Analisis Perancangan Kreatif Pasar Saham AS Ogos: Pulangan Saham Nilai, Peningkatan Perbelanjaan Modal AI, dan Perbezaan Pasar Bon

Dikompilasi & disusun: Shenchao TechFlow

• Pengacara: Charlie Bilello (Penasihat Strategi Pasaran Utama, Creative Planning)
• Pembicara: Jamie Battmer (Timbalan Ketua Pegawai Pelaburan, Creative Planning)
• Tarikh pelancaran: 2026-08-01
• Isu utama edisi ini: Kepelbagaian aset yang berterusan, semikonduktor dan penghancuran posisi berlesen, gelombang IPO, inflasi dan perbezaan pasaran bon, defisit fiskal, kitaran perbelanjaan modal AI, data pekerjaan dan perniagaan baharu.
• Pernyataan kepentingan: Charlie Bilello dan Jamie Battmer adalah pekerja Creative Planning. Syarikat ini merupakan salah satu penasihat pelaburan berdaftar bebas terbesar di Amerika Syarikat, dengan jumlah aset yang dikelola/dinasihati secara rasmi sekitar $370B+ (berdasarkan data Jun 2025). Kandungan edisi ini berfokus pada pasaran besar, industri, dan kerangka makro, tanpa merekomendasikan sekuriti tertentu; namun, rancangan ini memiliki tujuan pemasaran jenama Creative Planning, dengan penafian standard yang telah dinyatakan di awal video: kandungan ini bukan merupakan nasihat pelaburan peribadi.

Pengenalan DeepChao: Sejarah tidak mengulang, tetapi berirama. Kalimat ini hampir menyeluruh dalam setiap topik dalam episode ini: saham bernilai, saham kecil, dan pasaran emergen yang telah lama diabaikan selama 15 tahun kini bangkit bersama-sama; semikonduktor naik 237% dalam 14 bulan, kemudian menurun 20% dalam sebulan; dana bersandar mengalami penurunan separuh dalam sebulan dan terpaksa menjual posisi mereka kepada Citadel; SpaceX go public langsung mencapai kapitalisasi pasaran $3 trilion, tetapi dengan cepat jatuh di bawah harga penawaran awal; jumlah dana yang dikumpulkan melalui IPO sejak 2026 telah melebihi puncak gelembung tahun 2021. Sementara itu, pengeluar awan utama empat meningkatkan perbelanjaan modal sebanyak 87% secara tahunan pada kuartal pertama, Google mencatat arus kas bebas negatif untuk pertama kalinya dalam sejarah, dan arus kas bebas Meta menyusut 91% secara tahunan; raksasa teknologi beraset ringan sedang berubah dengan cepat menjadi perusahaan beraset berat. Dan suara yang paling mencolok datang dari pasaran bon: Core PCE terus berada di atas 2% selama 64 bulan berturut-turut, imbal hasil bon AS jangka 30 tahun mencapai 5.2%, tertinggi dalam 19 tahun, ini adalah pertama kalinya dalam sejarah di mana suku bunga jangka panjang naik bukan turun selama siklus pemotongan suku bunga. Strategis pasaran utama dan ketua pelaburan bersama dari Creative Planning, salah satu penasihat pelaburan bebas terbesar di Amerika Serikat, menghubungkan semua petunjuk ini menjadi peta pasaran bulan Ogos dalam masa 44 minit.

• Sejak awal tahun ini, peralihan aset sangat ketat: saham nilai naik sekitar 20%, saham kapitalisasi kecil 19%, pasaran emergen 15%, saham antarabangsa 13%; saham besar Amerika naik 9%, tetapi saham pertumbuhan sedikit turun, Magnificent 7 turun 3%.
• Ini adalah regresi ke arah purata selepas 15 tahun pertumbuhan saham/teknologi yang unggul secara berterusan, tetapi hos dan tetamu sepakat bahawa ini tidak menjadi alasan untuk mengejar kenaikan harga saham nilai atau menukar portfolio.
• Sektor semikonduktor mengalami "kegilaan spekulasi" menurut pandangan Charlie pada akhir Jun, naik 237% dalam 14 bulan, melebihi kenaikan sebelum puncak gelembung internet; indeks semikonduktor turun 20% pada Julai, sementara ETF DRAM turun 30%.
• Pengguna kecil di Korea Selatan yang menggunakan leverage untuk bertaruh pada SK Hynix dan Samsung menghadapi permintaan margin tambahan; Dana lindung nilai situational awareness AS yang menggunakan leverage ekstrem pada semikonduktor mengalami penurunan 67% pada bulan Julai, terpaksa menjual posisi mereka kepada Citadel.
• Nilai pasaran SpaceX pernah melebihi US$3 trilion selepas IPO, melebihi Google dan Amazon, dengan nisbah harga-ke-penjualan melebihi 150 kali; kini telah menarik diri lebih daripada 50% dari titik tertinggi dan jatuh di bawah harga penawaran awal.
• Sejak 2026, pembiayaan IPO di Amerika Syarikat mencapai sekitar US$144 bilion, melebihi puncak tahun 2021; IPO raksasa seperti OpenAI dan Anthropic berpotensi menambah lagi bekalan pasaran.
• PCE inti telah melebihi 2% selama 64 bulan berturut-turut; kadar faedah bon AS 30 tahun naik kepada 5.2%, tertinggi sejak Julai 2007, dan pertama kalinya naik semasa kitaran pemotongan faedah Fed.
• Purata inflasi Amerika Syarikat dalam enam tahun terakhir adalah sekitar 4%, iaitu dua kali ganda sasaran; pasaran mulai menetapkan kenaikan faedah 25 bps pada September.
• Sejak 1 Julai, utang kerajaan AS meningkat lebih daripada $400 bilion, jumlah keseluruhan mendekati $40 trilion; kedua-dua pernyataan "menghapuskan utang melalui pertumbuhan" dan "membayar utang dengan pendapatan cukai" tidak tercapai.
• Pengeluaran modal keseluruhan empat hyperscaler utama (Amazon, Google, Microsoft, Meta) pada kuartal pertama ialah US$165 bilion, meningkat 87% secara tahunan dan 393% berbanding tiga tahun lalu.
• Google mengalami arus kas bebas negatif untuk pertama kalinya; arus kas bebas Meta turun drastik dari US$14 bilion menjadi US$784 juta, penurunan 91% secara tahunan.
• Jumlah permohonan bantuan pengangguran awal turun ke paras terendah sejak Januari 2024; bilangan perusahaan baharu di bidang teknologi maklumat mencapai rekod tertinggi, dengan ambang syarikat tunggal dikurangkan secara besar-besaran.

