NOUVELLE STRATÉGIE DE LA SEC : DÉVELOPPER APRÈS LE LANCEMENT SANS BESOIN DE HOWEY Depuis de nombreuses années, les projets de cryptomonnaies se sont heurtés à une question délicate en matière de réglementation des valeurs mobilières : à quel moment le développement logiciel cesse-t-il d’être une promesse d’investissement pour devenir un simple travail de développement logiciel ? Le Bureau des entreprises financières de la SEC a désormais tracé une frontière plus claire. Dans la section Questions/Réponses publiée le 25 septembre, les agents ont indiqué que les développeurs peuvent continuer à sécuriser, maintenir et améliorer un réseau de cryptomonnaie opérationnel, financer des projets de développement et aider à étendre l’effet de réseau sans que ces activités soient considérées comme des « efforts de gestion essentiels » relevant de l’analyse Howey. Le même document aborde également un sujet encore plus proche des finances traditionnelles : le rachat de jetons. Lorsqu’un système de cryptomonnaie est déjà opérationnel, l’annonce d’un rachat d’un actif numérique n’est pas, en soi, une promesse d’efforts de gestion essentiels. Toutefois, avant que le système ne soit opérationnel, la commercialisation de ce rachat comme source de revenu ou de profit pourrait modifier l’analyse. La distinction qui émerge n’est pas entre les développeurs actifs et les développeurs absents. Mais entre les développeurs qui maintiennent un produit déjà bien établi et les acheteurs qui investissent dans des promesses quant à ce que ce produit deviendra. Les cryptomonnaies n’ont pas nécessairement à devenir des logiciels abandonnés. Le problème découle d’une caractéristique que les entreprises technologiques classiques ont rarement besoin d’expliquer : le logiciel change constamment. Les blockchains nécessitent des mises à jour de sécurité. Les développeurs corrigent des bogues. Les protocoles ajoutent des fonctionnalités. Des organisations financent le développement. Les écosystèmes dépensent pour attirer des applications et des utilisateurs. Dans le domaine des cryptomonnaies, ces activités peuvent chevaucher la théorie de Howey, car l’analyse du contrat d’investissement peut examiner si les acheteurs ont légitimement attendu un profit fondé sur les efforts de gestion essentiels d’autrui. Cela conduit à un résultat potentiellement étrange : un réseau peut déjà être opérationnel, mais les développeurs responsables de sa maintenance semblent toujours économiquement cruciaux pour les détenteurs de jetons, simplement parce qu’ils n’ont pas cessé de le développer. La réponse des agents de la SEC est bien plus pragmatique. Dès lors qu’un système cryptographique est opérationnel, les services de sécurité, de maintenance, d’amélioration ou d’augmentation du système, ou encore la facilitation de l’effet de réseau, ne sont pas considérés comme des efforts de gestion essentiels au sens mentionné dans la section FAQ. Le financement et le soutien des projets de développement peuvent également entrer dans cette catégorie. Ainsi, le développement continu ne devient pas automatiquement un problème. Ce qui est promis aux acheteurs avant que le produit ne soit opérationnel reste bien plus important. Le document officiel peut être plus important que les mises à jour sur GitHub. Cela devient particulièrement évident dans la section sur la commercialisation. Les agents estiment que la promotion de l’utilité et des capacités actuelles d’un système cryptographique ne suffit probablement pas à établir une promesse d’efforts de gestion essentiels. Les projets peuvent même discuter des fonctionnalités potentielles et des utilités futures avec un langage vague et ambitieux, tant que ces informations ne mettent pas en avant un potentiel de profit. L’évaluation dépend toujours des circonstances et événements spécifiques. Cela permet aux équipes de développement d’établir une distinction claire dans leur communication avec les utilisateurs. Un projet qui explique comment son réseau fonctionne ou discute des fonctionnalités qu’il espère développer diffère d’un projet qui dit aux détenteurs de jetons que le travail futur de l’équipe générera un profit financier pour eux. Cela rend le contenu marketing bien plus qu’une simple question de branding. Les sites web, les documents sur les jetons, les publications sur les réseaux sociaux et les annonces de rachat peuvent aider à déterminer ce que les acheteurs attendent réellement des créateurs du réseau. Le rachat de jetons illustre cette distinction plus clairement que tout autre élément. Le rachat de jetons est un point où l’approche des agents de la SEC devient particulièrement intéressante, car elle ressemble fortement à ce que connaissent les investisseurs traditionnels. Les projets peuvent utiliser les revenus du protocole ou les actifs du trésor pour racheter leurs propres jetons. Parfois, les actifs sont brûlés. Parfois, l’offre est réduite. Parfois, les projets discutent publiquement des effets potentiels sur les détenteurs de jetons. Mais les agents ne considèrent pas l’existence même d’un programme de rachat comme déterminante. Pour un système de cryptomonnaie efficacement opérationnel, l’annonce d’un programme de rachat d’un actif numérique non considéré comme une valeur mobilière ne constitue pas une promesse d’efforts de gestion essentiels. Pour un système encore non opérationnel, le résultat peut être différent si l’émetteur présente le programme comme une source de revenu ou de profit pour les détenteurs. Ainsi, le rachat n’est qu’une partie du processus d’analyse. La manière dont le projet convainc les acheteurs d’accepter cette idée est également cruciale. C’est un avertissement utile pour les équipes de développement de cryptomonnaies qui envisagent d’emprunter le langage du remboursement du capital utilisé par les entreprises cotées. Appeler le rachat de jetons une source de profit pour les investisseurs peut avoir une signification très différente de celle qui le décrit comme une gestion du trésor, une réduction de l’offre ou un brûlage de jetons financé par le protocole.Les