オイルは数週間にわたり上昇を続けてきたが、米10年物金利は下落している。 ウォッシュ氏は先週のFRB会合でも同じ点を指摘した。今年の大部分の期間、オイルと市場金利は同じ方向に動いていたが、10月上旬以降、両者は分岐し始めた。 これは通常の動きではない。オイルは輸送や農業、工場、そして人々が毎日購入する商品まで、ほぼすべての分野に影響を与える。オイル価格が上昇するとコストが上昇し、企業はその一部を価格に転嫁し、インフレ期待が高まる。その結果、投資家は10年間の貸出に対して、自分の資金の購買力を維持するためにより高い利回りを求める。したがって、オイルと金利が同時に上昇することは驚くべきことではない。 しかし、金利はインフレだけを反映するわけではない。成長の方向性、FRBの次なる動向、そして政府がどれだけ借入を必要としているかも反映している。 ここが興味深い点だ。10年物金利は10月上旬に5.3％を超えたが、月末には再び5％を下回った。その間、オイル価格は下落せず、燃料価格は高止まりした。 では、インフレの見通しが改善されていない中で、なぜ投資家はより低い利回りを受け入れているのか？ 私の解釈では、市場はインフレよりも成長への懸念を強め始めている。高価なオイルは価格を押し上げるだけでなく、家計の支出能力を圧迫し、企業のマージンを縮小する。同じ動きがインフレを引き上げながら経済の減速をもたらす可能性があり、現在の債券市場は後者の側面を価格に反映させている。 これはFRBを難しい立場に置く。経済が減速している一方でインフレが低下しているならば、対応は簡単だ。しかし、エネルギー価格が依然として高い状況で12月にさらに利上げすれば、債券市場がすでに織り込んでいる減速をさらに深めることになり、利上げを控えればインフレが定着するリスクがある。 先週の会合のメッセージはインフレだけではなかった。ウォッシュ氏は、一部の企業や家計にとって信用の取得が難しくなっていること、そして金融政策が働き始めていることを指摘した。彼は金融条件が引き締まっているとは明言しなかったし、経済が崩壊している兆候もない。しかし、金利引き上げの効果がついに現れ始めている可能性がある。 今週はさらにいくつかの要素が加わる。財務省の償還発表では、政府がどれだけ借入を行う予定かが明らかになる。これは金利にも影響するため重要だ。なぜなら、金利は投資家がどれだけの債券を受け入れなければならないかにも依存するからだ。火曜日の中間選挙は支出・税制・借入の見通しに変化をもたらす可能性がある。その後には雇用統計とインフレデータが控えている。 1か月前、10年物金利が5％を超えていたとき、私は「なぜ誰かが株式や金、Bitcoinを保有し続けているのか」と尋ねた。私の答えは、金利が高い状態で成長がどう動くかの方が、金利水準そのものよりも重要だということだった。 今や債券市場はその部分を価格に反映し始めている。金利の低下は通常リスク資産への圧力を和らげるが、成長の弱体化によって金利が下落している場合にはそうではない。