• Aset-aset yang lebih berfokus pada nilai akhirnya mulai keluar sebagai pemenang selepas ketinggalan dalam jangka panjang, tetapi jangan terburu-buru untuk mengejarnya. Seperti ketika orang ramai gila membeli saham nilai selepas kegagalan teknologi pada tahun 2000, atau apabila orang baru masuk ke BRICS selepas pasaran emergen meningkat dua kali ganda dalam sepuluh tahun—biasanya ini adalah masa yang salah.
• Empat perkataan paling mahal dalam sejarah inovasi kewangan: Kali ini berbeza.
• 「The Fed mengatakan inflasi sudah terkawal, tetapi pasaran bon sama sekali tidak bersetuju. Yields 30 tahun berada di 5.2%, paras tertinggi dalam 19 tahun.」
• Pemerintah persekutuanlah yang mencemarkan pelaut mabuk. Pelaut sekurang-kurangnya akhirnya akan kembali ke kapal, tetapi hutang pemerintah tidak mempunyai penghujung.
• “Pengeluaran modal AI akan berakhir, sama ada apabila dana habis, atau apabila seseorang di asrama mencetuskan penyelesaian yang lebih cekap. Sejarah sentiasa berulang seperti ini.”
• Keseruan dan pulangan pelaburan tidak berkaitan. Dalam jangka panjang, seringkali perkara yang membosankan yang menang.

Charlie Bilello: Dalam setahun terakhir, diversifikasi hampir menjadi perkataan yang buruk. Banyak orang bertanya, mengapa saya perlu memegang saham nilai? Mengapa saya perlu memegang saham saham kecil? Keluarkan saham antarabangsa dari portfolio saya. Tetapi sepanjang tahun ini, kita telah melihat apa yang saya sebut sebagai "semua berbalik". Saham nilai naik sekitar 20%, saham kecil 19%, pasaran emerging 15%, saham menengah 15%, dan keseluruhan saham antarabangsa naik 13%. Pasaran Amerika masih berprestasi baik dengan kenaikan 9%, tetapi saham pertumbuhan sebenarnya sedikit turun tahun ini, dengan Magnificent 7 turun 3%. Bagaimana anda melihat peralihan ini? Apa pelajaran yang harus diambil oleh pelabur?

Jamie Battmer: Akhirnya ia berlaku, dan saya sebenarnya gembira. Kerana sebelum ini, pertumbuhan saham dan saham teknologi Amerika yang unggul secara sepihak telah berterusan selama kira-kira 15 tahun; semakin lama ia berlangsung, semakin ramai orang cenderung masuk pada puncak. Kami telah melihat ini berulang kali—pada tahun 2000 dan 2010 juga sama. Pada masa itu, pasaran emerging dan saham antarabangsa naik tajam, manakala saham teknologi besar Amerika turun 33%, dan indeks S&P selama sepuluh tahun hampir tidak memberikan pulangan. Jadi, melihat peralihan ini berlaku adalah perkara baik, kerana ia menunjukkan bahawa pengagihan aset dan diversifikasi mula berfungsi semula, bukan sekadar orang kembali mengejar tren terkini.

Charlie Bilello: Banyak soalan yang kami terima sekarang adalah sebaliknya. Setahun yang lalu, orang bertanya, "Mengapa saya perlu memegang barang-barang ini?" Sekarang, mereka bertanya, "Nilai saham naik 20%, saham pertumbuhan turun, perbezaan ini sudah salah satu yang terbesar dalam sejarah, adakah saya terlambat untuk menukar portofolio saya?" Saya akan tunjukkan grafik ini, sama ada nisbah besar/kecil atau nisbah AS/antarabangsa, semuanya sama. Nilai relatif terhadap pertumbuhan memang baru sedikit berbalik, tetapi kami berasal dari titik tertinggi sejarah, dan kelebihan ini berpotensi berterusan selama beberapa tahun ke depan. Tentu saja ia tidak akan berlaku secara linear, tetapi mengingat sebelum ini terdapat kekalahan berterusan selama 15 tahun, hanya satu tahun pemulihan mungkin masih terlalu awal dari segi tempoh masa.

Jamie Battmer: Ya, ia mungkin berterusan selama tiga bulan lagi, atau mungkin selama 30 tahun—tidak ada yang tahu. Tetapi selagi anda telah melakukan diversifikasi yang mencukupi, perkara ini tidak perlu anda tindak lanjuti. Ia bagus bahawa aset-aset nilai yang lama tertinggal akhirnya mulai mengejar, tetapi jangan terburu-buru masuk. Seperti selepas kejatuhan saham teknologi pada tahun 2000, ramai orang mengubah portfolionya sepenuhnya kepada saham nilai, tetapi masa itu salah; atau selepas pasaran emerging market naik lebih 100% dalam sepuluh tahun, ramai baru masuk ke BRICS—itu juga masa yang salah. Semua ini adalah sebahagian daripada portfolio anda; cukup pertahankan keseimbangan. Dari perspektif jangka panjang, mungkin esok sudah bermula koreksi, tetapi ini bukan alasan untuk menyesuaikan konfigurasi aset anda.

Charlie Bilello: Saya sepenuhnya bersetuju. Jika kita benar-benar mampu meramal masa depan, kita sepatutnya memusatkan semua pelaburan pada aset yang akan menang di masa depan. Tetapi kerana kita tidak mampu melakukannya, inilah sebabnya kita perlu beragam. Kita tidak tahu apa yang akan berlaku, jadi kita perlu menyebarkan pelaburan dan memegang semua aset.

Jamie Battmer: Kristal bola saya sama tidak bergunanya dengan kristal bola lain yang dipalsukan oleh Wall Street untuk meramal masa depan. Satu-satunya perbezaan ialah kristal bola saya hanya memerlukan satu bateri kecil, sementara mereka mengenakan bayaran yang terlalu mahal.

