लेखक：Azuma，Odaily 星球日报
पिछले दो दिनों में X पर "Yes + No = 1" के फॉर्मूले को लेकर चर्चा काफी बढ़ गई है। इसकी शुरुआत प्रमुख विशेषज्ञ DFarm（@DFarm_club）द्वारा Polymarket के साझा ऑर्डर बुक तंत्र पर लिखे गए एक लेख से हुई, जिसने गणितीय दृष्टिकोण से भावनाओं को जोड़ते हुए व्यापक चर्चा को जन्म दिया। मूल लेख का लिंक《एक लेख में Polymarket को समझना: क्यों YES + NO को 1 के बराबर होना चाहिए?》，मूल लेख को पढ़ने की सख्त सिफारिश की जाती है।
इससे संबंधित चर्चा में, ब्लू फॉक्स（@lanhubiji）सहित कई विशेषज्ञों ने उल्लेख किया कि Yes + No = 1, x * y = k के बाद एक और सरल लेकिन शक्तिशाली फॉर्मूला इनोवेशन है; यह ट्रिलियन-डॉलर की सूचना प्रवाह व्यापार बाजार को खोलने में मदद कर सकता है। इस दृष्टिकोण से मैं पूरी तरह सहमत हूं, हालांकि मुझे लगता है कि कुछ चर्चाएं थोड़ी अधिक आशावादी हैं।
मुख्य समस्या तरलता निर्माण से जुड़ी हुई है; हो सकता है कि कई लोग मानते हों कि Yes + No = 1 ने आम लोगों के लिए मार्केट मेकिंग की बाधाओं को हल कर दिया है, जिससे भविष्यवाणियां बाजार में तरलता x * y = k वाले AMM की तरह बढ़ जाएगी। लेकिन वास्तव में ऐसा नहीं है।
भविष्यवाणी बाजार में मार्केट मेकिंग स्वाभाविक रूप से अधिक कठिन है
व्यावहारिक परिदृश्य में, बाजार में प्रवेश करना और तरलता का निर्माण करना केवल भागीदारी के बाधा नहीं, बल्कि लाभ कमाने का आर्थिक प्रश्न भी है। यदि x * y = k फॉर्मूले पर आधारित AMM बाजार की तुलना करें, तो भविष्यवाणी बाजार में मार्केट मेकिंग की कठिनाई वास्तव में उससे कहीं अधिक है।
उदाहरण के तौर पर, x * y = k फॉर्मूले को पूरी तरह से लागू करने वाले क्लासिक AMM बाजार (जैसे Uniswap V2) में, यदि मैं ETH/USDC व्यापार जोड़ी पर मार्केट मेकिंग करना चाहता हूं, तो मुझे तरलता पूल में दोनों संपत्तियों को एक निश्चित अनुपात में निवेश करना होगा। जब कीमत संबंध बदलता है, मुझे ETH और USDC की मात्रा समायोजित होगी (यानी, हम सभी जानते हैं कि यह 'अस्थायी नुकसान' है), लेकिन साथ ही मैं व्यापार शुल्क कमा सकता हूं। बेशक, उद्योग ने x * y = k फॉर्मूले पर आधारित कई इनोवेशन किए हैं, जैसे Uniswap V3, जहां मार्केट मेकर्स अपनी तरलता को एक निर्दिष्ट मूल्य सीमा के भीतर जमा करके अधिक लाभ जोखिम अनुपात की कोशिश करते हैं। लेकिन मॉडल का मूल समान रहता है।
इस प्रकार की मार्केट मेकिंग में, यदि एक निश्चित समय सीमा के भीतर व्यापार शुल्क अस्थायी नुकसान को कवर कर सकता है (जो आमतौर पर शुल्क जमा करने में अधिक समय लगता है), तो यह लाभकारी हो सकता है। बस कीमत सीमा बहुत आक्रामक न हो, तो मैं बिना अधिक प्रयास के मार्केट मेकिंग कर सकता हूं, समय-समय पर इसे देखने के लिए जांच करता हूं। हालांकि, भविष्यवाणी बाजार में यदि आप इसी तरह की दृष्टिकोण अपनाते हैं, तो परिणाम संभवतः भारी नुकसान होगा।
