Strategy et BitMine sont profondément dans le rouge : ensemble, les deux entreprises détiennent environ 21 milliards de dollars américains de pertes comptables non réalisées sur leurs positions de trésorerie cryptographique. Dans le même temps, l'ensemble du secteur des entreprises de trésorerie d'actifs numériques a perdu 62 milliards de dollars américains en capitalisation boursière.
Les entreprises de trésorerie d'actifs numériques, ou DAT, collectent des capitaux par le biais d'émissions d'actions et d'obligations et les investissent exclusivement dans des crypto-actifs tels que le bitcoin ou l'ethereum. Ici, la crypto est l'actif principal du bilan, et non un moyen de paiement ou une technologie. Strategy est considérée comme le pionnier du modèle : Michael Saylor l'a lancé en août 2020 avec un achat initial de 21 454 BTC pour 250 millions de dollars américains. BitMine, en revanche, a pivoté en 2025 sous Tom Lee, passant d'une activité de minage de bitcoin à une trésorerie d'ethereum, et a nommé cette stratégie « Alchimie de 5 % ». Les deux actions ont initialement été négociées pendant une longue période avec des primes mNAV supérieures à 1,0x, ce qui a été le moteur initial du modèle. Entre-temps, le bitcoin est en baisse de 32 % depuis le début de l'année et l'ethereum de 48 %, laissant les deux actifs bien en dessous des prix d'entrée des sociétés de trésorerie.
La stratégie vend du bitcoin pour la première fois depuis 2022
Entre le 26 et le 31 mai 2026, Strategy a vendu 32 BTC pour 2,5 millions de dollars américains, ce qui correspond à un prix de 77 135 dollars américains par bitcoin. Il s'agissait du premier déboursement depuis 2022 et donc une rupture avec la doctrine interne de l'entreprise « ne jamais vendre ». Les produits ont été affectés au dividende sur les actions privilégiées STRC. Ce n'est pas la taille qui rend cette opération significative ; c'est plutôt le précédent : le 11 mai, l'entreprise avait encore acheté 535 BTC supplémentaires pour 43 millions de dollars américains.
Derrière cela se trouve une structure d'obligations strictes. Au 31 mai, la stratégie détenait une réserve en USD de 900 millions de USD, tandis que cinq séries d'actions privilégiées génèrent des obligations annuelles de 750 à 800 millions de USD. En conséquence, la réserve couvre à peine les dividendes courants et les coûts de la dette. Les 32 bitcoin vendus apparaissent donc moins comme une exception que comme un premier signe de pression structurelle.
Saylor lui-même a annoncé ouvertement cette étape et l'a présentée comme un signal délibéré adressé au marché.
"Nous vendrons probablement un certain montant de bitcoin pour verser un dividende, simplement pour immuniser le marché et envoyer le signal que nous l'avons fait." - Michael Saylor, CEO Strategy
La perte réalisée sur la position totale de 843 706 BTC s'élève actuellement à environ 10,8 milliards de dollars américains, mesurée par rapport au prix d'entrée moyen de 75 699 dollars américains. Pour le premier trimestre de 2026, l'entreprise a également annoncé une perte nette de 12,54 milliards de dollars américains, due à une perte non réalisée sur le bitcoin de 14,46 milliards de dollars américains. L'action MSTR est désormais négociée à environ 66 % en dessous de son plus haut sur 52 semaines.
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Le pari ETH de BitMine coûte 10 milliards
Au 1er juin 2026, BitMine détient environ 5 416 901 ETH, soit environ 4,49 % de l'offre en circulation. De ce montant, 4 718 677 ETH, soit 87 %, sont mis en staking. La base de coût s'élève à environ 18 milliards de dollars américains, avec un prix d'entrée moyen de 3 476 dollars américains par ETH. À un prix actuel de 1 555 dollars américains, cela se traduit par une perte comptable d'environ 10,4 milliards de dollars américains. Avec « l'alchimie de 5 % », Tom Lee avait initialement fixé l'objectif d'accumuler environ 6 millions d'ETH, soit environ 5 % de l'offre totale.
