सर्कल ने आर्क ब्लॉकचेन के लिए $222M जुटाए, जिससे नियामक अंतराल पर प्रकाश डाला गया

लेखक: Zennon Kapron

अनुवाद: AididiaoJP, Foresight News

सर्कल ने अपनी स्वयं की लेयर-1 ब्लॉकचेन आर्क के लिए 222 मिलियन डॉलर का फंडिंग किया। एक स्थिर मुद्रा जारीकर्ता जिसके USDC सेटलमेंट के लिए आधारभूत संरचना पर निर्भरता है, यही GENIUS अधिनियम कभी हल नहीं कर पाया गया हित संघर्ष है।

पिछले दो वर्षों में, सर्कल ने खुद को जिम्मेदार स्थिर मुद्रा जारीकर्ता के रूप में प्रस्तुत किया है—यह सक्रिय रूप से नियामकों की तलाश कर रहा है, नियमों का स्वागत कर रहा है, और क्रिप्टो विनिमय परियोजना के बजाय एक थकान लेकिन पूर्ण भंडारित डॉलर जारीकर्ता बनने को प्राथमिकता दे रहा है। जब सर्कल केवल एक जारीकर्ता के रूप में काम कर रहा था, तब यह स्थिति उचित थी। लेकिन अब, कंपनी एक संपूर्ण नए भूमिका की ओर बढ़ रही है, जो वित्तीय नियामकों के द्वारा सामान्यतः बचे जाने वाले हित संघर्षों को पुनः सक्रिय करती है।

11 मई, 2026 को, Circle ने अपने स्वयं के Layer-1 ब्लॉकचेन Arc के लिए 222 मिलियन डॉलर की टोकन प्री-सेल पूरी करने की घोषणा की, जिससे नेटवर्क का पूर्ण विस्तारित मूल्यांकन लगभग 3 बिलियन डॉलर हुआ। प्रमुख निवेशक Andreessen Horowitz (a16z) था, जबकि BlackRock, Apollo और न्यूयॉर्क स्टॉक एक्सचेंज की मातृ कंपनी Intercontinental Exchange जैसे संस्थानों ने भी निवेश किया। एक सूचीबद्ध कंपनी द्वारा टोकन प्री-सेल करना स्वयं एक पहला मामला है, और इस फंडिंग का पैमाना Circle की इस परियोजना के प्रति गंभीरता को दर्शाता है।

Arc, Circle का केंद्रीय निवेश है। यह प्रोजेक्ट 2025 में लॉन्च किया जाएगा और इसे एक नेटिव स्टेबलकॉइन ब्लॉकचेन के रूप में स्थित किया गया है, जहाँ USDC लेनदेन शुल्क के भुगतान के लिए नेटिव एसेट के रूप में काम करेगा। अभी तक पब्लिक टेस्टनेट पूरा हो चुका है। Circle के सीईओ ने कहा है कि कंपनी नेटिव Arc टोकन जारी करने और स्टेक प्रूफ (PoS) वेरिफिकेशन मैकेनिज्म पर स्विच करने की जांच कर रही है।

सर्कल केवल डॉलर जारी करने से संतुष्ट नहीं है, यह चाहता है कि अपने डॉलर के संचालन के लिए ब्लॉकचेन को अपने अधिकार में ले, न कि अपने डॉलर को अन्य कंपनियों के नियंत्रण में स्थित बुनियादी ढांचे पर प्रवाहित होने दे।

पारंपरिक वित्त में वित्तीय उपकरणों के प्रकाशनकर्ता को स्पष्ट रूप से क्लीयरिंग और सेटलमेंट बुनियादी ढांचे से अलग किया जाता है। क्लीयरिंग सिस्टम को सभी प्रतिभागियों के लेनदेन के लिए उदासीन, निष्पक्ष क्रमबद्धता बनाए रखनी चाहिए और प्रकाशनकर्ता तथा उनके प्रतिद्वंद्वियों पर पूर्णतः समान नियम लागू करने चाहिए।

जब प्रकाशक के पास सेटलमेंट लेयर भी होती है, तो यह उदासीनता केवल एक लिखित वचन बन जाती है, जिसे कोई संरचना लागू नहीं कर सकती। आर्क, सर्कल को अपने उत्पाद की प्रतिस्पर्धा के आधारभूत नेटवर्क के लेन-देन के क्रम, सत्यापन और नियम निर्धारण का नियंत्रण देता है।

