FTは最近、非常に複雑な金融構造を暴いた。 Googleは、1500億ドル以上のTPUをAnthropicに提供する計画であり、その背後には約2000億ドルの契約が絡んでいる。しかし、Anthropic自身は1500億ドルを出してチップを購入していない。 チップはGoogleからBroadcomに売却され、その後、専用に設立されたSPVに投入される。Apollo、Blackstoneその他の機関がSPVに融資し、SPVがハードウェアを購入してから、その計算能力をAnthropicに賃貸する。Googleは反対側でデータセンターの保証を提供している。 今年6月、最初の取引が実行された。 「Compute SPV」と呼ばれるスペシャル・プルポーズ・ベンチャーが350億ドルを調達し、約1GW、約100万個のTPUを購入した。この350億ドルは3段階の債務構造に分割されており、そのうち約300億ドルの優先債務はBroadcomがレジデュアル・バリュー・サポートを提供している。 意味は単純だ。 Anthropicが賃料を支払えなくなった場合、SPVはTPUを売却して債務を返済する。売却収益が不足した場合、Broadcomが差額を補填する。 この保証は極めて重要である。Anthropicは公的なクレジットレーティングを持っていないため、直接資金を貸し付けると資金調達コストが非常に高くなる。Broadcomが自らの信用を外部に適用することで、優先債務のリスクはBroadcomそのものに近づく。 そして、これは最初の取引にすぎない。 4月、GoogleはBroadcomにさらに3.5GWのTPUを提供することに合意し、最終的にはすべてAnthropicが使用する。その後、Broadcomの決算書には突然1281億ドルの調達コミットメントが追加され、そのうち552億ドルは2027会計年度に、729億ドルは2028会計年度に納品される。FTが入手した情報筋によると、このほとんどすべてがGoogleのTPUである。 現在、AI計算能力の販売はかつてBoeingやGEが飛行機を販売していた方式に似てきた。 メーカーが機器を販売し、金融機関が資産を購入し、航空会社が長期賃貸し、資産自体を担保として活用し、メーカーがレジデュアルバリューを保証する。これにより、数百億ドル規模のハードウェアはGoogleの貸借対照表にもAnthropicの貸借対照表にも載らないままになる。 しかし、TPUと飛行機には大きな違いがある。 5年前のボーイング機はまだ次の航空会社に売却できる可能性がある。しかし、特定のソフトウェアスタックのために設計された100万個のTPUが5年後にどれほどの価値を持つのか、現在誰にもわからない。 したがって、この2000億ドル規模の装置は結局、次の2つの事象に賭けている。 Claudeの収益が今後も上昇し続けるかどうか、そしてAIチップが初めて金融機関が信頼できる「レジデュアルバリュー」を持つことができるかどうか。 もし両方が成立すれば、計算能力は新たなインフラ資産となる。 もし成立しなければ、今日SPVの中に隠されたリスクは、契約を通じて段階的にGoogleとBroadcomの貸借対照表へと戻ってくることになる。