Tiger Research : Les opérateurs de risque DeFi émergent comme acteurs clés, avec un écart de marché de 70 milliards sur 147 billions d'actifs traditionnels

Ce rapport a été rédigé par Tiger Research. Le contrôle dans le domaine du prêt DeFi se déplace progressivement des projets et protocoles vers des acteurs professionnels détenant le pouvoir décisionnel en matière de gestion des risques. L'entrée sur le marché se résume désormais à un seul choix : emprunter les capacités d'analyse d'autrui, externaliser ses propres capacités d'analyse, ou les construire en interne.

• Le domaine de la finance décentralisée crée de nouveaux rôles de gestion d'actifs, et l'ère où les protocoles et la gouvernance communautaire dominaient entièrement l'industrie est révolue.
• Le secteur est encore à un stade précoce, mais les flux de capitaux et les ressources de distribution s'orientent rapidement vers les équipes de gestion de risque leaders, dont les performances passées deviennent la référence fondamentale pour l'entrée des institutions.
• Les trois principales voies d'entrée sur le marché actuel : distribution par canaux (équipes de gestion assurant le support en arrière-plan), fourniture d'actifs (mise en ligne d'actifs hors ligne), et exploitation autonome (création d'une équipe interne pour devenir un acteur de gestion des risques).
• Le chemin d'entrée détermine directement le pouvoir de parole du principal, les compétences essentielles requises et les risques potentiels assumés.
• Le choix fondamental du secteur n'est pas de savoir s'il faut entrer dans la finance décentralisée, mais comment répartir les responsabilités : quels pouvoirs de gestion des risques externaliser, et quels pouvoirs essentiels conserver.

Les marchés financiers traditionnels ont déjà mis en œuvre la séparation des responsabilités entre l'analyse décisionnelle et l'exécution des transactions. Aujourd'hui, avec la maturité croissante du marché des cryptomonnaies, diverses fonctions spécialisées ont également donné naissance à des entités opérationnelles dédiées et professionnelles.

Répartition des fonctions dans le secteur financier traditionnel

• Gestionnaire d'actifs : centre de décision central pour l'exploitation des fonds, élaborant la stratégie d'investissement globale et émettant des instructions d'exécution spécifiques à l'entité de garde des actifs.
• Custodian : responsable du stockage et de la conservation des actifs, effectue strictement les opérations d'investissement selon les instructions du gestionnaire et supervise en permanence la sécurité des actifs.
• Distributeurs de canaux : commercialisation de produits de fonds aux investisseurs, réalisation du financement du marché et de la collecte des fonds.

L'industrie des cryptomonnaies a développé un système de fonctions correspondant. Au début, la finance décentralisée reposait entièrement sur des contrats intelligents, mais les pratiques du marché ont démontré que le code seul ne suffit pas à prévenir intégralement tous les risques potentiels sur chaîne. Pour assurer la mise en œuvre fluide des activités de prêt sur chaîne, un groupe de professionnels spécialisés dans l'évaluation complexe des risques et la coordination a émergé : les traders de risque, qui prennent officiellement en charge la fonction de gestionnaire d'actifs au sein de l'écosystème sur chaîne.

Les protocoles décentralisés de prêt et d’emprunt de première génération, tels qu’Aave et Compound, intègrent profondément les infrastructures de prêt/emprunt et les normes de gestion des risques dans une architecture unifiée. À l’époque, bien qu’il existât déjà des professionnels spécialisés dans la gestion des risques, tous les actifs du réseau étaient regroupés dans un seul pool de liquidités, ce qui limitait ces professionnels au rôle d’administrateurs globaux de la gestion des risques du protocole, ne leur permettant que d’ajuster finement les paramètres globaux de risque. L’arrivée d’actifs à forte volatilité dans le pool rendait facilement la structure unique vulnérable à la propagation des risques : une perte sur un actif de mauvaise qualité pouvait rapidement se propager à l’ensemble de l’écosystème. Le secteur avait donc un besoin urgent de personnes dédiées à la gestion de ces risques en chaîne.

Jusqu'à l'arrivée de Morpho, le paysage industriel a été radicalement transformé. Ce projet sépare les catégories de collatéraux et les durées de prêt en marchés indépendants, remplaçant l'ancien modèle de pool unique par une architecture modulaire multi-cagettes, réinventant ainsi complètement le fonctionnement des actifs. Les rôles des gestionnaires de risque ont également été profondément transformés. Les professionnels ne sont plus limités à une gestion passive des risques dans un cadre de protocole fixe ; des équipes externes spécialisées peuvent désormais définir librement leurs propres règles de gestion des risques, et construire et gérer indépendamment leurs propres cagettes de prêt. Avec la séparation complète des infrastructures sous-jacentes et des pouvoirs d'analyse des risques, les gestionnaires de risque évoluent désormais de superviseurs globaux de la gestion des risques du protocole vers des opérateurs professionnels d'actifs sur le marché cryptographique, gérant indépendamment plusieurs groupes de cagettes de fonds.

