Les traders de bitcoin ont passé la semaine dernière à se préparer à une mauvaise surprise, observant les paris sur une baisse des taux s'évaporer alors qu'une série de données solides sur l'emploi a poussé les probabilités d'une hausse des taux de la Réserve fédérale d'ici la fin de l'année vers 85 % et fait grimper le rendement du Trésor à 10 ans près de 4,5 %.
Compréhensiblement, il domine les écrans, compte tenu du fait que la majeure partie de l'évolution des prix des deux dernières années a dépendu du coût de l'argent.
Mais maintenant, un bras distinct du gouvernement américain se prépare à resserrer les conditions financières via un canal qui ne nécessite aucune conférence de presse ni vote politique.
Le Trésor américain entend rétablir son solde de trésorerie à environ 900 milliards de dollars d'ici la fin juin, et le réapprovisionnement de ce compte implique de retirer des liquidités du même système financier sur lequel les actifs à risque s'appuient pour obtenir leur carburant.
Cela se fait par l'intermédiaire du Treasury General Account, ou TGA, qui fonctionne comme le compte chèques du gouvernement fédéral à la Réserve fédérale. À mesure que le solde augmente, l'argent sort des mains privées et entre dans un compte qui reste inactif jusqu'à ce que le gouvernement le dépense à nouveau.
Selon les documents trimestriels de refinancement du Trésor quarterly refunding documents, le département suppose un solde de 900 milliards de dollars à la fin du mois de juin, ce chiffre atteignant un pic proche de 1 billion de dollars, plus ou moins 50 milliards de dollars, à la fin juillet.
Y parvenir signifie lever environ 109 milliards de dollars de nouveaux emprunts nets auprès d’investisseurs privés au cours du deuxième trimestre. Pour le bitcoin, qui cote autant sur la disponibilité de liquidités que sur son prix, cela a des conséquences sérieuses.
Certains bureaux de crypto suivent déjà une version de ce calcul via la « liquidité nette », que CryptoSlate a rapportée lorsque le bitcoin a perdu son filet de sécurité de liquidité de 2 billions de dollars à la fin de l'année dernière.
D'où provient l'argent détermine tout pour le bitcoin
L'effet que cela aura sur le bitcoin dépend d'une seule variable : la source des fonds qui alimentent le compte. La même cible de 900 milliards de dollars produit des résultats très différents selon qui remet l'argent, car le Trésor le collecte en mettant aux enchères des bons du Trésor, et les acheteurs de ces bons ont leur propre relation avec la liquidité.
Le chemin le plus doux passe par le mécanisme de prêt inversé overnight de la Réserve fédérale. Alors que les fonds du marché monétaire achètent de nouvelles obligations avec des liquidités qu'ils auraient sinon déposées à la Fed, ils déplacent des soldes inactifs d'un compte lié au gouvernement à un autre, et le système plus large à peine perçoit ce déplacement. La complication est que ce coussin a largement été utilisé déjà.
Le mécanisme de prêt inversé, qui détenait plus de 2,5 billions de dollars à son pic de 2022, a été réduit à moins de 100 milliards de dollars, avec des soldes quotidiens descendant près de zéro lors de nombreuses sessions cette année, de sorte que le tampon qui avait absorbé les plusieurs dernières séries d'émissions s'est réduit au point de ne plus pouvoir absorber grand-chose cette fois-ci.
Cela laisse les réserves bancaires comme la source la plus probable. Mais les réserves avaient chuté vers 2,8 billions de dollars à la fin de l’année dernière, leur niveau le plus bas en plus de quatre ans, jusqu’à ce que la Réserve fédérale intervienne. En décembre, elle a cessé de réduire son bilan et a commencé à acheter des bons du Trésor à un rythme pouvant atteindre 40 milliards de dollars par mois pour maintenir des réserves abondantes, un signal de liquidité caché qui a fait remonter les soldes au-delà de 3 billions de dollars fin mai. Cela a laissé une marge de quelques centaines de milliards de dollars au-dessus du niveau « abondant » d’environ 2,7 billions de dollars que les responsables de la Réserve fédérale considèrent comme un plancher.
