Penulis：Connor King, pendiri Novora
Dikompilasi oleh Hu Tao, ChainCatcher
Bulan lepas, kami telah mengeluarkan laporan kami “Adakah Hubungan Pelabur Penting dalam Bidang Kripto?” Ini adalah laporan susulan. Kami memperluaskan set data 53 protokol asal kepada lebih 150 protokol, yang merangkumi semua laluan utama: DEX, pinjaman, kontrak berterusan, staking cair, L1, L2, jambatan, DePIN, AI, mata wang stabil, infrastruktur, dan token CEX. Nilai pasaran sepenuhnya tersebar (FDV) protokol berkisar antara $40 juta hingga $45 bilion.
Kami memeriksa 15 indikator binari dan boleh disahkan untuk setiap protokol: Adakah protokol tersebut mengungkapkan maklumat ini? Ya/Tidak. Setiap titik data telah disahkan melalui sumber awam: Artemis, Tokenterminal, Blockworks, Dune, DefiLlama.
Kami telah mengesan keadaan berikut:
Peratusan penawar pasaran yang mengungkapkan syarat-syarat penawar pasaran adalah kurang daripada 1%.
50 protokol. Jumlah volume harian mencapai puluhan miliar dolar AS. Tetapi hanya satu protokol yang mengumumkan secara terbuka maklumat mengenai pengaturan pembuat pasaran.
Penyedia likuiditi menetapkan syarat perdagangan token. Perjanjian ini biasanya termasuk pinjaman token, struktur pilihan, dan insentif prestasi, yang semuanya secara langsung mempengaruhi penemuan harga. Di pasaran tradisional, perjanjian penting semacam ini akan diumumkan. Namun, di pasaran kripto, setiap peserta pasaran berdagang dalam keadaan ketidakterbukaan maklumat.
Meteora adalah satu-satunya protokol yang mengungkapkan maklumat pengaturan pembuat pasaran melalui laporan tahunan pemegang token 2025nya. Hanya satu daripada lebih 150 protokol.
Ini adalah jurang transparansi yang paling berkesan dalam industri ini.
91% syarikat memiliki data pendapatan. 3% syarikat memiliki pusat hubungan pelabur.
Dalam audit ini, hampir semua protokol menyediakan data pendapatan secara terbuka melalui platform pihak ketiga atau papan data mereka sendiri. Data asal tersedia.
Tetapi hanya 3% daripada syarikat yang telah membina pusat hubungan pelabur khas untuk mengintegrasikan data ini ke dalam pengalaman yang ditujukan kepada pelabur. Protokol pengecualian termasuk Meteora, Jito, Jupiter, Raydium, dan MetaDAO. Semua protokol lain menyebarkan maklumat di blog, forum tata cara, thread X, dan platform pihak ketiga. Tiada pengalaman pelabur institusi yang terpusat. Kesenjangan bukan terletak pada ketersediaan data, tetapi pada infrastruktur komunikasi.
9% telah menyerahkan Blockworks TTF
Rangka Transparansi Token Blockworks telah diserahkan kepada SEC Amerika Syarikat pada Jun 2025, yang merangkumi 18 piawaian pengungkapan meliputi bekalan, agihan, kewangan dan struktur pasaran, disokong oleh Pantera, L1D dan Theia. Dari lebih 150 protokol yang ditinjau, hanya 13 yang telah menyerahkan rangka ini: Jito, Jupiter, Raydium, Morpho, Aerodrome, MetaDAO, Maple, dYdX, Euler, Marinade, EtherFi, Gains Network dan Meteora.
Ini merupakan kemajuan nyata berbanding penghantaran sifar. Namun, kadar penghantaran turun dari 25% apabila terdapat 53 protokol awal kepada 9% apabila melebihi 150. Set data asal cenderung kepada protokol DeFi yang awal mengambil TTF. Selepas memperluaskan sampel, keadaan menjadi lebih jelas: majoriti protokol pasaran tidak memilih untuk menyertai. Tiada protokol L1, tiada protokol L2, tiada protokol infrastruktur telah menghantar kerangka ini. Kerangka ini sudah wujud, lebih banyak protokol sepatutnya menggunakannya.
