Note de la rédaction : Le Bureau of Labor Statistics des États-Unis publiera le rapport sur l'emploi non agricole d'août le 4 septembre, ce qui constitue le dernier rapport complet sur l'emploi avant la réunion du FOMC les 15 et 16 septembre. Le rapport sur l'emploi non agricole de juillet a surpris par une baisse inattendue de 23 000 emplois, tandis que les données de mai et juin ont été révisées à la baisse pour un total de 103 000 emplois ; le dernier rapport ADP indique également que le secteur privé américain n'a créé que 38 000 emplois en août, accumulant davantage de signaux de ralentissement des embauches.
Cependant, ce rapport sur l'emploi non agricole se déroule dans un environnement politique différent de la traditionnelle idée selon laquelle « une mauvaise nouvelle est une bonne nouvelle ». L'inflation reste supérieure à l'objectif à long terme de 2 % de la Réserve fédérale, et les prix de l'énergie ainsi que les pressions sur les chaînes d'approvisionnement ajoutent de nouveaux risques à la hausse. Dans ce contexte, une faiblesse de l'emploi ne se traduit pas nécessairement par un assouplissement, mais pourrait plutôt plonger la Réserve fédérale dans un dilemme entre un ralentissement de la croissance et une inflation persistante.
Yulia Zeng, auteur de TradingKey, estime que le marché ne souhaite pas voir des données d'emploi de plus en plus faibles, mais plutôt un ralentissement modéré des embauches, une stabilité du taux de chômage et un allégement progressif des pressions salariales. Des données trop fortes pourraient renforcer les attentes de relèvement des taux, tandis que des données trop faibles déclencheraient des opérations de récession ; un « ralentissement ordonné » entre les deux pourrait offrir un environnement relativement favorable aux actifs risqués.
Ainsi, les données non agricoles de août ressemblent davantage à une pièce du puzzle politique de septembre qu'à un interrupteur unique déterminant une hausse des taux. Les données sur l'emploi influenceront l'urgence avec laquelle la Réserve fédérale agira, tandis que les données sur l'inflation, publiées ensuite, pourraient déterminer la direction de la politique. Le marché doit évaluer simultanément : la demande de main-d'œuvre ralentit-elle lentement ou a-t-elle déjà basculé vers un ralentissement économique plus marqué ?
The following is the original translation:
Le Bureau américain des statistiques du travail publiera le rapport sur l'emploi non agricole de août le 4 septembre à 8h30, heure de l'Est. Selon le calendrier officiel, il s'agit du dernier rapport complet sur l'emploi avant la réunion du FOMC du 15 au 16 septembre, et il servira de critère essentiel pour évaluer si le marché du travail peut supporter de nouveaux relèvements des taux.
Les prévisions des différentes institutions varient légèrement. Les attentes du marché citées dans le texte original prévoient une création d'environ 58 000 emplois et un taux de chômage stable à 4,1 % ; la médiane des prévisions du dernier sondage de Reuters s'élève quant à elle à environ 56 000. Quelle que soit la source retenue, le marché anticipe une reprise modérée de l'emploi en août, nettement plus faible que les taux d'expansion observés au cours des dernières années.
La base est également faible. L'emploi non agricole aux États-Unis en juillet a inopinément diminué de 23 000 emplois, bien en dessous de l'attente du marché d'une augmentation de 80 000 emplois ; les données de mai et juin ont été révisées à la baisse cumulée de 103 000 emplois. Bien que le taux de chômage soit passé de 4,2 % à 4,1 %, cela s'explique en partie par une baisse de la participation à la main-d'œuvre et ne peut pas être simplement interprété comme une amélioration du marché de l'emploi.
Avant la publication des données non agricoles, le rapport d'emploi ADP a renforcé l'impression d'un ralentissement des embauches. En août, le secteur privé américain a créé 38 000 emplois supplémentaires, soit moins que les attentes du marché et la plus faible augmentation en sept mois. Toutefois, l'ADP ne couvre que le secteur privé et utilise une méthodologie différente de celle des données non agricoles officielles ; il s'agit donc d'un indicateur utile pour évaluer les tendances du marché du travail, mais il ne peut pas être directement utilisé comme prédiction des données non agricoles.