Au mois de mai 2026, la taille des actifs gérés sur le marché mondial de la gestion de fonds de trading à risque s'élève à environ 7 milliards de dollars américains, les trois premières équipes du secteur captant 70 % des parts de marché. Ce marché n'a connu son essor officiel qu'en 2025, et les fonds s'accumulent désormais rapidement auprès des équipes les plus performantes, les capitaux privilégiant fortement les acteurs disposant d'une expérience opérationnelle éprouvée.

Les trois principales équipes ont des chemins d'entrée différents :

1. Steakhouse : Institution de gestion des risques prudente, pionnière dans la mise en ligne conforme de biens réels de qualité tels que les obligations américaines en tant que garanties. En tant que partenaire exclusif de backend pour la gestion des risques des activités de prêt de Coinbase, elle dispose de canaux de trafic de premier plan et gère un actif total de 1,53 milliard de dollars américains au février 2026, leader du secteur, tout en dirigeant l'établissement des normes d'admission pour les actifs réels autorisés comme garanties conformes dans l'écosystème DeFi.
2. Sentora : construit sur un modèle de gestion des risques basé sur l'intelligence artificielle et un système de données de niveau institutionnel, il est profondément intégré à l'échange Kraken comme fournisseur de services backend, assurant un canal stable pour le flux de capitaux institutionnels et gérant un actif de 1,34 milliard de dollars, classé deuxième, en se concentrant sur la connexion entre les échanges et les flux de capitaux des clients institutionnels.
3. Gauntlet : Institution de référence en modélisation de risque quantitatif sur chaîne, spécialisée dans la simulation de divers paramètres de gestion des risques de marché. En octobre 2025, elle a géré l'entrée de 775 millions de dollars américains en capital, rétablissant en seulement 10 jours les rendements annuels anormaux. Ses compétences exceptionnelles en gestion des risques et en traitement des crises liés aux flux de capitaux importants sont reconnues par l'industrie. Actuellement, elle gère un actif total de 1,29 milliard de dollars américains et est considérée comme la référence incontournable en matière de stabilisation des risques liés aux entrées massives de capitaux.

À l’heure actuelle, la concurrence dans le secteur a largement dépassé la simple comparaison des actifs, les enjeux principaux se concentrant désormais sur trois barrières essentielles : les critères d’admission des collatéraux, les canaux de distribution des fonds et la capacité de gestion des risques imprévus.

Avec la séparation modulaire du marché de Morpho, chaque catégorie d'actifs garantis nécessite une équipe spécialisée indépendante pour l'analyse et la gestion. Des équipes de gestion des risques spécialisées comme Steakhouse entrent ainsi sur le marché pour devenir des opérateurs de risque dédiés à la DeFi, tandis que le modèle de fonctionnement de la finance décentralisée s'aligne progressivement sur les processus éprouvés de gestion d'actifs traditionnels.

On peut clairement voir, de haut en bas, que l'architecture actuelle de la DeFi a entièrement reconstitué le système de spécialisation des processus complets de la finance traditionnelle :

1. Collecte et distribution des fonds en haut niveau : les investisseurs institutionnels constituent la source principale de financement ; d'importants fonds affluent dans l'écosystème blockchain via des échanges centralisés majeurs et des plateformes intégrées, assumant les fonctions des courtiers financiers traditionnels et des canaux de distribution de fonds.
2. Élaboration de stratégies intermédiaires et gestion des risques : Un opérateur de risques DeFi coordonne la conception des modèles d'exploitation des fonds, établit des seuils d'admission d'actifs et des limites de positionnement, en s'inspirant des fonds de gestion d'actifs traditionnels et des comités de contrôle des risques, afin de construire une stratégie globale d'exploitation des fonds.
3. Construction du produit de base et hébergement des actifs : en s'appuyant sur le véhicule de trésorerie, les stratégies de trading sont transformées en produits financiers sur chaîne accessibles à l'investissement ; le protocole de prêt le plus fondamental assure le stockage des actifs et l'exécution des règlements sur chaîne, assumant les fonctions d'infrastructure d'hébergement d'actifs financiers traditionnels et de règlement des transactions.

De la levée de fonds à l'exploitation des stratégies, en passant par la garde et le règlement des actifs, l'ensemble du processus opérationnel est désormais entièrement aligné sur les systèmes matures du secteur financier traditionnel. Pour les institutions financières traditionnelles, le prêt sur chaîne n'est plus un secteur émergent et inconnu, mais un marché standardisé, logique et bien structuré, ce qui réduit considérablement les barrières à l'entrée.

