लेखक：Yi.Pineapple
LP अब सपने नहीं खरीद रहे, GP को उत्पाद बेचना होगा। यह लेख वर्तमान crypto फंडिंग उत्पादों को Primary, Liquid, CeFi / DeFi Native Yield तीन श्रेणियों में विभाजित करने का प्रयास करेगा। पहले भाग में Primary पर चर्चा की जाएगी: VC blind pool की आकर्षकता खोने के बाद, इस मेज पर कौन बचा है, और किसे अपना प्रमाण फिर से दिखाना होगा? उत्तर अंत में है, सीधे नीचे जा सकते हैं।
नोट: यह लेख पूरे क्रिप्टो फंडिंग बाजार का एक लैंडस्केप चित्रण प्रस्तुत करने के उद्देश्य से लिखा गया है। पहला भाग मुख्य रूप से उत्पाद के दृष्टिकोण से बाजार की वर्तमान स्थिति का वर्णन करता है, जबकि दूसरा भाग LP के दृष्टिकोण से वर्गीकृत विश्लेषण पर अधिक केंद्रित होगा। चूंकि लेखक मुख्य रूप से एशियाई बाजार में काम करता है, इस लेख में संभवतः क्षेत्रीय पक्षपात हो सकता है।
मार्केट स्थिति
तारों और समुद्र को खोने के बाद, इस चक्र में अतिरिक्त रिटर्न न कमाने वाले अधिकांश Crypto GP को एक PMF वाला उत्पाद लॉन्च करना होगा, या तो कुछ Niche Market के माध्यम से अभी भी LP को अतिरिक्त रिटर्न प्रदान करने की क्षमता को साबित करना होगा, या LP / साझेदारों की विशिष्ट समस्याओं का समाधान करना होगा, ताकि वे जीवित रह सकें।
- अधिकांश GP के लिए, यह बाजार पहले ही “भविष्य की एक कल्पना खरीदने” के चरण से “एक विशिष्ट उत्पाद खरीदने” के चरण में प्रवेश कर चुका है।
- LP अब बेचैन हो चुके हैं, वे तारों और समुद्र की ओर देखना नहीं चाहते, बल्कि तुरंत, तुरंत, और अपेक्षाकृत निश्चित रूप से लाभ कमाने के अवसर देखना चाहते हैं।
- क्रिप्टो एलपी ने बाजार पर विश्वास खो दिया है और "अगले चक्र" की कहानी पर आसानी से विश्वास नहीं करना चाहते (इसके बारे में पहले ही बहुत चर्चा हो चुकी है, इसलिए हम इसे यहाँ दोहराएँगे नहीं)। इसके अलावा, कई लोगों को इस चक्र में आसान पैसा कमाने का मौका नहीं मिला है; जब कमाई का तरीका कठिन हो जाता है, तो निवेश की क्रियाएँ सावधानी और संयम से भरपूर हो जाती हैं।
- अधिकांश पारंपरिक LP भी अब एक चक्र सीख चुके हैं और कहानियाँ सुनने के चरण से पार हो चुके हैं। 2020/2021 का बुल बाजार, बाजार का सबसे FOMO वाला समय था। डॉलर की पूंजी सस्ती थी (ट्रेजरी यील्ड 0 के करीब), LP कमाई करना भी अपेक्षाकृत आसान था (आर्थिक मंदी के आरंभ के तुरंत पहले), और Crypto विस्फोटक चरण में था (कई समृद्धि की कहानियाँ उभरीं और अभी भी सपने सुनाए जा सकते थे)। उस समय, बहुत से लोग जो crypto के बारे में आधा-आधा ही जानते थे, वे सपनों के लिए भावुकता से खर्च करने को तैयार थे; या फिर रणनीतिक आवश्यकता के कारण, सीखने के लिए पैसा खर्च करते थे।
- AI और मानव संसाधन लागत में कमी ने GP के व्यापारिक स्थान को भी बदल दिया है। LP अब खुद सीख रहे हैं, कर्मचारी भर्ती कर रहे हैं, डेटा देख रहे हैं, लेनदेन कर रहे हैं और छोटे सीधे निवेश कर रहे हैं। LP का GP में रूपांतरण एक बड़ी प्रवृत्ति है, और अगर GP केवल “मुझे crypto समझ में आता है” जैसी अस्पष्ट क्षमता प्रदान करता है, तो उसका मूल्य लगातार खतरे में पड़ता जा रहा है।
