Il existe un chiffre sur les marchés obligataires que les investisseurs en actions devraient surveiller avec une grande attention. Selon Alain Bokobza, responsable de l'allocation d'actifs mondiaux chez Société Générale, ce chiffre est de 5 %, et celui au-delà qui devrait véritablement inquiéter les investisseurs est 6 %.
L'argument de Bokobza est simple : une fois que les rendements du Trésor atteignent un niveau suffisamment élevé, le coût de l'emprunt cesse d'être une nuisance et devient un plafond. La croissance des bénéfices des entreprises, aussi résiliente qu'elle puisse paraître sur papier, ne peut pas dépasser indéfiniment les coûts de financement.
Là où les calculs commencent à échouer
Le seuil de 5 % sur les obligations d'État à 10 ans est le point où Bokobza indique que les coûts d'emprunt plus élevés commencent à dépasser la croissance des bénéfices, créant une pression réelle à la baisse sur les valorisations boursières. Le niveau de 6 % représente quelque chose de plus grave : un seuil où la pression passe de marginale à structurelle.
Les stratèges, dans leur ensemble, considèrent les zones à 4,8 % et 5 % comme des points où les risques de propagation des actifs s’intensifient. Dans cette optique, l’avertissement de Bokobza à 6 % se situe à l’extrémité d’une zone que les marchés ne prennent pas encore en compte comme scénario de base, mais qu’ils ne peuvent plus ignorer complètement.
Les rendements actuels des obligations du Trésor à 10 ans se négocient autour de 4,1 %, bien que les attentes du marché à court terme suggèrent que les rendements pourraient tester la fourchette de 4,7 % à 4,8 %.
Position réelle du portefeuille de Société Générale
Malgré les avertissements de Bokobza sur les rendements, la banque ne se retire pas des actions. Au décembre 2025, Société Générale maintenait une position surpondérée sur les actions, avec une conviction particulière pour les marchés américains et européens.
L'appel sous-poids de la banque, en particulier, cible les obligations et les Trésors eux-mêmes. Il s'agit d'une position contre-intuitive méritant d'être analysée : Société Générale affirme que les rendements sont suffisamment élevés pour menacer les actions aux marges, mais pas assez pour rendre les Trésors attractifs par rapport à d'autres opportunités.
Les dynamiques fiscales sont la variable que la plupart des analystes considèrent comme imprévisible. Des déficits gouvernementaux persistants nécessitent une émission continue d'obligations, ce qui exerce une pression à la hausse sur les rendements, indépendamment des décisions de la Réserve fédérale concernant son taux directeur. Cette pression d'offre sur les rendements opère indépendamment du cycle d'inflation.
Ce que la hausse des rendements signifie réellement pour les marchés actions
Le canal le plus direct est la compression des valorisations. Les cours des actions sont essentiellement la valeur actuelle actualisée des bénéfices futurs, et le taux d'actualisation utilisé dans ce calcul est lié aux taux d'intérêt en vigueur. Des taux plus élevés signifient que les bénéfices futurs valent moins en dollars d'aujourd'hui, ce qui fait baisser les multiples cours/bénéfice, même si les bénéfices eux-mêmes ne diminuent pas.
Le deuxième canal concerne les bénéfices eux-mêmes. Les entreprises ayant une dette à taux variable voient leurs dépenses d'intérêts augmenter directement avec les taux. Ces coûts se répercutent directement sur le bénéfice net, réduisant les bénéfices que le marché valorisait initialement. Les entreprises orientées croissance, qui ont tendance à détenir plus de dette et à générer la majeure partie de leur valeur à partir des bénéfices projetés sur plusieurs années à l'avance, ressentent simultanément et plus fortement les deux canaux.
Le troisième canal est comportemental. Lorsque les rendements des obligations d'État censées être sans risque augmentent suffisamment, l'attractivité relative des actions diminue. Les investisseurs gérant des portefeuilles orientés vers les passifs, tels que les fonds de pension, commencent à réallouer vers les revenus fixes, car la logique des rendements justifie ce déplacement. Cette réallocation génère une pression de vente sur les actions qui est mécanique, et non dictée par le sentiment.
Les secteurs les plus sensibles à cette dynamique incluent l'immobilier, les services publics et toute industrie intensive en capitaux où les entreprises émettent régulièrement de la dette pour financer leur croissance.
Le cadre de Bokobza qui distingue les seuils de 5 % et 6 % reflète ce mécanisme de transmission en couches. Le seuil de 5 % est celui où la pression sur la valorisation devient incontestable. Le seuil de 6 % est celui où les dommages au niveau des bénéfices et le réalignement comportemental se combinent pour former quelque chose qui ressemble moins à une correction qu'à un changement de régime.