La stratégie vend 100 M$ pour défendre le prix de 100 $ de STRC, alors que les produits DeFi masquent des risques derrière un échange « plus sûr » à 7 %

Solstice a annoncé un produit échelonné construit sur les actions privilégiées STRC liées au bitcoin de Strategy, et a indiqué que sa tranche senior ne commencerait à absorber les pertes qu'à partir du moment où STRC coterait en dessous de 47,66 $. KuCoin

STRC est actuellement négocié à environ 95,315 $, ce qui place ce seuil à environ la moitié du prix du marché d'aujourd'hui et environ 52 % en dessous de la valeur nominale de 100 $ de l'actif.

Le directeur général délégué de Solstice, David Plisek, a décrit le niveau de 47,66 $ comme un seuil de dépréciation senior modélisé selon la structure actuelle de couverture et les hypothèses du protocole, lesquelles l'équipe peut réviser.

La stratégie a consacré les six dernières semaines à gérer activement le prix de STRC. L'entreprise a annoncé un Digital Credit Capital Framework le 29 juin, combinant une politique de réserves en dollars, une structure de dividendes révisée et des autorisations de rachat, avec un objectif explicite de maintenir STRC en trading entre 99 $ et 100 $.

Entre le 20 juillet et le 26 juillet, Strategy a racheté 288 930 actions STRC pour environ 25 millions de dollars à un prix moyen proche de 86,52 $.

Au début d’août, l’entreprise a vendu 108,6 millions de dollars de bitcoin et a utilisé les produits pour racheter 1 152 020 actions STRC, en plus d’une réserve dénommée en dollars de 4,65 milliards de dollars déclarée au 9 août.

Solstice a construit son modèle de risque sur cette politique, et sa documentation liste tout écart par rapport à celle-ci parmi les risques identifiés.

Plisek a déclaré que l'exposition se divise en deux tokens distincts, SR-strcUSX et JR-strcUSX, avec une exposition combinée de 100 $, soit 50 $ dans chacun. Cette répartition 50/50 génère un ratio de couverture senior de 200 %.

Junior absorbe d'abord les pertes réalisées, en échange d'un rendement cible bien supérieur aux environ 7 % de rendement annuel de la tranche senior. Le dividende annuel déclaré de 12 % de STRC implique un rendement alimenté par le bitcoin d'environ 12,59 % sur son prix actuel, avant que la tranchage de Solstice et les frais ne répartissent cette marge entre les deux tranches.

Plisek a présenté le tranchage comme un moyen d'offrir aux investisseurs un rendement basé sur la VAN pour STRC, indépendant de l'exposition aux fluctuations du prix du titre. Le produit offre une exposition structurée à l'économie de STRC, une créance sur la performance du titre sans aller jusqu'à la propriété des actions.

Solstice a modélisé ce que sa structure aurait produit lors de la précédente baisse de STRC vers les 70 $, avant l'existence du produit. STRC a atteint son plus bas à environ 73,62 $ pendant cette période, soit toujours environ 35 % au-dessus du seuil actuel de 47,66 $.

Dans ce modèle rétrospectif, les détenteurs seniors sont restés indemnes, quel que soit le comportement des détenteurs juniors. Le résultat des juniors dépendait entièrement du comportement des seniors. Plisek a déclaré que les juniors seraient également restés indemnes si les détenteurs seniors avaient maintenu leurs investissements tout au long du recul.

Si chaque détenteur senior avait racheté pendant cette fenêtre, le junior aurait subi une baisse d’environ 50 %.

Une baisse de prix ne devient une perte réalisée que lorsque les rachats obligent la structure à vendre la position sous-jacente. Les détenteurs seniors quittant le dispositif en même temps qu'une baisse déclenchent des pertes pour les juniors.

Solstice intègre des étapes prévues avant qu'un senior ne subisse une perte. Dès que STRC négocie en dessous d'un seuil spécifié, le protocole entre en mode restreint, suspendant simultanément les rachats juniors et la création de nouveaux seniors.

L'objectif est d'empêcher le ratio de couverture de se détériorer davantage pendant que le mode restreint est en vigueur.

Une baisse plus prononcée déclenche une phase de liquidation, au cours de laquelle Solstice cherche à vendre les garanties STRC avant que la tranche senior ne subisse une perte.

Plisek a déclaré que les market makers ont accepté d'acheter STRC en dehors des heures normales de négociation du Nasdaq, réduisant l'écart entre un produit DeFi qui négocie en continu et un actif sous-jacent qui ne négocie pas en continu.

Plisek a également déclaré que les produits du protocole fonctionnent indépendamment les uns des autres. La liquidation de STRC n'affecterait pas les autres produits de Solstice, USX ou eUSX, puisque chacun dispose de ses propres contrôles de risque.

La structure de tranche réordonne qui absorbe le risque de STRC, tout en laissant le risque sous-jacent entièrement intact.

La stratégie a indiqué que les dividendes STRC nécessitent l'approbation du conseil à chaque période et que ses titres préférentiels ne confèrent aucun droit de sûreté sur ses actifs bitcoin, mais uniquement un droit préférentiel sur les actifs restants.

Le scénario haussier voit STRC combler l'écart en revenant vers son objectif de 99 à 100 $, tandis que les rachats et les réserves de Strategy continuent de produire leurs effets.

Le risque de mise à la valeur de marché de Junior diminue à mesure que l'escompte se réduit, et Senior commence à ressembler davantage à une obligation qu'à un pari levier. La structure de Solstice's se traduit finalement par ce que Plisek a décrit : un rendement basé sur la NAV qui échange la volatilité de STRC contre quelque chose de plus calme.

Le scénario baissier voit STRC reculer vers les 70 $ moyens, alors que le marché devient sceptique quant à la capacité d'une entreprise de trésorerie en bitcoin de financer indéfiniment une défense par actions privilégiées. Senior reste modélisé sans impairment selon le cadre de Solstice, quel que soit le scénario.

Le résultat de Junior dépend de la décision des détenteurs de rester en place ou de quitter simultanément le marché — le modèle rétrospectif de Solstice a identifié ce schéma de rachat comme le véritable facteur déterminant.

Solstice a construit un système qui détermine qui perd en premier lorsque STRC chute. La ligne de 47,66 $ ne tient que si les mécanismes entre ici et là—le tranchage, les restrictions et le processus de liquidation—fonctionnent comme modélisé sous une tension du marché réelle.

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