- इस कहानी सुनाने के क्षेत्र के लिए, जब तक एक अमेरिकी फंड की ब्रांड पावर बहुत मजबूत नहीं है और वह अपने पिछले ट्रैक रिकॉर्ड्स के आधार पर कुछ सब-कैटेगरी में कहानी और दृष्टिकोण प्रस्तुत कर रहा है (जैसे a16z, जो AI के क्षेत्र में अपनी शक्ति के आधार पर crypto * AI की कहानी सुनाता है, या Dragonfly, जो Ethena/polymarket में अपने निवेश के आधार पर internet capital markets की कहानी सुनाता है), तब तक इसमें मौका है। एशिया में, यह स्थिति अब बहुत कठिन हो चुकी है, क्योंकि चाहे crypto प्रोजेक्ट हों या फंड, स्थिति के हिसाब से, सफलता के लिए सिर्फ़ व्हाइटपेपर ही कहानी सुनाने का मौका देता है।
प्रोडक्ट ओवरव्यू
इस लेख में crypto फंडिंग उत्पादों को तीन श्रेणियों में विभाजित किया गया है: Primary, Liquid, CeFi / DeFi Native Yield (नोट: यह वर्गीकरण पूरी तरह से सटीक नहीं है, और तीनों के बीच कुछ अस्पष्टता है)। (*इस बार केवल Primary तक लिखा गया है)
प्राथमिक वीसी:
पारदर्शिता के आधार पर, इसे अंधे पूल और स्पष्ट पाइपलाइन वाले दो श्रेणियों में विभाजित किया जा सकता है
लिक्विडिटी के आधार पर, इसे लगभग प्रथम और प्रथम-अर्ध स्तर में विभाजित किया जा सकता है
लिक्विड:
आय के स्रोत के आधार पर, यह लगभग अल्फा (जीपी की व्यक्तिगत क्षमता खरीदना) और बीटा (उद्योग के रुझान खरीदना) में विभाजित होता है।
दिशा के आधार पर, यह लगभग directional (चक्र का सही अनुमान लगाना) और market neutral (अपरिपक्व बाजार की market inefficiencies का लाभ उठाना) में विभाजित है।
वर्गीकरण कई तरीकों से किया जा सकता है, यहाँ केवल एक विचार प्रदान किया गया है
Cefi/Defi मूल आय:
वास्तव में, CeFi/DeFi नेटिव यील्ड को सिद्धांत रूप से crypto प्राथमिक बाजार और तरल बाजार के भीतर, या दोनों के बीच एक प्रकार की आय के रूप में माना जा सकता है। इसे अलग से उठाया जाता है, मुख्य रूप से इसलिए क्योंकि TradFi निवेशकों के दृष्टिकोण से, वे सामान्यतः crypto को समझने के लिए पारंपरिक वित्तीय बाजार के संदर्भ का उपयोग करते हैं: उदाहरण के लिए, crypto VC को VC के विशाल वर्ग के अंतर्गत एक उप-श्रेणी के रूप में समझा जा सकता है, staking / lending yield को स्थिर आय या नकद प्रबंधन उत्पादों के समानांतर माना जा सकता है।
लेकिन क्रिप्टो में कुछ ऐसे तरीके और रिवार्ड मॉडल मौजूद हैं जो पारंपरिक वित्तीय बाजारों में पूरी तरह से मेल नहीं खाते, जैसे माइनिंग, बेचना, इंटीग्रल/एयरड्रॉप फार्मिंग, प्रोटोकॉल प्रोत्साहन, और ऑन-चेन लिक्विडिटी माइनिंग। ये अधिकतर क्रिप्टो-नेटिव प्रकाशन, ग्राहक आकर्षण, और प्रोत्साहन मॉडल हैं, इसलिए इनकी अलग से चर्चा करना आवश्यक है।
दूसरे, कई Crypto Native निवेशकों के लिए, जिन्होंने वास्तविक रूप से वित्तीय बाजारों को equity / bond बाजार के माध्यम से नहीं, बल्कि एक्सचेंज डिपॉजिट, staking, DeFi lending, LP, points / airdrop farming, basis trade जैसे crypto-native स्थितियों के माध्यम से जाना और समझा है। इसलिए, वे इस yield को TradFi में fixed income, cash management या alternative yield में अनुवादित करने के बजाय, अधिक प्राकृतिक रूप से protocol incentives, liquidity provision, token emission, on-chain risk, counterparty risk और capital efficiency के कोण से समझते हैं।
