Anchorage Digital mengatakan strategi covered-call yang ditutupi bitcoin boleh menghasilkan hasil sintetik untuk pemegang BTC, tetapi hanya apabila dikelola dengan disiplin ketat. Penelitian baharu syarikat itu memperingatkan bahawa menjual keuntungan atas bitcoin boleh meredakan penurunan di pasaran yang lemah, namun menghentikan keuntungan dengan tajam apabila BTC memasuki salah satu fasa pasaran bull yang ganas.
Analisis, yang ditulis oleh Ketua Penyelidikan Anchorage Digital, David Lawant, mengkaji penulisan call tertutup sistemik terhadap bitcoin menggunakan simulasi jamanan di seluruh permukaan kemeruapan tersirat Deribit. Anchorage mengatakan kajian ini merangkumi lebih daripada 37,000 ujian belakang individu di setiap titik masuk yang mungkin dalam set data Oktober 2021 hingga April 2026, menjadikannya salah satu usaha yang paling terperinci untuk mentakrifkan di mana pendapatan pilihan BTC berkesan dan di mana ia gagal.
Anchorage Menguji Strategi Hasil Bitcoin
Anchorage berhujah bahawa pilihan bitcoin telah berpindah dari segmen derivatif terhad kepada pasaran yang relevan secara institusional. Kepentingan terbuka pilihan BTC nominal telah meningkat kira-kira sepuluh kali ganda dalam lima tahun terakhir, sementara meningkat di atas $100 bilion pada akhir 2025 sebelum menetap sekitar $60 bilion dalam kajian tersebut. Tahap itu, seperti dinyatakan dalam kertas kerja itu, berada di atas kepentingan terbuka seluruh pasaran niaga hadapan BTC.
Opsyen IBIT juga telah mengubah struktur pasaran. Dilancarkan pada akhir 2024, ia telah tumbuh dengan cukup pesat sehingga mampu menyaingi Deribit sebagai tempat utama untuk jumlah terbuka dan aktiviti perdagangan opsyen BTC. Bagi Anchorage, ini bermakna pasaran yang dinilai oleh institusi hari ini lebih mendalam, lebih boleh diakses, dan berbeza secara material daripada pasaran yang wujud 18 bulan sebelumnya.
Penyelidikan ini berfokus pada premium risiko kemeruapan bitcoin. Anchorage membandingkan kemeruapan tersirat call 25-delta dengan kemeruapan naik yang benar-benar berlaku dalam 21 hari perdagangan seterusnya untuk BTC, SPY dan QQQ. Premium risiko kemeruapan naik BTC, menurut kertas kerja ini, puratanya kira-kira dua hingga tiga kali ganda apa yang dihasilkan oleh tolok ekuiti, dengan jurang tersebut berterusan sepanjang sebahagian besar tempoh selepas 2024.
Premium itu adalah daya tarik. Call yang ditutup membolehkan pemegang BTC mengumpul pendapatan pilihan sambil mengekalkan eksposur terhadap aset asas sehingga ke harga latihan yang ditentukan. Kosnya juga sama pentingnya: jika Bitcoin naik melebihi harga latihan, partisipasi ke atas keuntungan dibatasi. Anchorage menggambarkan ini sebagai ketegangan utama dalam strategi, bukan catatan kaki. Strategi call yang ditutup dengan delta 20, tempoh 30 hari berprestasi baik dalam jendela 12 bulan terbaru yang diuji.
Dari 30 April 2025 hingga 30 April 2026, ia menghasilkan hasil bersih 5.5% pada kedudukan BTC asas sementara BTC spot jatuh 19.4%. Dalam simulasi Anchorage, tambahan itu mengimbangi hampir sepertiga penurunan BTC. Kemeruapan tahunan portofolio campuran juga turun dari 40.6% kepada 35.0%, manakala penurunan maksimum membaik dari 49.7% kepada 44.5%.
