Ditulis oleh Charles Lloyd Bovaird II
Diterjemahkan oleh AididiaoJP, Foresight News
Bitcoin jatuh sekitar separuh daripada puncak Oktober 2025, menjadi ujian tekanan sebenar terhadap naratif institusi. Ketika pasaran bergerak naik, korelasi kelihatan baik, dan dana mengalir masuk, semua orang boleh bercerita tentang aset baharu. Yang benar-benar bermakna ialah semula semak andaian-asas awal selepas penyesuaian besar: mana yang merupakan struktur, dan mana yang hanyalah hasil kitaran sebelumnya.
Laporan penyelidikan terkini dari BlackRock, "Re-Underwriting Bitcoin: Still a Portfolio Diversifier" ("Mengesemula Penilaian Bitcoin: Masih Sebagai Pemencar Portofolio"), melakukan perkara ini. Ia tidak mengambil penurunan ini secara berasingan untuk "menghukum" bitcoin, tetapi kembali kepada soalan yang benar-benar menjadi perhatian para pengkonfigurasi: bagaimanakah penambahan bitcoin ke dalam portofolio pelbagai telah mengubah risiko dan pulangan.
Nombor-nombor memberi kesan yang lebih besar berbanding judul. Dalam ujian semula sepuluh tahun bergerak sehingga 29 Mei 2026, portofolio saham dan bon tradisional 60/40 memberi pulangan tahunan sekitar 9.9% dengan volatiliti tahunan sekitar 10.1%. Dengan menambahkan 1% Bitcoin, pulangan tahunan meningkat kepada sekitar 10.9%, manakala volatiliti hanya meningkat sedikit kepada sekitar 10.3%. Apabila posisi dinaikkan kepada 2%, pulangan tahunan sekitar 11.8% dengan sisihan piawai sekitar 10.6%.
Penukaran: Kedudukan 2% memberikan sumbangan tambahan sekitar 190 basis point dalam pulangan tahunan berbanding portfolio tradisional, dengan volatiliti tahunan portfolio hanya meningkat sekitar 50 basis point. Nisbah Sharpe meningkat dari 0.81 kepada 0.96, dan kerugian maksimum berubah dari -20.3% kepada -20.9%. Ini adalah simulasi pasca-peristiwa, bukan jaminan untuk masa depan, tetapi cukup untuk menunjukkan satu perkara: hanya memperhatikan volatiliti Bitcoin itu sendiri akan mengabaikan kesan sebenarnya terhadap portfolio.
Masalah yang lebih penting ialah bagaimana volatilitas ini berinteraksi dengan aset-aset yang sudah dimiliki oleh pelabur. BlackRock masih memandang faktor risiko dan pulangan bitcoin sebagai berbeza secara esensial daripada aset tradisional: jumlah tetap, terdesentralisasi, dan tidak dikaitkan dengan penerbit kedaulatan mana pun. Ini tidak menghalangnya turun bersama aset berisiko semasa fasa pelonggaran utang, tetapi kajian menunjukkan bahawa korelasi tinggi tersebut lebih bersifat sementara, bukan struktur kekal.
Oleh itu, posisi kecil tidak akan memindahkan "volatilitas tunggal" Bitcoin secara satu-ke-satu ke dalam portofolio. Yang perlu dihitung sebenarnya ialah: seberapa banyak pulangan yang telah diperoleh secara historik sebagai ganti peningkatan risiko marginal ini. Walaupun termasuk penarikan besar terkini, perhitungan ini masih menguntungkan pada posisi 1% dan 2%.
Kekerapan 1%—2% ini bukan yang pertama kali muncul. BlackRock sebelum ini, dari segi sumbangan risiko, berpendapat bahawa julat ini relatif munasabah untuk pelabur yang bersedia dan mampu menanggung risiko bitcoin. Pada timbangan ini, sumbangan bitcoin terhadap risiko keseluruhan portofolio kira-kira sepadan dengan satu saham teknologi besar dalam portofolio tradisional 60/40. Melebihi 2%, sumbangan terhadap risiko keseluruhan akan meningkat secara tidak seimbang.
Laporan baharu mengira semula dari sudut yang berlawanan: bukan bertanya berapa banyak risiko yang disumbangkan oleh Bitcoin, tetapi bertanya apa yang telah diperoleh pelabur sepanjang sejarah apabila mereka mengambil risiko tambahan ini. Sharpe ratio portofolio tradisional ialah 0.81, meningkat kepada 0.90 apabila ditambah 1% Bitcoin, dan kepada 0.96 apabila ditambah 2%, menunjukkan bahawa pulangan tambahan secara historik cukup untuk menutupi volatilitas tambahan pada tahap portofolio.
BlackRock tidak menulis 1% atau 2% sebagai "posisi optimal". Paparan yang sesuai bergantung kepada keperluan likuiditi, tempoh pelaburan, sekatan tatacara, dan keupayaan menanggung risiko. Yang sebenarnya diberikan oleh laporan ini ialah kerangka perbincangan yang lebih ketat: masalah posisi boleh dinilai berdasarkan risiko marjinal, korelasi, penarikan semula, dan kecekapan portofolio, tanpa perlu terperangkap dalam perdebatan binari sama ada "Bitcoin itu terlalu volatil dan patutkah disentuh".