Ajouter entre 50 000 et 60 000 personnes pourrait être le résultat le plus acceptable pour le marché.
Si l'emploi non agricole d'août augmente d'environ 50 000 à 60 000 emplois, cela signifie apparemment que le marché du travail continue de se refroidir, mais pour la Réserve fédérale, ce résultat ne suffit peut-être pas à justifier un changement immédiat vers une politique plus accommodante.
D’un côté, si l’emploi ne montre qu’une légère reprise après une baisse en juillet, cela indique que la volonté des entreprises de recruter diminue réellement. De l’autre côté, les données sur les postes vacants et les licenciements n’ont pas encore connu une détérioration simultanée ; le marché du travail se rapproche davantage d’un état de « faible recrutement, faible licenciement » : les entreprises n’ont pas urgence à augmenter leur effectif, ni à procéder à des licenciements massifs.
Cette distinction est très importante. Un ralentissement des embauches pourrait signifier un refroidissement de la demande économique ; c'est uniquement lorsque les embauches et les licenciements se dégradent simultanément que l'on observe un signal plus proche d'une augmentation rapide du risque de récession.
Ainsi, le marché cherche une ralentissement ordonné de l'emploi, et non simplement des données plus faibles. Si l'emploi ajouté dépasse nettement les attentes, les investisseurs pourraient réévaluer la nécessité de nouveaux resserrements de la politique monétaire de la Réserve fédérale ; les rendements des obligations du Trésor américain à court terme et le dollar pourraient bénéficier d'un soutien, tandis que les actions technologiques surévaluées pourraient subir une pression.
Si l'emploi affiche à nouveau une croissance négative, la réaction du marché ne sera pas nécessairement positive. Des données trop faibles pourraient déplacer l'accent des transactions de la question « la Réserve fédérale peut-elle suspendre ses hausses de taux » vers « l'économie américaine accélère-t-elle sa récession », stimulant ainsi les trades de récession.
Selon l'avis de l'auteur de cet article, une augmentation d'environ 50 000 à 60 000 emplois, associée à un taux de chômage stable, constituerait une combinaison relativement modérée : elle permettrait de réduire les inquiétudes de la Réserve fédérale concernant une surchauffe du marché du travail, sans amplifier rapidement les attentes de récession économique.
Le focus de la Réserve fédérale est de nouveau orienté vers l'inflation
Les données sur l'emploi ne peuvent pas déterminer seule la politique de septembre, car la principale pression à laquelle la Réserve fédérale fait face reste l'inflation.
Le président de la Réserve fédérale, Kevin Warsh, a déclaré lors de son discours à Jackson Hole que les décideurs doivent déterminer si l'inflation de base augmente, diminue ou stagne, tout en surveillant la vitesse de ces changements. Il a souligné que, bien que plusieurs indicateurs d'inflation aient nettement reculé par rapport à leur pic de 2022, les progrès réalisés au cours des deux dernières années ont été limités.
Ces déclarations n'engagent pas explicitement un relèvement des taux en septembre, mais émettent un signal plus clair : tant qu'il n'y aura pas de preuve d'une baisse durable de l'inflation de base, la Réserve fédérale ne renoncera pas facilement à l'option de resserrement en raison d'une faiblesse mensuelle de l'emploi.
La réunion de juillet a déjà révélé cette tendance politique. À l'époque, la Réserve fédérale a maintenu les taux inchangés, mais Beth Hammack, Neel Kashkari et Lorie Logan ont voté contre, préconisant une hausse de 25 points de base. Le fait que trois membres aient soutenu une hausse des taux indique qu'une force hawkish plus claire s'est formée au sein du FOMC.
Les comptes rendus de la réunion ont également indiqué que de nombreux participants ont estimé que, si l'inflation ne continuait pas à baisser, un resserrement de la politique pourrait être nécessaire par la suite ; certains responsables ont jugé que les conditions financières actuelles pourraient ne pas suffire à ramener l'inflation à 2 %.
