原文标题：Qu'est-ce qui a entraîné la baisse de l'offre de stablecoin
Auteur original : Hannah Curtis, responsable produit chez Crystal Foresight
原文编译：@lufeieth
Traduction complète du corps du rapport, des légendes des graphiques, des tableaux de données, des questions fréquemment posées, des mentions des sources et de la clause de non-responsabilité.
Qu'est-ce qui pousse la baisse de l'offre de stablecoins ?
Le marché des stablecoins a atteint un record de près de 320 milliards de dollars en mai. Au 14 juillet, la taille du marché était tombée à 306,5 milliards de dollars, soit une baisse de 11,5 milliards de dollars en 90 jours, soit une contraction de 3,6 %, la première contraction trimestrielle en près de trois ans.
Cette baisse est réelle, mais fortement concentrée. Seules quelques stablecoins ont contribué à presque l'intégralité de la contraction de l'offre, et les raisons de la baisse de chaque stablecoin varient. Nous expliquerons ci-dessous quels stablecoins ont changé et les raisons sous-jacentes.
Conclusion principale
La quantité en circulation a connu une contraction réelle et concentrée. La quantité nette de stablecoins a diminué de 11,5 milliards de dollars. Ces fonds ont été rachetés, et non simplement transférés entre différents portefeuilles ou réseaux. Plusieurs stablecoins ont contribué à presque l'ensemble de cette baisse.
Les raisons de la baisse des différentes stablecoins varient. La réduction de l'offre de USDe et USDS est due à une baisse des rendements. La baisse de l'offre de USDC est due à une moindre demande de collatéral DeFi. USDT a connu peu de changement, ses variations étant principalement dues à des choix stratégiques et moins liées aux rendements.
Les différentes stablecoins sont interconnectées via leurs canaux de financement sous-jacents. Seule la libération et le rachat de USDe ont réduit les réserves de USDC d'Ethena d'environ 2 milliards de dollars américains.
La baisse des jetons adossés à l'or provient de causes totalement différentes. Avec le recul du prix au comptant de l'or, la capitalisation boursière totale de PAXG et XAUt a diminué d'environ 900 millions de dollars américains. Cela n'est pas lié aux changements sur le marché des stablecoins lui-même.
Une partie de la croissance repose sur des achats subventionnés et non sur une demande naturelle. La croissance la plus rapide de USDG est due au programme de récompenses de partage des revenus. Dès que les incitations cesseront, cette partie de l'offre pourrait également quitter le marché.
I. Après un record, une véritable baisse de l'offre
Pendant la majeure partie de l'année 2026, l'offre de stablecoins a continué d'augmenter. Mi-mai, le volume total des stablecoins a atteint un nouveau record historique de 320,4 milliards de dollars.
Sur les 90 jours jusqu'au 14 juillet, l'offre de stablecoins est passée d'environ 318 milliards de dollars à 306,5 milliards de dollars, soit une réduction de 11,5 milliards de dollars, soit une baisse de 3,6 %. La taille actuelle est inférieure d'environ 14 milliards de dollars au pic de mai.
Il s'agit de la première contraction trimestrielle de l'offre depuis la fin de l'année 2023. La baisse en dollars américains uniquement pour le mois de juin représente la plus forte baisse mensuelle depuis l'effondrement de Terra en 2022.
Lorsqu'une stablecoin est rachetée, elle est détruite ; cette baisse représente donc un flux réel de fonds revenant des chaînes vers les dollars bancaires, et non un désancrage de la stablecoin.
La raison de décomposer davantage ce phénomène réside dans le fait que ce recul est extrêmement inégal. En analysant le marché par crypto-monnaie spécifique, on constate que la contraction de l'offre est concentrée sur une très courte liste, et chaque stablecoin a ses propres raisons de baisse.
Chart description: The stablecoin market size rose to a record high in May, then declined by $11.5 billion over the following 90 days. Data covers the total market capitalization of all tracked stablecoins for 2026.
Source des données : DefiLlama.
Deuxièmement, différentes stablecoins remplissent des fonctions différentes
Bien que ces stablecoins soient tous présentés comme « un dollar sur chaîne », leurs utilisations réelles varient considérablement.
