लेखक: डैन राइस्क
संपादित: पेगी, ब्लॉकबीट्स
संपादकीय टिप्पणी: लंबे समय तक, DeFi विकल्प मुख्य व्यापार वर्ग नहीं बने हैं। स्थायी अनुबंधों की तुलना में, यह अधिक जटिल, अधिक विखरा तरलता और स्थिर प्राकृतिक मांग बनाने के लिए अधिक कठिन है।
लेकिन विटालिक द्वारा हाल ही में प्रस्तावित एल्गोरिदमिक स्थिर मूल्य वाले मुद्रा की अवधारणा, विकल्पों के लिए एक अन्य संभावना खोलती है: इसे अब एक स्वतंत्र व्यापार उत्पाद के रूप में नहीं, बल्कि स्थिर मूल्य वाली मुद्रा, आय उत्पाद और संरचित संपत्ति के पीछे के वित्तीय आधार घटक के रूप में देखा जाता है।
इस योजना की व्याख्या इस लेखक ने विकल्पों के दृष्टिकोण से की है। उनका मानना है कि विटालिक के डिज़ाइन में स्थिर पार्श्व संपत्ति, मूलतः एक संश्लेषित कवर्ड कॉल ऑप्शन के समान है: उपयोगकर्ता 1 ETH को दो हिस्सों में विभाजित करता है, जिसमें से एक हिस्सा किसी निर्धारित कीमत से कम 'स्थिर मूल्य' प्राप्त करता है, और दूसरा हिस्सा उस कीमत से अधिक के लाभ को प्राप्त करता है। चूंकि दोनों हिस्से हमेशा 1 ETH के बराबर होते हैं, इसलिए प्रणाली को ऋण, मार्जिन या क्लीयरेंस मैकेनिज़म की आवश्यकता नहीं होती, जिससे पारंपरिक CDP स्थिर मुद्रा के सबसे महत्वपूर्ण क्लीयरेंस जोखिम से बचा जाता है।
लेकिन इस डिज़ाइन की कठिनाइयाँ भी स्पष्ट हैं। स्थिर पक्ष के संपत्ति को स्थिर मुद्रा के करीब लाने के लिए, इसे लगातार गहरे इन-द-मनी कॉल ऑप्शन को रोल करना होगा, जिससे रोलिंग स्लिपेज, फिक्स्ड ट्रेडिंग पाथ का प्री-रनिंग, और तरलता की कमी जैसी समस्याएँ उत्पन्न होती हैं। अधिक महत्वपूर्ण बात यह है कि प्रत्येक स्थिर संपत्ति के पीछे, किसी को संबंधित अपसाइड संपत्ति, यानी एक फ्री-फंडिंग, क्लीयरेंस रिस्क-मुक्त लीवरेजेड ETH लॉन्ग होना चाहिए। यह आवश्यकता लंबे समय तक मौजूद रह सकती है, यही निर्धारित करता है कि प्रणाली वास्तव में विस्तारित हो सकती है या नहीं।
लेखक अंततः रिस्क के अनुभव का उल्लेख करते हुए कहते हैं कि डीफाई विकल्प पिछले समय तक पैमाने पर लागू नहीं हो पाए क्योंकि वे सीधे व्यापार उत्पाद के रूप में बहुत जटिल थे और उपयोगकर्ता की मांग प्राकृतिक नहीं थी। हालांकि, अगर विकल्प को स्थिर मुद्रा, संरचित आय, सूचकांक उत्पाद जैसे अधिक जटिल संपत्तियों के नीचे स्थानांतरित कर दिया जाए, तो यह डीफाई के बुनियादी ढांचे के रूप में अधिक उपयुक्त हो सकता है। दूसरे शब्दों में, डीफाई में विकल्पों का अवसर, अगला स्थायी अनुबंध बनना नहीं, बल्कि अगली पीढ़ी के ऑन-चेन वित्तीय उत्पादों के पीछे मूल्य निर्धारण और जोखिम वितरण का इंजन होना है।
नीचे मूल पाठ है:
कई वर्षों से, मैंने एक ही बात सुनी है: "विकल्प DeFi में काम नहीं करते।"
