Sebulan yang lalu, salah satu persepsi paling popular di pasaran ialah “AI naratif telah berakhir”.
Alasannya terdengar masuk akal: valuasi saham cip terlalu tinggi, perbelanjaan modal oleh raksasa teknologi semakin menyerupai lubang tanpa dasar, pendapatan belum sepenuhnya menyusul, sedangkan arus kas sudah habis dimakan oleh pusat data, GPU, dan fasilitas listrik. Selepas penyesuaian tajam aset AI pada bulan Julai, ramai bahkan mulai membandingkan gelombang ini dengan gelembung internet.
Tetapi pasaran segera memberikan jawapan lain.
Pada 4 Ogos, waktu tempatan, Dow Jones naik 1.7% kepada 54,085 titik, S&P 500 naik 1.8% kepada 7,736 titik, kedua-duanya mencatat rekod penutupan baru. Nasdaq melonjak 2.6%, indeks semikonduktor Philadelphia naik lebih 6%. Nasdaq mengalami pemulihan kumulatif mendekati 9% dalam empat sesi perdagangan. Palantir memimpin sektor AI, melonjak 29.5% dalam sehari—CEO Alex Karp menyebutnya sebagai kuartal yang “melampaui bayangan”, dengan pendapatan meningkat 93%. Modal kembali mengalir ke semikonduktor, penyimpanan, dan infrastruktur AI. Bahkan raksasa industri tradisional Caterpillar juga mendapat manfaat daripada lonjakan pesanan turbin pusat data, dengan pendapatan kuartalan pertama kali melepasi US$20 bilion, dan sahamnya naik 5.6%.
Penurunan harga minyak dan imbal hasil utang Amerika memang memberikan dorongan—minyak Brent jatuh 5.4% dalam sehari ke $79.25 per barel, dan imbal hasil utang 10 tahun turun dari 4.70% menjadi 4.63%—tetapi yang benar-benar memicu saham teknologi adalah sinyal yang sama dari beberapa laporan keuangan: investasi AI mahal, tetapi bukan tanpa imbalan.
Mengapakah pasaran tiba-tiba bersedia percaya kepada AI?
Bukan soal perbelanjaan modal berkurang. Sebaliknya, ia masih terus mempercepat.
Bank Amerika menganggarkan perbelanjaan modal oleh penyedia awan skala super besar mungkin melebihi US$860 bilion pada 2026 dan mendekati US$1.2 trilion pada 2027. Sebelum ini, kebimbangan terbesar pasaran ialah: adakah duit ini digunakan untuk memperluaskan pengeluaran secara buta?
Jawapan kali ini dalam musim laporan keuntungan ialah, sekurang-kurangnya sebahagian daripada pelaburan telah beralih menjadi pesanan, pendapatan, dan keuntungan.
Amazon adalah contoh paling jelas.
Pendapatan AWS pada kuartal kedua meningkat 37% secara tahunan menjadi US$42.2 bilion, mencatatkan kadar pertumbuhan tercepat dalam 18 kuartal; keuntungan operasi AWS meningkat 64% menjadi US$16.6 bilion. Amazon juga mengungkapkan, pendapatan tahunan dari bisnis AI dan chip buatan sendiri masing-masing telah melebihi US$25 bilion.
Dengan kata lain, ia bukanlah membina pusat data terlebih dahulu, kemudian menunggu pelanggan secara perlahan-lahan, tetapi memperluas pengeluaran sambil didorong oleh permintaan sebenar.
Microsoft juga memperkuat logik ini.
Pendapatan Azure meningkat 43% secara tahunan, jauh melebihi julat panduan 39%-40%. Pendapatan tahunan tahunan sepanjang tahun pertama kali melewati US$100 bilion. Pendapatan kuartalan bahagian awan pintar ialah US$39.3 bilion, meningkat 32% secara tahunan. Kewajipan pelaksanaan yang tinggal dalam perniagaan (RPO) berada pada US$678 bilion, meningkat 84% secara tahunan.
Ini seolah-olah memberitahu pasaran: pelanggan tidak hanya menguji AI, tetapi juga telah menandatangani banyak kontrak masa depan.
Google Cloud pula menunjukkan kadar pertumbuhan yang paling menakjubkan.