reçus de dépôt sont évalués en fonction de ce qu’ils font réellement. La section FAQ adopte également une approche fonctionnelle similaire pour les reçus de dépôt de jetons. Un reçu de dépôt de jeton représente un actif numérique non lié à un contrat d’investissement et peut être considéré comme un instrument numérique lorsqu’il ne fait que prouver la propriété du détenteur sur l’actif déposé. Les reçus émis par un fournisseur de service de dépôt de liquidité sur la base d’un protocole de mise en circulation peuvent être considérés comme des actifs numériques, car leur valeur est liée à l’activité programmée d’un système cryptographique fonctionnel et à l’offre et à la demande du marché. Cependant, les responsables imposent également des limites strictes à ce qui peut être considéré comme un reçu. Cet instrument ne peut pas ajouter de nouveaux droits ou avantages économiques à l’actif déposé. Plus important encore, la propriété ou le contrôle ne peuvent pas être transférés efficacement à l’émetteur. Cela signifie que l’émetteur ne peut pas prêter, hypothéquer, réhypothéquer, céder ou utiliser l’actif déposé d’une quelconque autre manière, ni le soumettre à la domination d’un tiers. Cela permet de distinguer deux structures qui peuvent sembler similaires sur une interface de trading. Un jeton peut simplement prouver la propriété d’un actif situé ailleurs. Un autre jeton peut faire partie d’une structure dans laquelle les actifs sous-jacents sont activement déployés sur le plan économique. Appeler les deux « reçus » ne signifie pas qu’ils sont identiques. Une plateforme d’échange de cryptomonnaies ne devient pas automatiquement un promoteur. Les responsables de la SEC ont également éliminé un problème complexe potentiel concernant les transactions secondaires. Fournir simplement un marché pour un actif cryptographique ne transforme pas automatiquement la plateforme en promoteur de cet actif. Dans cette analyse, la plateforme d’échange n’est considérée comme un promoteur que si elle répond à la définition de « promoteur » selon la Règle 405 de la Securities Act. Cela distingue la fourniture de liquidité de la participation au mécanisme de promotion entourant un jeton. Il s’agit d’une clarification très spécifique, mais cruciale pour un marché où des centaines d’actifs peuvent être négociés sur une même plateforme sans que celle-ci participe au développement ou à la distribution initiale de ces actifs. La décentralisation finale peut affaiblir le pouvoir de l’émetteur initial. La section FAQ décrit ensuite ce qui se passe à la phase finale du développement du projet. Supposons qu’un système cryptographique soit opérationnel et qu’aucune entité centralisée ne le contrôle. Les responsables affirment que les déclarations faites par l’émetteur initial sont peu susceptibles de créer un nouveau contrat d’investissement, car ni cet émetteur ni aucune autre personne ne contrôlent suffisamment le système pour prendre des décisions déterminantes quant à son succès ou son échec. Cela crée un cycle de vie intéressant. Au début d’un projet, les promesses des développeurs peuvent être très importantes, car les acheteurs comptent sur l’équipe pour créer un produit qui n’existe pas encore. Plus tard, ce même développeur peut devenir moins pertinent sur le plan juridique, car le réseau devient de moins en moins dépendant d’une entité centralisée. Le jeton n’a pas nécessairement changé. Ce qui a changé, c’est qui, s’il y en a un, que les détenteurs doivent toujours croire pour que le système fonctionne. Les projets cryptographiques réels doivent reconsidérer cela. Ainsi, la FAQ de septembre fournit aux projets des informations plus utiles qu’un simple guide général sur la « décentralisation ». Les équipes dont le réseau fonctionne efficacement peuvent évaluer si leur développement continu ressemble davantage à une maintenance et une amélioration qu’à l’exécution d’engagements d’investissement. Les activités marketing doivent être examinées séparément. Décrire l’utilité actuelle est une chose ; relier le développement futur au rendement des détenteurs peut créer un profil juridique différent. La communication concernant les programmes de rachat exige une discipline similaire, particulièrement avant l’activation des fonctionnalités. Les projets émettant des certificats de dépôt ou des certificats emballés doivent examiner au-delà du nom du jeton pour déterminer si l’actif déposé est véritablement détenu et contrôlé par l’expéditeur. Aucun de ces points n’est automatiquement considéré comme une zone absolument sûre. Les responsables s’appuient toujours sur des circonstances spécifiques et les concepts existants du droit des valeurs mobilières pour formuler leurs réponses. Il s’agit d’une carte, pas d’une nouvelle réglementation de la SEC. Il existe une limite à noter dans toute interprétation de ce document. Ces questions fréquemment posées proviennent de l’équipe du Bureau des finances d’entreprise. Ce ne sont pas des règles, des réglementations ni des déclarations de la Securities and Exchange Commission (SEC). La Commission n’a ni approuvé ni rejeté ces documents, et il est clairement indiqué que ces questions fréquemment posées n’ont pas d’effet juridique indépendant et ne créent aucune obligation nouvelle. Leur valeur réside dans leur capacité à montrer comment l’équipe des responsables aborde actuellement les situations rencontrées par les projets cryptographiques après leur lancement. Et l’explication la plus importante est probablement la plus simple : Une blockchain opérationnelle n’a pas besoin que ses développeurs disparaissent. Ils peuvent continuer à corriger les bogues du code source, financer le développement et étendre le réseau.Le problème réglementaire des valeurs mobilières se concentre de plus en plus sur un point précis : les détenteurs de jetons croient-ils encore aux promesses selon lesquelles les développeurs généreront des bénéfices pour eux, ou utilisent-ils simplement et détiennent-ils simplement un actif lié à un logiciel en constante évolution ? Selon Alexander Zdravkov