लेखक：जो हांग
SpaceX का IPO के पहले और बाद का मूल्यांकन $1.25 ट्रिलियन अधिक अनुमानित हो सकता है।
यह SpaceX की महानता को नकारना नहीं है। बल्कि, SpaceX पर कोई भी गंभीर चर्चा करने वाला व्यक्ति यह मानने के बिना नहीं चल सकता कि यह पिछले 50 वर्षों में सबसे महान औद्योगिक कंपनियों में से एक हो सकती है।
लेकिन एक कंपनी की महानता और किसी शेयर को किसी भी कीमत पर खरीदने के लायक होना, दो पूरी तरह से अलग बातें हैं।
SpaceX एक साथ "21वीं सदी का सबसे महान औद्योगिक संगठन" और "गहराई से अतिमूल्यांकित निवेश" हो सकता है। ये दोनों बातें एक दूसरे के विरोधी नहीं हैं।
■ पहले इसे वास्तव में महान मान लें
स्पेसएक्स के मूल्यांकन की कोई भी ईमानदार चर्चा एक वाक्य से शुरू होनी चाहिए: यह पिछले 25 वर्षों की सबसे सफल औद्योगिक कंपनी है, कोई और नहीं—टेस्ला से भी अधिक सफल। यह अतिशयोक्ति नहीं, बल्कि इंजीनियरिंग अर्थशास्त्र का एक तथ्य है।
टेस्ला एक 150 साल पुराने परिपक्व उद्योग—ऑटोमोबाइल को बदल रहा है। इसके प्रतिद्वंद्वी मर्सिडीज, फोर्ड, टोयोटा हैं। ये प्रतिद्वंद्वी निश्चित रूप से कमजोर नहीं हैं, लेकिन वे व्यावसायिक कंपनियाँ हैं, जिनके पीछे राष्ट्रीय हित नहीं हैं, और न ही राजनीतिक बाधाएँ हैं; प्रतिस्पर्धा का सार प्रोडक्ट, ब्रांड और सप्लाई चेन है।
स्पेसएक्स एक 60 साल पुराने राष्ट्रीय एकाधिकार वाले उद्योग—अंतरिक्ष यान उद्योग—को बदल रहा है। इसके प्रतिद्वंद्वी NASA, Roscosmos, ESA, CNSA हैं।यहपूरी तरह से अलग कठिनाई का स्तर है：इंजीनियरिंग की बाधाएँ अधिक उच्च हैं, पूंजी घनत्व अधिक है, नियामक प्रक्रियाएँ अधिक जटिल हैं, और राष्ट्रीय हित अधिक गहराई से जुड़े हुए हैं। 2002 में, जब मस्क ने स्पेसएक्स की स्थापना की, पूरा अंतरिक्ष उद्योग मूल रूप से राष्ट्रीय कार्यों का विस्तार था; व्यावसायिक कंपनियों को रॉकेट बनाने की क्षमता नहीं मानी जाती थी, और न ही वे राष्ट्रीय रॉकेट से सस्ते रॉकेट बना सकते थे।
20 सालों के बाद, SpaceX ने शटल कार्यक्रम के समय के $54,500/किग्रा से लॉन्च लागत को घटाकर $1,500/किग्रा कर दिया—36 गुना कम। अब यह प्रति वर्ष 165 बार लॉन्च करता है, और एक कंपनी के लॉन्च की संख्या सभी अन्य देशों और सभी व्यावसायिक प्रतियोगियों के लॉन्च की कुल संख्या से अधिक है। इसने मानवता की पहली वास्तविक रूप से पुनः उपयोगयोग्य रॉकेट बनाई, जिसका एक Falcon 9 प्राथमिक चरण 32 बार उड़ान भर चुका है, और सफलता की दर 99% से अधिक है। इसने दुनिया का पहला वैश्विक सैटेलाइट इंटरनेट बनाया—10 अरब से अधिक उपयोगकर्ताओं को कवर करने की क्षमता, और यूक्रेन युद्ध के पहले दिन ही इसे एक निर्णायक सामरिक संपत्ति बना दिया।
टेस्ला को 2025 में भी चीनी इलेक्ट्रिक कारों की तीव्र प्रतिस्पर्धा का सामना करना पड़ेगा; स्पेसएक्स का वैश्विक वाणिज्यिक प्रक्षेपण बाजार में हिस्सा,लगभग एकाधिकार के करीब पहुँच चुका है।
स्पेसएक्स एक महान कंपनी है, संभवतः पिछले 50 वर्षों में पृथ्वी पर सबसे महान औद्योगिक कंपनी। किसी भी मूल्यांकन की आलोचना के लिए, इस बात को स्वीकार करना आवश्यक है।
■ $1.75 ट्रिलियन का क्या अर्थ है?
