Aujourd’hui, j’ai discuté avec un ami de ce qu’il fallait acheter comme actifs beta lors de ce cycle de prise de position sur le marché crypto. Mon ami dit qu’il achète MSTR, mais nous ne sommes pas d’accord sur ce point. Sa logique est que, lors de ce cycle, la capitalisation boursière de MSTR est tombée en dessous de la valeur de ses BTC détenus (NAV), soit environ 30 % de rabais actuellement. Il pense que, lors du prochain pic de marché haussier, ce rabais disparaîtra et se transformera en prime. Pour ma part, je pense que, lors du cycle précédent, les investisseurs considéraient généralement MSTR comme un « BTC levier » : pendant les marchés haussiers, MSTR avait la capacité de financer l’achat continu de BTC, et cette « capacité de financement » était la source de la prime de sa capitalisation par rapport à son NAV. Au pic de 2024, cette prime atteignait même 4 fois le NAV. Mais récemment, MSTR a commencé à vendre des BTC. Il semble que Saylor ait lui-même compris que le modèle « acheter sans cesse » n’est pas viable à long terme, car il faudra un jour rembourser les intérêts aux créanciers. Si, pendant un marché haussier prolongé, MSTR continue à acheter à des prix élevés pour soutenir tout le marché, alors, lors du marché baissier, une fois que sa capitalisation tombera en dessous du NAV et qu’elle perdra sa capacité de financement, elle sera contrainte de vendre ses BTC à bas prix pour rembourser les intérêts — ce qui revient à acheter cher et vendre bon marché. Alors, quelle est la stratégie de Saylor ? Dans son dernier rapport trimestriel du Q2, il a déclaré qu’à l’avenir, il prendrait en compte davantage d’indicateurs pour décider des points hauts et bas du cycle afin d’ajuster ses achats et ventes. Cela signifie que MSTR est désormais passé d’une entreprise de trésorerie à une « société de gestion de fonds avec levier ». Si MSTR est désormais une société de gestion de fonds, pourquoi le marché lui accorderait-il encore une prime NAV aussi élevée pendant un cycle haussier ? Surtout que, dans chacune de ses transactions passées, MSTR a montré une capacité d’entrée extrêmement médiocre et des coûts de transaction très élevés. Investir dans MSTR, c’est comme investir dans une société de gestion qui spéculerait sur le BTC avec un gestionnaire incapable et dont toutes les opérations et tout le levier sont observés par tout le marché (ce qui signifie que les autres investisseurs essaient toujours de devancer ses achats et attendent qu’il vende en premier pour ensuite vendre eux-mêmes). Alors pourquoi mériterait-il une prime aussi élevée ? Bien sûr, je pense que le rabais actuel de 30 % de MSTR sera probablement effacé pendant ce cycle haussier. Mais plutôt que d’investir dans une telle « société de gestion » pour me faire gagner sur le BTC, je me faisais peut-être plus confiance à moi-même.