Odaily Planet Daily : Hayden, fondateur de Uniswap, a publié un message sur la plateforme X indiquant que des paires de corrélation se forment. Les cinq paires de jetons tokenisés SPY les plus volumineuses servent de « pont » entre d'autres paires de base courantes, puis se connectent principalement à des actions tokenisées présentant une forte corrélation. Ces marchés présentent les caractéristiques d'une mondialisation, d'une programmabilité, de coûts réduits et d'un fonctionnement 24/7.
Le fondateur de Uniswap, Hayden, a publié un message sur la plateforme X :
Je travaille depuis 9 ans à la pointe du DeFi. C’est un domaine fascinant, d’une profondeur infinie et capable de transformer les marchés financiers.
J’ai toujours cru que les AMM avaient un énorme potentiel, mais pendant les dix dernières années, une question est restée : cette toute nouvelle structure de marché peut-elle véritablement devenir le moteur central de tous les marchés financiers ?
Après des années d'évolution et de développement, le chemin menant AMM vers la domination mondiale devient de plus en plus clair. Pour expliquer cela, il faut remonter à 1976.
La tokenisation transforme les market makers.
Les fonds indiciels célèbrent ce mois-ci leur 50e anniversaire. Lorsque Jack Bogle a lancé les fonds indiciels en 1976, il espérait lever 150 millions de dollars, mais n’a finalement collecté que 11,3 millions de dollars. Ses concurrents ont qualifié cela de « folie de Bogle » et ont affiché des affiches affirmant que les fonds indiciels ne correspondaient pas aux valeurs américaines. Ils pensaient qu’un fonds ne prenant aucune décision ne pouvait surpasser les professionnels payés pour prendre des décisions. Aujourd’hui, la majorité des actifs des fonds américains sont alloués à des outils d’investissement passif.
Je réfléchis dernièrement à ce point, car les « moments de folie » tokenisés touchent à leur fin. La Securities and Exchange Commission américaine a approuvé la négociation d'actions tokenisées sur Nasdaq et la Bourse de New York. La DTCC, chargée de la quasi-totalité du règlement des titres aux États-Unis, a également mené en juillet un essai en direct de transactions tokenisées. Presque toutes les activités connexes sont décrites de la même manière : considérer la tokenisation comme une mise à niveau de l'infrastructure.
Le même marché, plus rapide, moins cher et toujours ouvert. Ces affirmations sont toutes correctes, mais je pense que le cadre de la mise à niveau de l’infrastructure masque des changements plus importants. La tokenisation rend le marché programmable, modifiant la nature même du marché, les market makers et les actifs échangés.
En 2018, j'ai créé Uniswap, un protocole de marché automatisé. N'importe qui peut déposer deux actifs dans un pool partagé, gagner des frais sur chaque transaction, tout en permettant aux prix de s'ajuster le long de la courbe selon les achats et ventes des utilisateurs. Uniswap fonctionne de manière autonome depuis son lancement, avec un volume cumulé dépassant 4,6 billions de dollars américains, et a contribué à faire passer la part des échanges décentralisés dans le volume spot de moins de 1 % à plus de 20 %.
À mesure que les AMM comme Uniswap évoluent, leur liquidité a créé un modèle que la plupart des marchés financiers n'ont pas encore remarqué : des paires de corrélation.
Le domaine le plus facile à obtenir des résultats.
Pour réussir dans tous les domaines, il faut d'abord réussir dans un domaine. Les AMM ont trouvé un bon ajustement produit-marché sur les marchés de longue traîne, car la plupart des actifs n'avaient auparavant jamais attiré l'attention de market makers professionnels. Sur Uniswap, n'importe qui peut créer un marché en une seule transaction, permettant aux émetteurs et aux premiers soutiens de devenir les premiers fournisseurs de liquidité.
Des paires de stablecoins ont ensuite émergé. Par exemple, avec USDC/USDT, une bonne stratégie passive peut approcher le niveau optimal, et un coût de capital faible suffit à couvrir l'écart. C'est également la raison pour laquelle les sociétés de trading professionnelles ne participent plus à la fourniture de liquidité sur ces échanges de stablecoins : les AMM passifs ont un coût inférieur.
Haute rentabilité et faible concurrence.
Les marchés financiers traditionnels sont entièrement dominés par des sociétés de marché. Ces sociétés intègrent le capital, les stratégies de trading, les technologies d'exécution, le règlement et la distribution en une seule activité verticalement intégrée. Cette architecture s'est développée pour des raisons logiques : les actifs existent dans des systèmes indépendants, le règlement est lent, et chaque fonction nécessite une personne pour l'accomplir, ce qui justifie qu'une seule institution assume l'ensemble des fonctions.