Rysk के बाद, मैं मानता हूँ कि इस वाक्य में वास्तव में कुछ सच है। अधिकांश DeFi विकल्प उत्पाद बड़े होने में कठिनाई का सामना करते हैं। तरलता बिखरी हुई है, प्राकृतिक व्यापार प्रवाह को आकर्षित करना कठिन है, और व्यापारी लगातार सरलतर उत्पादों को चुन रहे हैं। स्थायी अनुबंध दिशात्मक दृष्टिकोण व्यक्त करने का डिफ़ॉल्ट उपकरण बन गए हैं, जबकि भविष्यवाणी बाजार घटना परिणामों को ट्रेड करने का सरलतर तरीका बन गए हैं।
इसी कारण, विटालिक के हालिया प्रस्ताव मुझे आकर्षित करते हैं। उन्होंने प्रस्तावित किया है कि एक ऐसा एल्गोरिदमिक स्थिर मुद्रा बनाया जा सकता है जिसमें ऑप्शन के समान अधिकार संरचना का उपयोग किया जाए और क्लीयरिंग मैकेनिज्म न हो।
मुझे इसका विचार वास्तव में आकर्षित करता है: विकल्प एक व्यापार के लिए उत्पाद के रूप में नहीं, बल्कि उत्पाद के नीचे की बुनियादी ढांचे के रूप में हैं।
यह वह दृष्टिकोण है जिसे मैं पिछले कुछ वर्षों से आगे बढ़ा रहा हूँ, और जो Rysk V12 के निर्माण का केंद्रीय विचार भी है। हमारे लिए, उत्पाद आय है; विटालिक के लिए, उत्पाद स्थिरता है। जितना मैं सोचता हूँ, उतना ही मुझे यह डिज़ाइन परिचित लगता है।
उसने जिस स्थिर छोर का वर्णन किया है, वह मूल रूप से एक बेकार बुलिश ऑप्शन है।
Why is it a covered call?
उसका डिज़ाइन एक इकाई ETH को दो प्रकार के हितों में विभाजित करता है। एक छोर P है, जो किसी निर्धारित कीमत तक के मूल्य को रखता है; दूसरा छोर N है, जो उस कीमत से अधिक की वृद्धि का हिस्सा प्राप्त करता है। दोनों मिलाकर हमेशा एक इकाई ETH के बराबर होते हैं, इसलिए कोई ऋण, कोई मार्जिन या कोई क्लीयर करने की आवश्यकता नहीं है।
मान लीजिए ETH की वर्तमान कीमत 2,500 डॉलर है और कार्य मूल्य 1,500 डॉलर है। जब तक ETH की कीमत 1,500 डॉलर से ऊपर बनी रहती है, P एक ऐसा स्वामित्व होता है जिसका मूल्य 1,500 डॉलर पर स्थिर रहता है; केवल तभी P को नीचे की ओर का जोखिम स्वीकार करना पड़ता है जब ETH 1,500 डॉलर से नीचे गिर जाए। इसके विपरीत, N 1,500 डॉलर से ऊपर की पूरी ऊपर की ओर की लाभ कमाता है।
यही बेकर चार्ज ऑप्शन की लाभ संरचना है।
धारक स्वयं संपत्ति को रखते हैं, एक निश्चित कार्यान्वयन मूल्य से ऊपर की वृद्धि को बेचते हैं और विकल्प शुल्क प्राप्त करते हैं। P ठीक इसी बेकवर्ड कॉल के लाभ संरचना की प्रतिलिपि है। N तो खरीददार द्वारा रखे गए उस कॉल विकल्प के समान है।
अधिक सटीक रूप से, यह एक संश्लेषित बेक्स कॉल ऑप्शन है। कोई बाहरी स्रोत से वास्तविक रूप से कोई ऑप्शन नहीं बेचता, बल्कि स्वामित्व को विभाजित करके समान लाभ संरचना को पुनर्गठित किया जाता है।
यही Rysk V12 के पीछे का तर्क है। उपयोगकर्ता ETH, BTC या HYPE रखते हैं और बेचकर प्रारंभिक आय प्राप्त करते हैं। विटालिक ने इसी आधारभूत मॉड्यूल को स्थिरता की ओर इशारा किया है।
Same engine, different products.