Polymarket के संदर्भ में एक और उदाहरण लेते हैं। मान लेते हैं कि मैं एक बाइनरी मार्केट में काम कर रहा हूं जहां "YES का वर्तमान बाजार मूल्य $0.58" है। मैं $0.56 पर YES खरीदने का ऑर्डर दे सकता हूं और $0.6 पर YES बेचने का ऑर्डर दे सकता हूं। DFarm ने अपने लेख में समझाया था कि यह $0.4 पर NO खरीदने का ऑर्डर और $0.44 पर NO बेचने का ऑर्डर भी है। यानी, बाजार मूल्य के मानक पर आधारित, मैं ऊपर और नीचे एक विस्तृत मूल्य सीमा पर ऑर्डर समर्थन प्रदान कर रहा हूं।
अब ऑर्डर डाल दिया गया है; क्या मैं इसे छोड़कर आराम से बैठ सकता हूं? जब मैं अगली बार इसे देखने के लिए लौटूं, तो मुझे निम्नलिखित चार स्थितियां मिल सकती हैं：
दोनों तरफ के ऑर्डर निष्पादित नहीं हुए हैं；
दोनों ओर के ऑर्डर निष्पादित हो चुके हैं；
किसी एक दिशा का ऑर्डर निष्पादित हुआ है, लेकिन बाजार मूल्य अब भी मूल ऑर्डर सीमा के भीतर है；
किसी एक दिशा का ऑर्डर निष्पादित हुआ है, लेकिन बाजार मूल्य शेष ऑर्डर से अधिक दूर जा चुका है, जैसे $0.56 पर YES खरीदने के बाद और $0.6 बेचने का ऑर्डर अभी भी सक्रिय है, लेकिन बाजार मूल्य $0.5 तक गिर गया है।
अब क्या स्थिति में लाभ होगा? मैं आपको बता सकता हूं कि निम्न-आवृत्ति प्रयासों में विभिन्न स्थितियां विभिन्न लाभ-हानि परिणाम ला सकती हैं। लेकिन यदि वास्तविक स्थिति में इसी तरह से निष्क्रिय संचालन किया जाए, तो अंतिम परिणाम केवल नुकसान हो सकता है। ऐसा क्यों है?
इसका कारण यह है कि भविष्यवाणी बाजार AMM के तरलता पूल मार्केट मेकिंग लॉजिक का नहीं, बल्कि CEX के ऑर्डर बुक मार्केट मेकिंग मॉडल के ज्यादा करीब है। दोनों के संचालन तंत्र, आवश्यकताएं और जोखिम-लाभ संरचना पूरी तरह अलग हैं।
संचालन तंत्र के संदर्भ में, AMM मार्केट मेकिंग में पैसा तरलता पूल में डालकर सामूहिक रूप से मार्केट मेकिंग की जाती है। तरलता पूल x * y = k और उसके वैरिएंट फॉर्मूले के आधार पर विभिन्न मूल्य सीमा में तरलता फैलाता है। ऑर्डर बुक मार्केट मेकिंग के लिए विशिष्ट बिंदुओं पर खरीदने और बेचने के ऑर्डर डालने की आवश्यकता होती है। तरलता समर्थन तभी उपलब्ध होता है जब ऑर्डर डाले जाते हैं और निष्पादन ऑर्डर मैचिंग के माध्यम से किया जाता है।
संचालन आवश्यकताओं के संदर्भ में, AMM मार्केट मेकिंग में केवल एक निश्चित मूल्य सीमा के भीतर पूल में दोनों टोकन को डालने की आवश्यकता होती है। जब तक कीमत सीमा से बाहर नहीं जाती, यह काम करता रहेगा। ऑर्डर बुक मार्केट मेकिंग के लिए सक्रिय और लगातार ऑर्डर प्रबंधन की आवश्यकता होती है, और बाजार परिवर्तनों का सामना करने के लिए उद्धरण को निरंतर समायोजित करना आवश्यक है।
जोखिम और लाभ संरचना के संदर्भ में, AMM मार्केट मेकिंग मुख्य रूप से अस्थायी नुकसान के जोखिम का सामना करता है और लाभ तरलता पूल के शुल्क से आता है। ऑर्डर बुक मार्केट मेकिंग एकतरफा बाजार में इन्वेंट्री जोखिम का सामना करता है, और लाभ खरीद-बिक्री स्प्रेड और प्लेटफॉर्म सब्सिडी से आता है।