Charlie Bilello: Seterusnya, saya ingin bincang tentang "hukum ferum pasaran kewangan" yang dikatakan oleh John Bogle, iaitu regresi min. Sebelum ini, pada bulan Julai, saya rasa sektor semikonduktor adalah yang paling berlebihan. Saya menghabiskan banyak masa menyelidikinya, dan ia hanya boleh digambarkan sebagai kegilaan spekulatif. Kami melihat sektor ini naik 237% dalam tempoh 14 bulan, melebihi kenaikan sebelum puncak gelembung internet. Beberapa minggu sebelum mencapai puncak, dana besar mengalir masuk ke ETF semikonduktor, yang dikenali sebagai "mengikuti tren". Terdapat satu ETF DRAM yang hanya memegang tiga saham utama, dan ia mengumpulkan hampir US$30 bilion dalam tempoh kira-kira 30 hari, menjadikannya ETF dengan pertumbuhan paling pantas dalam sejarah. Ini hampir tidak pernah berakhir dengan hasil yang baik. Indeks S&P pada bulan Julai hampir tidak berubah, hanya turun kurang daripada 1%, tetapi semikonduktor jatuh 20%, dan ETF DRAM jatuh 30%. Pada bulan Jun, adakah anda mendengar ramai orang bercakap tentang semikonduktor? Adakah ramai yang bertanya kepada anda sama ada perlu membelinya?

Jamie Battmer: Tentu ada. Semangat masyarakat terhadap perkembangan lompatan teknologi AI terlalu kuat, sehingga segala sesuatu yang berkaitan dengan semikonduktor telah dinaikkan harganya secara berlebihan. Anda boleh berdebat sama ada Nvidia mahal atau tidak, kerana ia adalah syarikat besar yang benar-benar menghasilkan keuntungan. Tetapi banyak syarikat lain yang ikut naik harganya bukanlah syarikat besar, pengurusan mereka biasa-biasa saja, hanya menaiki gelombang. Ini seperti gelembung teknologi sebelum ini, di mana sekadar menambahkan "dot com" ke dalam nama syarikat sudah boleh meningkatkan harganya sebanyak 50%. Yang menarik, pelanggan kami tidak terlalu terlibat, hanya kadang-kadang ada yang bertanya. Namun dari sudut pengurusan portofolio, ini memang memberi kesan terhadap kepemilikan kami dalam dana awam. Kami telah melakukan banyak penyesuaian kecekapan cukai, serta berusaha menyeimbangkan pelanggan yang memegang banyak saham Nvidia dengan keuntungan belum direalisasi yang sangat besar. Apabila penyimpangan ekstrem berdasarkan keserakahan dan kemakmuran irasional berlaku, ia mencipta banyak cabaran. Namun, semua ini akhirnya akan memperbaiki diri sendiri, seperti yang ditunjukkan oleh data terkini. Ini mengingatkan kita untuk tidak terbawa oleh euforia irasional dan tidak mengejar tren semasa.

Charlie Bilello: Di sini ada satu pelajaran lagi mengenai leverage. Kita melihat peningkatan besar dalam ETF leverage dan produk berkaitan, serta banyak cerita mengenai akaun margin. Di Korea, ramai pelabur eceran mengalami kegagalan kerana membuat pertaruhan leverage terhadap SK Hynix dan Samsung. Di Amerika, terdapat sebuah dana hedge bernama Situational Awareness—nama yang agak ironik, kerana mereka kelihatan kekurangan kesedaran situasional. Mereka membuat pertaruhan leverage ekstrem terhadap semikonduktor, dengan dana tersebut meningkat dari beberapa ratus juta dolar menjadi 45 bilion dolar dalam beberapa tahun, menjadikannya salah satu dana hedge dengan pertumbuhan paling pantas di Amerika, tetapi kemudian berlaku kemalangan. Pada dasarnya, mereka mengalami margin call dan terpaksa menjual sebahagian besar posisi saham mereka kepada Citadel milik Ken Griffin.

Jamie Battmer: Ini pada dasarnya bermaksud "Bulan ini kami mengecewakan anda," maaf, kami juga manusia. Manusia boleh termotivasi oleh sesuatu dan juga takut oleh sesuatu. Semua data membuktikan secara telak bahawa manusia tidak mampu mengalahkan pasaran terbuka. Jangan cuba mengalahkannya; strategi terbaik ialah memiliki pasaran tersebut. Oleh itu, apabila kami mereka portofolio ini, kami telah mengandaikan "bulan ini mungkin mengecewakan anda." Pasaran mungkin turun, ekonomi mungkin melemah—ini akan berlaku, tetapi portofolio ini telah disiapkan untuk menghadapinya dan akan pulih semula. Tetapi apabila orang-orang meletakkan semua modal mereka pada perkara-perkara ini, muncullah tajuk-tajuk seperti "Maaf, kami serakah, terlalu bersemangat, dan mengecewakan anda." Tajuk-tajuk seperti ini sejua dengan sejarah akhbar.

Charlie Bilello: Dana ini turun 67% pada bulan Julai, jelas bukan apa yang diharapkan oleh pelabur, walaupun mengingat kenaikan besar sebelumnya, volatilitas ekstrem sepatutnya telah dijangka. Seperti biasa, masalahnya ialah pelabur mengejar prestasi sejarah. Mereka tidak menikmati kenaikan, tetapi harus menanggung penurunan. Satu petuah yang sangat tepat dalam pelaburan ialah, anda perlu bertahan hidup untuk bermain lagi esok. Apabila anda menggunakan leverage, dan leverage berhadapan dengan volatilitas ekstrem, anda mungkin kehilangan peluang untuk bermain lagi. Ini adalah pelajaran yang baik untuk semua pelabur.

Charlie Bilello: Topik ketiga, sejarah sekali lagi berirama. Kita semua tahu peribahasa itu, sejarah tidak mengulang, tetapi berirama. Saya telah membincangkan pasaran IPO. Beberapa hari pertama pelancaran SpaceX, saya memuat banyak posting peringatan yang menyatakan bahawa nilai pasarnya pernah melebihi US$3 trilion, lebih tinggi daripada Google dan Amazon, dengan nisbah harga-ke-penjualan melebihi 150 kali. Ramai yang berkata, Charlie, awak tidak faham syarikat ini, kali ini berbeza, ia tidak akan mengikuti corak IPO biasa. Tetapi hari ini, saham ini telah turun lebih daripada 50% dari puncaknya, jatuh di bawah harga penerbitan, dan juga di bawah harga penutupan hari pertama. Sebenarnya, kali ini tidak berbeza juga, seperti yang anda tulis dalam surat kuartal lepas.

