वैश्विक दीर्घकालिक बॉन्ड्स निम्�न ब्याज युग के पतन के सामने टूट रहे हैं

लेखक: क्लॉड, शेनचाओ टेकफ्लो

शेनचाओ का सारांश: विकसित देशों की लंबी अवधि की बॉन्डें सामूहिक रूप से असफल हो रही हैं, बाजार अब किसी एक देश के बजटीय अप्रत्याशित परिणाम को पुनः मूल्यांकित नहीं कर रहा है, बल्कि उच्च ऋण, उच्च घाटा और उच्चतर ब्याज दरों के दीर्घकालिक सहअस्तित्व के वास्तविकता को। जब ऋण में वृद्धि आर्थिक विकास से लगातार तेज़ हो रही हो, ऊर्जा सदमे से मुद्रास्फीति पुनः जागृत हो रही हो, और केंद्रीय बैंकों के ब्याज दरों में कटौती का स्थान संकुचित हो रहा हो, तो पिछले दशकों में विकसित देशों के वित्तपोषण को समर्थन प्रदान करने वाला “निम्न ब्याज दर पुनर्चक्रण मॉडल” में दरारें आने लगी हैं।

पिछले सप्ताह, ब्रिटेन के 30 वर्षीय सरकारी बॉन्ड की आय दर 5.82% तक पहुँच गई, जो 1998 के बाद से सर्वोच्च स्तर है; जापान के 30 वर्षीय सरकारी बॉन्ड की आय दर 4% तक पहुँच गई, जो 1999 में इस प्रकार के बॉन्ड के शुरू होने के बाद से सर्वोच्च स्तर है; अमेरिका के 30 वर्षीय सरकारी बॉन्ड की आय दर 2007 के बाद से पहली बार 5% के ऊपर पहुँच गई; फ्रांस के 10 वर्षीय सरकारी बॉन्ड की आय दर 3.8% पर पहुँच गई, जो 2007 के बाद से सर्वोच्च स्तर है। यह बिक्री ने वैश्विक स्टॉक मार्केट पर दबाव डाला है, और G7 के वित्त मंत्री इस सप्ताह की बैठक में इस बॉन्ड बिक्री पर विशेष रूप से चर्चा करेंगे।

बैरिक्स के फिक्स्ड इनकम, फॉरेक्स और कमोडिटीज रिसर्च डिपार्टमेंट के अजय राजाध्याक्ष ने 18 मई की रिपोर्ट में लिखा: "लंबी अवधि के बॉन्ड सिर्फ पिछले हफ्ते ही नहीं, बल्कि सभी जगहों पर उनका रेंज तोड़ दिया गया है।" उनका मुख्य निष्कर्ष यह है कि ऋण वृद्धि आर्थिक विकास से तेज़ है, मुद्रास्फीति का पथ खराब हो गया है, और राजनीतिक रूप से वित्तीय सुधार के प्रति कोई इच्छा नहीं है, भले ही लंबी अवधि के बॉन्ड पहले से ही गिर चुके हों, तब भी अवधि बढ़ाने का कोई पर्याप्त कारण नहीं है।

जीपी मॉरगन एसेट मैनेजमेंट के पोर्टफोलियो मैनेजर प्रिया मिश्रा ने इसी तरह की चेतावनी दी: "वैश्विक स्तर पर लंबी अवधि की ब्याज दरों में समानांतर वृद्धि अक्सर एक-दूसरे को बढ़ाती है, और फेड की ब्याज दर में वृद्धि की अपेक्षा अब बाजार के कथन में शामिल हो रही है।"

एकल देश के बॉन्ड बाजार में गिरावट आमतौर पर घरेलू मुद्रास्फीति, वित्तीय, राजनीतिक या केंद्रीय बैंक संचार के कारण होती है, लेकिन इस बार ब्रिटेन, जापान, संयुक्त राज्य अमेरिका और फ्रांस का लगभग समान समय पर तोड़ना यह दर्शाता है कि बाजार केवल स्थानीय जोखिमों के साथ ही नहीं, बल्कि अधिक व्यापक कारकों के साथ व्यापार कर रहा है।