पिछली धारणाओं के उदाहरण को जारी रखते हुए, Polymarket पर मार्केट मेकिंग में प्रमुख जोखिम इन्वेंट्री जोखिम है, और लाभ मुख्य रूप से खरीद-बिक्री स्प्रेड और प्लेटफॉर्म सब्सिडी से आता है (Polymarket कुछ बाजारों में कीमत के करीब ऑर्डर पर तरलता सब्सिडी प्रदान करता है, अधिक जानकारी के लिए आधिकारिक वेबसाइट देखें)। तो चार स्थितियों में संभावित लाभ-हानि परिदृश्य इस प्रकार हो सकता है：
पहली स्थिति, खरीद-बिक्री स्प्रेड से लाभ नहीं होता, लेकिन तरलता सब्सिडी मिलती है；
दूसरी स्थिति, खरीद-बिक्री स्प्रेड से लाभ होता है, लेकिन तरलता सब्सिडी नहीं मिलती；
तीसरी स्थिति, YES या NO का एक हाथ लिया गया है, जिससे एक दिशा का होल्डिंग बन गया है (यानी इन्वेंट्री जोखिम), लेकिन कुछ मामलों में तरलता सब्सिडी मिल सकती है；
चौथी स्थिति, इसी तरह एक दिशा का होल्डिंग बन गया है, और होल्डिंग में फ्लोटिंग नुकसान हो रहा है। साथ ही, तरलता सब्सिडी नहीं मिलती।
यहां दो बातों पर ध्यान देना ज़रूरी है। पहला, दूसरी स्थिति वास्तव में हमेशा तीसरी या चौथी स्थिति से विकसित होती है, क्योंकि अक्सर केवल एक तरफ का ऑर्डर पहले पूरा होता है। इसलिए यह कभी-कभी चरणबद्ध तरीके से एक दिशा वाली होल्डिंग बन जाती है, बस जोखिम अंततः साकार नहीं होता। बाजार विपरीत दिशा में बदलता है और दूसरे सिरे का ऑर्डर पूरा होता है। दूसरा, सीमित मार्केट मेकिंग आय की तुलना में (स्प्रेड आय और सब्सिडी की राशि अक्सर स्थिर होती है), दिशा वाली होल्डिंग का जोखिम अक्सर असीमित होता है (अधिकतम सीमा यह है कि आपके पास मौजूद YES या NO पूरी तरह से शून्य हो सकते हैं)।
सारांश में, यदि मैं एक मार्केट मेकर के रूप में लगातार मुनाफा कमाना चाहता हूं, तो मुझे आय के अवसरों को पकड़ने और इन्वेंट्री जोखिम से बचने की कोशिश करनी होगी। इसलिए मुझे रणनीति को सक्रिय रूप से अनुकूलित करके पहली स्थिति को बनाए रखने की कोशिश करनी चाहिए, या जब एक तरफ का ऑर्डर ट्रिगर हो तो ऑर्डर की सीमा को जल्दी से समायोजित करना चाहिए, ताकि इसे दूसरी स्थिति में बदलने की कोशिश की जा सके और लंबे समय तक तीसरी या चौथी स्थिति में बने रहने से बचा जा सके।
लंबे समय तक इसे ठीक से करना आसान नहीं है। मार्केट मेकर को पहले विभिन्न बाजारों की संरचनात्मक भिन्नताओं को समझना होगा, सब्सिडी की ताकत, उतार-चढ़ाव की सीमा, सेटलमेंट समय, निर्णय नियम आदि की तुलना करनी होगी। फिर बाहरी घटनाओं और आंतरिक वित्तीय प्रवाह के आधार पर बाजार मूल्य परिवर्तनों को अधिक सटीक रूप से ट्रैक करना या भविष्यवाणी करना होगा। इसके बाद, परिवर्तनों के आधार पर ऑर्डर्स को सक्रिय रूप से समायोजित करना होगा, और इन्वेंट्री जोखिम के लिए पूर्व डिज़ाइन और प्रबंधन को निष्पादित करना होगा।… यह निश्चित रूप से एक सामान्य उपयोगकर्ता की क्षमता से परे है।