Pendapatan Google Cloud pada suku ketiga ialah US$24.768 bilion, meningkat 82% secara tahunan, jauh melebihi jangkaan pasaran sebanyak US$22.46 bilion. Keuntungan operasi ialah US$8.8 bilion, meningkat 212% secara tahunan. Pesanan tertunda awan mencapai US$514 bilion. Pangsa pasaran awan global meningkat kepada 15%, mencatatkan rekod tertinggi.
Dalam dua tahun terakhir, Wall Street terus bertanya soal yang sama: Kapan ribuan miliar dolar yang diinvestasikan oleh raksasa teknologi akan mulai menghasilkan keuntungan?
Amazon dan Microsoft tidak menjawab soal ini sepenuhnya, tetapi sekurang-kurangnya telah menyerahkan jawaban part1: AI sedang mendorong pendapatan awan, cip, dan perisian perusahaan, bukan lagi hanya cerita besar di acara pelancaran.
Goldman Sachs memperkirakan bahawa syarikat infrastruktur AI menyumbang sekitar sepertiga pertumbuhan keuntungan S&P 500 pada suku kedua, dan pada separuh pertama tahun 2026 dan tahun 2027, nisbah ini mungkin melebihi separuh. Keuntungan syarikat-syarikat dalam indeks S&P 500 meningkat sebanyak kira-kira 26% secara tahunan (setelah menolak keuntungan pelaburan satu kali), dan mencapai 45% jika termasuk keuntungan tersebut, iaitu kadar pertumbuhan tercepat sejak 2021.
Dalam gelombang kenaikan ini, saham penyimpanan seperti SK Hynix, Micron, dan SanDisk berprestasi lebih baik daripada banyak pemimpin AI tradisional.
Pada 4 Ogos, SanDisk melonjak 8% kepada $1,393, Micron naik 6% kepada $880, dan SK Hynix naik 4% kepada $148. Indeks Semikonduktor Philadelphia naik lebih daripada 6%, dengan saham penyimpanan memimpin keseluruhan pasaran.
Katalis langsung ialah SanDisk dan SK Hynix telah mengumumkan standard industri High Bandwidth Flash (HBF) pertama—memperkenalkan NAND flash berkelajuan tinggi ke dalam lapisan penyimpanan AI melalui standard terbuka, yang berpotensi memperluas pasaran yang boleh dituju oleh pembekal flash secara besar-besaran. Sementara itu, pendapatan pusat data SanDisk meningkat sebanyak 645% secara tahun ke tahun, dan pendapatan pusat data Micron meningkat 346%.
Ini menunjukkan bahawa dana sedang berdagang pada longkang seterusnya dalam infrastruktur AI.
Melatih dan menjalankan model besar tidak hanya memerlukan GPU. Pelayan juga memerlukan HBM, DRAM, storan flash perniagaan, rangkaian berkelajuan tinggi, dan tenaga yang banyak. Sebelum ini, pasaran terutama memperhatikan NVIDIA, tetapi kini mula sedar bahawa keseluruhan rantaian bekalan pusat data berpotensi mendapat manfaat.
Wall Street sedang meningkatkan harga sasaran saham penyimpanan secara agresif. RBC Capital memberikan penilaian "Lebih Baik Daripada Pasaran" kepada SK Hynix, dengan harga sasaran US$200, dengan ramalan bahawa kitaran kenaikan memori akan berterusan hingga 2027. Stifel memberikan harga sasaran US$240, menyatakan bahawa DRAM "sangat penting" untuk peranti AI. William Blair menunjukkan bahawa kekurangan bekalan telah menyebabkan harga memori AI meningkat sebanyak tiga kali ganda.
Semakin banyak penyedia awan meningkatkan perbelanjaan modal, lingkup "penjual cangkul" juga meluas: dari GPU ke penyimpanan, rangkaian, penyejukan, tenaga, dan peralatan kejuruteraan.
Ini juga merupakan perbezaan antara kenaikan kali ini dengan pantulan semula yang biasa. Dana bukan sahaja mengisi semula satu atau dua pemimpin, tetapi sedang membeli semula keseluruhan rantai industri infrastruktur AI.
Tetapi masalah "membakar wang" belum diselesaikan
Selain optimisme, tekanan dalam akaun masih nyata.
Menurut ramalan Bank of America, arus kas bebas keseluruhan pengendali pusat data berskala super besar dijangka negatif tahun ini.