हम एक सेट के माध्यम से तुलना करते हैं:
* बोइंग + लॉकहीड + नॉर्थ्रॉप + आरटीएक्स + जीडी का कुल बाजार मूल्य। स्पेसएक्स का अकेला आकलन इन 5 के कुल योग का 2.5 गुना है।
अर्थात, SpaceX एक कंपनी का मूल्यांकन पूरे मैक्सिको की वार्षिक सकल घरेलू उत्पाद (GDP) से अधिक होगा, Tesla या Berkshire Hathaway में से किसी एक के मूल्यांकन से अधिक होगा, और सभी पारंपरिक अंतरिक्ष उद्योग प्रतिद्वंद्वियों के कुल बाजार मूल्य का 2.5 गुना होगा।
यह स्वयं कोई समस्या नहीं है—महान कंपनियों को महान मूल्यांकन मिलना चाहिए। लेकिन 2.5 गुना का अनुपात इस बात को दर्शाता है कि बाजार इसे "एयरोस्पेस कंपनी" के रूप में नहीं, और न ही "औद्योगिक कंपनी" के रूप में मूल्यांकित कर रहा है। बाजार इसे किसीअधिक सटीक रूप से "संप्रभु संपत्ति + AI युग का बुनियादी ढांचा + कहानी प्रीमियम"के मिश्रित प्रतिरूप के रूप में मूल्यांकित कर रहा है।
Is this valuation reasonable?
स्पेसएक्स के वर्तमान सभी व्यवसायों की सूची बनाएं, और गंभीरता से गणना करें कि 2030 तक यह कितनी आय उत्पन्न कर सकता है, हम प्रत्येक लाइन को एक तर्कसंगत आशावादी परिदृश्य के अनुसार गिनें:
यदि SpaceX 2030 तक $50-80B की आय प्राप्त करता है, तो इसके संगत EBITDA(ब्याज, कर, अवमूल्यन और अवमूल्यन से पहले लाभ, जिसे कंपनी की मुख्य व्यापारिक नकदी अर्जन क्षमता के रूप में अनुमानित किया जा सकता है)लगभग $20-35B होगा (40% मार्जिन के अनुसार, जो पहले से ही बहुत आशावादी अनुमान है)।
SaaS के मानक 25-35 गुना EV/EBITDA गुणक का उपयोग करते हुए—जो पहले से ही टेक कंपनियों के लिए शीर्ष अवलोकन है—SpaceX का 2030 में "उचित मूल्यांकन" अंतराल $500B से $1.2T है।
इस अंतराल का सावधानीपूर्वक अनुमानित बिंदु $500B है (अर्थात् 2030 के सभी व्यवसायों का तर्कसंगत, अतिशयोक्तिपूर्ण नहीं, आकलन करें), जबकि बाजार मूल्य $1.75T है।
अंतर:$1.25T.