38% mempunyai penangkapan nilai yang aktif, 62% tidak mengembalikan apa-apa
Kami mendefinisikan "penangkapan nilai aktif" secara luas: Adakah protokol tersebut memiliki sekurang-kurangnya satu mekanisme yang berjalan untuk mengarahkan nilai ekonomi secara langsung kepada pemegang token (kecuali hak tata kelola)? Dari lebih 150 protokol, kami mengenal enam pola berbeza:
- Pembahagian caj terus (JUP, DYDX, GMX)
- Repurchase and burn (HYPE, RAY, MET)
- Perkongsian pendapatan staking (PENDLE, AAVE, ETHFI)
- Pembelian semula bersyarat (LDO)
- Pengagihan kitaran model ve (AERO)
- Hanya tata tertib, tanpa hak ekonomi (MORPHO, LINK, ARB)
62% daripada protokol termasuk kategori terakhir—token yang hanya memberi hak tadbir tanpa sebarang penangkapan nilai, termasuk beberapa projek dengan kapitalisasi pasaran terbesar dalam industri ini. Perbezaan antara segmen jelas: 62% protokol kontrak berterusan mempunyai penangkapan nilai aktif, manakala hanya 12% token L1/L2. Segmen kontrak berterusan menganggap keselarasan kepentingan pemegang token sebagai keunggulan kompetitif, manakala persatuan L1 belum mencapai perkara ini. Analisis mendalam mengenai model mana yang benar-benar berkesan akan dikeluarkan minggu depan.
Lapisan data telah dibina, lapisan komunikasi belum dibina
Kami telah memeriksa lima platform pihak ketiga utama: Token Terminal, Dune Analytics, Artemis, DefiLlama, dan Blockworks Research. Empat platform pertama masing-masing mencakup 85-95% set data. 72% protokol muncul di empat atau lebih platform. Setiap protokol dalam audit muncul setidaknya di satu platform. Infrastruktur data asli untuk analisis institusi pada dasarnya telah dibangun. Yang hilang adalah lapisan interpretasi, pengemasan, dan komunikasi untuk mengubah data menjadi narasi yang dapat diinvestasikan.
Penuh pengungkapan untuk 150+ protokol adalah seperti berikut:
<1% —— Penyataan syarat pembuat pasaran
3% —— Pusat IR Khas
3% —— Menyediakan ringkasan satu muka surat
5% —— Saluran Pelabur Khas
7% —— Terbitkan indikator token tunggal
8% —— Laporan pemegang token
9% —— Hantar TTF
15% —— Pendedahkan maklumat pelancaran bursa
18% —— Kemas kini kuartalan
35% —— Perincian pendapatan mengikut kategori
38% —— Penangkapan Nilai Aktif
88% —— Pengungkapan jumlah beredar
91% —— Data pendapatan boleh diperoleh
What does this mean?
Argumen dalam Adakah Hubungan Pelabur penting dalam bidang kripto? masih berkuasa. Setelah sampel diperbesar kepada 150+, data menjadi lebih mengkhawatirkan. Protokol kripto tidak menyembunyikan asas fundamental mereka, mereka hanya gagal menyajikan asas tersebut. Input asas analisis sudah tersedia di platform on-chain dan pihak ketiga, tetapi lapisan "terjemahan" dan infrastruktur IR untuk mengubah data menjadi keyakinan institusi hampir tidak wujud. Hanya 3% yang mempunyai pusat IR, <1% mengungkap syarat peniaga pasaran, dan 91% pasaran belum mengambil kerangka pengungkapan standardisasi tunggal yang tersedia.
Peluang protokol sangat jelas: kos membina infrastruktur IR adalah tidak signifikan berbanding dengan keuntungan pasaran modal. Protokol yang berinvestasi sekarang akan menjadi yang pertama mendapat kepercayaan daripada pemberi konfigurasi institusi. Laporan interaktif penuh yang merangkumi lebih 150 protokol kini telah dilancarkan:
http://novora.co/research/ir-transparency-2026.html
Minggu depan, kami akan menerbitkan laporan perbandingan dalam siri ini: “Model Penangkapan Nilai Token Manakah yang Berkesan?” Laporan ini akan menguraikan secara terperinci enam mekanisme penangkapan nilai token yang kami kenal pasti, prestasi empirikal mereka, serta implikasi terhadap pengelasan token dan pengambilan oleh institusi.