Après avoir accompli la séparation des fonctions traditionnelles de gestion d'actifs, le prêt sur chaîne ouvre officiellement ses portes à diverses institutions, mais les barrières à l'entrée varient considérablement selon les niveaux du secteur :

• Niveau de distribution par canaux : confrontation directe au marché des utilisateurs finaux ; les principales institutions crypto ont déjà établi un monopole sur le marché, et la concurrence directe des institutions financières traditionnelles présente une efficacité coûts-bénéfices extrêmement faible.
• Gestion des stratégies : la compétition repose sur la capacité d'analyse financière professionnelle et le réservoir de talents spécialisés ; l'évaluation et la gestion des risques d'actifs, ainsi que le conditionnement de produits, constituent les activités principales traditionnelles de la gestion d'actifs. Aucun développement de systèmes techniques sous-jacents complexes n'est requis ; en s'appuyant sur des infrastructures matures et modulaires pour déployer son propre système de contrôle des risques, il est possible de construire rapidement un modèle commercial stable et rentable, ce qui en fait le meilleur segment d'entrée.
• Couche de gestion des actifs et d'infrastructure de base : axée sur la mise en œuvre des technologies de blockchain, ce domaine est intensif en technologie et exige une capacité élevée de développement de chaînes publiques de base ; il est extrêmement difficile pour les institutions financières traditionnelles de construire indépendamment un tel système.

Par rapport à d'autres secteurs dépendant des ressources de trafic et des technologies sous-jacentes, la couche de gestion des stratégies et de contrôle des risques présente le seuil d'entrée le plus bas ; les institutions financières traditionnelles peuvent rapidement s'emparer de la position dominante du secteur en s'appuyant uniquement sur leurs systèmes de contrôle des risques matures, acquis au fil des années.

Actuellement, les institutions rejoignent le DeFi principalement selon trois modèles ; quel que soit le chemin choisi, la compétitivité centrale du secteur réside toujours dans les compétences professionnelles d'analyse et de gestion des risques de l'équipe de trading.

5.1 Modèle de distribution par canaux : s'appuyer sur des équipes professionnelles pour le back-end

Avec une équipe externe expérimentée en gestion des risques en tant que service en arrière-plan, capturez rapidement la part de marché. Adapté aux échanges et plateformes de technologie financière disposant d’un flux d’utilisateurs massif, mais dépourvus de capacités internes de gestion des risques sur chaîne. Dans ce modèle, la stratégie d’investissement est entièrement externalisée, mais les risques de réputation et les risques de responsabilité opérationnelle liés à l’équipe partenaire restent à la charge de l’entité elle-même. Les échanges centralisés disposant d’un trafic terminal, mais réticents à investir dans la gestion complexe des risques liés aux prêts sur chaîne, adoptent couramment ce modèle : intégrer une équipe externe de gestion des risques réputée et conforme comme service en arrière-plan pour proposer des services financiers de prêt. La plateforme se charge d’orienter les flux de capitaux importants grâce à son propre trafic, tandis que l’audit des collatéraux et la gestion des risques en boucle complète sont entièrement confiés à l’équipe partenaire de gestion des risques.

5.2 Modèle d'offre d'actifs : Mise en ligne conforme d'actifs de qualité hors ligne

Les institutions de gestion d'actifs détenant des actifs sous-jacents de qualité issus du monde réel, tels que des créances, transforment directement leurs actifs existants en actifs sur chaîne. Avec Apollo comme exemple, ces institutions, tout en approvisionnant leurs actifs sur la chaîne, investissent dans les jetons de gouvernance des protocoles de prêt, participent activement à la définition des règles sectorielles d'admission des garanties adaptées à leurs propres actifs. Le défi central de ce modèle réside dans la standardisation et la conformité des actifs, ainsi que dans la mise en place d'un système réglementaire complémentaire adapté. Les grands fonds privés et les entités détenant des actifs physiques peuvent directement connecter leurs actifs existants de qualité aux canaux financiers sur chaîne. Apollo va plus loin qu'une simple fourniture d'actifs : il augmente ses positions dans les jetons de gouvernance des principaux protocoles de prêt, participe activement à l'élaboration des règles du secteur, et vise à faire reconnaître ses actifs physiques comme des garanties officielles et conformes, hautement appréciées sur le marché chainé et priorisées en matière de gestion des risques. Toutefois, les fournisseurs d'actifs ne peuvent pas inclure arbitrairement n'importe quel actif dans la catégorie des garanties ; le marché exige une vérification objective et professionnelle par un tiers indépendant pour confirmer la sécurité réelle des actifs et leur capacité à être liquidés rapidement et intégralement dans un contexte de règlement sur chaîne. Ce processus repose inévitablement sur une rigoureuse évaluation des qualifications et un soutien crédible de l'équipe de gestion des risques. En définitive, la pérennité du modèle de fourniture d'actifs dépend toujours de la capacité propre des institutions de gestion d'actifs à effectuer une vérification professionnelle et une évaluation rigoureuse des risques.