यदि प्रतिद्वंद्वी की स्थिर मुद्रा Arc पर सेटल करना चाहती है, तो उसे अपने सीधे प्रतिद्वंद्वी के स्वामित्व वाली बुनियादी ढांचे पर चलना होगा। Circle शुल्क निर्धारित कर सकता है, लेनदेन को प्राथमिकता दे सकता है, तकनीकी मानकों को परिभाषित कर सकता है, और नेटवर्क नियमों को इस तरह समायोजित कर सकता है कि USDC के लाभ के लिए फायदा हो, और श्रृंखला का स्वामित्व होना इसे संयम बरतने के लिए अनिवार्य नहीं करता है।

समस्या यह नहीं है कि Circle शक्ति का दुरुपयोग करेगी, बल्कि ऐसी शक्ति को किसी स्थिर मुद्रा जारीकर्ता को देना ही नहीं चाहिए, क्योंकि यह संरचनात्मक और स्थायी आकर्षण पैदा करती है।

यह कानून का एक रिक्त स्थान है। 2025 जुलाई में हस्ताक्षरित GENIUS बिल स्थिर मुद्राओं को भुगतान के उपकरण के रूप में सुरक्षित बनाने का उद्देश्य रखता है। इसमें भुगतान स्थिर मुद्राओं द्वारा रखे जाने वाले रिजर्व, प्रकटीकरण आवश्यकताएँ, प्रकाशकों की निगरानी तंत्र और धारक संरक्षण उपायों की विस्तृत व्यवस्था की गई है। प्रकाशकों की निगरानी वाले बिल के रूप में, यह अपने ही संदर्भ में सूक्ष्म और सावधानीपूर्वक है।

लेकिन बाजार संरचना के स्तर पर, यह लगभग पूरी तरह से चुप है। रूपरेखाकर्ता केवल 'कॉइन' पर ध्यान केंद्रित कर रहे हैं—डॉलर टोकन क्या वास्तव में एक डॉलर के बराबर है, क्या यह वास्तव में रिडीमेबल है। उन्होंने इस बात पर विचार नहीं किया कि जारीकर्ता अपने नीचे के सेटलमेंट नेटवर्क को एक साथ रखता है और संचालित करता है, क्योंकि 2025 में कोई भी प्रमुख जारीकर्ता ऐसा नहीं करता है।

Circle अब कानून द्वारा छोड़े गए खाली स्थान में प्रवेश कर रहा है। GENIUS बिल उपयोगकर्ता वॉलेट में डॉलर पर नियंत्रण करता है, लेकिन एक ऐसी कंपनी के बारे में जो वॉलेट, रेलवे और डॉलर सभी का मालिक है, उसके बारे में कोई उल्लेख नहीं करता है।

आर्क के फंडिंग के निवेशकों की सूची देखें: ब्लैकरॉक दुनिया की सबसे बड़ी एसेट मैनेजमेंट कंपनी है और USDC के रिजर्व का प्रबंधन करती है; ऐपोलो एक बड़ी निजी क्रेडिट कंपनी है; इंटरकंटिनेंटल एक्सचेंज के पास न्यूयॉर्क स्टॉक एक्सचेंज है। ये संस्थाएँ स्वयं बाजार इंफ्रास्ट्रक्चर के निर्माता और संचालक हैं, और वे टोकन की कीमत पर जुए के लिए पैसा नहीं लगा रही हैं।

वे भविष्य के मुख्य वित्तीय बुनियादी ढांचे में निवेश कर रहे हैं—एक टोकनाइज्ड डॉलर के लिए, और भविष्य में टोकनाइज्ड फंड और सिक्योरिटीज के लिए एक सेटलमेंट नेटवर्क। Arc को बुनियादी ढांचे के रूप में बनाया जा रहा है और पूंजीकृत किया जा रहा है, और इस स्थान पर नियंत्रण रखने वाली कंपनी, वही है जिसके स्थिर मुद्रा को उस पर उदासीन मुद्रा के रूप में प्रवाहित होना चाहिए।

इस रणनीति में स्पष्ट रक्षात्मक तर論 है। USDC को अपने आकार से दोगुने से अधिक Tether USDT के साथ प्रतिस्पर्धा करनी होगी, और बढ़ती संख्या में बैंकों और भुगतान कंपनियों द्वारा लॉन्च किए जा रहे स्थिर मुद्राओं का सामना करना होगा।