समानताएँ स्पष्ट हैं, मुख्य विकसित अर्थव्यवस्थाओं का ऋण अनुपात सामान्यतः GDP के 100% से अधिक है, और राजकोषीय घाटा नाममात्र वृद्धि से ढका नहीं गया है। अमेरिका का घाटा लगभग 2 ट्रिलियन डॉलर है, जो GDP का 6.5% है, जबकि नाममात्र वृद्धि लगभग 4.5% से 5% है; फ्रांस का 2026 तक के तिमाही के लिए नाममात्र GDP समान अवधि की तुलना में 2.2% की वृद्धि हुई है, घाटा लगभग 5% है; ब्रिटेन का घाटा 4% से अधिक है।

यही “वित्तीय पोन्सी योजना” की केंद्रीय विरोधाभास है, जिसमें सरकार खर्च बनाए रखने के लिए नए ऋण और रोलिंग फाइनेंस पर लगातार निर्भर रहती है, लेकिन ऋण का विस्तार आर्थिक वृद्धि दर से अधिक है, और ब्याज लागत फिर से महंगी हो गई है। जब तक यह संयोजन नहीं बदलता, लंबी अवधि के बॉन्ड को खरीदारों को आकर्षित करने के लिए अधिक आय की आवश्यकता होती है।

नए खर्च अभी भी दबाव बने हुए हैं। नाटो ने पिछले वर्ष हेग में सहमति व्यक्त की कि 2035 तक रक्षा खर्च का लक्ष्य GDP के 5% तक बढ़ाया जाए; पिछले वर्ष यूरोपीय रक्षा खर्च प्रतिशत के हिसाब से दो अंकों की वृद्धि हुई है और यह दशकों तक जारी रह सकता है; अमेरिकी सरकार ने अगले वित्तीय वर्ष के लिए 1.5 ट्रिलियन डॉलर की रक्षा आवंटन के लिए कांग्रेस से अनुरोध किया है। इन खर्चों के समतुल्य कटौती नहीं हैं।

ऋण और घाटा पहले से ही कमजोर थे, और ऊर्जा मूल्य झटके ने नीतिगत स्थान को और संकुचित कर दिया। हॉर्मुज जलडमरूमध्य का बंद होना इस ऋण बाजार के अशांति का सीधा कारण था, जिससे दुनिया के सबसे महत्वपूर्ण तेल परिवहन मार्ग को अवरुद्ध कर दिया गया, जिससे तेल की कीमतें लगातार बढ़ीं और मुद्रास्फीति की अपेक्षाएँ फिर से जग गईं।

बैरक्लेज का मूल अनुमान है कि 2026 में ब्रेंट क्रूड तेल की औसत कीमत 100 डॉलर होगी, जो 2025 की औसत कीमत से 50% अधिक है। इससे मुद्रास्फीति के दृश्य में सीधे खराबी आएगी, केंद्रीय बैंकों के ब्याज दर कम करने के स्थान को संकुचित करेगा, और संभावित रूप से केंद्रीय बैंकों को ब्याज दर बढ़ाने पर मजबूर कर देगा। उच्चतर ब्याज दरों का अर्थ है कि पहले से मौजूद कर्ज के ब्याज व्यय में लगातार वृद्धि होगी, और ब्याज व्यय में वृद्धि से घाटे को कम करना और भी कठिन हो जाएगा। यह एक प्रकार का वित्तीय रिवर्स है, जहां प्रत्येक आगे के कदम पर सरकार के लिए स्थान कम होता जाता है, और बॉन्ड निवेशकों को अधिक प्रतिक्रिया की आवश्यकता होती है।