5.3 Modèle d'exploitation autonome : constituer une équipe interne en tant qu'entité de gestion des risques et de trading (institution représentative : Bitwise)

Les institutions de gestion d'actifs développent indépendamment leurs propres stratégies d'investissement et construisent et gèrent en interne des trésoreries chain-on-chain. Bitwise a été la première à définir les trésoreries chain-on-chain comme des fonds négociés en bourse de version 2.0, s'engageant ainsi profondément dans ce segment. Ce modèle accorde aux institutions la plus haute autonomie sur la fixation des frais et les critères d'admission des collatéraux, mais les risques et pertes générés par les opérations sont entièrement assumés par l'institution, ce qui convient aux grandes institutions de gestion disposant de leurs propres équipes spécialisées en gestion des risques. Ce modèle correspond à la transformation directe des institutions traditionnelles de gestion d'actifs, qui cessent de dépendre des plateformes externes pour devenir des opérateurs de risque indépendants. Grâce à son système éprouvé de construction de portefeuilles d'actifs et à son système de gestion des risques, Bitwise conçoit et contrôle entièrement le modèle de fonctionnement de sa trésorerie chain-on-chain, générant directement des revenus de gestion stables sur la chaîne.

Selon les tendances du secteur, à mesure que l'écosystème de prêt sur chaîne continue de s'affiner et de mûrir, les grandes institutions financières traditionnelles possèdent l'avantage compétitif le plus fort pour entrer sur ce marché. Une fois que l'écosystème DeFi a accompli une séparation modulaire de ses fonctions, les besoins fondamentaux du marché ont évolué : l'industrie ne manque plus de talents en développement de contrats intelligents, mais éprouve un besoin extrême de compétences financières spécialisées, telles que l'analyse et la vérification des actifs garants, ainsi que la définition des limites de risque, acquises au fil des années dans le secteur financier traditionnel. L'expérience pratique en gestion des risques accumulée pendant des décennies par les institutions de gestion d'actifs traditionnelles peut être intégrée sans heurt dans les scénarios financiers sur chaîne.

Cependant, à ce stade, le volume total du marché DeFi ne peut pas encore accueillir l'entrée massive directe des plus grands organismes de gestion d'actifs mondiaux : le volume total de l'industrie traditionnelle de la gestion d'actifs mondiale s'élève à 147 billions de dollars américains, et seule la société BlackRock gère des actifs d'une valeur de 14 billions de dollars américains ; en comparaison, le volume total de l'ensemble du secteur DeFi cryptographique n'est que de 80 milliards de dollars américains, dont seulement 7 milliards de dollars américains sont dédiés aux sous-secteurs à risque, soit moins du deux-millième de la taille des actifs gérés par BlackRock.

L'écart considérable de taille confirme précisément le vaste potentiel de croissance futur de ce secteur. Les fonds institutionnels adoptent toujours un principe de priorité à la gestion des risques et n'entrent que sur des marchés matures dotés d'un cadre de gestion des risques solide. Dès que l'équipe de trading à risque aura mis en place un système sécurisé et stable pour les flux de fonds sur chaîne, et que le cadre réglementaire sectoriel sera pleinement établi, l'industrie connaîtra une transformation qualitative. Un simple transfert minime de fonds provenant du marché traditionnel de gestion d'actifs de 147 billions de dollars suffira à déclencher une croissance exponentielle du marché DeFi, actuellement d'une taille de 80 milliards de dollars.

Les nombreux avantages industriels ne existent que durant les phases initiales de développement du secteur. Actuellement, les équipes de trading de risque de premier plan et de qualité mondiale sont rares ; les institutions cherchant à entrer massivement sur le marché ont un besoin urgent de règles opérationnelles industrielles matures et bien établies. L'équipe qui parvient en premier à construire l'infrastructure fondamentale du secteur détiendra le contrôle principal de la définition des règles industrielles. Les institutions entrant plus tard pourront profiter d'un environnement de marché plus complet et de normes de gestion des risques plus rigoureuses, mais elles ne pourront qu'adhérer aux règles industrielles déjà établies, perdant ainsi la voix centrale et l'avantage pionnier liés à un déploiement précoce.