Écrit par Rita
L'indice coréen KOSPI a chuté de près de 40 % depuis son sommet du 22 juin. La taille des ETF leviers est passée de 50 milliards de dollars à 17 milliards de dollars. Le ratio long/short des hedge funds est tombé de 5,7 à 3,2. Dans un rapport du 29 juillet, JPMorgan a indiqué que le déleverage des ETF leviers est terminé et que les hedge funds ont réduit leur levier de plus de 90 %. Des répercussions ponctuelles sur les prix peuvent encore se faire sentir, mais la structure des positions du marché a subi un nettoyage complet. Le jugement de JPMorgan repose sur trois conditions simultanément remplies : la pression sur les positions a disparu, les valorisations sont suffisamment basses et les fondamentaux des bénéfices ne se sont pas effondrés. La combinaison de ces trois facteurs place le marché actions coréen dans une fenêtre de réévaluation.
Les trois sources de levier ont été largement liquidées, et le risque de levier de détail est maîtrisé.
La principale cause de ce plongeon du marché boursier coréen est la liquidation forcée des positions levées, et non une détérioration des fondamentaux. JPMorgan a décomposé les sources de levier en trois niveaux et a évalué progressivement le rythme de leur délestage.
Le premier niveau est constitué des ETF à effet de levier. Ces produits ont atteint une taille de 50 milliards de dollars fin juin, soit quatre fois la taille du marché américain. La baisse du marché a déclenché des liquidations forcées, aggravant davantage la pression à la vente. Actuellement, cette taille est retombée à 17 milliards de dollars, et les flux de capitaux sont pratiquement à l'arrêt. J.P. Morgan estime que le déslevierage des ETF à effet de levier est terminé.
Le deuxième niveau concerne les hedge funds. Selon les données du prime broker de JPMorgan, le ratio long/short des hedge funds avait atteint un pic de 5,7 fois. Au 27 juillet, ce ratio est tombé à 3,2 fois. En combinant cela avec la performance des facteurs de momentum des prix du 28 et du 29 juillet, JPMorgan estime que le désendettement des hedge funds a dépassé 90 %, se rapprochant de la limite supérieure de la fourchette normale de 2025.
Le troisième niveau est le levier de financement des particuliers. Les prêts sur gage comportent une marge de sécurité et une discrétion de la part des courtiers, et ne sont pas liquidés automatiquement en cas de baisse des prix. Les particuliers coréens détiennent toujours de importantes plus-values sur actions, des dépôts en espèces et des actifs à l'étranger, ce qui leur permet de faire face à des appels de marge. J.P. Morgan estime que le levier de financement n'a jamais été une source majeure de risque. Le solde actuel des prêts s'élève à environ 20 milliards de dollars américains, et sa part relative par rapport à la capitalisation boursière a même diminué depuis le début de l'année.
Les liquidations provenant des trois sources de levier sont toutes proches ou terminées. La vente passive la plus intense est derrière nous.
Les sorties de capitaux étrangers touchent à leur fin, et les valorisations ont atteint des niveaux de crise.
La sortie continue de capitaux étrangers est une autre pierre pesant sur le marché coréen, mais elle n’est en réalité que l’autre face de la même pièce que le déleverage. Depuis le début de l’année, les ventes nettes cumulées de capitaux étrangers ont dépassé 110 milliards de dollars, dont environ 90 % se concentrent sur les deux géants des puces de stockage. Or, ces deux entreprises constituent précisément les actifs sous-jacents principaux des ETF levés. La vente induite par le déleverage a exacerbé la réduction passive des positions des investisseurs étrangers, renforçant mutuellement ces deux forces et provoquant une chute du KOSPI d’une vitesse rare dans son histoire.
Leur pondération dans l'indice MSCI Emerging Markets est passée de 9,5 % et 8,3 % fin juin à 6,5 % et 4,5 %. Avec la baisse de leur pondération, la pression de vente des fonds passifs s'est fortement atténuée. Une fois les liquidations de levier terminées, le principal moteur des sorties de capitaux étrangers a également disparu.
Au niveau de la valorisation, le PER anticipé sur 12 mois du KOSPI est tombé à 5 fois. Même en tenant compte de la cyclicité du secteur des semi-conducteurs, ce niveau entre dans la zone de tarification en mode crise. Le rendement du flux de trésorerie libre se situe également à un niveau similaire. Le modèle de JPMorgan indique que le prix actuel intègre l'hypothèse selon laquelle les prix de la mémoire reviendront au niveau d'avant l'explosion de l'IA début 2027. Toutefois, les prix au comptant et à terme restent à la hausse, avec une poursuite de la progression des prix à terme au troisième trimestre par rapport au trimestre précédent, bien que le rythme de croissance se soit ralenti.
Le prix a déjà intégré de nombreuses attentes pessimistes, et les préoccupations du marché concernant le cycle de mémoire ont devancé les faits.
Après le désendettement, JPMorgan voit quatre orientations prometteuses.
JPMorgan a listé, à la fin du rapport, les secteurs à surveiller après la déleverage.
Premièrement, les actifs liés à l’effet de richesse, notamment les grands magasins, les cosmétiques, le tourisme, les courtiers en bourse et le bâtiment. Ces secteurs bénéficient directement de la réparation du bilan des ménages coréens et du redressement de leur volonté de consommer.
Deuxièmement, le secteur des biopharmaceutiques. Ce segment a clairement sous-performé lors de ce correctif, mais le sentiment du secteur mondial des soins de santé s'améliore, laissant de la place à une reprise.
Troisièmement, les actions privilégiées. Le niveau de remise des actions privilégiées est proche de sa fourchette la plus large historique, ce qui génère un rendement élevé offrant de bons retours à la détention.
Quatrièmement, les actions bancaires. J.P. Morgan estime que les banques bénéficient de trois facteurs favorables : la qualité des actifs s’améliore avec la croissance des revenus, le cycle de hausse des taux de la Banque de Corée soutient la marge nette d’intérêt, et l’augmentation du volume des transactions génère des revenus pour les activités de courtage.
Après le déleverage, les valorisations abordables et la résilience des bénéfices constituent la couleur de fond du marché. Le prix a chuté de 40 %, le levier a diminué, mais les prix des mémoires continuent d'augmenter. La conclusion de JPMorgan est directe : après le déleverage, le marché se rétablira tout seul.
Disclaimer
Ce document est une synthèse et une interprétation de l'étude d'un courtier tiers (JPMorgan, 29 juillet 2026), complétée par des informations publiques du marché. Les notations, prix cibles, prévisions de bénéfices et jugements cités reflètent uniquement les opinions des analystes de ce courtier et représentent la position de leur institution ; ils ne reflètent pas les vues de Chaoxiang Research ni ne constituent une recommandation d'investissement.
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