जेपी मॉर्गन के डायरेक्टर जनरल प्रिया मिश्रा ने सीधे कहा: "जब तक जलडमरूमध्य फिर से खुल जाता, तब तक ब्याज दरों का स्तर समग्र रूप से ऊपर चढ़ गया है।"

शॉर्ट-टर्म डेटा के अनुसार, अमेरिकी 2-वर्षीय ब्याज दर अपने शीर्ष स्तर 4.09% तक पहुंच गई, जो 2025 फरवरी के बाद से सबसे अधिक है; 10-वर्षीय ब्याज दर 4.58% पर रही, जो पिछले एक वर्ष का उच्चतम स्तर है; इस साल अब तक अमेरिकी सरकारी बॉन्ड्स को नकारात्मक रिटर्न मिला है, जबकि फरवरी के अंत में इस साल का लाभ लगभग 2% तक पहुंच चुका था।

फेडरेटेड हर्मेस के फिक्स्ड इनकम स्ट्रैटेजिस्ट और पोर्टफोलियो मैनेजर कैरन मन्ना का निष्कर्ष है: "हम एक ऐसी दुनिया देख रहे हैं जो एक नए अवधि के मुद्रास्फीति का सामना कर रही है।"

विस्डमट्री के निवेश रणनीति प्रमुख केविन फ्लैनगन का अनुमान है कि अगली उपभोक्ता मूल्य सूचकांक रिपोर्ट में वार्षिक मुद्रास्फीति 4% तक पहुँच सकती है, जो 2023 के बाद से सर्वोच्च स्तर होगा। वह सीधे बाजार के तर्क को उजागर करते हुए कहते हैं: "मुद्रास्फीति की कहानी बाजार को नियंत्रित कर रही है, और बॉन्ड बाजार नए जारी किए गए सरकारी प्रतिभूतियों को रखने के लिए अधिक प्रीमियम की मांग कर रहा है।"

पिछले हफ्ते की ट्रेजरी नीलामी ने इस कीमत निर्धारण की पुष्टि की: 30 वर्षीय नीलामी की दर 5% तक पहुंच गई, जो 2007 के बाद पहली बार है, लेकिन मांग कमजोर रही; 3 वर्षीय और 10 वर्षीय नीलामियों में निवेशकों की मांग भी सामान्य रही। यहां तक कि जब लंबी अवधि के बॉन्ड के ब्याज दरें इस साल के उच्चतम स्तर पर पहुंच चुकी हैं, तो भी यह अवधि को खरीदने का पर्याप्त कारण नहीं है।

इन्फ्लेशन स्टॉर्म फेडरल रिजर्व की नीति योजना की अपेक्षाओं को पुनः आकार दे रहा है। आगामी फेडरल रिजर्व अध्यक्ष केविन वॉर्श के सामने का परिदृश्य, बाजार द्वारा वर्ष की शुरुआत में चित्रित “आसानी का मार्ग” से कहीं अधिक जटिल है।

ट्रेडर्स अभी अगले वर्ष मार्च में ब्याज दरों में वृद्धि को अधिक संभावना मान रहे हैं, और दिसंबर तक ब्याज दरों में वृद्धि की संभावना लगभग तीन चौथाई है; जबकि इस साल के फरवरी के अंत तक, बाजार का अनुमान था कि 2026 में दो बार ब्याज दरों में कमी होगी। अमेरिकी सरकारी बॉन्ड की आय अभी फरवरी के अंत के स्तर से लगभग 50 बेसिस पॉइंट या उससे अधिक अधिक है।