इस अंतर को कोई भी मानक वित्तीय मॉडल समझा नहीं सकता। यह DCF (Discounted Cash Flow, डिस्काउंटेड कैश फ्लो) का परिणाम नहीं है, न ही P/S अनुपात से निकाला गया है, न ही तुलनात्मक कंपनियों के संदर्भ से निकाला गया है—इन सभी विधियों से $1.75T का परिणाम नहीं निकलता।
यह अंतर आकाश से नहीं आया है। इसके तीन वास्तविक स्रोत हैं:
प्राथमिक स्रोत: दीर्घकालिक दृष्टिकोण प्रीमियम। यदि स्टारशिप 2027-2030 तक स्थिर संचालन में है, तो प्रक्षेपण लागत $200/किग्रा या उससे कम तक घट सकती है। क्षमता में 30 गुना वृद्धि—नए व्यवसायों (कक्षीय डेटासेंटर, चंद्र व्यापार, गहरी अंतरिक्ष रोबोटिक्स) के लिए पर्याप्त। Anthropic ने पहले ही "अंतरिक्ष में GW स्तर की कंप्यूटिंग के लिए भुगतान करने को तैयार है" की इच्छा व्यक्त की है। यदि यह कहानी साकार होती है, तो 2040 तक SpaceX और नए व्यवसायों का कुल बाजार $200-500B/वर्ष तक पहुँच सकता है। यह सीमा वास्तव में विशाल है—इसलिए बाजार द्वारा "दृष्टिकोण प्रीमियम" के लिए स्थान छोड़ना तर्कसंगत है।
दूसरा स्रोत: सार्वभौमिक संपत्ति + रणनीतिक स्थिति का प्रीमियम। SpaceX केवल एक व्यावसायिक कंपनी नहीं रही है, यह अमेरिकी राष्ट्रीय रणनीतिक संपत्ति है। $22B के सरकारी अनुबंध, HLS चंद्रमा लैंडिंग, NRO गुप्त अवलोकन संरचना, Golden Dome मिसाइल ट्रैकिंग—ये सब SpaceX को अमेरिकी राष्ट्रीय सुरक्षा प्रणाली में जोड़ते हैं। आज, जब अंतरराष्ट्रीय संचार व्यवस्था तेजी से विभाजित हो रही है (चीन वर्ग/अमेरिकी वर्ग/तीसरे पक्ष), Starlink अपने सभी सेवा प्रदान किए जा रहे बाजारों में स्वचालित रूप से "नरम सार्वभौमिकता" प्राप्त करता है। इस स्थिति का मुद्रीकरण 10+ वर्षों में पूरी तरह से प्रकट होगा, लेकिन प्रीमियम वास्तविक है।
तीसरा स्रोत: छोटे निवेशकों की हीरोइक कथाओं की इच्छा + मस्क का व्यक्तिगत पूजा। यह सबसे कठिन है जिसे मापा जा सके, लेकिन कोई भी पूंजी बाजार को जानता है कि इसकी शक्ति क्या है। मस्क के पास X प्लेटफॉर्म पर 200 मिलियन फॉलोअर्स हैं, और वह व्यक्तिगत रूप से एक मार्केट कैप वेरिएबल हैं। स्पेसएक्स की कहानी—एक निजी कंपनी जो मानवता को मंगल पर भेजती है, वैश्विक इंटरनेट बनाती है, और मानवता को बहु-ग्रहीय प्रजाति बनाती है—पिछले 50 वर्षों की सबसे हीरोइक व्यावसायिक कहानी है।
छोटे निवेशक ईबिटडी नहीं खरीद रहे हैं, बल्कि इतिहास में शामिल होने का अवसर खरीद रहे हैं।
पहले दो प्रीमियम "असली, लेकिन धीमे" हैं; तीसरा प्रीमियम "बड़ा, लेकिन कमजोर" है। वर्तमान $1.75T के मूल्यांकन के साथ,एक साथ तीनों को सही मानना और कोई समस्या न होने की उम्मीद करना। यह एक कठिन संयोजन है।
IPO के बाद क्या होगा?
