Un protocole peut dépenser des millions pour acheter son propre token tout en laissant les détenteurs dans une situation plus précaire. Car l’achat de tokens n’est qu’une moitié de l’équation. L’autre moitié concerne la quantité d’offre entrant en circulation, si les achats sont brûlés, et ce que les investisseurs ont payé pour le token. Un suivi utilisant les données de DefiLlama estime 1,51 milliard de dollars d’achats de tokens sur 23 programmes au cours de l’année jusqu’au 15 octobre 2026. Les 30 derniers jours ont représenté 155 millions de dollars. Trois protocoles représentent environ 72 % : > @HyperliquidX : 71,4 M$ (46,1 %) > @Pumpfun : 30,4 M$ (19,6 %) > @Uniswap : 9,76 M$ (6,3 %) > Autres programmes : 43,44 M$ (28 %) Mais qui bénéficie réellement ? … α/ Les dépenses ne créent pas de valeur Un rachat de 100 millions de dollars contre une capitalisation boursière de 1 milliard de dollars représente 10 % de la valorisation. Un rachat de 150 millions de dollars contre 10 milliards ne représente que 1,5 %. Le plus gros dépensier n’offre pas nécessairement de meilleures économies. Et le traitement du token compte. Les tokens achetés peuvent être brûlés définitivement, détenus dans une trésorerie ou redistribués ultérieurement. Ces issues ne sont pas équivalentes. … β/ Trois programmes, trois risques différents Hyperliquid : Les frais de trading financent les achats de $HYPE via son Assistance Fund. Un document déposé en septembre auprès de la SEC indiquait que 99 % des frais du protocole allaient au fonds et que 46,7 M $HYPE avaient été acquis et définitivement supprimés au 23 août. Mais les émissions futures et les allocations aux contributeurs compliquent la vision de l’offre. Un déblocage n’est pas automatiquement une vente, et la destruction des tokens ne garantit pas non plus une réduction de l’offre en circulation. Pumpfun : Son tableau de bord vise à affecter 50 % des revenus aux achats et brûlures de $PUMP. Le suivi estime un rendement annuelisé d’achats de 17,8 %. Ce n’est pas un rendement de 17,8 % pour les investisseurs. Si le trading spéculatif se refroidit, les revenus de frais et les rachats peuvent également se refroidir. Son tableau de bord signale également des limites de reporting après des modifications sur des paires personnalisées. Uniswap : Le cadre UNIfication de $UNI relie les frais éligibles aux brûlures de tokens via des contrats. La proposition incluait également une brûlure de trésorerie de 100 M $UNI et un budget annuel proposé de croissance de 20 M $UNI. Brûler des tokens de trésorerie n’est pas nécessairement équivalent à acheter des tokens en circulation. Et le volume de trading n’est pas automatiquement un revenu capté par $UNI. … γ/ Ce que révèle l’absorption nette Imaginons trois tokens hypothétiques : > A : 100 M$ achetés ; 150 M$ d’offre liquide nouvellement libérée. Net : -50 M$. > B : 80 M$ achetés ; 20 M$ d’offre liquide nouvellement libérée. Net : +60 M$. > C : 50 M$ achetés ; aucune nouvelle offre liquide. Net : +50 M$. Par rapport à des capitalisations boursières respectives de 1 milliard, 2 milliards et 500 millions de dollars, ces taux d’absorption nets simplifiés sont -5 %, +3 % et +10 %. C a le plus petit rachat, mais la plus forte absorption relative. Ce sont des illustrations, pas des mesures réelles des protocoles. Elles supposent que les achats suppriment définitivement les tokens en circulation et que toute nouvelle offre devient liquide. Les déblocages réels ne sont pas des ventes automatiques, et les tokens détenus en trésorerie peuvent revenir en circulation. … δ/ Le rendement des rachats n’est pas un rendement sur les bénéfices Un token de gouvernance ne confère pas automatiquement des droits d’actionnaire ni un droit sur les bénéfices du protocole. Et les achats financés par les frais peuvent être cycliques. Durant les marchés haussiers, le trading augmente, les revenus croissent et les rachats s’accélèrent. Durant les baisses, le pouvoir d’achat peut se contracter au moment où les détenteurs veulent vendre. Annualiser un mois fort ne rend pas ses revenus durables. … ε/ Mon avis Les rachats peuvent relier la réussite du protocole à la valeur du token. Mais les dollars dépensés sont un classement isolé peu fiable. La meilleure comparaison combine les revenus de frais durables, les brûlures permanentes, les changements réels d’offre en circulation et la valorisation. Le gagnant n’est pas nécessairement le protocole qui achète le plus de tokens. C’est celui qui crée la valeur la plus durable par dollar payé par les investisseurs.