L'analyse de l'« empreinte de transfert » de Crystal permet d'identifier ces différences :
USDC et USDS sont principalement des stablecoins garantis par des collatéraux. Respectivement 58 % et 80 % de leur volume de trading sont liés aux flux de fonds vers et depuis les marchés de prêt.
USDe est principalement une stablecoin générant des rendements, avec près de 40 % de son activité se déroulant dans des protocoles de rendement.
USDT est principalement utilisé pour les paiements et les transactions. Environ la moitié servent à des transferts ordinaires, environ un quart à des flux de fonds d'échanges, et l'utilisation comme garantie représente une part faible.
Le contexte dans lequel une stablecoin existe principalement détermine les facteurs qui peuvent faire varier sa quantité en circulation. Cela explique également pourquoi un même trimestre a eu des effets totalement différents sur différentes stablecoins.
Légende du graphique : Un dollar fonctionnellement identique assume des rôles différents sur la chaîne. Le graphique présente la répartition des volumes totaux de transferts des différentes stablecoins au cours des 7 derniers jours, classés par type d'activité.
Source des données : Données d'empreintes de transfert de Crystal Intelligence.
Trois. Quels stablecoins ont changé ?
Cinq stablecoins ont contribué à presque l'intégralité de la contraction de l'offre :
USDC réduit de 5,8 milliards de dollars
USDe réduit de 2 milliards de dollars
USDS réduit de 2 milliards de dollars
USDT réduit de 1,4 milliard de dollars
PYUSD diminue de 1,2 milliard de dollars
Les deux autres tokens soutenus par l'or ont également baissé, une explication détaillée sera fournie plus loin.
En parallèle, un petit nombre de stablecoins ont connu une croissance :
USDG augmente de 829 millions de dollars
USD1 augmente de 338 millions de dollars américains
DAI augmente de 251 millions de dollars
RLUSD augmente de 67 millions de dollars
La quantité supplémentaire de ces stablescoins de croissance équivaut à environ un cinquième de la réduction des stablescoins décroissants.
Le tableau ci-dessous présente les données complètes, incluant les deux jetons soutenus par l'or apparus sur les graphiques mais non mentionnés séparément dans le texte ci-dessus.
Légende du graphique : La réduction de l'offre est fortement concentrée. Le graphique présente les variations de l'offre sur 90 jours pour chaque cryptomonnaie, en milliards de dollars américains. Les données USDS proviennent de DefiLlama, les autres données proviennent de Crystal.
Quatrièmement, les jetons adossés à l'or appartiennent à un marché complètement différent
PAXG et XAUt suivent le prix au comptant de l'or, dont les variations reflètent la demande d'or, et non la demande de dollar.
Le prix du or au comptant a chuté d'environ un quart par rapport au record historique de plus de 5 590 dollars l'once en janvier 2026. Cette baisse des prix est attribuée à la force du dollar et à une réduction des attentes sur une baisse des taux par la Réserve fédérale.
Ainsi, la baisse de PAXG et de XAUt reflète davantage les évolutions du marché de l'or et a une capacité limitée à expliquer l'adoption des stablecoins. Lors de l'analyse des stablecoins indexés sur le dollar dans le présent rapport, il convient de les considérer séparément.
Cinq : USDC : La chute cachée sous la surface
La contraction de l'offre contribuée par USDC est très importante.
L'empreinte de transfert de l'USDC explique pourquoi elle est si facilement affectée par le ralentissement du DeFi. Seulement environ un dixième du volume de l'USDC provient de scénarios d'utilisation naturelle, tels que les paiements, les transferts courants et les règlements.
En attendant :
- 58 % du volume d'USDC est lié à la liquidité des collatéraux
- Environ un cinquième est lié à la liquidité des DEX
USDC est le capital de roulement du système DeFi. Par conséquent, lorsque l'activité DeFi ralentit, l'offre d'USDC diminue également.
Le volume total des transferts d'USDC a diminué de 46,5 % par rapport à la semaine dernière.