Arus tunai bebas Amazon dalam 12 bulan terakhir telah berubah menjadi negatif $7.6 bilion; Meta mengeluarkan perbelanjaan modal sebanyak kira-kira $31.1 bilion pada suku kedua, dan akhirnya hanya meninggalkan arus tunai bebas sebanyak $784 juta.
JPMorgan Asset Management menganggarkan bahawa perbelanjaan modal AI sebagai peratusan arus kas operasi pengeluar awan berskala besar telah meningkat dari 33% pada 2023 kepada sekitar 93% pada 2026.
Ini bermakna, model aset ringan “pertumbuhan tinggi, keuntungan tinggi, arus tunai tinggi” yang sebelumnya dimiliki oleh raksasa teknologi sedang berubah.
Mereka semakin menyerupai syarikat infrastruktur: perlu terus-menerus membina pusat data, membeli cip, menandatangani kontrak tenaga, serta menanggung kos penyusutan, pembiayaan, dan penggantian peralatan.
Jika kadar pertumbuhan pendapatan awan sedikit melambat, atau kadar faedah naik semula, pasaran akan kembali bertanya: berapa lamakah pusat data ini akan pulang modal?
Pantulan atau songsangan?
Terdapat perbezaan yang jelas di Wall Street mengenai sifat kenaikan ini.
Pihak yang berpendapat harga akan naik percaya bahawa keuntungan sedang mengesahkan keberterusan naratif AI. Ketua strategis Goldman Sachs, Ben Snider, menyatakan bahawa keuntungan korporat masih sangat kuat, “selagi keuntungan tidak bermula memburuk, pasaran bull keseluruhan akan terus berdasarkan pertumbuhan keuntungan korporat, bukan semata-mata spekulasi.”
Pandangan Bank of America lebih berani—walaupun mengakui arus tunai bebas akan merosot tajam, ia percaya bahawa "permintaan yang melonjak melebihi kapasiti yang sedang dibina", dan menganggap arus tunai bebas tahunan akan jauh melebihi purata sejarah selepas infrastruktur AI sepenuhnya dioperasikan. Strategis UBS, Keith Parker, pula menganggap penyesuaian Julai sebagai "penyeimbangan sihat dalam pasaran beruang", di mana dana sedang beralih daripada perdagangan AI yang sangat terkonsentrasi kepada sektor yang lebih luas.
Pihak bear memberi amaran terhadap risiko penilaian dan FOMO. Profesor Universiti New York, Aswath Damodaran, secara terus terang menyatakan bahawa kenaikan kali ini “terutamanya didorong oleh FOMO, bukan asas”, dan memperingatkan bahawa “puncak AI mungkin telah dicapai beberapa bulan yang lalu”, dengan bahaya tidak berada di Mag 7, tetapi di syarikat AI yang lebih kecil—ia tidak mempunyai bantuan kewangan untuk menghadapi penurunan.
Penyelidikan sendiri oleh Bank of America juga mengungkap sikap bertentangan pasaran: 82% pelabur yang disurvei memandang semikonduktor sebagai transaksi paling sesak di pasaran—kesesakan itu sendiri bukan masalah, tetapi apabila jangkaan berbalik, risiko kepanikan tidak boleh diabaikan.
Untuk menentukan sama ada pergerakan ini boleh berubah daripada pantulan kepada songsangan, perhatikan tiga isyarat.
Pertama, adakah perniagaan awan mampu mengekalkan pertumbuhan tinggi selama beberapa kuartal berturut-turut; kedua, adakah pesanan tertunda yang besar mampu ditukarkan kepada pendapatan dengan lancar; ketiga, dan yang paling penting, adakah arus tunai bebas mampu berhenti menurun?
Sekarang, dua isyarat pertama telah muncul, tetapi yang ketiga belum.
Jadi, naratif AI belum berakhir, hanya sahaja ia telah bertukar kepada soalan yang lebih ketat.
Dulu pasaran bersedia membayar untuk "potensi besar di masa depan"; sekarang pasaran meminta syarikat membuktikan, "sudah mendapat keuntungan hari ini", pembalikan sejati belum berlaku, ia memerlukan pendapatan, keuntungan, dan arus tunai untuk membuktikan satu perkara: pulangan perniagaan daripada pengeluaran besar-besaran ini sedang mengejar laju pembinaannya.
Penulis: Biskut Beruang
Twitter：https://twitter.com/BitpushNewsCN
Kumpulan perbincangan TG BitPush: https://t.me/BitPushCommunity
Langgan BitPush di TG: https://t.me/bitpush