プライベートクレジットとは： 15年前にはほとんど話題に上らなかった市場が、なぜ今や金融システム全体にとって重要になっているのか。 2008年以前、企業への融資は銀行が支配していた。 企業は通常、以下を通じて資金を調達していた： • 銀行ローン • シンドケートローン • 公的債券 その後、グローバル金融危機がシステムを変革した。 2008年以降、規制当局は銀行に資本をより多く保有し、リスクの高いレバレッジ融資を削減するよう強制した。 しかし、クレジットへの需要は消えなかった。 それは銀行システムの外へ移った。 プライベートクレジットファンドは、年金基金、保険会社、機関投資家から資金を調達し、直接企業に融資し始めた。 公的債券の発行はなし。 日次市場価格の反映はなし。 大規模な銀行シンドケートはなし。 同時に、ほぼゼロ金利が長年続いたことで、収益性への需要が急増した。 プライベートクレジットは以下を提供した： • 高いリターン • 浮動金利 • 担保付きローン • 見えにくい変動率 プライベートエクイティはこの傾向を加速させた。 銀行がレバレッジ融資から撤退する中、プライベートクレジットファンドは企業の買収資金を提供する役割を担った。 システムは次のように構築された： 年金基金と保険会社が資本を提供。 プライベートクレジットファンドが融資を実行。 プライベートエクイティ企業が債務を利用して企業を買収。 ニッチな市場として始まったものが、数兆ドル規模の融資マシンへと成長した。 リスクは、この債務の多くが浮動金利である点にある。 SOFR＋6％で借りた企業は、SOFRがゼロ近辺だった頃、約6％の金利を支払っていた。 現在、SOFRが5％近辺になると、同じローンのコストは約11％に上昇する。 企業が借りた額が増えたわけではない。 利息負担はほぼ2倍になった。 当初、金利上昇は貸し手に利益をもたらす。 しかしやがて、借り手が支払いに苦しみ始める。 そして次のサイクルが始まる： キャッシュフローが弱体化 再融資が困難に ローン条件が変更 利息が債務に加算 レバレッジが増大 最終的にデフォルトが増加 これらのストレスは、これらのローンが公開市場で取引されていないため、隠蔽されやすい。 評価はモデルに基づき、満期は延長可能であり、貸し手はペイメント・イン・キンド（PIK）利息を利用して問題の認識を先送りできる。 リスクは消えていない。 ただ、見えにくくなっただけだ。 プライベートクレジットは広範なシステムとも結びついている。 銀行はファンドを資金調達支援。 年金基金と保険会社はそれらに投資。 プライベートエクイティのポートフォリオはそれらに依存。 企業は再融資や成長のためにそれらに頼っている。 これは、FRBがプライベートクレジットを救済するために金利を引き下げるという意味ではない。 しかし、プライベートクレジットは、現在、高金利が金融的ストレスを生む主要なチャネルとなっている。 金利引き下げは、利息負担を軽減し、再融資環境を改善し、買収を活性化させ、より多くの融資を促進するだろう。 これがマクロ的な意義である。 古いクレジットサイクルは主に銀行によって駆動されていた。 新しいサイクルはますますプライベートファンドによって駆動されている。 プライベートクレジットは、両方になり得る： 次なる流動性駆動のブームの燃料。 そして、最終的な崩壊の下にある断層の一つ。