native yang bersedia membayar premium untuk naratif baharu dan pertumbuhan tinggi.

Namun, Wall Street lebih memperhatikan standard lain—adakah pendapatan stabil, pengguna sebenar, dan parit perlindungan. Ini bermakna, industri kripto sedang secara beransur-ansur mengamalkan logik penilaian pasaran modal yang matang.

Perubahan ini telah tercermin dalam arus dana.

Beberapa bulan terakhir, projek-projek yang pertama keluar dari lembah bukanlah yang memiliki naratif terkini, tetapi infrastruktur yang telah membina model perniagaan.

Sebagai contoh, Aave masih mempertahankan kedudukannya sebagai pemimpin pinjaman berbasis rantai, Uni terus mendominasi bahagian penting dalam DEX, manakala Sky terus menyokong ekosistem mata wang stabil. Protokol-protokol ini telah melalui beberapa kitaran, memiliki pengguna sebenar dan pendapatan berterusan, oleh itu lebih mudah mendapat pengiktirafan pasaran.

Sementara itu, infrastruktur generasi baru mulai muncul. Hyperliquid telah mengumpulkan pengguna dengan cepat melalui perdagangan derivatif on-chain berprestasi tinggi, membuktikan bahawa DeFi masih mampu berinovasi secara berterusan.

Sementara itu, pelancaran dana BUIDL oleh BlackRock dan dorongan terkini oleh Robinhood terhadap RWA melepaskan isyarat yang lebih penting: fokus utama keuangan tradisional bukan hanya bitcoin, tetapi sama ada blockchain boleh menjadi infrastruktur keuangan generasi seterusnya.

Infrastruktur seperti pinjaman, perdagangan, mata wang stabil, dan RWA sedang perlahan-lahan menjadi titik sokongan baru dalam industri.

Sebagai semakin banyak modal bijak yang memasuki pasaran, sistem penilaian industri kripto akan kembali kepada asas perniagaan.

Pergerakan pasaran beberapa putaran sebelumnya menyebabkan banyak pelabur membentuk pemikiran kebiasaan bahawa apabila pasaran bull datang, altcoin akhirnya akan mengalami kenaikan menyeluruh.

Namun, di masa depan, keadaan seperti ini kemungkinan besar tidak akan berulang.

Dalam dua tahun terakhir, AI menarik banyak modal dan usahawan bukan kerana ia memiliki cerita yang lebih baik, tetapi kerana ia terlebih dahulu membuktikan nilai perniagaannya.

Modal tidak meninggalkan aset berisiko, tetapi sedang mencari semula arah yang lebih efisien dan pulangan yang lebih jelas.

Bagi industri kripto, ini juga bermakna bahawa satu era baharu telah bermula, di mana pasaran akan semakin memperhatikan nilai sebenar, bukan bubble penilaian yang didorong oleh likuiditi.

Oleh itu, arus dana dalam siklus bull seterusnya mungkin akan lebih terkonsentrasi berbanding sebelumnya.

Satu kategori ialah aset inti yang telah menjadi konsensus industri, seperti Bitcoin dan Ethereum. Kategori lain ialah infrastruktur kewangan atas rantai yang benar-benar mempunyai model perniagaan, seperti mata wang stabil, protokol pinjaman, dan ekosistem berkaitan RWA.

Sebaliknya, projek-projek yang kurang pengguna dan tidak mempunyai pendapatan sebenar akan menghadapi kesukaran yang semakin meningkat untuk mendapatkan perhatian pendanaan. Memang, perkara-perkara dengan kebarangkalian rendah masih boleh berlaku, kerana masih ada MEME.

Dengan melihat ke belakang, setelah gelembung internet, banyak raksasa internet muncul, sementara ribuan syarikat bintang yang popular pada masa itu ditiadakan.

Industri kripto hari ini juga sedang mengalami proses penyaringan yang kejam.

Apabila dipikir lebih teliti, sebenarnya masalahnya terletak pada industri itu sendiri, kerana pasaran yang penuh dengan kemakmuran palsu pasti akan dipelajari oleh pasaran, hanya sahaja perubahan besar ini akan membuatkan kebanyakan orang merasa tidak selesa, tetapi sekali melalui rintangan ini, masa akan membuktikan perkara-perkara yang benar-benar bernilai.

Jadi, yang ingin saya katakan, pasaran tidak menyingkirkan teknologi blockchain, tetapi logik lama yang bergantung pada likuiditi dan naratif, dan projek yang mampu melalui kitaran akhirnya akan menjadi yang terus menciptakan nilai—inilah esensi pembangunan perniagaan.