Autrement dit, même si l'emploi en août montre un léger ralentissement, tant que la croissance des salaires et la pression inflationniste restent élevées, les responsables hawkish ont encore des raisons de soutenir une hausse des taux.
Les données sur l'emploi non agricole déterminent l'urgence, les données sur l'inflation déterminent la direction de la politique.
À mesure que les prix de l'énergie augmentent, que les pressions sur les chaînes d'approvisionnement s'intensifient et que les responsables de la Réserve fédérale émettent des signaux hawkish, les marchés des taux d'intérêt ont récemment renforcé la prime pour un relèvement des taux en septembre.
Cette probabilité présente une forte volatilité pendant la séance. Selon le texte d'origine, la cotation du marché pour un relèvement des taux de 25 points de base en septembre a un moment atteint 68 % à 70 % ; après la publication de données ADP inférieures aux attentes, certains indicateurs en temps réel sont retombés à environ 61 % à 64 %. Ainsi, une formulation plus précise serait : le marché penche actuellement en faveur d'un relèvement des taux, mais aucun consensus stable n'a encore émergé.
L'emploi non agricole de août testera d'abord cette attente.
Si la création d'emplois supplémentaires est nettement supérieure aux attentes et que le salaire horaire moyen continue de croître rapidement, le marché pourrait augmenter davantage la probabilité d'un relèvement des taux en septembre. Les rendements des obligations américaines à court terme et le dollar pourraient être soutenus, tandis que les actions de croissance sensibles aux taux d'intérêt pourraient faire face à une pression sur leurs valorisations.
Si l'emploi approche une croissance nulle ou redevient négatif, et que la croissance des salaires ralentit simultanément, la nécessité pour la Réserve fédérale d'augmenter les taux en septembre diminuera. Le marché pourrait alors rétablir ses paris sur une politique de maintien des taux, en attendant davantage de données pour confirmer la tendance.
Mais la faiblesse de l'emploi en soi ne suffit toujours pas à modifier la trajectoire politique. La Réserve fédérale assume la double responsabilité de l'emploi maximal et de la stabilité des prix ; lorsque l'emploi et l'inflation émettent des signaux opposés, le choix politique dépend de quel risque est le plus urgent.
Ainsi, dans le rapport sur l'emploi non agricole, il ne faut pas se concentrer uniquement sur le nombre d'emplois créés. Le taux de chômage, le taux de participation à la main-d'œuvre, le salaire horaire moyen, le nombre d'heures travaillées par semaine ainsi que les valeurs révisées précédentes sont tout aussi importants. Un nombre d'emplois créés faible mais une croissance salariale élevée peuvent toujours être interprétés comme un manque d'offre de main-d'œuvre, et non comme un affaiblissement clair de la demande ; seul un ralentissement simultané de l'emploi et des salaires peut affaiblir de manière plus convaincante les raisons de relèvement des taux d'intérêt.
Ensuite, il faudra observer si les salaires et l'IPC peuvent se refroidir en parallèle.
Après les données non agricoles de août, l'attention du marché se tournera rapidement vers l'indice des prix à la consommation (CPI) d'août, publié le 11 septembre, suivi de la réunion de la Fed du 15 au 16 septembre.
La clé pour vérifier la logique de cet article n'est pas de savoir si les données individuelles sont inférieures aux attentes, mais de déterminer si l'emploi et l'inflation évoluent dans la même direction :
Si la croissance de l'emploi est modérée, que les salaires ralentissent et que l'IPC se refroidit, la pression pour un relèvement des taux par la Réserve fédérale en septembre diminuera nettement ;
Si l'emploi est plus fort que prévu et que les salaires ainsi que l'IPC restent élevés, la logique d'un relèvement des taux sera renforcée ;
Si l'emploi se détériore nettement tandis que l'inflation reste élevée, la Réserve fédérale fera face à la combinaison de politique la plus délicate, et la volatilité du marché pourrait également augmenter.
Ainsi, les données non agricoles de août sont plus susceptibles de modifier la manière dont le marché évalue la probabilité de hausse des taux que de déterminer seule le résultat final. Ce qui influencera réellement le choix politique de septembre, ce sera la chaîne de preuves constituée par les données sur l'emploi, les salaires et l'inflation.