Auteur : Ryan Weeks, Spe Chen, Muyao Shen, journalistes de Bloomberg
Compilé par Jia Huan, ChainCatcher
Le dernier samedi de février de cette année, lors des frappes aériennes menées par les États-Unis et Israël contre l'Iran, les principaux marchés pétroliers mondiaux étaient en vacances, mais les prix du pétrole brut n'ont pas cessé de changer.
Sur Trade.xyz, construit sur la plateforme d'échange de cryptomonnaies Hyperliquid, les traders ont échangé tout le week-end un dérivé pétrolier sur chaîne. Lorsque les marchés à terme traditionnels ont rouvert, les traders sur chaîne avaient déjà passé plusieurs heures à intégrer le prix des conséquences potentielles de ce conflit.
Pendant des décennies, les marchés financiers modernes ont fonctionné selon une architecture commune : des lieux de négociation reconnus, des heures de négociation fixes et des prix de référence servant de point de comparaison pour d'autres marchés. Le marché des cryptomonnaies brise cette habitude. Il peut fonctionner 24 heures sur 24, traverser facilement les frontières et comble de plus en plus les lacunes laissées par les bourses traditionnelles en période de fermeture.
Trade.xyz est l'un des cas d'étude typiques pour tester jusqu'où ce changement peut aller.
L'équipe de cette startup ne compte qu'une dizaine de personnes, mais elle a lancé en moins d'un an des contrats perpétuels liés au pétrole brut, aux métaux précieux, aux indices boursiers et à des entreprises privées comme SpaceX. Depuis son lancement en octobre dernier, ces marchés ont généré environ 500 milliards de dollars de volume de trading, représentant plus de 99 % de l'activité totale du système de marchés tiers d'Hyperliquid, HIP-3.
Ces résultats poussent Trade.xyz et Hyperliquid à viser des objectifs plus ambitieux. Elles font pression auprès des autorités américaines pour autoriser la négociation de contrats perpétuels avant la cotation, affirmant que ce type de produit permettrait une meilleure découverte des prix avant le lancement officiel, modernisant ainsi le processus traditionnel d'IPO.
Actuellement, Hyperliquid opère en dehors des États-Unis et n'est pas officiellement ouvert aux traders américains ; Trade.xyz est également soumis à cette restriction.
Cependant, Hyperliquid semble avoir gagné un allié important. Le président américain Trump, qui soutient l'industrie des cryptomonnaies et dont la famille est largement impliquée dans ce secteur, a déclaré la semaine dernière que les autorités de régulation étudient la manière d'autoriser Hyperliquid à entrer sur le marché américain.
Contrairement aux contrats à terme traditionnels qui s'ajustent à une date fixe, les contrats perpétuels n'ont pas de date d'expiration. Les investisseurs peuvent conserver leurs positions à long terme sans avoir à renouveler régulièrement des contrats arrivant à échéance. Ces produits peuvent également offrir un levier très élevé, certains plateformes permettant aux investisseurs d'emprunter 100 dollars pour chaque dollar investi.
Walter Li, qui a travaillé comme trader d'ETF à la Banque Royale du Canada et gère désormais principalement son portefeuille de trading via Trade.xyz, déclare qu'il y a « toujours un endroit sur le marché en bull market ».
Il a ajouté que si une catégorie d'actifs populaire n'a pas encore été transférée sur la blockchain, Trade.xyz peut créer un marché pour elle.
L'analyse de Bloomberg sur les contrats Trade.xyz pendant le conflit entre les États-Unis et l'Iran montre que, pendant les phases de volatilité relativement modérée, ces contrats suivent globalement le prix du pétrole traditionnel ; lorsqu'ils sont hors marché, ils reflètent en temps réel l'humeur des traders.
Cependant, pendant certains des moments les plus turbulents du conflit, les variations de prix des contrats Trade.xyz ont été inférieures aux fluctuations observées après la reprise des échanges sur les marchés traditionnels.
Trade.xyz utilise un mécanisme appelé "price discovery boundary" pour limiter les variations de prix extrêmes lors de fortes volatilités du marché. Au fur et à mesure que le marché devient plus mature, la plateforme a progressivement assoupli ces restrictions.
Un porte-parole de Trade.xyz a déclaré que le but de ce mécanisme est de permettre la découverte des prix sur le marché tout en empêchant la manipulation du marché le week-end.