Le plus grand problème actuel est l'effet d'un rechargement sur ce coussin. Le Trésor émet de nouveaux bons juste avant la fin du trimestre, et les paiements d'impôts trimestriels dus le 15 juin pourraient réduire considérablement ce montant. Le bitcoin a toujours été sensible au financement, mais il semble avoir été davantage affecté au deuxième trimestre de l'année, lorsque les rendements du Trésor ont atteint des sommets annuels au printemps.
Un troisième chemin est beaucoup plus subtil et fonctionne via le coût d'opportunité. Les bons du Trésor à court terme offrent désormais près de 4 %, un rendement sûr et liquide qui concurrence directement les paris spéculatifs. Ainsi, comme les titres d'État rapportent bien cela, une partie du capital qui aurait pu chercher à investir dans le bitcoin peut désormais s'installer confortablement dans des bons du Trésor.
Hausse pour la thèse, baissière pour le trade
C’est aussi un très mauvais moment pour le marché du bitcoin.
Les ventes ont été incessantes, avec BTC descendant en dessous de 70 000 $ le 2 juin pour la première fois depuis avril et échangé près de 63 650 $ le 4 juin, après avoir brièvement franchi la barre des 62 000 $ en séance et se situant environ à 50 % en dessous de son record d'octobre à 126 198 $. Les ETF spot ont enregistré une série record de 11 séances de sorties d'environ 3,45 milliards de dollars et le plus grand retrait hebdomadaire depuis le lancement des fonds en 2024.
Les dollars à risque semblent se déplacer vers un rallye boursier piloté par l’IA, et l’acheteur institutionnel marginal des 18 derniers mois est devenu le vendeur marginal. Avec un retrait de trésorerie en plus de ces rachats, une réévaluation des taux hawkish et un dollar plus fort, le coussin de liquidité sur lequel BTC compte habituellement pour se renforcer est retiré.
Il y a aussi une chance que l'accumulation de TGA ne génère aucun bruit du tout. Si la demande de bons reste forte et que les soldes restants de reverse repo et les achats continus de bons par la Réserve fédérale maintiennent les réserves à un niveau confortable, le renflouement pourrait se faire sur les marchés avec peu de friction.
Des données économiques faibles pourraient encore accélérer les attentes de réduction des taux plus rapidement que le Trésor ne retire des liquidités, même si la série récente de données solides sur l'emploi les a poussées dans l'autre sens, et Bitcoin a déjà montré qu'il pouvait front-run a liquidity turn une fois que les conditions sont favorables.
Beaucoup pensent que la valeur à long terme du bitcoin repose en réalité sur ce type d’emprunt public, les déficits incessants et la charge de dette croissante que tout le monde attend pour aboutir à une dépréciation monétaire.
Ce type de raisonnement a été presque confirmé lorsque le secrétaire au Trésor Scott Bessent a déclaré au Sénat que le gouvernement n'avait aucun pouvoir pour sauver le bitcoin. Toutefois, l'émission de bons du Trésor qui alimente ce scénario sur plusieurs années peut absolument étouffer le commerce sur quelques semaines en absorbant tout le cash disponible sur lequel les actifs à risque comme le bitcoin s'appuient.
La dette peut être haussière pour le bitcoin en général, mais baissière pour son prochain échange. Pour l'instant, le marché réévalue intensément à quel point la Fed pourrait devenir hawkish, alors que la meilleure question est de savoir si le système dispose de suffisamment de liquidités pour absorber le renouvellement des Treasury avant que les actifs dépendants de la liquidité ne commencent à ressentir la pression.
Le post A needed $900B Treasury cash rebuild could quietly drain the liquidity Bitcoin needs est apparu pour la première fois sur CryptoSlate.