समस्या यह है: यह गहरा वास्तविक मूल्य वाला विकल्प है, और इसे लगातार अपडेट किया जाना चाहिए
अब, अधिकांश Rysk उपयोगकर्ता आउट-ऑफ-द-मनी कवर्ड कॉल ऑप्शन बेचते हैं। होल्डर्स के पास ETH होता है, और वे वर्तमान मूल्य से ऊपर एक कार्य मूल्य चुनते हैं: या तो यह अनुमान लगाते हैं कि कीमत वहां तक नहीं पहुंचेगी, या यह स्वीकार करते हैं कि अगर कीमत वहां तक पहुंच जाती है, तो वे उच्चतर मूल्य पर बेचकर मुनाफा कमा लेंगे, जबकि किसी भी स्थिति में ऑप्शन प्रीमियम को बरकरार रखेंगे।
लेकिन विटालिक की कल्पना में स्थिर अंत एक अलग संरचना की आवश्यकता होती है। एक स्थिर राशि के रूप में व्यवहार करने के लिए, कार्य मूल्य स्पॉट मूल्य से काफी कम होना चाहिए, इसलिए यह कॉल विकल्प गहरे लाभ में का होगा, और इसका अधिकांश मूल्य आंतरिक मूल्य होगा।
जब स्पॉट कीमत 2,500 डॉलर और एक्सरसाइज कीमत 1,500 डॉलर है, तो खरीददार को 1,000 डॉलर का आंतरिक मूल्य पहले से भुगतान करना होगा। इससे इस लेनदेन की पूंजी आवश्यकता काफी अधिक हो जाती है।
लेकिन एक कॉल ऑप्शन केवल एक क्षण के लिए ही स्थिर रह सकता है। जैसे ही ETH कीमत निर्धारित मूल्य की ओर गिरती है, यह ETH के नीचे के जोखिम को स्वीकार करना शुरू कर देता है, इसलिए इसे बार-बार निम्नतर निर्धारित मूल्य पर लगातार समायोजित किया जाना चाहिए।
इसलिए, यह स्थिर संपत्ति मूल रूप से एक निरंतर रोलिंग कवर्ड कॉल ऑप्शन प्रक्रिया है।
विटालिक ने खुद इस जोखिम को उजागर किया है। बार-बार एक्सटेंशन के कारण होने वाला स्लिपेज, पूरे डिज़ाइन के लिए सबसे बड़ा खतरा है, और एक्सटेंशन कैसे निष्पादित किया जाए, वास्तविक कठिनाई है।
और कोई भी निश्चित, जनता के लिए उपलब्ध समयसूची के अनुसार व्यापार करने वाला तंत्र, आसानी से रिप्रॉफ़िंग का शिकार हो जाता है। यही DeFi ऑप्शन ट्रेजरी DOV का पहले सामना किया गया समस्या थी: वे हर सप्ताह एक ही समय पर एक ही अवधि और एक ही कार्य मूल्य के ऑप्शन बेचते थे, इसलिए बाजार पूरी तरह से जानता था कि अगला क्या होने वाला है, और इस व्यापार प्रवाह से मूल्य निकालने के लिए पहले से ही तैयारी करता था।
हालांकि, हर एक एक्सटेंशन के लिए खरीददार की आवश्यकता होती है। सवाल यह है: कौन खरीदेगा? किस कीमत पर?
सबसे कठिन बात यह है कि इसके लिए कौन फंड प्रदान करेगा
विटालिक के मॉडल में, किसी को पूरा एक इकाई ETH जमा करना होगा, इसे विभाजित करना होगा, स्थिर अंत बेचना होगा, और ऊपर की ओर बढ़ने वाला अंत रखना होगा। यह जमा करने वाला व्यक्ति, पूरे सिस्टम के संचालन के लिए निर्भर है।
सबसे स्पष्ट उम्मीदवार बाजार निर्माता हैं।
लेकिन उनके पास अंततः लीवरेज वाली ETH लॉन्ग पोजीशन है। और जो कोई भी लीवरेज के साथ ETH पर लॉन्ग पोजीशन लेना चाहता है, वह सीधे कॉल ऑप्शन खरीद सकता है या पर्मानेंट कॉन्ट्रैक्ट पर लॉन्ग पोजीशन ले सकता है। ऐसा करना अधिक सरल, अधिक कुशल और अधिक परिचित है। यह डिपॉजिटर एक ऐसी अधिक कठिन राह अपना रहा है, जिससे वह एक ऐसी पोजीशन प्राप्त कर रहा है, जिसे वह अन्यत्र आसानी से प्राप्त कर सकता था।