Jamie Battmer: Terima kasih, Charlie, kerana mengambil ini untuk bercanda denganku—sebenarnya, semua gambar ini aku ambil dari kamu. Tapi serius, perkataan "kali ini berbeza", sebagaimana dikatakan oleh Mark Twain bahawa sejarah berulang dengan irama yang sama, dan buku kesukaanku "Kali Ini Berbeza: Sejarah Krises Kewangan Selama Delapan Ribu Tahun," semuanya memberitahu kita bahawa ini bukan hanya berlaku dalam 15 atau 30 tahun terakhir, tetapi telah berlaku selama seribu tahun. Ia kembali kepada sifat manusia. Wajar sahaja orang merasa bersemangat terhadap perkara-perkara ini, dan kami juga mempunyai banyak pelanggan yang bersemangat. Jika kami boleh membantu pelanggan mendapatkan kuota yang lebih tinggi melalui rakan kongsi pengurusan, kami akan menyediakannya jika mereka ingin, tetapi data memberitahu kami untuk tidak melakukannya. Yang paling mengejutkan saya ialah, Wall Street berpura-pura mempunyai kemampuan meramal masa depan. Anda tanya seratus orang, adakah IPO popular itu sesuatu yang baik dan patut disertai, kebanyakannya akan menjawab ya. Tetapi jika orang-orang ini memegang plak yang berkata, "Beli IPO ini—rata-rata anda akan rugi sepertiga dalam setahun," tiada siapa yang akan membelinya. Tetapi Wall Street berjaya menggairahkan orang masuk ke dalamnya berulang kali.

Charlie Bilello: Mereka sangat mahir dalam menjual, tidak diragukan lagi. Permintaan memang ada di sana, dan penawaran melebihi permintaan berapa kali ganda. Kita pernah melihat filem ini, kegembiraan mencapai puncaknya dalam beberapa hari pertama perdagangan, dan pada dasarnya anda sedang menyediakan likuiditi keluar bagi orang lain. Mereka yang membeli pada harga IPO adalah penjual. Minggu depan kita akan melihat ujian sebenar pertama, kerana orang dalam SpaceX dan pelabur awal belum dibenarkan menjual. Laporan keuangan pertama akan dikeluarkan minggu depan, dan dua hari selepas itu, orang-orang pertama boleh menjual. Jadi inilah ujian sebenar. Jika anda mempunyai keuntungan fluktuatif 10 kali, 20 kali, 30 kali di SpaceX, adakah anda akan menjual sebahagiannya? Ini kelihatan seperti peristiwa dengan kebarangkalian tinggi.

Jamie Battmer: Kami mempunyai ratusan pelanggan atau individu berkaitan yang bekerja di SpaceX. Kuncinya, anda tidak boleh mengawal apa yang dilakukan pasaran—tempoh penahanan selama 3 bulan, 6 bulan, dan sebagainya sepenuhnya di luar kuasa anda. Namun, perancangan warisan yang baik, pengurangan risiko, dan pengurusan risiko adalah perkara yang sepatutnya anda fokuskan. Itulah yang kami lakukan untuk pelanggan kami yang bekerja di SpaceX. Perusahaan seperti Anthropic, OpenAI, atau mana-mana pihak yang memegang aset bernilai tinggi, pergerakan pasaran awam di masa depan adalah teka-teki, tetapi terdapat banyak perkara yang boleh anda kawal dan tidak berkaitan dengan harga saham. Itulah fokus utama, bukan memperhatikan bagaimana saham akan bergerak esok. Tentu saja, apa yang akan berlaku apabila tempoh penahanan beransur-ansur tamat memang patut diperhatikan.

Charlie Bilello: Belum selesai, masih ada 5 bulan lagi tahun ini. Jika melihat grafik ini, jumlah dana yang dikumpulkan melalui IPO di Amerika telah mencatat rekor, sekitar US$144 bilion sejak 2026, melebihi puncak gelembung tahun 2021. Tentu saja, sebagian besar berasal dari SpaceX. Tetapi seperti yang selalu saya katakan, secara historis, baik pada tahun 2021 maupun 2000, ketika terjadi gelombang penawaran besar seperti ini, ketika orang-orang mencari likuiditas keluar, sering kali menjadi pertanda bahwa pasar akan menghadapi kesulitan lebih besar seterusnya. Ini belum tentu terjadi kali ini, tetapi jika sejarah berulang, tidak akan mengejutkan jika kemunculan perusahaan seperti OpenAI dan Anthropic berbarengan dengan periode kesulitan pasar. Karena penawaran di pasar meningkat terlalu banyak sekaligus.

Jamie Battmer: Ya, Charlie dan saya telah berkecimpung selama lebih dari 20 tahun. Orang yang masih ingat gelombang teknologi sebelumnya adalah terakhir kali semua orang begitu bersemangat tentang nama-nama saham individu. Pada 2021, lebih banyak didorong oleh SPAC dan beberapa rekayasa keuangan, tetapi antusiasme terhadap nama-nama seperti SpaceX dan Anthropic kali ini kembali ke suasana Google, Facebook, bahkan pets.com, yang belum pernah kita lihat selama 25 tahun. Orang-orang yang mengalami masa itu tahu bahwa hasilnya biasanya tidak baik, dan investor sekarang perlu mengingat hal ini.

Charlie Bilello: Rasa gembira dan pulangan pelaburan tidak berkaitan. Dalam jangka panjang, seringkali perkara yang membosankanlah yang menang. Apabila Anthropic dan OpenAI go public, orang akan sangat bersemangat, dan saham mungkin mengalami lonjakan sementara, tetapi berhati-hatilah dengan anggapan bahawa pergerakan ini akan berterusan dan mencuba mengejar kenaikan harga. S&P kali ini berpegang teguh pada prinsipnya dan tidak mengubah peraturan untuk memasukkan SpaceX ke dalam indeks—ia adalah satu-satunya syarikat indeks yang berbuat demikian. Nasdaq telah mengubah peraturannya, dan banyak penerbit ETF besar juga telah mengubahnya kerana permintaan yang terlalu tinggi untuk memasukkan SpaceX. Sejauh ini, tidak mengubah peraturan adalah tepat, kerana SpaceX belum mendapat keuntungan, dan sekurang-kurangnya tidak akan dimasukkan ke dalam indeks dalam tempoh satu tahun ke depan.