अधिकारियों के बयान ने एग्ज़ार्केटिव कीमत निर्धारण को और मजबूत किया। चिकागो फेडरल रिज़र्व अध्यक्ष ऑस्टन गूल्सबी ने पिछले हफ्ते कहा कि सामान्य कीमत दबाव यहां तक कि आर्थिक अतिसंकुचन का संकेत भी दे सकता है; जबकि फेडरल रिज़र्व बोर्ड के सदस्य माइकल बैर ने मुद्रास्फीति को अर्थव्यवस्था के लिए "दबा देने वाला" जोखिम कहा। इस सप्ताह के बुधवार को फेडरल रिज़र्व की अप्रैल की बैठक की याददाश्त जारी की जाएगी, और बाजार अधिकारियों में विपक्षी मत देने वाले सदस्यों को कितना समर्थन मिला, इस पर नजर रखेगा।

जेपी मॉर्गन की हालिया अमेरिकी ट्रेजरी बॉन्ड निवेशक सर्वेक्षण के अनुसार, ट्रेजरी बॉन्ड पर शॉर्ट पोजीशन 13 हफ्तों के उच्चतम स्तर पर पहुंच गई है, जिससे बाजार में बॉन्ड बाजार में आगे गिरावट के लिए बेटिंग का तेजी से बढ़ना दिखाई दे रहा है।

जापान के 30-वर्षीय सरकारी बॉन्ड की ब्याज दर 4% तक पहुँच गई, जो संयुक्त राज्य अमेरिका या ब्रिटेन के लिए अत्यधिक नहीं है, लेकिन जापानी बाजार के लिए अलग मायने रखती है। पिछले 20 वर्षों में, जापान में दीर्घकालिक ब्याज दरें शून्य के करीब रही हैं, और पेंशन, बीमा कंपनियों और स्थानीय बैंकों की संतुलन पत्रक संरचना इस परिवेश के चारों ओर बनाई गई है।

जापानी केंद्रीय बैंक की नीति दर वर्तमान में 0.75% है। अप्रैल की बैठक में, 9 सदस्यों में से 3 ने वर्तमान स्थिति के खिलाफ मतदान किया; बाजार की कीमत निर्धारण दर्शाती है कि जून में दर में वृद्धि की संभावना 77% है। भले ही जापानी केंद्रीय बैंक दर को 1% तक बढ़ा दे, वास्तविक दर अभी भी स्पष्ट रूप से ऋणात्मक होगी।

जापान की लंबी अवधि की ब्याज दरों में वृद्धि को मुद्रा नीति के सामान्यीकरण के रूप में व्याख्या किया जा सकता है: बंदी का अंत, वास्तविक वेतन वृद्धि, और अर्थव्यवस्था का अधिक सामान्य स्थिति में लौटना। लेकिन समस्या यह है कि, एक ऐसी अर्थव्यवस्था जिसका ऋण स्तर GDP से दोगुना अधिक है, ब्याज दरों का सामान्यीकरण शायद ही मुलायम होगा। 4% की 30-वर्षीय जापानी बॉन्ड केवल ब्याज दरों के अंकों में परिवर्तन नहीं है, बल्कि पूरे निम्न ब्याज वाले वित्तीय प्रणाली का पुनः मूल्यांकन है।

ब्रिटिश लेबर सरकार के पास 650 सीटों के संसद में 150 से अधिक की कार्यबहुमत है, जिससे थ्योरी में वित्तीय समायोजन की क्षमता है। हालाँकि, पिछले गर्मियों में, केवल शीतकालीन ईंधन सब्सिडी पर 1.4 अरब पौंड की बचत के लिए लेबर संसदीय दल में विरोध उठा।

राजनीतिक दबाव बढ़ता जा रहा है। 97 सांसदों ने प्रधान मंत्री के इस्तीफे या निष्कासन की तारीख की मांग की है; मुख्य चुनौतीकर्ता एंडी बर्नहैम ने पहले कहा था कि वित्तीय नीति को बॉन्ड बाजार के अधीन नहीं होना चाहिए, लेकिन बाद में उन्होंने स्पष्ट किया कि वे निवेशकों को पूरी तरह नजरअंदाज नहीं करेंगे। पिछले चार वर्षों में ब्रिटेन में चार प्रधान मंत्री और पांच वित्त मंत्री बदल चुके हैं। बॉन्ड बाजार की कीमत स्थिति से पता चलता है कि साल के अंत तक ब्रिटिश सेंट्रल बैंक के पास 60 से अधिक बेसिस पॉइंट्स की ब्याज दर बढ़ाने की संभावना है, हालांकि गवर्नर बेली संभवतः प्रतीक्षा करना पसंद करेंगे।

