Les marchés séparent de plus en plus la croissance de la rentabilité. Les investissements dans l'IA continuent d'accélérer, mais le capital coûteux, les risques géopolitiques et la faiblesse des actions mondiales forcent les investisseurs à reconsidérer les valorisations. Un fort chiffre d'affaires n'est plus suffisant lorsque le coût de maintenir cette croissance ne cesse d'augmenter. Meta a enregistré une croissance du chiffre d'affaires du T3 de 26 %, atteignant 64,6 milliards de dollars, avec une publicité particulièrement performante. Toutefois, les prévisions d'investissements en immobilisations ont augmenté à 135 à 145 milliards de dollars, et le cash-flow libre est devenu négatif. Le métier de la publicité fonctionne. Les investisseurs ont désormais besoin de preuves que les investissements massifs dans l'IA généreront des rendements comparables. Tesla fait face à une version différente du même problème. Les marges et les BPA du T3 ont dépassé les attentes, mais le résultat opérationnel a chuté de 56 % et le cash-flow libre a diminué de 62 %. FSD et Robotaxi pourraient offrir un potentiel futur, mais la dégradation des résultats actuels rend l'exécution de plus en plus cruciale. Le marché actions chinois reflète déjà ce scepticisme. Le CSI 300 a chuté de 20 % depuis son sommet de juin, perdant environ 1,75 billion de dollars de valeur sur dix semaines consécutives en baisse. Des résultats faibles, des tensions dans l'immobilier et une attente affaiblie en matière de relance continuent d'éroder la confiance. Pourtant, DeepSeek aurait levé 15 milliards de dollars à une valorisation de 75 milliards de dollars. Le capital privé continue encore de poursuivre l'IA de pointe, tandis que les investisseurs publics réévaluent agressivement leur exposition technologique. Ce contraste en dit long sur les attentes intégrées dans les valorisations de l'IA. Le contexte macroéconomique n'offre guère de répit. Le rendement du Treasuries américain à 10 ans reste au-dessus de 5 %, tandis que le Brent a dépassé 112 dollars. Des coûts de financement et énergétiques plus élevés constituent une combinaison difficile pour des entreprises déjà engagées dans des investissements sans précédent. Les tensions géopolitiques ajoutent à la pression. Washington a ordonné le retrait du personnel non essentiel d'Arabie saoudite suite à des attaques rapportées des Houthis, suscitant des inquiétudes concernant l'aviation, les infrastructures énergétiques et la sécurité régionale. Les dépenses de défense restent relativement résilientes. Lockheed Martin a annoncé un carnet de commandes record de 292 milliards de dollars et a relevé ses prévisions, bien que les marges en réduction et les coûts croissants du F-35 montrent que même la demande soutenue par le gouvernement comporte des risques d'exécution. Cette distinction est plus importante que jamais. La demande pour l'IA peut rester extraordinaire tandis que les rendements des investissements dans l'IA déçoivent. Un fort chiffre d'affaires publicitaire peut coexister avec une dégradation du cash-flow libre. Et les valorisations privées peuvent continuer à augmenter tandis que les marchés publics peinent. Le marché ne manque pas d'histoires de croissance. Il devient simplement moins disposé à les financer sans preuve de rendements durables.