Jamie Battmer: Dalam jangka pendek, hasilnya memang baik, tetapi siapa tahu dalam jangka panjang. Dari sudut pandang yang lebih luas, ini berkaitan dengan fakta: 87% syarikat dengan pendapatan tahunan melebihi 1 miliar dolar AS masih bersifat swasta. Oleh itu, kami menyarankan pelanggan yang memenuhi syarat untuk mengalokasikan aset secara serentak di pasaran awam dan pasaran swasta. Salah faham lain di Wall Street ialah bahawa pasaran swasta lebih baik dan merupakan “圣杯” (Suci). Sebenarnya tidak, ia hanya berbeza, dan merupakan bentuk pelbagai. Dengan cara ini, anda boleh mencapai keseluruhan sistem ekonomi secara lebih luas. Dalam jangka pendek, kehadiran SpaceX yang tidak termasuk dalam indeks adalah perkara baik, tetapi di masa depan, apabila lebih banyak IPO raksasa muncul, akan menjadi perbincangan menarik sama ada syarikat indeks akan mengekalkan prinsip atau membuat kompromi.

Charlie Bilello: Dan jika anda memegang ETF pasaran penuh, bobot SpaceX hanya sekitar 20 basis point kerana jumlah saham yang beredar sangat rendah. Oleh itu, eksposur SpaceX dalam portofolio pasaran penuh sangat kecil. Tetapi jika anda meletakkan 5%, 10%, 15%, 20% portofolio anda semuanya pada SpaceX, itu adalah overweigh yang besar, satu pertaruhan yang besar.

Charlie Bilello: Seterusnya, mari kita bincangkan inflasi, yang saya sebut sebagai "kebohongan inflasi rendah". Kerajaan persekutuan dan Bank Sentral AS cuba memberitahu rakyat bahawa inflasi telah dikawal dan tidak setinggi yang disangka. Namun, indikator inflasi pilihan Bank Sentral, PCE inti, telah berada di atas 2% selama 64 bulan berturut-turut. Kini, kesan negatifnya mulai muncul. Yields obligasi 30 tahun naik ke 5.2%, tertinggi sejak Julai 2007, dan tertinggi dalam 19 tahun. Pasar obligasi sedang merespons banyak perkara, tetapi pasti termasuk satu perkara: inflasi tidak sebegitu terkawal seperti yang dinyatakan oleh Bank Sentral, dan tidak sedekat sasaran 2%. Juga perlu diingat, ini adalah kali pertama dalam satu siklus pemotongan suku bunga oleh Bank Sentral, di mana yield 30 tahun tidak hanya tidak turun, malah lebih tinggi berbanding ketika pemotongan bunga bermula. Menurut saya, ini adalah isyarat kesalahan dasar, dan menunjukkan bahawa pelabur mulai ragu-ragu untuk memegang obligasi AS jangka panjang.

Jamie Battmer: Semoga begitu, kerana anda sebenarnya tidak sepatutnya memegang bon melebihi keperluan arus tunai jangka pendek dan sederhana. Risikonya ialah seseorang akan berkata, “5% itu bagus, saya boleh hidup dengan ini.” Tetapi data secara telak menunjukkan bahawa pulangan bon jangka panjang kira-kira separuh daripada pasaran saham. Selain itu, jika kadar faedah melonjak seperti pada tahun 2022, aset-aset yang dianggap selamat ini boleh jatuh sebanyak 20%. Salah faham umum ialah bahawa bon secara jangka panjang kalah daripada saham, tetapi mereka juga tidak selalu menjadi tempat perlindungan semasa ribut, terutamanya jika ribut itu sendiri adalah lonjakan kadar faedah. Lagipun, grafik yang anda sebutkan tadi, inflasi adalah cukai tersirat utama, dan banyak nombor di sini kita tahu adalah bohong, seperti kos kesihatan yang menurun dalam dekad lalu—100 orang dari 100 orang tahu ini palsu. Ambil contoh keluarga saya, kami mempunyai tiga anak, berasal dari pertanian Midwest dan makan banyak bacon. Harga bacon naik terlalu gila, sehingga saya masih menyimpan satu bungkus di peti sejuk. Saya berkata kepada keluarga saya, cuba gunakan bacon yang lebih rendah kualitinya, tetapi anak-anak saya enggan makan. Jadi mungkin mereka hanya terlalu pilih-pilih, atau mungkin ini menunjukkan bahawa orang biasa pun jelas merasai kenaikan harga.

Charlie Bilello: Saya sepenuhnya bersetuju. Masalah sebenarnya ialah kumulasi kenaikan, yang selalu saya sesalkan. Apabila anda mendengar Federal Reserve, mereka sentiasa hanya membincangkan apa yang berlaku dalam 12 bulan terakhir. Tetapi walaupun hanya melihat nombor ini, inflasi masih meningkat, bukan menurun. Sikap Ketua Baharu Federal Reserve, Kevin Warsh, minggu ini sangat teguh. Ini adalah satu petikan daripada pengumuman minggu ini: “Ketidakpuasan hati rumah tangga dan perniagaan terhadap inflasi yang tinggi secara berterusan telah berterusan selama 63 bulan, 64 bulan. Kami di sini, kami akan menepati janji, dan kami fokus seperti laser untuk mencapainya.” Perkataan teguh yang serupa dengan pengumuman pertamanya pada Jun. Tetapi sehingga kini tiada tindakan diambil—Federal Reserve belum menaikkan kadar faedah, mereka masih melakukan kuantitatif longgar, dan neraca mereka masih berkembang. Selama lebih dari enam tahun terakhir, inflasi purata Amerika Syarikat adalah sekitar 4% setahun, iaitu dua kali ganda sasaran. Menurut saya, Federal Reserve perlu bertindak. Jika anda ingin mempunyai sasaran 2% dan ingin memulihkan kredibiliti sebagai pejuang inflasi, anda perlu menaikkan kadar faedah. Pasar sedang menetapkan harga untuk kenaikan 25 bps pada September, dan saya percaya ini adalah peristiwa dengan kebarangkalian tinggi. Apa pendapat anda? Adakah Federal Reserve tertinggal?

