Par Emily Bary
L'opération récemment annoncée de 115 milliards de dollars pour Lumentum sera entièrement financée par des actions : « Il y a un véritable écho de l'année 2000 ici »
Marvell prévoit d'acquérir Lumentum dans une opération entièrement en actions.
Marvell Technology prévoit officiellement de fusionner avec Lumentum Holdings dans un énorme accord entièrement en actions visant le marché du réseautage optique — un accord qui donne à certains experts un sentiment de déjà-vu.
Les technologies optiques sont devenues essentielles pour transférer des données d'intelligence artificielle à grande vitesse. Marvell (MRVL) et Lumentum (LITE) considèrent cette opération comme un moyen d'atteindre plus rapidement ce marché en pleine croissance, qu'ils estiment pouvoir atteindre 550 milliards de dollars.
« L'infrastructure IA connaît un changement architectural fondamental vers la connectivité optique, créant une opportunité qui ne se présente qu'une fois par génération », a déclaré Matt Murphy, PDG de Marvell, dans un communiqué publié lundi matin annonçant l'accord de fusion.
Mais certains experts ont des flashbacks à une génération précédente — et aux opérations entièrement en actions qui sont devenues emblématiques du boom et de l'éclatement de la bulle des point-com.
« Les personnes qui ont vécu cela diraient : ’J’ai déjà vu ce film auparavant’ », a déclaré Feng Gu, professeur de comptabilité à l’Université de Buffalo, à MarketWatch la semaine dernière après la diffusion de rapports sur l’opération Marvell-Lumentum.
Voir également : Toutes les raisons pour lesquelles les investisseurs de Marvell sont « en panique » alors que les rumeurs sur l'accord avec Lumentum circulent
À la fin des années 1990 et au début des années 2000, les entreprises dont les cours boursiers avaient fortement augmenté ont tenté d’en tirer profit en rachetant d’autres entreprises et en payant ces opérations avec leurs actions coûteuses.
L’un des exemples les plus notables a été la fusion de JDS Fitel et Uniphase en 1999, présentée comme la création d’un empire de la fibre optique. Bien que les deux entreprises possèdent des actifs complémentaires, Uniphase a payé de manière prohibitivement excessive pour JDS Fitel, finançant l’opération avec ses propres actions coûteuses avant d’effectuer d’autres acquisitions onéreuses de la même manière. Lors de l’éclatement de la bulle des point-com, les actionnaires se sont retrouvés avec des participations diluées dans des entreprises ayant perdu une part significative de leur valeur marchande.
« Il y a un véritable écho de l'année 2000 ici », a déclaré Anup Srivastava, professeur de comptabilité à la Haskayne School of Business de l'Université de Calgary.
Marvell et Lumentum n'ont pas répondu immédiatement à la demande de commentaire de MarketWatch concernant la nature entièrement en actions de l'opération.
Utiliser les actions comme une devise précieuse
Les parallèles sont intéressants pour ceux qui connaissent l'histoire de Lumentum. JDS Uniphase a fini par se scinder en 2015, laissant derrière elle deux entreprises : Viavi Solutions, un fabricant d'équipements de test et de surveillance pour les réseaux, et Lumentum.
Autrement dit, « Lumentum est le descendant direct de JDSU », a déclaré Srivastava à MarketWatch la semaine dernière.
En ce qui concerne la nouvelle opération Marvell-Lumentum, « la logique stratégique est réelle », selon Srivastava. « Broadcom vend l'ensemble du système optique », a-t-il expliqué. « Marvell vend des composants. Lumentum comble le plus grand écart. »
Dans ce sens, l'accord « est en partie une assurance pour Marvell », quelque chose qui pourrait l'aider à éviter « de perdre progressivement du terrain à mesure que la technologie évolue », a-t-il déclaré.
Mais la question dépend du financement de l'opération. Marvell avait une capitalisation boursière de 172 milliards de dollars à la clôture de vendredi, et l'entreprise présentait une dette nette de 1,6 milliard de dollars sur son bilan au dernier trimestre, selon FactSet.