क्रिप्टो नेटिव LP के लिए, इस यील्ड तक पहुँचने के लिए GP की आवश्यकता नहीं है, बस एक विश्वसनीय बड़े ग्राहक प्रबंधक की आवश्यकता होती है।
Tradfi LP के लिए, अब कुछ संस्थाएं इस आय को फंड के रूप में पैक करके Tradfi LP को बेच रही हैं।
प्राथमिक बाजार
पूर्ण प्राथमिक बाजार के दृष्टिकोण से, crypto VC केवल VC के विशाल वर्ग के अंतर्गत एक उप-विशेष बाजार है। 2021 एक पागलवाद भरा वर्ष था, चाहे crypto हो या non-crypto, उस vintage का वास्तविक रिटर्न खराब रहा। एक क्रूर तथ्य के रूप में, LPs ने अपने पाठ पढ़ लिए हैं, और किसी भी अत्यधिक लंबी बंद अवधि वाले उत्पाद (पारंपरिक VC सामान्यतः 10 वर्ष, crypto VC अक्सर 5-10 वर्ष) से थक चुके हैं। क्योंकि यदि कठोर बंदी नहीं है, तो उनके पास कम से कम इतना मौका है कि स्थिति बदलने पर वे कुछ पैसे निकाल सकें।
क्रिप्टो, कुछ अर्थों में, पारंपरिक VC से अधिक कष्टप्रद है क्योंकि पूरा दृष्टिकोण ढह गया है। यह एक नई औद्योगिक क्रांति नहीं है, बल्कि केवल वित्तीय बुनियादी ढांचे की एक क्रांति है। यह निर्णय क्रिप्टो को कम महत्व नहीं देता, वित्तीय बुनियादी ढांचे की क्रांति अभी भी महत्वपूर्ण है, लेकिन यह पिछले बुलिश सत्र में कई लोगों की कल्पना के जितना विशाल नहीं है। और यह भी खराब है कि उस समय बाजार बहुत अपरिपक्व था, और कई प्रोजेक्ट्स को बिना पर्याप्त DD और कानूनी सुरक्षा के निवेश किया गया। कई असफल प्रोजेक्ट्स, निवेश विफलता + संस्थापक के भागने का संयोजन हैं। इस क्षेत्र में वर्तमान स्थिति पर पहले से ही कई लेख प्रकाशित हो चुके हैं, इसलिए हम यहाँ इसे विस्तार से नहीं समझाएँगे।
वीसी में निवेश करना भी वीसी द्वारा प्रोजेक्ट में निवेश करने की तरह ही पावर-लॉ बिजनेस है, लॉटरी-जैसा बिजनेस है। जब तक कोई लोग लॉटरी टिकट खरीदने को तैयार रहेंगे, यह मेज़ नहीं गायब होगी।
LP ने तब क्रिप्टो VC में निवेश क्यों किया, अब ये कारण क्यों कमजोर हो गए
1. उद्योग के बीटा को पकड़ने के लिए निवेश करें
यह कारण विशेष रूप से tradfi LP के लिए लागू होता है। शुरुआत में यह सही था, क्योंकि उस समय बाजार में विकल्प कम थे। इस क्षेत्र के बाहर के लोगों के लिए, अपना on-ramp बनाना, token खरीदना, चेन पर जाना, CEX का उपयोग करना और वॉलेट का प्रबंधन करना मुश्किल था। वे अपने प्राइवेट की खोने की चिंता करते थे और CEX के भाग जाने की चिंता भी करते थे। उस समय VC में निवेश करना एक अधिक विश्वसनीय पहुंच की तरह लगता था।
लेकिन आज, एक पारंपरिक LP क्रिप्टो में प्रवेश करते समय, उनके सामने पूरा विकल्प सेट है: BTC ETF, ETH ETF, crypto ETP, DAT, कॉम्प्लाइंस अकाउंट, SMA, स्ट्रक्चर्ड प्रोडक्ट्स। और अधिक महत्वपूर्ण बात यह है कि इन उत्पादों के लिए उन्हें ऑन-चेन ऑपरेशन सीखने की आवश्यकता नहीं है, बस पिछले समय की तरह स्टॉक खरीदने की तरह ट्रेड करने की आवश्यकता है।