Les participants et les sources de liquidité de ces contrats à terme de week-end ne sont pas les mêmes que ceux du marché traditionnel des contrats à terme sur pétrole brut, utilisé comme point de comparaison. Plusieurs traders pétroliers professionnels indiquent qu'ils considéreront ces contrats comme un indicateur de la sentiment du marché, mais ne les verront pas nécessairement comme un outil de prédiction du prix de réouverture du Brent ou du WTI.
Trade.xyz a été développé par Unit Labs, dont la plupart des membres de l'équipe utilisent des pseudonymes. Selon des personnes informées, Unit Labs a reçu un financement de la part de l'investisseur en capital-risque Paradigm il y a plus d'un an. Les porte-parole de Unit Labs et de Paradigm ont refusé de commenter cette transaction.
Aujourd'hui, les activités de Trade.xyz s'étendent profondément aux marchés financiers traditionnels.
En mars de cette année, Trade.xyz et S&P Global ont lancé le premier contrat perpétuel lié à l'indice S&P 500, officiellement autorisé, selon eux. La valeur actuelle des positions ouvertes sur ce produit s'élève à environ 450 millions de dollars. Trade.xyz propose également des contrats perpétuels suivant l'indice Nasdaq 100.
Les trois plus grands marchés de HIP-3, tous développés par Trade.xyz, sont liés à l'indice S&P 500, aux actions SK Hynix et à l'or, avec une valeur totale des positions ouvertes d'environ 1,2 milliard de dollars.
Les défis réglementaires posés par le trading 24/7
Avant le lancement du système HIP-3 par Hyperliquid, des contrats perpétuels liés à des actifs tels que les actions existaient déjà, mais HIP-3 a considérablement accéléré la transition du marché vers une répartition mondiale et un trading 24/7.
Le professeur Yesha Yadav de la faculté de droit de l'université Vanderbilt, spécialisé dans la recherche sur les actifs numériques, déclare que les régulateurs de Wall Street, habitués à ce que les marchés ne négocient que pendant les jours ouvrables, « doivent désormais prendre en compte le déplacement de la liquidité vers d'autres marchés et la possibilité que la découverte des prix se produise sur des marchés hors territoire, notamment pendant les périodes de fermeture des marchés traditionnels ».
Collins Belton, directeur général et conseiller juridique principal de Unit Labs, a déclaré lors d'une conférence industrielle en juillet de cette année que ce domaine émergent fait face à un gouvernement « très disposé à apporter son soutien ». Il s'attendait à ce que les institutions et les organismes de régulation expriment davantage de préoccupations.
Cela a également créé un conflit avec les autorités de régulation et le groupe CME, le plus grand échange de dérivés au monde.
En juin de cette année, CME a poursuivi la Commodity Futures Trading Commission américaine et son président Michael Selig en raison des lignes directrices publiées par la commission, perçues comme ouvrant la voie à l'introduction de contrats perpétuels crypto sur des plateformes américaines.
La Comité fédéral du commerce des produits dérivés américains a alors publié une déclaration indiquant que cette poursuite était « sans fondement ».
L'expérience de fixation des prix avant introduction de SpaceX
Les contrats sur entreprises non cotées comblent un autre vide de marché par rapport aux contrats sur pétrole.
Les entreprises comme SpaceX n'ont pas de prix boursier public en continu avant leur introduction en bourse ; leur évaluation est généralement déterminée uniquement en fonction des différents tours de financement et des transactions sur le marché secondaire, qui peuvent être séparées par plusieurs mois.
Les contrats perpétuels proposés par Trade.xyz et ses concurrents n'accordent pas aux traders la propriété des actions des entreprises concernées. Ces entreprises n'étant pas cotées, il n'existe aucun titre public pouvant servir d'ancrage au prix des contrats par arbitrage direct.
Ce type de contrat permet de refléter publiquement l'évaluation des traders sur la valeur de l'entreprise avant son introduction en bourse.
À ce jour, les contrats perpétuels pré-上市 de Trade.xyz ont préfiguré avec une grande précision la performance à l'ouverture des actions concernées. Lors de plusieurs grandes introductions en bourse cette année, notamment celles de SpaceX et SK Hynix, ces contrats ont indiqué à l'avance que le prix d'ouverture des actions lors de leur négociation officielle serait supérieur au prix d'émission fixé par les banques souscriptrices.
David Schamis, PDG de Hyperliquid Strategies, déclare :
Un groupe de participants du marché qui n’ont jamais vraiment vu les actions de cette entreprise ont évalué le prix d’ouverture plus précisément que l’équipe de souscription, qui avait passé deux semaines à promouvoir cette transaction.