केवल एक प्रकाशक के रूप में, आप केवल रिजर्व स्प्रेड पर निर्भर हैं, और यह स्प्रेड ही पूरा व्यवसाय है, जो बहुत कमजोर और हमलों के लिए सुलभ है। अब प्रत्येक गंभीर प्रतिद्वंद्वी इस समस्या से बाहर निकलने के लिए अधिक उत्पादन श्रृंखला के पहलुओं पर नियंत्रण पाने की कोशिश कर रहा है।

स्ट्राइप अपनी अपनी चेन बना रहा है, और टेस्टर भी अपनी बुनियादी ढांचे और वितरण चैनलों का विस्तार कर रहा है। अगर सर्कल सिर्फ एक प्रकाशक के रूप में बना रहा, जबकि प्रतिद्वंद्वी अब प्लेटफॉर्म बन गए हैं, तो यह सबसे कमजोर सीट पर बैठ जाएगा। आर्क, सर्कल का प्रयास है — 'उत्पाद बेचने' से 'मंच संचालित करने' की ओर, क्योंकि बाद में अधिक लाभ कमाने की संभावना है और यह अधिक स्थायी है।

वही तर論 ही नियामकों को नियम बनाने का कारण है: अन्य प्रमुख प्रकाशकों के पास भी समान उद्देश्य है कि वे सर्कल की तरह अपना 'रेल पथ' बनाएं।

संरचनात्मक द्वंद्व के लिए संरचनात्मक प्रतिक्रिया की आवश्यकता होती है, और वित्तीय नियामक विधियाँ पहले से ही परिपक्व मॉडल रखती हैं। एक्सचेंज समान पहुँच और अनुकूलता के नियमों से बंधे होते हैं, जबकि क्लीयरिंग हाउस के लिए शासन की आवश्यकताएँ होती हैं जो सुनिश्चित करती हैं कि वे किसी एक सदस्य के प्रति पक्षपात न करें। मूल सिद्धांत यह है: जिस बुनियादी ढांचे का उपयोग सभी को करना चाहिए, उसे किसी एक उपयोगकर्ता के प्रति पक्षपातपूर्ण तरीके से नियंत्रित नहीं किया जा सकता।

Arc पर लागू किया जाना, इसका अर्थ है कि नेटवर्क को स्थिर मुद्रा के अलावा स्वयं के लिए दायित्व उठाना होगा:

• ट्रेडिंग सॉर्टिंग को USDC और प्रतिस्पर्धी स्थिर मुद्राओं के बीच साबित किए जा सकने वाली तटस्थता बनाए रखनी चाहिए;
• शुल्क तालिका सार्वजनिक और एकसमान होनी चाहिए;
• The governance of the chain must be separated from Circle’s commercial interests in the USDC market share in an auditable manner.

ये कोई नवीन आवश्यकताएँ नहीं हैं, बल्कि नियमित बाजार अवसंरचना के मानक उपकरण हैं। एकमात्र कारण जिससे इन्हें अपनाया नहीं गया, वह है कि कानून उससे पहले बनाया गया था जब प्रकाशक अवसंरचना बने थे।

यूरोप के MiCA नियमों की तुलना भी की जा सकती है: यह GENIUS बिल की तरह, प्राप्तकर्ता और आरक्षित राशि पर ध्यान केंद्रित करता है, और दोनों में "प्राप्तकर्ता द्वारा सेटलमेंट नेटवर्क का संचालन" की स्थिति के लिए बाजार संरचना अध्याय शामिल नहीं है। अब, Arc अभी टेस्टनेट स्टेज पर है और मुख्य नेटवर्क पर स्विच होने के तुरंत पहले है, इस अध्याय को जोड़ने की लागत सबसे कम है; जब यह टोकनाइज़्ड डॉलर अर्थव्यवस्था के लिए एक महत्वपूर्ण पाइपलाइन बन जाएगा, तो इसे बदलना बहुत महंगा हो जाएगा।

पहले संघर्ष के अंदर दूसरा संघर्ष छिपा हुआ है, और निवेशकों की सूची इसे सीधे इशारा करती है: BlackRock या तो USDC के पीछे के रिजर्व का प्रबंधन करता है, या Arc का निवेशक है। रिजर्व प्रबंधक, जारीकर्ता और सेटलमेंट चेन अब ओवरलैपिंग व्यावसायिक हितों के माध्यम से जुड़ गए हैं।