अधिक जंगली, अधिक उछालभरी, और कम नैतिक बाजार
यदि यह केवल इतना ही होता, तो भी ठीक रहता। आखिरकार, ऑर्डर बुक तंत्र कोई नई चीज़ नहीं है। CEX और Perp DEX पर, ऑर्डर बुक अभी भी मुख्यधारा का मार्केट मेकिंग तंत्र है। इन बाजारों में सक्रिय मार्केट मेकर अपनी रणनीतियों को भविष्यवाणी बाजार में स्थानांतरित कर लाभ कमाते रह सकते हैं और बाद वाले में तरलता डाल सकते हैं। लेकिन वास्तविक स्थिति इतनी सरल नहीं है।
आइए इस समस्या के बारे में सोचें: मार्केट मेकर को सबसे ज्यादा डर किससे होता है? जवाब बहुत सरल है— वन-वे ट्रेंड। क्योंकि वन-वे ट्रेंड अक्सर इन्वेंट्री जोखिम को बढ़ाता है, संतुलन को खत्म करता है, और भारी नुकसान का कारण बनता है।
हालांकि पारंपरिक क्रिप्टोकरेंसी ट्रेडिंग बाजारों की तुलना में, भविष्यवाणी बाजार अपने आप में एक अधिक जंगली, उछालभरा, और कम नैतिक स्थान है। वन-वे बाजार अधिक अतिरंजित, अधिक अप्रत्याशित, और अधिक बार दिखाई देते हैं।
"अधिक जंगली" का मतलब है कि नियमित क्रिप्टो ट्रेडिंग बाजारों में, यदि समय सीमा बढ़ाई जाए, तो मुख्यधारा की संपत्तियां अभी भी एक निश्चित उतार-चढ़ाव की प्रवृत्ति दिखाती हैं। वृद्धि और गिरावट का ट्रेंड अक्सर चक्रों में घूमता है। लेकिन भविष्यवाणी बाजार में ट्रेडिंग ऑब्जेक्ट्स वास्तव में इवेंट कॉन्ट्रैक्ट्स होते हैं। प्रत्येक कॉन्ट्रैक्ट में स्पष्ट सेटलमेंट समय होता है, और Yes + No = 1 का फॉर्मूला यह निर्धारित करता है कि अंततः केवल एक कॉन्ट्रैक्ट का मूल्य $1 बन जाता है, जबकि अन्य विकल्प शून्य हो जाते हैं।— इसका मतलब है कि भविष्यवाणी बाजार में दांव अंततः किसी समय से वन-वे ट्रेंड के रूप में समाप्त होते हैं। इसलिए, मार्केट मेकर को इन्वेंट्री जोखिम प्रबंधन को अधिक सख्ती से डिज़ाइन और निष्पादित करना होगा।
"अधिक उछालभरा" का मतलब है कि नियमित ट्रेडिंग बाजारों में उतार-चढ़ाव भावनाओं और पूंजी की निरंतर संघर्ष से उत्पन्न होता है। भले ही उतार-चढ़ाव कितना भी तीव्र क्यों न हो, मूल्य परिवर्तन अभी भी सतत होते हैं। यह मार्केट मेकर को इन्वेंट्री समायोजित करने, स्प्रेड नियंत्रित करने और डायनामिक हेजिंग के लिए प्रतिक्रिया समय देता है। लेकिन भविष्यवाणी बाजार में उतार-चढ़ाव अक्सर वास्तविक घटनाओं द्वारा संचालित होते हैं, और मूल्य परिवर्तन अक्सर उछालभरे होते हैं।— पिछले सेकंड में मूल्य $0.5 पर हो सकता है, और अगले सेकंड में एक वास्तविक घटनाक्रम इसे सीधे $0.1 या $0.9 तक ले जा सकता है। और कई बार आप यह अनुमान लगाना बहुत मुश्किल होता है कि ऑर्डर बुक किस समय और किस घटना के कारण बदल जाएगा। यह मार्केट मेकर को प्रतिक्रिया देने के लिए बहुत कम समय देता है।
