戦略についての真実：破綻ではなく、財務的困難 インターネットは、戦略が崩壊していると決めつけている。 Bitcoinは下落し、MSTRは大部分のプレミアムを失った。優先株は額面価格を下回って取引されている。したがって、主流の物語によれば、マイケル・セイラーは強制清算まで数日しか残されていないはずだ。 しかし、この結論は数字によって裏付けられていない。 戦略は現在、約641億ドルで取得した847,363 BTCを保有しており、1コインあたりの平均取得価格は75,651ドルである。Bitcoin価格が60,000ドル付近にある現在、これらの保有資産の価値は依然として約510億ドルにのぼる。 同社には、優先株配当と債務利子を支払うために用意された14億ドルの現金準備金もある。 一方で、戦略には約67億ドルの転換社債と約155億ドルの優先株の想定元本がある。 これらの数字は慎重な解釈を要する。 155億ドルの優先株は、155億ドルの従来の債務と同じではない。優先株主は清算時に普通株主より優先されるが、通常、優先株には特定の日付に全額を返済する固定満期日は存在しない。 戦略の転換社債も主に上位無担保債務である。Bitcoinは、BTCが特定の価格を超えたときに自動的に清算される巨大な証拠金口座内に保管されているわけではない。 847,363コインが一瞬で市場に放出される秘密のBitcoin価格など存在しない。 また、MSTRの株価が自動的に戦略を破綻状態にするような価格も存在しない。MSTRが20ドル、10ドル、あるいはそれ以下で取引されても、同社は継続的に事業を運営し続けることができる。株価は資本調達の効率性に影響を与えるが、資産が負債を上回っているかどうかを直接決定するものではない。 これはリスクがないということではない。 戦略のソフトウェア事業は、同社の長期的な流動性要件をカバーするのに十分なキャッシュフローを生み出していない。このモデルは、資本市場へのアクセス、米ドル準備金、追加の資金調達、あるいは最終的には一部のBitcoinを売却することに依存している。 これが本当の脆弱性である。 MSTRが過度に安値で取引されると、普通株の発行はますます希薄化を招く。優先証券が深く割引されたままなら、新たな優先資本の調達コストは高くなる。Bitcoinが数ヶ月ではなく数年間低迷し続けるなら、戦略は米ドル準備金を使用したり、買収を減らしたり、さらに株式を発行したり、BTC保有資産の一部を売却しなければならない可能性がある。 これは資金調達圧力を意味する。しかし、それは自動的に破綻を意味するわけではない。 およその危険レベルは、インターネット上で流布されている数字よりもはるかに低い。 Bitcoinが約24,000～25,000ドル付近になると、債務および優先権利を考慮した後、MSTR普通株主に残る経済的価値はゼロに近づく可能性がある。これは普通株式にとって壊滅的な結果だが、それでも企業が法的に破綻しているとは限らない。 実際の貸借対照表上の破綻—実現可能な資産が真の負債をカバーできなくなる状態—は、税金、営業資産、清算コスト、および将来の資金調達次第では、Bitcoinがさらに大幅に下落し、おそらく単数桁の数千ドルレベルまで落ち込む必要があるだろう。 したがって、正直な結論は、「戦略は完全に安全」でも、「戦略はもうすぐ崩壊する」でもない。 戦略は、Bitcoinの長期的価値と継続的な市場アクセスにその存続を依存する、非常にレバレッジの高いBitcoin資本構造である。 そのリスクは現実にある。 しかし、現在の破綻に関する物語は、株価下落、希薄化リスク、優先株圧力と実際の破産を混同しているにすぎない。 これらは同じものではない。