Selon les données des détenteurs, la baisse semble modérée. Les 500 plus grandes adresses n'ont réduit leur détention d'USDC que de 1,5 milliard de dollars, tandis que l'offre totale d'USDC a diminué de 5,8 milliards de dollars.
Mais cette donnée a été clairement déformée par un seul facteur : le nouveau fonds USDC de Hyperliquid a reçu 4,9 milliards de dollars d'entrées.
Cette adresse déployée par Coinbase a reçu un virement record d'environ 4 milliards de dollars de Circle en juin, lors de l'intégration de l'USDC comme stablecoin natif de Hyperliquid.
Ces modifications font partie du déplacement de la position USDC et ne peuvent pas être considérées comme une nouvelle demande.
Après cette migration, la tendance à la baisse de l'USDC deviendra très nette :
- Le solde USDC de l'échange a diminué de 7,1 milliards de dollars
- Avec la désactivation et le rachat de USDe, les réserves d'USDC d'Ethena diminuent de 2 milliards de dollars.
- Les soldes des détenteurs de plus petite taille ont encore diminué de 4,3 milliards de dollars
A large-scale fund aggregation masked a broader redemption trend.
Graphique des variations des détenteurs de USDC
Le graphique illustre la contribution des différentes catégories de détenteurs à l'évolution de l'offre de USDC sur 90 jours :
Légende du graphique : La baisse est masquée, mais pas disparue. Ce graphique décompose la répartition des détenteurs d'USDC, avec une réduction de 58 milliards de dollars sur 90 jours, en milliards de dollars.
Source des données : Crystal Intelligence.
Sixième partie : Analyse succincte des autres stablecoins
USDe : réduction de 2 milliards de dollars, baisse de 34 %
Les rendements de USDe sont au point mort.
Pendant tout le printemps, les taux de financement des contrats perpétuels sont passés de valeurs négatives à des niveaux proches de zéro, et le rendement de sUSDe est tombé dans la fourchette des chiffres unitaires. Environ 1,5 milliard de dollars ont quitté les produits de staking sUSDe.
Cela fait également partie d'un mouvement plus large de transfert de capitaux. Les fonds passent des produits de rendement natifs à la cryptomonnaie vers des produits de trésorerie américaine tokenisés tels que BUIDL et USDY.
USDS : réduction de 2 milliards de dollars, baisse de 23 %
Sky a réduit le taux d'épargne de 6,5 % à environ 3,6 %, entraînant le déblocage des fonds stakés dans sUSDS.
USDS et DAI partagent la même base de réserves Sky, il faut donc les observer ensemble.
La somme des offres des deux stablecoins est passée d'environ 13,2 milliards de dollars à 11,5 milliards de dollars. Une partie de cette variation correspond simplement à des déposants qui ont quitté des produits de rendement pour revenir à des DAI ordinaires.
USDT : réduction de 1,4 milliard de dollars, baisse de 0,7 %
Les changements globaux de l'USDT sont minimes, et leurs variations proviennent principalement de choix stratégiques, avec une faible corrélation aux rendements.
Tether a choisi de garder l'USDT en dehors des cadres MiCA et GENIUS Act, sans adapter l'USDT lui-même pour se conformer à ces réglementations. La demande soumise à des contraintes réglementaires sera orientée vers des produits indépendants tels que l'USAT.
Ce petit flux de sortie de fonds est principalement dû à la demande de retrait de l'USDT sur les plateformes européennes.
Ainsi, l'offre de USDT est activement limitée, ce qui diffère d'une réduction causée par des difficultés opérationnelles.
PYUSD : réduction de 1,2 milliard de dollars, baisse de 31 %
Les fonds de PYUSD sur le marché de prêt décentralisé sont hautement sensibles aux changements d'incitations, et ces fonds ont de bonnes raisons de choisir de sortir.
En février, une proposition de l'OCC a créé de l'incertitude quant à la conformité des programmes de revenus liés aux émetteurs. Parallèlement, PayPal a réorganisé PYUSD fin avril en tant qu'unité opérationnelle axée sur les paiements.