CoinShares के अनुसार, 2026 के मई के मध्य तक उनके द्वारा कवर किए गए वैश्विक डिजिटल संपत्ति निवेश उत्पादों का AUM लगभग 156.9 बिलियन डॉलर था। यह संख्या पूरे उद्योग के कुल AUM की नहीं, बल्कि केवल ETF / ETP / ट्रस्ट / बंद निवेश फंड जैसे लिस्टेड या क्वोटेड उत्पादों के लिए है, लेकिन यह पर्याप्त रूप से स्पष्ट करती है कि crypto exposure प्राप्त करने के लिए VC blind pool में निवेश करने की आवश्यकता नहीं है।
स्पष्ट अधिकार के साथ दीर्घकालिक पूंजी (जैसे अंतिम निधि आदि) के लिए, यह कारण अभी भी लागू होता है। उनके लिए, एक उद्योग में निवेश करने का अर्थ है एक बास्केट ऑफ एसेट्स में निवेश करना, इसलिए संभावना है कि Crypto VC पर 1-2% का आवंटन होगा।
2. निवेश की सुलभता
यह आमतौर पर क्रिप्टो LP और कुछ ऐसे ट्रेडफी LP पर होता है जिनके पास रणनीतिक दृष्टिकोण है। उस समय, इनमें से बहुत से LP के पास अपनी निवेश टीम बनाने का समय/ऊर्जा/क्षमता नहीं थी, इसलिए वे अपना पैसा GP को सौंप देते थे ताकि अच्छे डील एक्सेस प्राप्त कर सकें।
लेकिन बाद में उन्होंने पाया कि यह कारण भी अस्थिर है। जब बाजार अच्छा होता है, तो GP के खुद के लिए ही क्वोटा कम पड़ता है, और LP को वास्तविक अच्छा एक्सेस पाना मुश्किल होता है। जब बाजार खराब होता है, तो प्रतिस्पर्धा ज्यादा नहीं होती, और अगर आप संपर्क करने को तैयार हों, तो क्वोटा पाना इतना कठिन नहीं होता।
पारंपरिक LP के लिए, access का एक अन्य अर्थ यह था: उन्हें तब कुछ भी नहीं पता था, लेकिन वे पारिस्थितिकी में प्रवेश करने और आंतरिक जानकारी प्राप्त करने के लिए crypto native GP में निवेश करना चाहते थे। यह एक स्पष्ट रणनीतिक लक्ष्य के बिना एक रणनीतिक निवेश था। अब स्थिति बदल गई है। कई पारंपरिक LP या तो चले गए हैं, AI जैसे अधिक लोकप्रिय क्षेत्र में; या फिर उनके पास अपनी आंतरिक टीम विकसित हो चुकी है। AI और सस्ते शोधकर्ता के कारण ज्ञान का अंतर कम हो गया है; नए सीखने वाले अभी भी मौजूद हैं, लेकिन उनकी सीखने की गति तेज हो रही है, और मार्ग बढ़ रहे हैं; प्राथमिक बाजार में अत्यधिक लंबी कुंचन समयावधि के साथ निवेश करना, उनके लिए सर्वोत्तम विकल्प होना आवश्यक नहीं है।
3. निर्णय के लिए निवेश करें
यह सबसे ट्रिकी हिस्सा है। एक बहुत तेजी से विकसित हो रहे बाजार में, जब तक GP लगातार अपने आप को अपग्रेड नहीं करता, judgement premium जल्द ही गायब हो जाएगा। हर चक्र में, खेल के नियम बदल रहे हैं, लेकिन इंसान को खुद को बदलना आसान नहीं होता (क्या यह किसी अर्थ में जंगल का स्वभाव बदलना मुश्किल है, लेकिन मन का स्वभाव नहीं बदलता, नहीं है?)।
हमें एक क्रूर सच्चाई का सामना करना होगा: अधिकांश GP ने पिछले चक्र में LP को अपनी उत्कृष्ट निर्णय लेने की क्षमता साबित नहीं की है।