L'opération attribue une valeur d'entreprise implicite de 115 milliards de dollars à Lumentum, sachant que Marvell propose un premium de 24 % au prix de clôture de Lumentum au 28 octobre, avant que les informations sur les négociations de l'accord ne soient publiées par Bloomberg News. Cela repose également sur le ratio d'échange fixe, puisqu'à la clôture de l'accord, les actionnaires de Lumentum recevront 4,5 actions Marvell pour chaque action Lumentum qu'ils détiennent.
Après avoir environ doublé de prix cette année, les actions de Marvell sont désormais négociées à environ 65 fois les estimations trimestrielles des bénéfices par action, selon FactSet. Gu a souligné qu'au sommet de la bulle des point-com, JDSU avait un multiple cours/bénéfice bien supérieur à 100 fois les bénéfices, et parfois proche de 200 fois les bénéfices.
Les transactions entièrement en actions permettent aux entreprises d'exploiter avantageusement leurs actions en forte hausse. En apparence, « cela semble être une stratégie intelligente », a déclaré Gu, car les entreprises peuvent considérer leurs actions fortement évaluées comme une opportunité « d'acquérir certains actifs réels ».
Mais la stratégie peut aussi créer des problèmes. Pour commencer, les équipes de direction peuvent surpayer des entreprises lorsqu'elles utilisent leurs actions comme devise, a déclaré Gu, dont les recherches ont examiné l'histoire de ces transactions. Les entreprises doivent également faire face aux défis d'intégration, en dépensant de l'argent pour fusionner les entreprises de manière à permettre la réalisation des bénéfices annoncés de la fusion.
« Il s'agit de la plus grande acquisition que Marvell ait jamais réalisée, donc le travail et les défis d'intégration seront sans précédent », a noté Gu.
Et si le prix de l'action baisse, celui qui détient l'action - que ce soit des employés ou des investisseurs - pourrait devenir mécontent, a-t-il ajouté.
Il faut également du temps pour conclure de tels accords. Marvell et Lumentum s'attendent à ce que leur transaction, soumise à l'approbation des actionnaires et des régulateurs, soit finalisée au premier semestre 2028.
Les conditions du marché peuvent changer rapidement au cours du temps nécessaire à la finalisation des transactions. « JDSU a utilisé son action en forte hausse pour acheter SDL environ 40 milliards de dollars », a déclaré Srivastava. « À la clôture, cette transaction valait environ 13 milliards de dollars. Un an plus tard, JDSU a enregistré une perte de 50 milliards de dollars. »
Les actions de Marvell ont baissé de 9 % lors des échanges de midi lundi, ce qui pesait sur les actions de Lumentum. « La valeur en dollars évoluera avec le cours des actions de Marvell, car le ratio d'échange est désormais fixe », a noté Srivastava. Les actions de Lumentum ont reculé de 14 % lundi.
Gu affirme que les opérations financées par des actions coûteuses peuvent poser problème pour les investisseurs de l'entreprise qui émet des actions pour faciliter la transaction, dans ce cas Marvell. Cela est dû au fait que l'entreprise acquéreuse a tendance à surpayer, tandis que les actionnaires de l'entreprise cible — dans ce cas Lumentum — reçoivent un premium via l'acquisition et peuvent réaliser ce gain s'ils ne prévoient pas de conserver les actions à long terme.
Les actionnaires de Marvell détiendront environ les deux tiers de l'entreprise combinée une fois l'opération finalisée.
Mais Srivastava voit les choses différemment, affirmant que « le choix de financement est sensé » et que Marvell « utilise une action chère pour acheter une entreprise surévaluée. »
« Ce n’est pas nécessairement mauvais pour Marvell », a-t-il noté la semaine dernière. « Le risque se déplace vers les détenteurs de Lumentum, qui recevront les actions de Marvell et parieront sur la stabilité du cours. »
Selon Srivastava, le véritable test de l'opération n'est pas ses mérites en période de pénurie de composants IA, mais plutôt sa capacité à délivrer de la valeur dans un « cycle IA en refroidissement ».
-Emily Bary
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