Jamie Battmer: Satu-satunya idea yang berdasarkan data ialah bahawa kekerapan kesilapan Wall Street dalam meramal arah suku bunga sama tingginya dengan apa-apa pun. Setahun yang lalu, mereka meramal sembilan kali pemotongan suku bunga, tetapi ia tidak berlaku. Menariknya, terdapat salah faham umum terhadap Ketua Federal Reserve, di mana orang menganggap mereka mampu melakukan segalanya dan merupakan gorila utama dalam kumpulan itu, padahal mereka hanyalah seorang ahli undi. Hampir seperti presiden, mereka menerima pujian dan tuduhan yang berlebihan, tetapi mereka hanyalah satu suara manusia yang berpura-pura mengetahui masa depan. Alan Greenspan pernah menjadi Ketua Federal Reserve untuk tempoh yang panjang dan menulis sebuah buku berjudul 'Maestro', di mana beliau menyatakan bahawa beliau mengkoordinasikan segalanya. Namun, kemudian berlaku kemerosotan ekonomi paling teruk sejak Great Depression, dan banyak dasar dikeluarkan semasa tempoh kepemimpinannya. Sebaliknya, Paul Volcker disalahkan pada tahun 70-an dan awal 80-an kerana mencipta kemerosotan dan menyebabkan Carter kalah dalam pilihan raya 1980 kepada Reagan, kerana Federal Reserve secara agresif menekan inflasi. Jadi ya, harga terus tinggi secara tegar, seolah-olah tindakan perlu diambil, tetapi ini adalah keseimbangan. Tiada siapa yang tahu apa yang akan berlaku esok. Menekan inflasi akan merugikan pekerja biasa, tetapi suku bunga yang lebih tinggi juga akan merugikan pekerja biasa, perusahaan biasa, dan usaha kecil—usaha kecil terjejas lebih banyak berbanding perusahaan besar yang boleh bernegosiasi untuk mendapatkan suku bunga lebih rendah. Jadi ini adalah keseimbangan; data masa depan akan memberitahu kita jawapannya, tetapi fakta sebenarnya ialah harga terus naik, naik, naik, dan tidak pernah turun, serta telah berterusan terlalu lama—ini adalah hangover serius daripada dasar era COVID.

Charlie Bilello: Memang ada banyak faktor, saya sering membahas Fed, tetapi jelas bukan hanya mereka. Pemerintah federal dan keadaan fiskal juga merupakan bahagian penting, tetapi entah mengapa kini Fed berkata, "Kami tidak membicarakan ini, bukan tanggungjawab kami." Ini tidak masuk akal. Mereka perlu membicarakannya, dan sepatutnya membicarakannya, kerana ini merupakan bahagian penting dalam gambaran inflasi. Tetapi Fed juga mempunyai tanggungjawab, mereka telah mempertahankan suku bunga sangat rendah dalam jangka panjang, mencetak wang berlebihan, dan melakukan operasi di MBS pada tahun 2020 dan 2021—semua tindakan ini benar-benar gila, pasti memperburuk inflasi dan masih terus menghangatkannya hingga kini. Jadi saya kembali kepada titik ini: jika anda mempunyai sasaran 2%, anda harus teguh mempertahankannya. Kita belum mencapainya selama lebih dari lima tahun, anda sepatutnya menaikkan suku bunga untuk mengatasinya. Ini bukan bermakna hanya anda yang boleh menyelesaikan inflasi, bukan, tetapi itulah tugas anda, anda perlu melakukan sesuatu. Saya percaya akan ada kenaikan suku bunga pada bulan September, pada masa itu kita akan meminta anda kembali untuk berbincang.

Charlie Bilello: Topik seterusnya, “mencemarkan pelaut mabuk.” Kata “pelaut” muncul sekitar abad ke-17, apabila mereka menghabiskan semua pendapatan perjalanan mereka di bar dan tempat lain setelah tiba di darat, sehingga tiada apa-apa tinggal. Saya sering mengatakan kerajaan persekutuan berbelanja seperti pelaut mabuk, tetapi sebenarnya ini adalah mencemarkan pelaut mabuk. Kerana kita tidak hanya menghabiskan belanjawan sebanyak $7 trilion, tetapi juga berhutang melebihi batas. Sejak 1 Julai, hutang kerajaan telah meningkat lebih daripada $400 bilion, dengan kadar yang menakjubkan. Kita sedang mendekati $40 trilion hutang kerajaan dengan cepat. Inflasi bukan hanya disebabkan oleh Fed; hutang besar dan perbelanjaan defisit yang berterusan sejak COVID adalah gajah dalam ruangan, tetapi sedikit orang yang membincangkannya dengan serius.

Jamie Battmer: Ya, sebenarnya ia bermula lebih awal daripada itu, bermula selepas 2008, dan semakin menjadi-jadi. Jika anda atau saya hidup seperti ini, kita akan dipenjarakan sebagai pesalah hutang, dikeluarkan dari rumah atau apartment—ia tidak mungkin dilakukan.

Charlie Bilello: Jangan cuba ini di rumah.

Jamie Battmer: Ya. Mengenai pelaut mabuk, sekurang-kurangnya mereka akhirnya kembali ke kapal. Walaupun kembali ke Titanic, mereka pergi, mungkin menabrak gunung ais, tetapi mereka pergi. Namun, utang kerajaan tidak pernah berakhir. Sama ada parti mana pun yang berkuasa, ia selalu merangsang, merangsang, dan lagi merangsang. Ia seperti ubat dalam bidang perubatan—sekali masuk ke dalam badan, ekonomi akan berkata, “Beri lagi, beri lagi.” Pertumbuhan yang begitu pantas membuat takut. Saya mempunyai tiga orang anak, tadi baru sahaja mengeluh tentang harga daging babi, setengah bercanda, tetapi utang dunia, komitmen, dan cek yang kita keluarkan akhirnya mungkin akan menjadi tanggungjawab mereka untuk dituntut atau jatuh tempo. Menurut saya, ini adalah beban mengerikan yang ditinggalkan kepada generasi mendatang.