प्रत्येक अलग संबंध संभवतः तर्कसंगत है, लेकिन एक साथ रखे जाने पर, वे एक अत्यधिक केंद्रीकृत समूह का वर्णन करते हैं, जिसमें कुछ परस्पर निवेश करने वाली कंपनियाँ हैं, जो उस उदासीन डॉलर अवसंरचना के केंद्र में बैठी हैं।

यह केंद्रीकरण ही बाजार संरचना नियमों की समीक्षा का विषय है। नियामकों को यह पूछना चाहिए कि क्या टोकनाइज्ड डॉलर प्रणाली को इतने छोटे समूह के चारों ओर बनाया जाना चाहिए, जब तक किसी को भी मुख्य स्थान की उदासीनता के दायित्व के बारे में निर्णय नहीं लेता।

नियामकों को ध्यान देना चाहिए कि समयबिंदु। घोषणा से लेकर खुला टेस्टनेट और फिर फंडिंग पूरी होने तक, Arc ने केवल लगभग एक वर्ष का समय लिया। Circle ने स्पष्ट किया है कि वे मेननेट लॉन्च करेंगे और PoS प्रमाणीकरण पर स्विच करेंगे।

जब ऐसी बुनियादी ढांचे पर वास्तविक मूल्य स्थानांतरित हो जाता है, तो इसे पुनः आकार देना मुश्किल हो जाता है—क्योंकि नियमों में परिवर्तन की लागत सभी संस्थानों पर स्थानांतरित हो जाती है जो इस पर निर्मित हैं। सेटलमेंट नेटवर्क समाकलन, तरलता और निर्भर एप्लिकेशन को जमा करता है, और प्रत्येक नए स्तर के जुड़ने से बाद के हस्तक्षेप की स्विचिंग लागत बढ़ जाती है।

अब ही स्थिर मुद्रा जारीकर्ता श्रृंखला के उदासीनता के दायित्व का वास्तविक उत्तम समय है—Arc अभी मुख्य नेटवर्क से पहले के चरण में है, और नियमों में किए जा रहे परिवर्तन केवल डिज़ाइन दस्तावेज़ हैं, न कि चल रहे सिस्टम। जब Arc इंस्टीट्यूशनल लेवल की लेन-देन को संभालने लगे, तो नियामकों द्वारा Circle से मांग करना कि वह अपनी श्रृंखला शासन को अपने USDC व्यावसायिक हितों से अलग करे, वास्तविक समय में बुनियादी ढांचे को पुनः बनाने का आदेश देने के समान होगा, जो धीमा, महंगा और प्रतिरोध का सामना करेगा।

सर्कल का व्यवहार अतर्कसंगत नहीं है। स्ट्राइप जैसी कंपनियों के समान पूर्ण स्टैक के अनुरूप, शेयरधारकों के दृष्टिकोण से, यह सही कदम है—क्योंकि लाभ बुनियादी ढांचे को नियंत्रित करने वाले को जाएगा, जबकि केवल प्रकाशक केवल दूसरों की पटरियों पर बैठा हुआ एक पतला व्यवसाय है।

सर्कल के शेयरधारकों के लिए अपनाई गई रणनीति, जिसे स्थिर होने से पहले नियामकों को अभी समीक्षा करनी चाहिए। संरचनात्मक द्वंद्व की रोकथाम की लागत कम है, जबकि बाद में इसे तोड़ने की लागत अधिक है।

सवाल जटिल नहीं है: नियमित स्थिर मुद्रा जारीकर्ता क्या उन विकल्पों के लिए उपयोग किए जाने वाले सेटलमेंट नेटवर्क के मालिक हो सकते हैं जिनका प्रतिस्पर्धी उपयोग करते हैं? यदि इसे अनुमति दी जाती है, तो इस नेटवर्क को किन उदासीनता के दायित्वों का पालन करना होगा?

GENIUS अधिनियम इन दोनों सवालों का जवाब नहीं देता है, क्योंकि 2025 में इनके जवाब की आवश्यकता नहीं है। लेकिन 2026 में, इनके जवाब की आवश्यकता होगी, और इसका कारण Circle है।