BitcoinはATHから53%下落したが、米国スポットETFの保有高はわずか11%の減少にとどまった。誰が売却していたのか？ 一方、CMEの資産運用会社のネットロングとレバレッジファンドのネットショートは、ベーシストレードのリターンが圧縮されたことでそれぞれ57%減少した。 @intangiblecoinsの調査は、これらの変化をBitcoinの機関所有構造の潜在的な変化と結びつけ、ベアマーケットは6月に終了した可能性があると主張している。 ベーシスリターンはATH直前の7.9%から現在の4.8%へ低下し、米国財務省短期債（T-bills）をわずかに上回る水準となった。プレミアムの縮小により、キャッシュアンドキャリー取引の魅力が低下した。 CMEのポジションは大幅に縮小： - 資産運用会社のネットロング：43.3K → 18.4K $BTC（-57%） - レバレッジファンドのネットショート：71.4K → 30.6K $BTC（-57%） - 先物未決合約高：2025年10月の高値からドルベースで51%減少 @galaxyhqは、レバレッジファンドのショート暴露の多くが単なるベアシグナルではなく、キャッシュアンドキャリー取引に起因していたと指摘している。 Bitcoinが6月の安値を付けた以降、米国スポットETFは約87,000 BTCを追加購入しており、広範な売却にもかかわらず需要が再び高まっていることを示唆している。 9つのマルチストラテジーおよびマクロファンドは、ETFへの露出を68K BTC相当分削減し、報告機関全体での純減少額48Kを上回った。 一方、ウェルスプラットフォームや主権投資家を含むその他の機関は合計で露出を増加させ、投資家間での所有権の移転が起きたことを示している。 このポジションのリセットにより、市場の需要構成が変化： - ベーシストレードに拘束されていた資本が減少 - サーモット需要への依存度が高まる 注目すべき主要サイン： - ETF保有高が上昇 → 持続的な需要を示唆 - スポット需要が強化され、先物未決合約高は低迷したまま - ETF保有高が122万BTC以下に低下 → Galaxyが定める無効化閾値 - ベーシスリターンが回復 → キャッシュアンドキャリー取引の再活性化の可能性 Bitcoinの次段階は、ベーシストレーダーが退出して残された供給を、方向性需要が吸収できるかどうかにかかっている。 アービトラージインセンティブが薄れる中でスポット買いが継続すれば、このリセットは建設的となる。そうでなければ、投機的ポジションの低下だけでは不十分である。