Dans une lettre du 18 août adressée à Vanessa Countryman, secrétaire de la Securities and Exchange Commission américaine, Trade.xyz, en collaboration avec un groupe de lobbying lié à Hyperliquid, a cité la performance antérieure des contrats perpétuels avant la cotation, affirmant que ces produits peuvent fournir des signaux de marché ouverts avant la cotation, améliorant ainsi le processus de fixation du prix de l'IPO.
Le levier élevé amplifie les fluctuations anormales
Un levier extrêmement élevé a également rapidement révélé des problèmes sur ce marché émergent.
Mi-juin de cette année, quelques jours après le début de la négociation des actions de SpaceX, un short squeeze sur les contrats perpétuels Trade.xyz liés à cette entreprise de fusées et de satellites appartenant à Musk a fait grimper son évaluation implicite jusqu’à 3 000 milliards de dollars, dépassant alors Amazon ou Microsoft.
Plus de 50 millions de dollars de positions vendeuses ont été liquidées automatiquement.
Environ un mois plus tard, le même mécanisme de marché a provoqué une fluctuation inverse anormale du contrat perpétuel lié à SK Hynix sur Trade.xyz.
Après une baisse de 20 % de ce contrat, les détenteurs ont été contraints de clôturer des positions longues d'environ 60 millions de dollars. Précédemment, les actions de SK Hynix avaient chuté de 30 % lors des échanges pré-marché. Cette baisse a été déclenchée par une transaction unique sur le marché Nextrade, effectuée à un prix apparemment anormal.
Trade.xyz indique qu'il compensera les pertes causées par la fluctuation anormale des prix de SK Hynix.
La plateforme déclare : « À l'avenir, nous améliorerons davantage le système de tarification pour faire face aux événements extrêmes. »
La liquidité devient un avantage concurrentiel
Pour ouvrir un marché de contrats perpétuels sur Hyperliquid, l'opérateur doit staker 500 000 jetons HYPE, soit une valeur d'environ 39 millions de dollars américains au prix actuel.
Certains des premiers entrants ont déjà fermé leurs activités. Parallèlement, de nouveaux concurrents soutenus par des institutions telles que Multicoin Capital et Hyperion DeFi ciblent les marchés que Trade.xyz n'a pas encore dominés.
Le programme Skew soutenu par Hyperion se concentre sur le développement de données de tarification « difficiles à copier ». Hyunsu Jung, PDG d'Hyperion, a déclaré que cela constituerait la différenciation de la plateforme.
Cependant, la liquidité de Trade.xyz reste un obstacle difficile à franchir. Ce avantage provient du lancement plus précoce de nouveaux marchés par la plateforme et de niveaux de frais inférieurs à ceux de ses concurrents.
Bien que le volume total des contrats perpétuels de Trade.xyz ait atteint 107 milliards de dollars en juillet de cette année, les données agrégées par DefiLlama indiquent que, au niveau actuel, ses revenus annuels s'élèvent à environ 27 millions de dollars.
Pratik Kala, gestionnaire de portefeuille du fonds de couverture d'actifs numériques Apollo Crypto, a déclaré :
Je ne regarderais même pas les autres marchés. La liquidité est ce qui compte le plus, et la liquidité sur les autres marchés est très faible. Si je veux passer une commande de seulement 500 000 dollars, la spread s’élargit rapidement.
Yadav a déclaré qu'un risque potentiel lié à la croissance rapide de Trade.xyz est la transmission possible, vers les marchés traditionnels, de liquidations massives similaires à celles observées dans les contrats perpétuels de SpaceX et de SK Hynix.
Dans le pire des cas, un effondrement du marché survenu le week-end pourrait plonger les institutions détenant simultanément des actifs financiers traditionnels dans une « crise de bilan ».
Elle a déclaré : « Attendre lundi matin pour voir s’ils disposent encore de suffisamment de fonds pour continuer à trader sur les marchés traditionnels — voilà le danger qui pourrait surgir à l’avenir. »
En comparaison, l'ancien trader d'ETF Walter Li est plus préoccupé par la possibilité de manquer des opportunités de trading pendant qu'il dort.
Il a déclaré qu'il avait conçu un système de surveillance à l'aide de ChatGPT pour scanner les activités du marché sur Trade.xyz. Lorsque l'activité d'un contrat perpétuel n'interrompant jamais le trading augmente, le système lui envoie une alerte.
Si vous avez mis en place le bon système de surveillance et que vous savez précisément ce que vous cherchez, vous n’avez pas besoin de rester assis devant votre bureau de trading.