Tetapi hasil penuh siklus jauh kurang memuaskan. Apabila strategi tanpa penyaringan yang sama diperluaskan ke seluruh tempoh Oktober 2021 hingga April 2026, ia menghasilkan pulangan negatif sebanyak 0.5%, atau minus 0.1% yang diannualkan. Ini berlaku walaupun nisbah menang/kalah yang menguntungkan sebanyak 4.38 kepada 1, dengan 57 perdagangan menang berbanding 13 perdagangan kalah.
Anchorage menggambarkan masalah ini sebagai “mengutip sen di hadapan kereta penggilap.” Kereta penggilap ialah kecenderungan bitcoin untuk mengadakan kenaikan berterusan dan autokorelasi. Semasa puncak kitaran akhir 2021, pergerakan 2023–2024 dari kira-kira $16,000 kepada lebih daripada $70,000, dan pasaran bull 2025 yang sebentar mendorong BTC melebihi $100,000, panggilan pendek berulang kali dilampaui semasa spot bergerak melalui harga strike.
Itu sebabnya kertas itu berhujah bahawa penulisan covered-call adalah strategi pengurusan aktif, bukan penutup hasil pasif. Versi tanpa penyaringan menjual call tanpa mempertimbangkan regime. Versi berdisiplin menunggu keadaan yang lebih baik.
Anchorage menguji satu penapis yang memerlukan trend BTC tidak menjadi sangat bullish, berdasarkan susunan purata bergerak 10-hari, 30-hari dan 50-hari, serta memerlukan kemeruapan tersirat berada di atas purata bergerak 90-hari. Semasa keluar, model tersebut menggunakan ambang keuntungan 75%, stop-loss delta dan bungkusan dua hari sebelum jatuh tempo untuk mengurangkan risiko gama.
Keputusan berubah secara signifikan. Dengan filter regime ringkas dan kemeruapan tersirat itu, sumbangan call yang ditutupi meningkat kepada 23.7% sepanjang keseluruhan tempoh, atau 5.2% dihitung setahun. Sharpe portofolio campuran meningkat dari 0.20 kepada 0.30, tetapi strategi ini berada di pasaran hanya 44% daripada masa.
Kerja parameter Anchorage juga menyempitkan julat yang munasabah. Delta di bawah 10 adalah konsisten tetapi terlalu nipis untuk banyak mandat institusi. Di atas delta 25, eksposur arah mengalahkan strategi semasa pasaran bull BTC. Masa tamat tempoh tujuh hari dan 14 hari mengalami kelemahan struktural kerana kemeruapan intraday BTC mencipta peristiwa stop-loss sebelum peluruhan teta cukup berkesan. Kertas ini mengenal pasti koridor yang produktif sebagai call delta 10 hingga 25 dengan masa tamat tempoh sekurang-kurangnya 21 hari.
Bukti paling kuat datang dari analisis jendela bergulir. Pada jangka masa satu tahun, kadar hasil positif di sepanjang koridor produktif berkisar antara kira-kira 55% hingga 85%, menunjukkan sensitiviti rezim yang bermakna. Pada jangka masa tiga tahun, sebelas daripada dua belas konfigurasi menghasilkan hasil positif dalam sekurang-kurangnya 91% jendela bergulir, dengan lima mencapai 100%. Hasil tahunan median berkumpul antara 4% dan 6%.
Bagi pelabur BTC, pelajaran utamanya bukanlah bahawa covered calls rosak. Ia adalah bahawa strategi ini sangat bergantung kepada laluan pasaran. Dalam pasaran yang perlahan atau turun, ia boleh menghasilkan pendapatan yang bermakna. Dalam regime kenaikan yang kuat, perdagangan yang sama boleh meninggalkan pemegang memerhatikan Bitcoin naik sementara keuntungan mereka sudah dijual.
Pada masa penerbitan, BTC diperdagangkan pada $73,113.