Le financement de la construction a été effectué exclusivement par émission d'actions, ce qui signifie sans dette. L'entreprise estime un revenu annuel issu du staking à 296 à 374 millions de dollars américains, avec un rendement sur sept jours de 2,7 à 2,9 %. Toutefois, ces revenus ne sont pas mathématiquement suffisants pour couvrir une perte comptable supérieure à 10 milliards de dollars américains dans un délai prévisible. Dans le même temps, l'action BMNR est tombée d'un plus haut sur 52 semaines à 161 dollars américains à moins de 17 dollars américains, soit une baisse d'environ 89 %, ce qui a réduit le premium mNAV à environ 0,95x. En conséquence, la logique d'émission perd également son fondement, car les nouvelles actions émises en dessous de la valeur intrinsèque des actifs crypto diluent les mises en staking existantes.
Au-delà de la position ETH, l'entreprise détient environ 203 BTC, ainsi que des réserves de trésorerie d'environ 446 millions de dollars américains et des investissements sous la étiquette « Moonshot Investments ». Tom Lee a qualifié les pertes comptables de « fonctionnalité, pas de défaut » et a souligné le rendement continu du staking sur les actifs mis en staking. Toutefois, le marché adopte une vision différente, comme le montre le cours de l'action bien inférieur à la valeur intrinsèque des actifs crypto.
Lorsque le premium du mNAV diminue, le modèle se rompt
Le modèle DAT fonctionne comme une boucle auto-renforçante tant que les actions sont négociées avec une prime mNAV supérieure à 1,0x. L'entreprise émet alors de nouvelles actions, achète des crypto-actifs avec les produits de cette émission et augmente la valeur comptable par action, ce qui soutient à son tour la prime. Saylor a mis en place ce mécanisme à partir de 2020, et pendant des années, il a stimulé l'appréciation de la valeur des pionniers du trésor.
Dès que le premium tombe en dessous de 1,0x, la logique s'inverse. Le mNAV de la stratégie s'élève à 0,72x sur la base de la capitalisation boursière, mais à 1,03x lorsqu'il est mesuré par rapport à la valeur d'entreprise. BitMine cote également juste en dessous, à environ 0,95x. Dans ces conditions, l'émission de nouvelles actions serait dilutive au lieu d'accrétrice, ce qui freine le moteur de croissance du modèle. La pression est en outre renforcée par un changement de règle de la FASB en 2026, selon lequel les gains et pertes non réalisés sur les actifs numériques sont directement intégrés au résultat net et provoquent d'importants écarts négatifs dans les rapports trimestriels.
Cela laisse aux entreprises de trésorerie trois leviers : une reprise des prix des actifs, des revenus continus provenant du staking et des rendements, et un accès ouvert aux marchés des capitaux. Si l’un de ces facteurs fait défaut, les DATs endettées subissent rapidement une pression. Enfin, les marchés de prévision sur Kalshi attribuent une probabilité de 80 % que le bitcoin retombe en dessous de 60 000 USD en 2026.
Le secteur DAT dans son ensemble sous pression
La pression ne se limite pas à Strategy et BitMine. La capitalisation boursière combinée de toutes les entreprises de trésorerie en bitcoin est tombée de près de 134 milliards de dollars américains en octobre 2025 à environ 72 milliards de dollars américains, soit une perte de 62 milliards de dollars américains. Strategy domine clairement le secteur : avec 843 706 BTC, l'entreprise détient seule environ 76 % de tous les bitcoin détenus par les sociétés de trésorerie cotées, qui gèrent ensemble 1 215 993 BTC.
Les imitateurs ont presque arrêté leurs achats. Au cours du dernier mois, les entreprises non stratégiques ont acquis ensemble seulement 1 000 BTC, soit une baisse de 99 % par rapport au pic de 69 000 BTC en août 2025. Les cas individuels illustrent l'ampleur : Nakamoto, sous la direction de David Bailey, a effectué une scission inverse au ratio de 1:40, la japonaise Metaplanet cote plus de 80 % en dessous de son plus haut annuel, et SoftBank a vendu l'intégralité de sa participation de 26 % dans Twenty One Capital à Tether. En conséquence, le modèle n'attire plus aucun nouveau participant.