Lorsqu'une taille suffisante est atteinte, tous les coûts fixes sont couverts. Citadel Securities traite environ 25 % du volume des transactions boursières américaines et a généré un revenu net de trading record de 12,2 milliards de dollars l'année dernière avec un capital de transaction d'environ 21 milliards de dollars.
La plupart des gens considèrent ces chiffres comme une preuve du bon fonctionnement de ce système, tandis que je les vois comme une manifestation de la cristallisation du marché.
Délier les activités.
La blockchain introduit de la concurrence à tous les niveaux, en décomposant les activités autrefois regroupées. L'exécution des transactions est réalisée par le code, tandis que la garde et le règlement deviennent des services partagés accessibles à tous. Ce qui nécessitait autrefois une infrastructure propriétaire est désormais réalisé par des logiciels open source.
Dans un AMM, le capital est une ressource rare, et l'avantage revient à celui qui peut détenir des stocks au coût le plus bas. Les entreprises de trading nécessitent un rendement plus élevé pour couvrir leurs coûts opérationnels ; par conséquent, les fournisseurs de liquidité acceptant un rendement plus faible acquièrent un avantage concurrentiel. La plupart des market makers couvrent l'ensemble de leur exposition aux prix, mais cette couverture a un coût ; ainsi, les investisseurs qui détiennent déjà les actifs concernés peuvent assumer cette exposition gratuitement. Le coût du capital pour les émetteurs d'actifs est négatif, car ils paient généralement des frais à des market makers professionnels pour fournir de la liquidité à leurs nouveaux actifs.
En résumé, DeFi et les AMM abaissent les barrières à l'entrée pour les market makers, ouvrant ainsi le marché à un plus grand nombre de participants. Leurs avantages peuvent provenir de diverses sources, telles qu'un coût du capital plus faible, la volonté d'assumer des expositions de stock que les institutions professionnelles auraient généralement couvertes, ou même directement des émetteurs d'actifs eux-mêmes.
Mais tout dépend d'une question : les stratégies automatisées peuvent-elles atteindre une performance suffisamment bonne pour soutenir ce système ?
Follow liquidity correlation.
Récemment, j'ai eu un appel avec l'une des plus grandes institutions du secteur financier. On m'a demandé quel était le pair de trading le plus courant dans la DeFi. J'ai expliqué que les actifs sur Ethereum sont généralement échangés contre de l'ETH, les actifs de l'écosystème Solana contre du SOL, et que les stablecoins sont appariés entre eux, avec seulement quelques paires à haute liquidité servant de pont entre ces groupes.
Ce modèle n'a été conçu par personne, mais s'est formé naturellement, en partie parce que les fournisseurs de liquidité obtiennent généralement de meilleurs résultats lorsque les actifs qu'ils détiennent évoluent dans le même sens. La corrélation signifie que les fournisseurs de liquidité font face à un risque d'inventaire réduit, ce qui leur permet d'approfondir la liquidité. Avec la tokenisation des actifs, les plus grands marchés mondiaux se restructureront de la même manière.
Les marchés traditionnels ne peuvent pas actuellement accomplir cela. Par nécessité, la majorité des règlements sur les marchés traditionnels s’effectuent en dollars. Les actifs existent dans des systèmes isolés les uns des autres, et les canaux de devises fiduciaires tels que SWIFT et Fedwire constituent l’adhésif qui maintient tout le système. Mais la blockchain est un adhésif bien plus puissant. Une fois les actifs tokenisés, ils peuvent partager une même couche de règlement, permettant ainsi à n’importe quel actif de négocier directement avec un autre actif.
NVIDIA/USD peut être converti en NVIDIA/SPY, puis utilisé comme pont vers l'USD via SPY/USD. Les entreprises pétrolières peuvent trader avec des ETF sur le pétrole brut ou des tokens représentant du pétrole brut. Le crédit privé peut être échangé contre des fonds obligataires tokenisés. La tokenisation permet également de créer des marchés entre différents types d'actifs, ce qui est extrêmement difficile, voire impossible, avec les infrastructures financières traditionnelles.
La neutralité delta est une approche inefficace.
Les entreprises de market making traditionnelles tentent généralement d'atteindre une position « delta neutre ». C'est une façon pour les traders de désigner des transactions évaluées en dollars et conçues pour minimiser les risques non en dollars. Lorsqu'elles font du market making sur des actifs volatils, elles réduisent généralement les risques non en dollars en payant des primes d'options, c'est-à-dire en se couvrant. Il s'agit de l'un des éléments les plus coûteux du market making traditionnel.