अपक्रम पर वास्तविक लाभ है: यह वास्तविक लीवरेज प्रदान करता है, जिसमें फंडिंग शुल्क या क्लीयरेंस जोखिम नहीं होता, जो स्थायी अनुबंध नहीं दे सकते।
लेकिन इसे खरीददार भी ढूंढना होगा, और सिर्फ एक बार नहीं। प्रत्येक स्थिर संपत्ति इकाई के लिए, दूसरी ओर संबंधित ऊपर की ओर का होल्डर होना आवश्यक है।
स्केल करने के लिए, इस मॉडल को एक निरंतर समूह की आवश्यकता होती है, जो किसी भी बाजार परिस्थिति में, ETH लीवरेज लंबी स्थिति को इस विशिष्ट रूप में बनाए रखने को तैयार रहता है।
मार्केट मेकर्स मूल रूप से संसाधन अनुकूलनकर्ता होते हैं। उनके पास कोई स्पष्ट कारण नहीं है कि वे एक नया, उच्च पूंजी आबंटन वाला, एकीकरण लागत वाला चीज़ स्वीकार करें। "ट्रेडर्स और मार्केट मेकर्स प्रवाह प्रदान करेंगे" — यह पूरे डिज़ाइन पर निर्भर करने वाली मान्यता है। लेकिन ऐसा व्यवहार स्वयं से नहीं होता।
हमने Rysk से क्या सीखा
Rysk पर, हमने कठिन तरीके से यह सीखा है। प्रोटोकॉल के प्रारंभिक संस्करण विस्तारित करने में कठिन थे, प्राकृतिक मांग की कमी थी, और उत्पाद-बाजार सुसंगति कभी नहीं मिली।
और वर्तमान प्रोटोकॉल Rysk V12 में, दोनों पक्षों के पास भाग लेने का मजबूत कारण है। इसलिए, Rysk दो ऐसे वर्गों से शुरू होता है जो मूल रूप से भाग लेना चाहते हैं। होल्डर्स अपने होल्ड किए गए संपत्ति से आय प्राप्त करना चाहते हैं, और उनकी संपत्ति ही प्रतिभूति है।
मार्केट मेकर RFQ क्वोटेशन रिक्वेस्ट मैकेनिज्म के तहत इस ट्रेडिंग फ्लो को खरीदने के लिए प्रतिस्पर्धा करते हैं। वे केवल विकल्प प्रीमियम का भुगतान करते हैं, और कॉलैटरल प्रदान नहीं करते, जिससे उन्हें वास्तविक रूप से विकल्प जोखिम का संपर्क प्राप्त होता है, और वे अपनी पुस्तक में मूल्यांकन और हेजिंग कर सकते हैं। यह ट्रेडिंग में पूंजी की दक्षता का उच्चतम स्तर है, और इसी कारण से ट्रेडिंग टीम स्वयं इसका समावेश करती है।
किसी भी पक्ष को एक ऐसी स्थिति रखने के लिए नहीं कहा गया है जिसे वे कहीं और आसानी से प्राप्त कर सकते थे।
यह प्रणाली प्रेरणा या टोकन उत्सर्जन पर भी निर्भर नहीं करती है।
इसे बनाने लायक है
मुझे खुशी हो रही है कि इस डिज़ाइन को गंभीरता से जांचा जा रहा है। चुनौतियाँ वास्तविक हैं, लेकिन वे दिलचस्प प्रकार की चुनौतियाँ हैं। यही वह डिज़ाइन स्पेस है जिसे DeFi को खोजना चाहिए।
मुझे यह संवेदना हुई कि यह प्रस्ताव हमारे Rysk पर किए गए चयन को और मजबूत करता है: पूर्ण प्रतिभूति, कोई क्लीयरेंस नहीं, कोई विपरीत पक्ष जोखिम नहीं, और केवल परिपक्वता पर ही ऑरेकल की आवश्यकता वाला भौतिक वितरण।
उदाहरण अलग हैं, लेकिन आधार समान है। यह आधार HyperEVM पर लाइव हो चुका है और सत्यापित किया जा चुका है, और मार्केट मेकर ट्रेडिंग फ्लो के लिए प्रतिस्पर्धा कर रहे हैं। हमने इथेरियम मेननेट पर भी डिप्लॉय कर दिया है और जल्द ही इसे सार्वजनिक करने की योजना है।
अगर आप स्थिर मुद्रा, संरचित उत्पाद, सूचकांक उत्पाद या किसी भी विकल्प गुणधर्म वाले अंतर्निहित उत्पाद की खोज कर रहे हैं, तो कृपया मुझसे संपर्क करें।
ऑप्शन एक बेसिक मॉड्यूल है। वास्तविक रूप से दिलचस्प बात इसके ऊपर बनाए गए चीजें हैं।