पारंपरिक LP के लिए, जब उन्होंने crypto native GP में निवेश किया, तो उनका एक हिस्सा उद्देश्य GP के निर्णय से सीखना और उद्योग को समझना था। यह आमतौर पर दो प्रकार के लोगों के साथ हुआ: एक, web3 में रणनीतिक प्रवेश करना चाहने वाली कंपनियाँ, जैसे इंटरनेट बड़े फैक्ट्रियाँ; और दूसरा, sophisticated tradfi निवेशक, जैसे पारंपरिक GP या परिवार के संस्थान, जो भविष्य में web3 direct investment करना चाहते थे। अब सीखने का समय खत्म हो चुका है, और केवल कुछ ही GP, जिन्होंने अपनी उत्कृष्ट निर्णय क्षमता साबित की है, अभी भी उनकी निवेश सूची में हैं।
क्रिप्टो LP के लिए, उन्होंने पाया कि GP के निर्णय पर जुए लगाने के बजाय, वे खुद पैसा खो दें। खुद पैसा खोने से कम से कम भावनात्मक मूल्य मिलता है, और management fee नहीं देनी पड़ती।
4. इन्वेस्ट करें फॉर जमावट क्षमता
अनुदान लाभ के मामले में, समूह बनाने की क्षमता मुख्य रूप से इस बात को दर्शाती है कि प्रोजेक्ट का अंतिम अच्छा निकास संभव है या नहीं। आदर्श स्थिति में, सबसे अच्छा होगा कि प्रोजेक्ट को सकारात्मक वृद्धि प्रदान करके अंततः द्वितीयक बाजार में अच्छा रिटर्न प्राप्त किया जाए, अन्यथा अगली फंडिंग राउंड के लिए संगठन क्षमता होना भी महत्वपूर्ण है (वास्तव में, यह मूल रूप से सामान्य निवेशकों द्वारा खरीदने के बजाय बड़े निवेशकों द्वारा खरीदने के बीच का अंतर है)।
लेकिन एक वित्तीय नवाचार के रूप में, क्रिप्टो कभी-कभी एक बड़े पूंजी खेल की तरह लगता है। कभी-कभी, निवेश केवल लाभ के आदान-प्रदान का एक तरीका होता है, जिससे सभी के हित समान हों और वे एक साथ पैसा कमाने में अपेक्षाकृत आराम से महसूस कर सकें।
5. प्रतिष्ठा के लिए निवेश करें
कुछ बड़े LPs के लिए, एकल VC में निवेश की गई राशि उनके कुल पोर्टफोलियो का केवल 1% होती है, जो नगण्य है। कभी-कभी वे बस ठंडा महसूस करने के लिए एक GP में निवेश करते हैं (जैसे A16Z में निवेश)। हालाँकि, अधिकांश GP इस श्रेणी में नहीं हैं।
कौन अभी भी प्राथमिक टेबल पर रह सकता है
शुद्ध पूंजी स्रोत के दृष्टिकोण से, प्राथमिक तालिका में सबसे अधिक संभावना है कि निम्न खिलाड़ी बने रहेंगे:
ऐसे फंड जो endowment/अन्य लंबे समय तक धैर्यपूर्ण पूंजी के लिए निर्धारित हों, उनके लिए पर्याप्त रूप से बड़े। ये संस्थागत निवेशक crypto VC को लॉटरी टिकट की तरह खरीदते हैं, और उन्हें अल्पकालिक धन प्रेशर नहीं होता।
अपने पैसे से निवेश किया गया FO, कंपनी, HNW प्राइवेट ग्रैम क्रिप्टो निवेश। FO / HNW के लिए एक्सेलरेटर-जैसा, बहुत शुरुआती फंड बनाना आसान है; कंपनियों के लिए डायरेक्ट स्ट्रैटेजिक निवेश / अधिग्रहण करना आसान है।
इस अवधि में कुछ फंड जिन्होंने सही बैट पर बेट लगाया/BTC खरीदा, उन्होंने LP को अतिरिक्त रिटर्न दिया। LP विश्वास करता है कि वे अगली बार भी जीतेंगे।
जिस फंड के पास स्पष्ट रूप से समूह बनाने की क्षमता है और जिसके पास एक पारिस्थितिकी संसाधन हैं जिन्हें एलपी के साथ लाभ विनिमय के लिए उपयोग किया जा सकता है।
अन्य खिलाड़ियों के लिए, यदि विश्वास खो दिया गया है, तो मानसिक रूप से फिर से शुरुआत करें और विश्वास को पुनर्स्थापित करें। एक niche प्रतियोगिता में फिर से साबित करें कि आप निवेशकों को अतिरिक्त रिटर्न प्रदान करने में सक्षम हैं, या कोई विशिष्ट सेवा/मूल्य प्रदान कर सकते हैं, और फिर इसके आधार पर स्केल करें।