Connecter des paires de trading à faible volatilité « de corrélation » à l’aide de quelques paires de trading « pont » à forte volatilité permet d’obtenir plusieurs gains d’efficacité. Le plus important est que, si les market makers souhaitent effectivement détenir les actifs sous-jacents, les coûts et l’efficacité de leur activité de market making sont réduits.
Plus la corrélation entre les paires de trading est élevée, plus l'écart entre la stratégie AMM passive et les stratégies actives les plus complexes se réduit, rendant plus facile la concurrence avec des coûts de stockage plus faibles.
Plus précisément, si une personne prend une position longue sur NVIDIA, elle est probablement également longue sur SPY. Par rapport à NVIDIA/USD, l'écart d'efficacité entre la stratégie passive AMM et la stratégie active sur NVIDIA/SPY est beaucoup plus faible.
Liquidity connectée.
Si les actions sont négociées avec SPY, toutes les transactions commençant ou se terminant par USD seront acheminées via le même couple de trading, soit SPY/USD. Ces paires pont nécessitent toujours une expertise élevée, mais leur nombre est beaucoup plus réduit et leur volume de transactions suffisamment important pour justifier l'investissement des institutions professionnelles.
Le DeFi l'a déjà démontré. ETH/USDC est l'un des marchés les plus liquides sur chaîne, car chaque cluster est routé via cette paire de trading. Les fournisseurs de liquidité passifs fournissent de la liquidité aux paires corrélées, tandis que les fournisseurs de liquidité actifs rivalisent autour des paires de pont.
Les investisseurs peuvent toujours acheter et vendre tous les actifs en dollars, car les transactions sont automatiquement acheminées via plusieurs pools de liquidité. La liquidité se concentrera là où le risque est le plus faible, et non pas là où elle est contrainte de rester en raison des limites des infrastructures traditionnelles. Cela pousse les marchés les plus liquides vers les paires de trading corrélées, précisément le domaine où les AMM possèdent déjà un avantage.
Les paires de trading RWA sont déjà disponibles.
La liquidité liée à la chaîne provient initialement des actifs natifs de la cryptomonnaie. Mais les premiers marchés de corrélation pour des actions tokenisées sont déjà apparus : 10 actions tokenisées sont échangées contre SPY dans des piscines de liquidité Uniswap sur Robinhood Chain.
Au cours des 12 premiers jours, le volume des échanges sur ces pools a atteint 33 millions de dollars américains, avec plus de 11 000 utilisateurs participant aux transactions, une grande partie des échanges ayant eu lieu pendant les heures de fermeture des marchés boursiers américains. Certains échanges ont directement converti un actif actionnaire en un autre, sans passer par le dollar américain.
Il est à noter que nous commençons également à voir des Memecoins appariés à des actions « associées », comme un Memecoin thématique Elon avec les actions Tesla, ou un Memecoin thématique hot-dog avec les actions Costco. Il n’est pas encore clair à quel point leur prix est réellement corrélé, mais je pense que le « sentiment » peut aussi être considéré comme une autre forme de corrélation.
L'AMM réussira.
Les paires de trading pertinentes ne constituent qu'une partie, l'autre étant la conception et la personnalisation des AMM.
Les Hooks Uniswap v4 permettent une personnalisation complète du marché et peuvent considérablement augmenter les rendements des fournisseurs de liquidité. Par exemple, notre récent Hook DualPool permet de générer des revenus d'emprunt et de prêt lorsque les fonds AMM passifs ne sont pas utilisés pour des échanges.
Bien que le volume des échanges sur Uniswap ait atteint environ 4,6 billions de dollars, je pense que les AMM sont encore à un stade précoce et qu’il existe de nombreuses voies pour améliorer leur compétitivité à l’avenir. Des initiatives visant à augmenter les rendements des fournisseurs de liquidité sont en cours de développement au sein de Labs, auprès des partenaires et d’autres acteurs de l’écosystème. Plus d’informations seront bientôt publiées.
En 1976, l'argument contre les fonds indiciels était qu'un fonds ne prenant aucune décision ne pouvait surpasser les professionnels payés pour prendre des décisions. Cinquante ans plus tard, un fonds ne prenant aucune décision a surpassé environ 90 % des professionnels. Plus important encore, les fonds indiciels ont démocratisé l'investissement et amélioré la vie des particuliers. Je pense que la liquidité passive suivra un chemin similaire pour réussir et avoir un impact encore plus grand en réduisant considérablement les barrières à la création et à la participation aux marchés.