"कम नैतिक" का मतलब है कि भविष्यवाणी बाजार में बहुत से खिलाड़ी होते हैं जो खबर के करीब होते हैं या खुद खबर का स्रोत होते हैं। वे भविष्य के बाजार की भविष्यवाणी के साथ ट्रेडिंग पार्टनर के साथ संघर्ष करने नहीं आते, बल्कि स्पष्ट परिणाम के साथ आते हैं और लाभ कमाते हैं।— ऐसे खिलाड़ियों के सामने, मार्केट मेकर स्वाभाविक रूप से सूचना में नुकसान के स्थान पर होता है। उनकी प्रदान की गई तरलता ऐसे खिलाड़ियों के लिए अपनी संपत्तियों को भुनाने का साधन बन जाती है। आप सोच सकते हैं: क्या मार्केट मेकर के पास कोई अंदर की जानकारी नहीं होती? यह भी एक विशिष्ट विरोधाभास है। अगर मैं अंदर की जानकारी जानता हूं, तो मैं बाजार क्यों बनाऊं? मैं सीधे दांव लगाकर ज्यादा कमा सकता हूं।
इन्हीं गुणों के कारण, लंबे समय से मैं "भविष्यवाणी बाजार की संरचना मार्केट मेकर के लिए अनुकूल नहीं है" के कथन को मानता हूं और सामान्य उपयोगकर्ताओं को मार्केट मेकिंग में आसानी से शामिल होने की सलाह नहीं देता।
तो क्या भविष्यवाणी बाजार में मार्केट मेकिंग लाभदायक नहीं है? ऐसा भी नहीं है। Buzzing के संस्थापक Luke (@DeFiGuyLuke) ने एक बार खुलासा किया था कि बाजार अनुभव के आधार पर, एक अपेक्षाकृत स्थिर पूर्वानुमान यह है कि Polymarket के मार्केट मेकर लगभग 0.2% ट्रेडिंग वॉल्यूम का लाभ प्राप्त कर सकते हैं।
इसलिए सीधे कहें तो यह आसान पैसा नहीं है। केवल पेशेवर खिलाड़ी जो बाजार परिवर्तनों को सटीक रूप से ट्रैक कर सकते हैं, ऑर्डर की स्थिति को समय पर समायोजित कर सकते हैं, और जोखिम प्रबंधन को प्रभावी ढंग से निष्पादित कर सकते हैं, वे लंबे समय तक लगातार संचालन कर सकते हैं और असली कौशल के साथ पैसा कमा सकते हैं।
भविष्यवाणी बाजार के क्षेत्र में, शायद इसे व्यापक रूप से फैलाना मुश्किल है।
भविष्यवाणी बाजार में मार्केट मेकिंग की कठिनाइयाँ एक ओर मार्केट मेकर की क्षमता के लिए उच्चतम आवश्यकताओं को प्रस्तुत करती हैं, वहीं दूसरी ओर प्लेटफॉर्म के लिए तरलता का निर्माण करना एक चुनौती है।
मार्केट मेकिंग की कठिनाई तरलता निर्माण की बाधाओं का मतलब है, जो सीधे उपयोगकर्ता के ट्रेडिंग अनुभव पर प्रतिक्रिया करता है। इस समस्या को हल करने के लिए, Polymarket और Kalshi जैसे प्रमुख प्लेटफॉर्म ने तरलता को सब्सिडी देने के लिए वास्तविक धन खर्च करने का विकल्प चुना ताकि अधिक मार्केट मेकर को आकर्षित किया जा सके।
भविष्यवाणी बाजार के क्षेत्र में विश्लेषक Nick Ruzicka ने 2025 नवंबर में Delphi Digital की रिपोर्ट का हवाला देते हुए लिखा था कि Polymarket ने तरलता सब्सिडी में लगभग $10 मिलियन का निवेश किया है और तरलता आकर्षित करने के लिए एक समय में प्रतिदिन $50,000 से अधिक का भुगतान किया। जैसे-जैसे इसकी प्रमुख स्थिति और ब्रांड प्रभाव मजबूत हुआ, Polymarket ने सब्सिडी की मात्रा को बहुत कम कर दिया। लेकिन औसतन, हर $100 के ट्रेडिंग वॉल्यूम के लिए अभी भी $0.025 की सब्सिडी दी जाती है।