Charlie Bilello: Saya selalu katakan, mereka akannya membayar harganya dengan cara tertentu. Bukan semestinya melalui pembayaran utang secara langsung, tetapi lebih mungkin melalui inflasi, pensiun sosial yang lebih rendah di masa depan, dan sebagainya. Oleh itu, kita perlu melakukan sesuatu. Selain itu, klaim bahawa cukai import akan menyeimbangkan belanjawan dan membayar utang—Scott Bessent sebelumnya mengatakan bahawa cukai boleh mencapainya apabila utang berada pada 37.2 trilion, tetapi kini ia sudah mencapai 39.8 trilion, dan jelas ia tidak terlaksana. Pada awal 2025, apabila kerajaan bermula dengan penggal kedua Trump, ramai orang di dalam kerajaan berkata bahawa pertumbuhan akan menyelesaikan utang, dengan perbincangan mengenai pertumbuhan PDB sebenar sebanyak 5%, 6%, 7%. Ini kelihatan indah di atas kertas, tetapi dalam kenyataan ia sukar. Pertumbuhan pada 2024 adalah 2.8%, 2025 adalah 2.1%, kuartal pertama tahun ini adalah 2.1%, dan PDB terkini hanya 1.5%. Oleh itu, idea menyelesaikan utang melalui pertumbuhan—kecuali anda mempunyai kadar pertumbuhan seperti selepas Perang Dunia Kedua—jika pertumbuhan hanya 1% hingga 2%, satu-satunya penyelesaian ialah mengurangkan perbelanjaan, sesuatu yang tiada siapa mahu lakukan, dan tidak akan dilakukan sehingga berlaku krisis sebenar. Perlu ada disiplin.

Jamie Battmer: Seperti seseorang mengatakan anda perlu makan lebih sihat dan lebih banyak berolahraga. Sebelum serangan jantung besar berlaku, ia bukan perkara besar; tetapi apabila ia berlaku, ia menjadi perkara terbesar. Akankah kita melepaskan diri dari hutang melalui pertumbuhan? Mungkin AI boleh melakukan sesuatu. Mungkin. Tetapi data sejarah berkata tidak. Akankah cukai import menjadi jawapannya? Mungkin. Tetapi data sejarah juga berkata tidak. Saya baru saja menyebut Fed baru, Greenspan, Volcker, dan sekarang Ben Bernanke, yang ketika menjadi ketua Fed membawa dasar hutang besar ini ke gear paling pantas. Beliau terkenal kerana memahami punca Depresi Besar, yang dipanggil圣杯 ekonomi makro. Tetapi cukai import berskala besar yang diperkenalkan semasa kegagalan ekonomi, semua data menunjukkan ia memperburukkan masalah dan menyeret ekonomi global ke dalam kelesuan global. Jadi, sejarah berkata tidak. Masa depan belum ditulis, tetapi menambah halangan kepada kapitalisme lebih mungkin membawa kesan negatif daripada positif, dan kemungkinan ini kelihatan rendah.

Charlie Bilello: Masih ada dua topik lagi. Ini adalah topik besar, dan banyak hal bergantung pada gelombang infrastruktur AI. Akankah kita terus menari hingga musik berhenti? Semua orang masih ingat perkataan Chuck Prince pada tahun 2007, ketika dia menjadi CEO Citigroup, yang mengatakan mereka akan terus menari sampai musik berhenti. Pada masa itu, bank-bank besar sedang menari, lalu musik berhenti—dan hasilnya adalah krisis keuangan. Sekarang, perusahaan teknologi besar masih terus menari. Jika kita lihat laporan keuangan kuartal pertama tahun ini dari empat hyperscaler—Amazon, Google, Microsoft, dan Meta—Oracle belum merilis laporannya—pengeluaran modal mereka semua melebihi ekspektasi. Secara keseluruhan, keempat perusahaan ini menghabiskan $165 miliar pada kuartal pertama, angka yang mengejutkan, meningkat 87% secara tahunan dan 393% sejak tiga tahun lalu. Saya terus bertanya: apakah kita sudah mendekati puncak tingkat pertumbuhan pengeluaran modal? Apakah kita sudah mendekati saat musik akan berhenti? Saya menduga ketika musik berhenti, alasannya akan terlihat dari grafik ini. Mari kita bicarakan arus kas bebas. Minggu lalu saya menyebut Google, yang untuk pertama kalinya dalam sejarah perusahaan mengalami arus kas bebas negatif, karena pengeluaran besar-besaran pada properti dan peralatan terkait infrastruktur AI. Meta mengalami penurunan tajam dalam harga saham minggu ini, dengan arus kas bebas menyusut 91% menjadi hanya $784 juta, padahal kuartal sebelumnya masih $12 miliar, dan kuartal sebelumnya lagi $14 miliar. Jamie, perusahaan-perusahaan ini dulunya adalah bisnis bermodal ringan, yang menjadi salah satu alasan premium valuasi mereka, tetapi sekarang mereka sedang berubah cepat menjadi bisnis padat modal. Dan pada akhirnya, apakah para investor akan berkata, "Tunggu dulu, saya tidak menyetujui pengeluaran darah seperti ini"? Beberapa tahun lalu, mereka adalah perusahaan dengan arus kas bebas terkuat di dunia, sekarang beberapa di antaranya sudah negatif. Perusahaan-perusahaan ini mengalirkan uang mereka sepenuhnya ke perusahaan semikonduktor. Kondisi seperti ini bisa bertahan berapa lama? Apakah tingkat pertumbuhan hari ini berkelanjutan? Apa yang akan membuat mereka mengurangi rencana pengeluaran mereka?