फ्रांस की समस्याएं ब्रिटिश सार्वजनिक ऋण की तरह इतनी दिखाई नहीं देतीं, लेकिन वित्तीय संरचना भी समान रूप से जटिल है। फ्रांस में तीन साल से कम के समय में पांच प्रधान मंत्री बदल चुके हैं। वर्तमान सरकार ने 5% के घाटे के लक्ष्य वाले बजट को आगे बढ़ाने के लिए दो अविश्वास प्रस्तावों को पार कर लिया है। 2023 में पेंशन आयु को 64 वर्ष तक बढ़ाने का सुधार अब हमले का निशाना बना हुआ है, और 64 वर्ष अभी भी अधिकांश पश्चिमी अर्थव्यवस्थाओं की तुलना में कम है। फ्रांस का घाटा पहले से ही नाममात्र के सकल घरेलू उत्पाद की वृद्धि दर से स्पष्ट रूप से अधिक है, और मतदाता संकुचन के प्रयासों को कठोरता से सजा देंगे, जबकि संवैधानिक व्यवस्था के कारण संसद को खर्च कम करने को रोकना आसान होता है। सभी जानते हैं कि घाटे में कमी आनी चाहिए, लेकिन कोई भी इसे कम करने की राजनीतिक कीमत उठाने को तैयार नहीं है।

अमेरिका के 30-वर्षीय सरकारी बॉन्ड की ब्याज दर 5% से ऊपर चली गई, जो 2007 के बाद पहली बार है। सीधा कारण मुद्रास्फीति में वृद्धि, वित्तीय विस्तार और उच्च घाटा है, लेकिन यह कुछ नया नहीं है; गहरा परिवर्तन अधिकांश खरीददारों में हुआ है।

अमेरिकी संघीय घाटा लगभग 2 ट्रिलियन डॉलर है। कांग्रेस बजट कार्यालय का अनुमान है कि सार्वजनिक द्वारा रखे गए संघीय ऋण का GDP का प्रतिशत वर्तमान 100% से अधिक से बढ़कर 2036 तक 120% हो जाएगा। लेकिन यह भविष्यवाणी अभी भी अत्यधिक आशावादी हो सकती है। महत्वपूर्ण चरों में से एक हैं शुल्क आय: अमेरिकी प्रभावी शुल्क दर 12% के उच्च स्तर से घटकर 7% से 8% हो गई है, जो कांग्रेस बजट कार्यालय के 15% के परिकल्पित मूल्य से कम है। यहां तक कि अगर यह अंततः 10% तक पहुंच जाए, तो आने वाले दशक में शुल्क आय केवल उनके परिकल्पित 3 ट्रिलियन डॉलर के घाटा कम करने के पैमाने का 60% होगी। रक्षा खर्च और ब्याज लागत के परिकल्पित मूल्य भी संभवतः कम हो सकते हैं।