Kalshi ने भी इसी तरह की तरलता सब्सिडी योजना बनाई है और इसके लिए कम से कम $9 मिलियन खर्च किए हैं। इसके अलावा, Kalshi ने 2024 में अपने नियामक लाभ (Odaily नोट: Kalshi पहला भविष्यवाणी बाजार प्लेटफॉर्म था जिसे CFTC का नियामक अनुमोदन प्राप्त हुआ; 2025 नवंबर में Polymarket को भी अनुमोदन प्राप्त हुआ) का उपयोग करते हुए वॉल स्ट्रीट के शीर्ष मार्केट मेकिंग सेवा प्रदाता Susquehanna International Group (SIG) के साथ मार्केट मेकिंग समझौते पर हस्ताक्षर किए, जिससे इस प्लेटफॉर्म की तरलता स्थिति में बहुत सुधार हुआ।
चाहे वह पूंजी की बचत के लिए हो या अनुपालन मानकों के लिए, ये सभी Polymarket और Kalshi जैसे प्रमुख प्लेटफार्मों की मजबूत प्रतिस्पर्धी दीवारें हैं। कुछ महीने पहले ही Polymarket ने न्यूयॉर्क स्टॉक एक्सचेंज की मूल कंपनी ICE से 2 बिलियन डॉलर के निवेश के साथ 80 बिलियन डॉलर का मूल्यांकन प्राप्त किया था, और यह भी खबर है कि वे सौ बिलियन डॉलर से अधिक के मूल्यांकन के साथ अगली फंडिंग राउंड की योजना बना रहे हैं। दूसरी ओर, Kalshi ने भी 50 बिलियन डॉलर के मूल्यांकन पर 300 मिलियन डॉलर की फंडिंग पूरी कर ली है। इन दोनों प्रमुख प्लेटफार्मों के पास वर्तमान में भरपूर संसाधन मौजूद हैं।
वर्तमान में, प्रिडिक्शन मार्केट (भविष्यवाणी बाजार) पूरे बाजार के स्टार्टअप्स की प्रमुख रुचि बन गया है, तथा कई नए प्रोजेक्ट्स लगातार उभर रहे हैं। लेकिन व्यक्तिगत रूप से, मुझे इन पर अधिक भरोसा नहीं है। इसका कारण यह है कि प्रिडिक्शन मार्केट का प्रमुख प्रभाव वास्तव में अधिकांश लोगों की अपेक्षा से कहीं अधिक मजबूत है। Polymarket और Kalshi जैसे प्रमुख प्लेटफार्मों द्वारा लगातार की जा रही नकद सब्सिडी और अनुपालन-प्रेरित सहयोगी योजनाओं के आगे, नए प्रोजेक्ट्स के पास मुकाबला करने के लिए क्या है? और उनके पास इतना पूंजी भी है कि वे उनके साथ प्रतिस्पर्धा कर सकें? यह संभव है कि कुछ नए प्रोजेक्ट्स के पीछे बड़े निवेशक हों और वे लाभ कमा सकें, लेकिन यह स्पष्ट रूप से हर किसी के लिए संभव नहीं है।
Dragonfly के प्रमुख Haseeb Qureshi ने कुछ दिन पहले एक लेख में 2026 के लिए अपनी भविष्यवाणी साझा की। उन्होंने लिखा: "प्रिडिक्शन मार्केट तेजी से विकसित हो रहे हैं, लेकिन 90% प्रिडिक्शन मार्केट उत्पाद पूरी तरह अप्रासंगिक हो जाएंगे और वर्ष के अंत तक गायब हो जाएंगे।" मुझे नहीं पता कि उनके इस निष्कर्ष का आधार क्या था, लेकिन मुझे लगता है कि यह अतिशयोक्ति नहीं है।
कई लोग प्रिडिक्शन मार्केट सेक्टर के बहुविध विकास की उम्मीद कर रहे हैं और सोच रहे हैं कि वे पिछले अनुभवों से इससे लाभ उठाएंगे। लेकिन ऐसा होना शायद बहुत मुश्किल है। अलग-अलग विकल्पों पर दांव लगाने के बजाय, सीधे प्रमुख कंपनियों पर ध्यान केंद्रित करना अधिक लाभप्रद हो सकता है।