Jamie Battmer: Pertama-tama, dari sudut pandang peribadi, saya menganggap Facebook sebagai salah satu syarikat paling jahat di bumi, jadi saya tidak keberatan melihatnya menghabiskan wang. Namun, secara lebih luas, infrastruktur—kami sebenarnya telah banyak berinvestasi dalam infrastruktur. Seperti mana kelas aset lainnya, anda perlu mengelakkan mengejar tren panas. Ya, ada elemen-elemen panas ini, tetapi ada juga syarikat-syarikat yang membina jalan, jambatan, memelihara jambatan, pusat kitar semula, dan pabrik pemurnian air. Jadi, jangan buang seluruh kelas aset, dan jangan memasukkan semua sesuatu ke dalam industri yang tumbuh pesat. Ya, ia mungkin terus tumbuh, tetapi kami kelihatan lebih dekat kepada puncak berbanding permulaan. Menariknya, sama ada seperti yang ditunjukkan dalam gambar ini, mereka akan kehabisan dana; atau seperti yang selalu berlaku sepanjang sejarah, banyak dana dan sumber akan mengalir ke sesuatu, membuatnya menjadi mahal atau menghabiskan dana, kemudian inovasi revolusioner seterusnya akan menjadikannya lebih cekap. Mungkin seseorang di asrama telah memikirkan idea cemerlang itu yang membawa kecekapan lebih tinggi dan mengurangkan keperluan terhadap infrastruktur semacam ini. Saya berharap ia datang dari Stanford atau Universiti Montana, bukan fasiliti kerajaan Korea Utara. Tetapi sejarah selalu begitu: apabila harga minyak melonjak, ia mendorong teknik penggalian yang lebih cekap. Gunakan sejarah sebagai panduan—kesudahannya mungkin mereka kehabisan dana, atau perlahan-lahan merosot, atau AI benar-benar boleh mengejutkan selama bertahun-tahun. Kejutan yang dibawa oleh teknologi mungkin berterusan sepanjang hidup kita, tetapi akan ada fluktuasi, dan kini terdapat banyak dana yang mengalir ke bidang ini; secara sejarah, ini semua adalah tanda-tanda kemakmuran irasional dan isyarat bahaya.

Charlie Bilello: Ya, perusahaan-perusahaan ini dahulunya adalah perusahaan aset ringan, yang juga menjadi salah satu sebab mengapa penilaian mereka tinggi, tetapi kini mereka sedang berubah dengan cepat menjadi perusahaan bermodalkan berat, dan secara sejarah, perusahaan bermodalkan berat memberikan pulangan kepada pemegang saham yang tidak baik. Saya juga ingin menyebutkan dengan cepat bahawa ini bukanlah pembiayaan terkini; Nvidia mengumumkan pembiayaan sebanyak $250 bilion untuk pusat data OpenAI. Kami melihat semakin banyak transaksi berputar seperti ini—perusahaan kehabisan dana, sama ada mengeluarkan utang, menjual saham, bahkan Google pun menjual saham, yang membuat saya terkejut. Mereka tidak lagi mampu membiayai diri melalui arus tunai bebas. OpenAI tampaknya juga tidak memiliki cukup dana untuk melakukan apa yang ingin mereka lakukan, dan kini terikat dengan Nvidia, yang secara praktikal menjamin pembiayaan projek ini, kemudian menggunakan dana tersebut untuk membeli cip. Saya rasa struktur berputar ini sangat berbahaya; apabila kita melihat semula ke masa depan, tindakan Nvidia yang terpaksa bergantung kepada operasi seperti ini akan menjadi isyarat berbahaya.

Charlie Bilello: Topik terakhir, mari kita fokus pada perkara positif. Terdapat dua tren yang sangat positif. Pertama, pada akhir tahun lalu, kita sering membincangkan pelemahan pasaran tenaga kerja, kadar pengangguran yang meningkat, dan bahkan kehilangan pekerjaan pertama kali di luar resesi. Saya menyebutnya sebagai pasaran tenaga kerja paling membingungkan sepanjang sejarah. Namun, dalam enam bulan terakhir, kita melihat pembalikan—pekerjaan kembali meningkat, dan jumlah permohonan bantuan pengangguran awal menurun secara menakjubkan. Ketakutan terhadap AI yang menyebabkan pengangguran besar-besaran dan kehilangan pekerjaan masih ada, dan mungkin akan berlaku di masa depan, tetapi pada masa ini, orang tidak sedang mengajukan pengangguran secara besar-besaran. Jumlah permohonan bantuan pengangguran awal turun ke paras terendah sejak Januari 2024. Di sisi lain, mengenai kebimbangan berpotensi terhadap perbelanjaan modal, jumlah perusahaan di bidang teknologi maklumat mencapai tahap sedemikian tinggi sehingga grafik hampir tidak mampu menampungnya, seperti yang ditunjukkan dalam grafik ini. Banyak perusahaan baru didirikan—tidak pernah sebelumnya begitu mudah untuk memulakan syarikat teknologi, dengan keperluan pekerja yang lebih sedikit, dan kita melihat banyak syarikat satu orang muncul. Apa pun arah pasaran dan pulangan, ini akan membawa lebih banyak inovasi dan persaingan. Seperti yang anda katakan, inovasi akhirnya akan menjadi penyelesaian bagi situasi yang memerlukan modal tinggi dan harga memori tinggi. Apa pandangan anda mengenai pasaran tenaga kerja dan kemunculan besar-besaran perusahaan baru?

Jamie Battmer: Saya rasa ini hebat. Ini menunjukkan bahawa seseorang mempunyai idea yang baik. Anda betul, rintangan untuk melaksanakan telah berkurang secara besar-besaran. Ia sangat indah apabila seseorang yang terperangkap dalam kesukaran, bosan dengan rutin harian, dan ingin mencuba sesuatu yang baru, dapat melangkau rintangan ini. Saya juga gembira lebih sedikit orang perlu pulang ke rumah dan memberitahu keluarga mereka bahawa mereka kehilangan pekerjaan. AI mungkin dan akan mengambil beberapa pekerjaan, tetapi sejarah menunjukkan bahawa setiap lompatan kuantum teknologi membawa lebih banyak pekerjaan, lebih banyak kesejahteraan, dan lebih banyak produktiviti. Jika kali ini berbeza, ia akan menjadi pengecualian kepada peraturan. Tentu saja, apa yang berkesan dan tidak berkesan akan berubah, tetapi apa yang berkesan dan tidak berkesan telah berubah sejak dahulu kala. Saya rasa ini hebat—orang yang mempunyai idea dan ingin berubah, boleh benar-benar mengambil risiko dan mengejar impian Amerika. Banyak orang berkata impian Amerika sudah tiada, tetapi data menunjukkan gambaran yang bertentangan sepenuhnya.

Charlie Bilello: Hebat. Jamie, program hari ini sangat bagus, terima kasih banyak.

Jamie Battmer: Terima kasih, Charlie.