यदि SpaceX 2026 के दूसरे छमाही में आईपीओ पूरा करता है, तो अगले 3-5 वर्षों में यह अधिक संभावना है:
स्थिति A: मूल्यांकन सत्यापित (संभावना ~25%)। Starship V3 2027 में सफलतापूर्वक पहली उड़ान भरता है, 2028 में स्थिर संचालन में प्रवेश करता है, और 2028 में अंतरिक्ष कंप्यूटिंग का पहला GW स्तरीय अनुबंध हस्ताक्षरित होता है। चंद्रमा पर व्यावसायिक गतिविधियाँ NASA के समयसूची के अनुसार आगे बढ़ रही हैं। Starlink की वृद्धि धीमी हो गई है, लेकिन विमानन + समुद्री + D2C तीन खंड घरेलू बाजार की मंदी को प्रतिस्थापित करते हैं। $1.75T इस स्थिति में "सस्ता होना शुरू हो जाता है" — बाजार $2-3T तक पुनर्मूल्यांकन करेगा।
स्थिति B: मूल्यांकन स्थिर रहता है (संभावना ~50%)। स्टारशिप का लागू होना अपेक्षित से धीमा है—2025 में 5/25 = 20% उड़ान परीक्षण, यदि यह दर 2026-2027 में जारी रही, तो V3 का वास्तविक परिपक्वता 2029-2030 तक की प्रतीक्षा करनी पड़ सकती है। स्टारलिंक की वृद्धि दर +20%/वर्ष तक घट जाती है, xAI-Anthropic प्रोटोकॉल वास्तविक नकदी प्रवाह है लेकिन दूसरा बड़ा अनुबंध नहीं है। बाजार "कथा वास्तविकता से तेज़ है" पाएगा, और मूल्यांकन $1.2T - $1.8T के बीच 3-5 वर्षों तक अस्थिर रहेगा। यह सबसे संभावित स्थिति है।
स्थिति C: मूल्यांकन की पुनः खोज (संभावना ~25%)। स्टारशिप की निरंतर देरी, xAI एआई प्रतिस्पर्धा में स्पष्ट रूप से पीछे रहना, और मस्क के व्यक्तिगत जोखिम घटनाएँ (स्वास्थ्य, प्रतिष्ठा, राजनीति) के कारण। भावनात्मक प्रीमियम तेजी से संकुचित हो जाता है। बाजार वित्तीय मॉडल के साथ पुनः मूल्यांकन करता है—मूल्यांकन $800B-$1.2T के बीच गिर जाता है, जो "एक उत्कृष्ट औद्योगिक कंपनी के लिए उचित मूल्यांकन" के बराबर है। यह स्थिति दीर्घकालिक धारकों के लिए वास्तव में अच्छी है—लेकिन IPO के बाद खरीदने वाले सामान्य निवेशकों के लिए 30-50% का पुस्तकीय नुकसान है।
प्रायिकता भारित = 0.25 × ऊर्ध्वाधर + 0.50 × अस्थिर + 0.25 × निचला ≈ अपेक्षित मूल्य $1.3-1.5T, IPO घोषित मूल्य $1.75T से कम।
तीन संभावनाओं को भारित करने पर, भविष्य के 3-5 वर्षों में SpaceX के मूल्यांकन की अपेक्षित केंद्रीय मान लगभग $1.3-1.5T है—जो वर्तमान IPO घोषित मूल्य से कम है।
IPO दिन $1.75T पर खरीदने पर 5 साल का अपेक्षित रिटर्न नकारात्मक है। यह तीनों परिदृश्यों को उनकी प्रायिकता के अनुसार भारित करने पर अपरिहार्य रूप से निकलता है: सबसे अधिक संभावना वाले परिदृश्य में आपको कोई रिटर्न नहीं मिलता; सबसे खराब परिदृश्य में आप 30-50% का नुकसान उठाते हैं; और केवल 1/4 संभावना है कि आप मुनाफा कमाएं।
चार्ली मंगर के शब्दों में: यह एक ऐसी जीत का अनुपात नहीं है जिस पर आप बेट लगाएं।
■ आईपीओ के दिन खरीदने वाले लोगों के लिए
SpaceX एक महान कंपनी है, लेकिन महान कंपनियाँ किसी भी कीमत पर खरीदने योग्य स्टॉक नहीं होतीं। ये दोनों चीजें एक नहीं हैं।