USDG : augmentation de 829 millions de dollars, soit une croissance de 40 %
USDG est la stablecoin à la croissance la plus rapide, mais sa croissance repose principalement sur des subventions financières.
Le modèle de partage des revenus du Global Dollar Network finance un programme de prêt d'environ 7 % sur la nouvelle chaîne de Robinhood, tout en injectant une liquidité initiale dans les pools de prêt de Solana. La majeure partie de la nouvelle offre de USDG a été dirigée vers ces scénarios.
La durabilité de cette croissance dépend de la durée pendant laquelle le programme d'incitation peut être maintenu.
USD1, RLUSD et DAI connaissent une croissance via de nouveaux canaux
Les autres stablescoins à croissance reposent principalement sur la distribution et l'expansion de l'infrastructure.
USD1 is now natively live on the Tempo payment network.
RLUSD a réalisé de nouvelles avancées de niveau institutionnel, notamment un règlement interbancaire de titres du Trésor américain tokenisés sur le XRP Ledger avec JPMorgan et Mastercard.
DAI forme une relation miroir avec USDS au sein du système Sky.
Sept. Conclusion globale
Aucune conclusion unique ne peut expliquer tous les changements des stablecoins ce trimestre, ce qui constitue la conclusion la plus importante de ce rapport.
Lors de l'analyse de la tendance du prochain trimestre, deux modèles méritent votre attention.
Premièrement, la plupart de la réduction de l'offre peut être attribuée à la baisse des rendements d'Ethena et de Sky, et non à une perte de confiance du marché.
Ce mécanisme peut fonctionner à l'envers. Si les rendements sur chaîne augmentent ou que les taux d'intérêt baissent, la même quantité de stablecoin peut réentrer à un rythme proche de celui auquel elle a quitté.
Deuxièmement, l'USDC présente une exposition élevée au cycle des collatéraux DeFi. Cela signifie que l'USDC continuera de suivre davantage les fluctuations de l'humeur du marché DeFi à l'avenir, plutôt que de suivre uniquement les évolutions générales de l'industrie des stablecoins.
À suivre ensuite :
- Can the funding rate trading for Ethena be turned positive again?
- Sky réajustera-t-il et augmentera-t-il le taux d'épargne ?
- Comment l'OCC clarifiera-t-elle sa position réglementaire concernant les programmes de revenus liés aux émetteurs, ce qui est particulièrement important pour PYUSD
Les empreintes de rendement et d'actif de garantie sont plus importantes que le chiffre du volume total des stablecoins. Lorsqu'un point de bascule se produit sur le marché, les premiers signaux apparaîtront dans ces indicateurs.
Huit. Questions fréquemment posées
Cette baisse signifie-t-elle qu'une certaine stablecoin est désancrée ?
Non.
Les stablecoins mentionnés dans ce rapport ont tous été détruits via le processus de rachat normal, sans désancrage.
La réduction de l'offre signifie que les fonds reviennent des chaînes vers les dollars bancaires. Pour déterminer un désancrage, il faut observer le prix des stablecoins, et non leur offre. Aucun des stablecoins mentionnés dans ce rapport n'a connu de désancrage.
Pourquoi les stablecoins liés à l'or et les stablecoins liés au dollar baissent-ils en même temps ?
Les raisons de la baisse des deux sont différentes.
PAXG et XAUt suivent le prix au comptant de l'or, pas la demande de rachat en dollars. Leur volume d'offre diminue avec le recul global du marché de l'or et est peu lié aux facteurs spécifiques au marché des stablecoins.
Qu'est-ce que le « fingerprint de transfert » ?
« Empreinte de transfert » est la classification par Crystal Foresight de l'utilisation réelle de chaque transfert.
Les catégories incluent :
- Liquidation des collatéraux sur le marché de prêt
- Liquidité DEX
- Dépôt de produits de revenu
- Flux de trésorerie de l'échange
- Paiement standard
Cet indicateur révèle dans quels scénarios une stablecoin est utilisée, et non seulement son volume de transfert.
Cette contraction de l'offre peut-elle être inversée ?
Certaines réductions peuvent être inversées.
