Depuis sa fermeture le 2 mars, le débit mondial de pétrole d'environ 17,8 millions de barils par jour a été interrompu. En mars, le Brent a augmenté de près de 60 %, tandis que le WTI a grimpé d'environ 53 %. Il s'agit de la plus forte hausse mensuelle jamais enregistrée pour le contrat Brent depuis sa création en 1988, dépassant le record de 46 % établi pendant la guerre du Golfe en 1990.
Normalement, une forte hausse des prix du pétrole augmente les attentes d'inflation et devrait entraîner une hausse des rendements des obligations. Pendant la majeure partie des deux dernières décennies, les prix du pétrole et les rendements des obligations américaines à 10 ans ont effectivement été corrélés positivement. Mais cette fois-ci, ils ont évolué en sens inverse.
Au cours des trois premières semaines de mars, les deux indicateurs étaient encore en hausse synchronisée. Le WTI est passé de 67 $ à 100 $, tandis que le rendement des obligations d'État à 10 ans est passé de 4,15 % à 4,44 %. Le tournant s'est produit entre le 27 et le 30 mars : le prix du pétrole a continué de grimper, mais le rendement a chuté brusquement de 4,44 % à 3,92 %, soit une baisse de 52 points de base en trois jours de négociation, franchissant le seuil psychologique de 4 %.
Il s'agit d'un classique « afflux vers les actifs refuge » ; le marché obligataire évalue que les risques de croissance ont dépassé les risques d'inflation. Les propos originaux de l'institut d'études économiques Oxford Economics sont : « Les risques de ralentissement économique commencent à surpasser les risques d'inflation ». Autrement dit, le marché ne néglige pas l'inflation ; il craint davantage la récession.
Ce décrochage n'est pas courant, mais chaque fois qu'il se produit, l'histoire qui suit n'est pas bonne.
Au cours du dernier demi-siècle, il y a eu cinq occasions où le prix du pétrole a augmenté de plus de 35 % sur une courte période. En 1973, l'embargo pétrolier a entraîné une baisse de 4,7 % du PIB américain. En 1979, la révolution iranienne a fait dévier le PIB mondial de 3 points de pourcentage par rapport à sa tendance de croissance. En 1990, la guerre du Golfe a plongé les États-Unis dans une récession brève. En 2008, le prix du pétrole a atteint un sommet de 147 dollars ; bien que la récession de cette période ait été principalement causée par la crise financière, la hausse des prix du pétrole a accéléré le ralentissement économique. La seule exception est la flambée des prix du pétrole en 2022, provoquée par la guerre en Ukraine, qui n'a pas déclenché de récession, mais a entraîné l'inflation la plus forte en 40 ans.
La hausse de mars 2026 a dépassé tous les cas mentionnés ci-dessus. Selon les recherches de l'économiste de la Réserve fédérale James Hamilton, il n'existe pas de lien mécanique entre les chocs pétroliers et les récessions, mais « plus l'augmentation nette des prix du pétrole est importante, plus l'impact sur la consommation et les investissements est marqué ». Goldman Sachs a relevé la probabilité de récession aux États-Unis à 30 %, tandis que le cabinet de conseil EY-Parthenon l'estime à 40 %.
La réaction du marché est également rarement aussi rapide.
Au début mars, CME FedWatch indiquait que le marché anticipait trois baisses de taux pour l'année, avec une probabilité de 70 % d'une baisse en juin. Ensuite, les prix du pétrole ont continué de grimper ; le 26 mars, l'indice des prix à l'importation américain a bondi de 1,3 %, et le futur président de la Réserve fédérale, Kevin Warsh, a suggéré que le taux neutre pourrait être plus élevé. Ce jour-là, la probabilité d'un relèvement des taux pour l'année a atteint 52 %, et le rendement des obligations à 10 ans a touché 4,35 %. FinancialContent a défini cette journée comme « le grand pivot hawkish ».
Quatre jours plus tard, le récit s’est complètement inversé. Le 30 mars, les données sur la confiance des consommateurs ont fortement reculé, la production manufacturière a contracté de manière inattendue, et le rendement des obligations à 10 ans a chuté à 3,92 %. Selon FinancialContent, la probabilité qu’une bascule dovish de la Réserve fédérale en mai soit anticipée par le marché est passée à 65 %. Goldman Sachs a déclaré que le marché s’était trompé sur la direction des taux. Ce jour-là, Powell a déclaré aux étudiants de Harvard que la Réserve fédérale « n’était pas encore à un stade où elle devait décider s’il fallait ignorer les effets de la guerre », mais a souligné que « l’ancrage des attentes d’inflation est crucial ».
Selon Axios, les propos de Powell ont été interprétés par le marché comme signifiant que la Réserve fédérale ne souhaite ni augmenter les taux pour lutter contre l'inflation, ni réduire rapidement les taux pour sauver l'économie, mais attend plutôt pour déterminer si ce choc d'offre est temporaire ou durable. Mais le marché des obligations n'en peut plus d'attendre.
Si l'histoire sert de référence, le stratège de Citi McCormick le dit le plus clairement : l'stagflation est devant nous, ce qui est mauvais pour les obligations et mauvais pour les actions.
L'arrêté de stagflation de 1973 à 1982 a livré un bilan de rendement des actifs. L'or a enregistré un rendement annuel réel de +9,2 %, l'indice des matières premières (S&P GSCI) a augmenté de 586 % sur dix ans, et l'immobilier de +4,5 %. En revanche, le rendement annuel réel du S&P 500 a été de -2 %, et celui des obligations d'État à long terme de -3 %. Selon les données historiques de NYU Stern, les obligations d'État à long terme ont enregistré une perte de -8,6 % en 1979 uniquement.
Le portefeuille traditionnel 60/40 (60 % actions + 40 % obligations) est écrasé dans un contexte de stagflation. Seuls les actifs physiques peuvent surpasser l'inflation. Société Générale prévoit un prix moyen du Brent en avril à 125 dollars, avec un « pic crédible » pouvant atteindre 150 dollars. Goldman Sachs est un peu plus modéré, prévoyant un prix moyen de 115 dollars en avril, mais en supposant une reprise du trafic dans le détroit d'Hormuz dans les six prochaines semaines, avec un recul à 80 dollars d'ici la fin de l'année.
Le marché obligataire a déjà fait un choix pour tout le monde : entre l'inflation et la récession, il a parié sur la récession.