डॉलर की रिजर्व मुद्रा की स्थिति अभी भी संयुक्त राज्य अमेरिका का एक संरचनात्मक लाभ है, जिससे यह ऐसी दरों पर ऋण ले पाता है जो अन्य समान ऋण वाले देशों को मुश्किल से मिल पाते हैं। लेकिन इसका मतलब यह नहीं है कि 6.5% का घाटा स्थायी है। पिछले समय विदेशी केंद्रीय बैंक ड्यूरेशन संपत्तियों के स्थिर खरीददार थे, लेकिन पश्चिमी देशों ने रूस के विदेशी रिजर्व जमा कर दिए, जिसके बाद केंद्रीय बैंकों का निवेश स्वर्ण की ओर मुड़ गया। पिछले वर्ष, स्वर्ण का केंद्रीय बैंक रिजर्व में हिस्सा अमेरिकी सरकारी प्रतिभूतियों से अधिक हो गया। अमेरिकी सरकारी प्रतिभूतियों के सबसे बड़े होल्डर के रूप में जापान के स्थानीय बाजार की ब्याज दरें भी अधिक आकर्षक हैं। फेडरल रिजर्व अभी भी अपने बैलेंसशीट को संकुचित कर रहा है। लंबी अवधि के बॉन्ड्स को अब मूल्य के प्रति अधिक संवेदनशील, उच्चतर अवधि प्रीमियम की मांग करने वाले निजी निवेशक ही प्राप्त करते हैं।

पिछले कुछ वर्षों में ऋण प्रबंधन एजेंसियों ने लंबी अवधि के बॉन्ड जारी करने में आपेक्षिक रूप से कमी की है, और भविष्य में वे जारीकरण संरचना को आगे भी समायोजित कर सकती हैं, लेकिन यह केवल आपूर्ति दबाव को हल्का कर सकता है, न कि वित्तीय और मुद्रास्फीति दिशा को बदल सकता है।

बाजार में चर्चा हो रही है कि क्या फेडरल रिजर्व को लंबी अवधि की ब्याज दरों के लगातार बढ़ने को रोकने के लिए बड़े पैमाने पर संपत्ति खरीद फिर से शुरू करने के लिए मजबूर किया जाएगा। हालाँकि, वार्श ने पहले फेडरल रिजर्व के बैलेंस शीट के बारे में कहा था कि, "भारी बैलेंस शीट को काफी कम किया जा सकता है", जो अमेरिकी यील्ड कर्व कंट्रोल लागू करने की तैयारी का संकेत नहीं है।

लगातार बिकवाली के बीच, कुछ निवेशक अपनी स्थिति में रहने का फैसला कर रहे हैं। विसडमट्री विश्लेषक केविन फ्लैनगन का कहना है कि वर्तमान में फ्लोटिंग रेट नोट्स को रखना और ब्याज दर के जोखिम को कम रखना, "जल्दी खरीदने के बजाय, बाद में खरीदना बेहतर है।" उनका मानना है कि 10-वर्षीय आय 4.5% का स्तर "अधिकतः मनोवैज्ञानिक सीमा" है, और यदि मध्य पूर्व की स्थिति फिर से बिगड़कर तेल की कीमतों को बढ़ाती है, तो आय पिछले वर्ष के उच्च 4.62% को फिर से परख सकती है। हेवरफोर्ड ट्रस्ट के निवेश रणनीति प्रमुख हैंक स्मिथ ने अधिक सावधानीपूर्ण दृष्टिकोण अपनाया है, और कहा है कि उपभोक्ता और उत्पादक मूल्यों में वृद्धि क्या केवल अस्थायी है, "या 2027 तक जारी रहेगी," यह अभी भी एक खुला प्रश्न है।

बिक्री को बढ़ावा देने वाले कारकों में वित्तीय खराबी, रक्षा खर्च में वृद्धि, मुद्रास्फीति की लचकता और केंद्रीय बैंकों की सीमित क्षमता शामिल हैं, जो एक या दो सप्ताह में नहीं गायब होंगे। जब तक आर्थिक आंकड़े स्पष्ट रूप से कमजोर न हो जाएं या वित्तीय पथ में विश्वसनीय परिवर्तन न हो जाए, तब तक विकसित देशों के दीर्घकालिक बॉन्ड एक ही समस्या का सामना कर रहे हैं: उच्च ऋण के युग में निम्न ब्याज दरों पर वित्तपोषण का मॉडल, बाजार द्वारा पुनः मूल्यांकन किया जा रहा है।