2021 年底，很多人也曾认为特斯拉“无论什么价格都该买”——当时它的市值是 $1.2T。但接下来的两年，特斯拉下跌了 70%，从 $1.2T 跌至 $400B。这并不是因为特斯拉变成了一家糟糕的公司——它依然是非常优秀的电动汽车公司。是因为价格跑在基本面前面太远。
SpaceX की वर्तमान स्थिति 2021 के अंत में Tesla की स्थिति के बहुत समान है—शायद उससे भी अधिक खतरनाक, क्योंकि SpaceX का "दृष्टिकोण प्रीमियम" अधिक उच्च है, कहानी अधिक विशाल है, और छोटे निवेशकों की सहभागिता संभवतः अधिक गहरी है।
अगर आप वास्तव में स्पेसएक्स की दीर्घकालिक दृष्टि से सहमत हैं और 10 वर्षों से अधिक समय तक धारण करने के लिए तैयार हैं, तो IPO मूल्य पर खरीदना समस्या नहीं हो सकती—10 साल बाद इस कंपनी का मूल्य अधिक होने की संभावना है। लेकिन अगर आपकी उम्मीद है कि "1-3 साल में दोगुना हो जाएगा", तो गणित आपके पक्ष में नहीं है।
एक अधिक तर्कसंगत रणनीति है:
- IPO के दिन ऊपर की ओर न जाएं
किसी भी सुपर आईपीओ के पहले दिन, प्रीमियम सामान्यतः सबसे अधिक होता है - इन तीन बातों में से कम से कम एक घटित होना चाहिए
स्टारशिप V3 स्थिर संचालन, पहला GW स्तर का अंतरिक्ष कंप्यूटिंग कॉन्ट्रैक्ट, या स्टॉक की कीमत $1T के नीचे आ जाना - अगर आपको अभी खरीदना ही है, तो पोजीशन सीमित करें
इसे एक "निश्चित जीत" के रूप में न लें — यह ऐसा नहीं है। यह एक "अर्थपूर्ण दीर्घकालिक +/- 30% अनिश्चितता" है
■ एक महान कंपनी है, और एक महंगा स्टॉक भी हो सकता है
एक कंपनी की महानता हैतथ्य; एक शेयर की कीमत उचित है या नहीं, वह हैगणित। तथ्य नहीं बदलते, गणित हर दिन बदलता है। SpaceX के वर्तमान मूल्यांकन संरचना में, वित्तीय मॉडल केवल आधा समझा सकता है, शेष आधा है—बाजार की भावना + संप्रभुता + व्यक्तिगत पूजा—यह हिस्सा मौजूद नहीं है, लेकिनयह कमजोर है।
IPO के बाद, एक चीज़ होती है: छोटे निवेशक इस कंपनी का मूल्यांकन क्वार्टरली अर्निंग्स के आधार पर करने लगते हैं। पहली क्वार्टरली रिपोर्ट, दूसरी, तीसरी—प्रत्येक रिपोर्ट मार्केट को "कहानी" और "वास्तविकता" को एक साथ तुलना करने के लिए मजबूर करती है। यह तुलना प्रक्रिया अक्सर अल्पकालिक मूल्यांकन के लिए अनुकूल नहीं होती है।
अगर आप कंपनी खरीद रहे हैं—महान औद्योगिक संस्थाएँ, Starship के बाद की मानव बुनियादी ढांचा, संप्रभु संपत्ति—तो IPO मूल्य केवल 20 वर्षों की दौड़ का एक बिंदु है, इस पर ध्यान नहीं देना चाहिए।
अगर आप कहानी खरीद रहे हैं—इतिहास में हिस्सा लेना, नायकों का पीछा करना, हम जो अंततः बहु-ग्रहीय प्रजाति बन जाएंगे—तो स्वीकार करें कि यह खपत है, निवेश नहीं।खपत महंगी हो सकती है，लेकिन आपको पता होना चाहिए कि आप क्या कर रहे हैं।
कंपनी दुनिया की सबसे बड़ी हो सकती है, और उसके स्टॉक को $1.25 ट्रिलियन अधिमूल्यांकित माना जा सकता है। ये दोनों बातें सच हैं, लेकिन इन्हें अलग-अलग देखना चाहिए,यह समझें कि आप कंपनी खरीद रहे हैं या कहानी।