A large portion of the decline stems from reduced yield programs, not from permanent demand destruction.
Si les frais de financement des transactions d'Ethena redeviennent positifs, ou si Sky augmente le taux d'épargne, une partie de l'offre de stablecoins pourrait revenir.
Pourquoi USDS et DAI doivent-ils être discutés ensemble ?
USDS et DAI utilisent la même base de réserves Sky.
Lorsque les déposants sortent du staking de sUSDS et passent au DAI classique, les données montrent simultanément une diminution d'une stablecoin et une augmentation d'une autre.
Observer l'une des stablecoins séparément ignore les transferts de fonds internes entre les deux.
Neuf : Sources et notes
Les données sur la fourniture de stablecoins et les empreintes de transfert proviennent des données chain-on de Crystal Intelligence au 14 juillet 2026 et ont été croisées avec les données de DefiLlama.
Les écarts entre les données de chaque crypto-monnaie sont maintenus à environ 1 %.
Le contexte du prix de l'or provient de rapports du marché ouvert, incluant le record atteint en janvier 2026 et le réajustement des prix depuis lors.
Les facteurs hors chaîne proviennent de rapports publics, notamment :
- CoinDesk
- Cointelegraph
- crypto.news
- Transfer record d'environ 4 milliards de dollars effectué par Circle le 12 juin 2026
- Annonce publiée par l'émetteur de stablecoin et le protocole
Analyse concernant l'USDT, le MiCA, la loi GENIUS et l'USAT, basée sur des rapports publics et les informations divulguées par Tether.
X. Clause de non-responsabilité
Cette analyse est fournie à titre informatif uniquement et ne constitue pas un conseil financier ou d'investissement.
Les données de l'offre sur chaîne et les empreintes de transfert sont des données directionnelles, reflétant les informations disponibles au 14 juillet 2026.
La classification des entités et des fonctionnalités est déduite à partir des soldes et des activités de transfert des adresses détenant le plus grand montant de chaque stablecoin. Cette classification vise à indiquer où la circulation est concentrée, mais ne constitue pas un audit complet ni une régulation de la totalité de l'offre.
Les facteurs hors chaîne représentent des causes possibles, et non des relations causales confirmées.
Sources de données : Crystal Intelligence, Dune et DefiLlama.
Note de traduction : les différences de méthodologie des données dans le rapport d'origine
Quelques légères différences existent entre le texte principal, les tableaux et les graphiques du rapport d'origine ; les traductions ci-dessus conservent les chiffres originaux de chaque section respectivement :
- USDS affiche une réduction de 2 milliards de dollars dans le tableau et une réduction d'environ 1,9 milliard de dollars sur le graphique.
- PYUSD affiche une réduction de 1,2 milliard de dollars dans le tableau et une réduction d'environ 1,3 milliard de dollars sur le graphique.
- Les chiffres listés dans le corps du texte pour les échanges, Ethena et les petits détenteurs de USDC ne correspondent pas exactement à ceux du diagramme en cascade.
- La taille totale du marché des stablecoins est de 306,5 milliards de dollars dans le corps du texte et environ 306,2 milliards de dollars à la fin du graphique.
Le rapport indique également dans le renoncement que l'attribution sur chaîne constitue une estimation directionnelle et ne peut pas être entièrement ajustée à la quantité totale en circulation.
Pour USDC, le point clé de ce rapport peut être résumé comme suit :
La leçon la plus importante de ce rapport concernant USDC est que, bien qu'USDC soit devenu un actif central pour la liquidité du dollar sur chaîne, la structure actuelle de la demande dépend encore fortement du DeFi.
Lors de l'expansion du DeFi, USDC connaît une croissance rapide en tant que garantie, marge et actif de liquidité ; lors du ralentissement du DeFi, ces fonds de roulement se contractent rapidement.
Pour Circle, le facteur déterminant pour assurer la rentabilité et la limite de valorisation à l'avenir réside dans la capacité à faire évoluer l'USDC d'un actif de financement DeFi vers un actif de base en dollars dans les systèmes de paiement, de trésorerie d'entreprise, de règlement RWA et de finance institutionnelle.