Di sisi permintaan, BlackRock sendiri juga telah menguji pasaran. Percayaan Bitcoin iShares, IBIT, dilancarkan pada Januari 2024, dan dalam masa kurang dari setahun, asetnya melebihi USD50 bilion, dianggap oleh BlackRock sebagai pelancaran ETF terbesar dalam sejarah, dengan kelajuan kira-kira lima kali ganda berbanding rekod sebelumnya. Selepas itu, IBIT digambarkan sebagai ETP bitcoin terbesar dan paling aktif secara global, serta menjadi ETF dengan pendapatan tertinggi BlackRock pada tahun 2025—walaupun lini produk global syarikat melebihi 1,000 produk.
Pemegang ETF bitcoin spot AS juga terkonsentrasi. Menurut pelacakan Bitcoin For Corporations, ETF bitcoin spot AS secara keseluruhan memegang sekitar 1,25 juta BTC, mendekati 6% daripada jumlah pasokan tetap 21 juta. IBIT sahaja memegang sekitar 775,000 BTC, mewakili lebih daripada enam puluh peratus pemegangan bitcoin dalam ETF spot AS.
Ini tidak bermaksud bahawa penyelidikan boleh dipisahkan daripada konteks perniagaan: IBIT menjadi semakin penting kepada BlackRock. Tetapi ini juga bermaksud bahawa “penyemula semula” ini berlaku selepas institusi telah memegang eksposur bitcoin dalam jumlah besar selama lebih daripada dua tahun, melalui broker, penasihat, dan saluran institusi yang sudah dikenali, melewati kenaikan dan penurunan tajam. Pertumbuhan berterusan IBIT menunjukkan bahawa permintaan tidak berhenti pada jendela penerbitan.
Masa pelaporan laporan itu sendiri juga membawa maklumat. Bitcoin bukan dinilai semula pada paras tertinggi sejarah, tetapi selepas penurunan sekitar 50% dari puncak Oktober 2025. BlackRock mengaitkan pergerakan ini dengan penyelesaian posisi ber杠杆, perlambatan aliran dana ETP, dan penurunan permintaan perusahaan untuk mengumpul bitcoin, dengan kesimpulan bahawa ini adalah penyesuaian posisi, bukan kegagalan logik pelaburan.
Pemulihan semula sepatutnya begitu. Satu naratif pelaburan tidak seharusnya hidup berdasarkan perasaan, tetapi harus tetap kukuh apabila persekitaran berubah. Bagi bitcoin, anggapan-anggapan ini melampaui pulangan sejarah: ia dirancang untuk jarang, boleh diperdagangkan secara global, tidak bergantung pada penerbit berdaulat, dan berbeza daripada struktur liabiliti yang mendominasi portfolio tradisional. BlackRock percaya bahawa kelestarian fiskal, kestabilan mata wang, dan risiko geopolitik mungkin semakin berkaitan dengan penggunaan jangka panjang bitcoin.
Ujian kombinasi tidak membuktikan pulangan sepuluh tahun ke depan, dan kejayaan IBIT juga tidak menentukan “berapa banyak yang perlu dialokasikan”. Dua perkara ini bersama-sama menunjukkan bahawa perbincangan institusi telah bergerak maju dengan ketara. Bitcoin tidak lagi hanya dianggap sebagai “aset alternatif yang boleh dibeli atau tidak dibeli oleh institusi”, tetapi semakin kerap dinilai dengan disiplin yang sama seperti aset lain: posisi, sumbangan risiko, korelasi, likuiditi, penarikan balik, dan pulangan dijangka.
Bagi pengurusan syarikat, mungkin inilah kesimpulan paling berharga yang perlu dibawa ke dewan pengarah. Yang perlu diputuskan bukanlah sama ada bitcoin berfluktuasi atau tidak—hal ini sudah diketahui sejak awal; juga tidak perlu menjadikan konfigurasi syarikat sebagai strategi terpusat yang mengikat struktur modal kepada bitcoin. Masih terdapat ruang yang luas antara eksposur sifar dan “neraca bitcoin”.
Kerangka BlackRock adalah: kedudukan yang relatif kecil mampu menulis semula ciri pulangan sejarah portofolio tradisional secara ketara, tanpa meningkatkan risiko portofolio secara proporsional. Dalam tempoh kajian, kedudukan 2% menghasilkan pulangan tahunan tambahan sebanyak kira-kira 190 basis point, dengan volatilitas tahunan portofolio hanya meningkat sebanyak kira-kira 50 basis point. Kedudukan tidak besar, kesannya besar.
Bagi pengambil keputusan syarikat, fokus bukanlah meniru nombor BlackRock, tetapi mengikuti disiplin yang sama: menentukan tujuan konfigurasi, menetapkan sumbangan risiko yang boleh diterima, menetapkan keperluan likuiditi dan tata kelola, menyesuaikan posisi berdasarkan ini, dan semak semula andaian secara berkala.
Ini jauh lebih matang daripada “Adakah syarikat sepatutnya membeli Bitcoin?” Seiring Bitcoin semakin mendalam masuk ke dalam portofolio institusi dan infrastruktur kewangan, beban analisis sedang berpindah. C-suite semakin perlu menjawab bukan sama ada Bitcoin patut dimasukkan ke dalam perbincangan, tetapi: Dalam konteks sasaran, batasan, dan kos modal syarikat kami, posisi seperti apa—jika ada—yang boleh dipertahankan.
BlackRock telah mengambil semula isu ini selepas satu kitaran penuh dan penarikan balik sekitar 50%. Matematik portfolio sejarah masih memberikan jawapan: dalam skala yang terkawal, bitcoin boleh memperbaiki persamaan. Inilah kesimpulan yang perlu dibawa ke ruang mesyuarat.