Écrit par Rita
La SEC ouvre pour la première fois la porte aux échanges d'actions tokenisées aux États-Unis. Dans un rapport publié le 18 septembre 2026, Goldman Sachs indique que la SEC a émis, le 17 septembre, une ordonnance accordant une exemption conditionnelle d'enregistrement de cinq ans à des bourses et des fournisseurs de liquidité spécifiques, leur permettant de proposer des échanges d'actions tokenisées aux États-Unis. Ces entités sont désignées comme des lieux d'échange d'actions tokenisées (TSV). Goldman Sachs estime que cette ordonnance, en autorisant pour la première fois de manière généralisée les échanges d'actions tokenisées aux États-Unis, pourrait stimuler une croissance progressive du marché des actions américaines tokenisées.
L'analyste de Goldman Sachs, James Yaro, liste trois conditions restrictives dans son rapport. Seuls les échanges utilisant un carnet d'ordres AMM (Automated Market Maker) sont éligibles à une exemption ; les bourses traditionnelles et la plupart des échanges centralisés de cryptomonnaies, qui utilisent un carnet d'ordres centralisé (CLOB), ne remplissent pas les critères. Seules les actions dotées d'une nativité tokenisée sont exonérées ; les actions tokenisées non natives, de type dérivé, ne sont pas concernées. Les émetteurs ont le droit de s'opposer et de refuser la tokenisation de leurs actions avant le début des transactions. Ces trois conditions limitent l'impact à court terme de l'exemption.
Les exigences AMM s'appliquent à une portée limitée
Goldman Sachs souligne que les AMM sont principalement utilisés par les échanges décentralisés, tandis que les CLOB sont utilisés par les échanges traditionnels et la plupart des échanges centralisés de cryptomonnaies. Les AMM fournissent de la liquidité pour les contrats à longue traîne grâce à des stocks de jetons, ce qui les rend adaptés aux nouveaux marchés. À mesure que la taille des transactions augmente, la tarification par rareté des contrats intelligents AMM entraîne une augmentation du risque de glissement de prix, tandis que les CLOB sont plus efficaces sur des marchés plus profonds et plus liquides. Cette différence technique signifie que l'exemption a un impact limité sur les grands marchés.
L'exemption exige également que les TSV soient soumis à des limites sur le nombre de symboles de trading et le volume de trading, qu'ils offrent aux détenteurs de titres tokenisés des droits d'actionnaires et des dividendes équivalents à ceux des détenteurs d'actions sous-jacentes, que le contrat intelligent AMM soit auditables, public et déployé sur une blockchain publique, et que les TSV divulguent publiquement les informations opérationnelles et de trading.
COIN bénéficie le plus
Goldman Sachs estime que Coinbase (COIN) et Robinhood (HOOD), dans son périmètre de couverture, pourraient établir un marché de actions tokenisées aux États-Unis. COIN en tirerait le plus grand bénéfice, car son produit de courtage d'actions tokenisées possède déjà la plupart des caractéristiques requises par l'exemption, notamment la fourniture de droits actionnaires et de dividendes équivalents à ceux des actions sous-jacentes. COIN peut offrir des actions tokenisées aux États-Unis grâce à l'exemption avec des mises à niveau techniques limitées. COIN propose également une plateforme de tokenisation et des services de garde, ce qui lui permettrait de bénéficier de l'utilisation de l'exemption par d'autres entreprises pour construire des actions tokenisées.
Si COIN souhaite utiliser l'exemption pour créer une bourse de titres tokenisés, elle devra développer une nouvelle technologie de bourse, car son infrastructure actuelle repose sur un CLOB. Goldman Sachs souligne que COIN achemine les transactions de courtage vers des échanges décentralisés, dont beaucoup utilisent des AMM, ce qui permet d'utiliser l'exemption.
Le produit actuel d'actions tokenisées de HOOD est uniquement disponible en Europe, n'est pas nativement tokenisé et ne répond pas aux exigences de l'exemption. HOOD doit développer un nouveau produit d'actions tokenisées pour satisfaire aux conditions. Goldman Sachs a également souligné que les actions tokenisées négociées sur chaîne pourraient stimuler l'utilisation de la monnaie tokenisée comme moyen de règlement, favorisant ainsi l'adoption des stablecoins ; Circle (CRCL), émettrice de USDC, pourrait en bénéficier, et COIN tire également des revenus économiques significatifs de USDC.
Les bourses traditionnelles ont un impact limité
Goldman Sachs estime que l'exemption présente un risque limité de concurrence directe pour les bourses traditionnelles. Nasdaq (NDAQ) et la Bourse de New York (ICE) exploitent déjà des bourses nationales enregistrées et n'ont pas besoin d'une exemption de la définition de « bourse » pour négocier des actions tokenisées. Les deux bourses avancent dans la tokenisation dans le cadre existant de l'infrastructure du marché, et non via TSV. Elles n'ont pas besoin de construire une infrastructure AMM pour soutenir leurs programmes actuels de tokenisation.
Nasdaq a obtenu l'approbation de la SEC en mars 2026 pour permettre la négociation sur le même carnet de commandes de versions tokenisées de titres éligibles DTC, avec DTC gérant la tokenisation et le règlement. Ce projet pilote couvre les actions composant le Russell 1000 et les ETF d'indices, sur une période de trois ans. La Bourse de New York progresse sur une voie similaire en développant une plateforme indépendante prenant en charge la négociation 24/7, le règlement instantané et le financement en stablecoin, mais cette plateforme nécessite toujours une approbation réglementaire.
Goldman Sachs souligne que les bourses traditionnelles conservent un avantage structurel sur les actions les plus liquides, car les ordres tokenisés sur Nasdaq et la Bourse de New York interagissent sur le même carnet d'ordres que les actions traditionnelles, tandis que les actions tokenisées sur TSV sont soumises à des limites de symbole et de volume, et réservées aux participants autorisés. La portée éligible dans le cadre du pilote DTC comprend les actions composant le Russell 1000 et les ETF d'indices majeurs, qui constituent précisément les marchés profonds où les CLOB sont plus efficaces que les AMM.
La réforme législative reste essentielle
Goldman Sachs considère que cette exemption constitue une autre étape vers une réglementation plus claire des actifs numériques par la SEC et la CFTC. Précédemment, la SEC avait proposé en août 2026 un cadre réglementaire pour les actifs cryptographiques, offrant une exemption pour les émissions de jetons des petits projets. La CFTC a publié le 17 septembre une position de non-action exemptant les développeurs de portefeuilles auto-détenu de l'obligation de s'enregistrer en tant qu'intermédiaires introduisants. Les deux organismes ont indiqué leur intention de mettre en place une réglementation globale des actifs numériques.
Goldman Sachs a également souligné que ces efforts de régulation ne suffisent pas à débloquer pleinement l'adoption massive des actifs numériques. Les actions réglementaires manquent de permanence législative, et les régulateurs futurs pourraient inverser ou modifier ces mesures par voie de règlementation. Goldman Sachs estime qu'une réforme législative complète, telle que le projet de loi CLARITY, qui a échoué au vote procédural au Sénat le 15 septembre, est nécessaire pour débloquer pleinement les actifs numériques.
Goldman Sachs estime que les résultats de la dérogation sont plus favorables que l'adoption d'une législation plus large sur la tokenisation. Si la loi CLARITY est adoptée et entraîne une adoption plus large, les bourses traditionnelles subiront une pression concurrentielle plus forte. La dérogation, en imposant des exigences AMM et des restrictions sur le droit de veto des émetteurs, limite la diffusion à court terme des actions tokenisées, ce qui n'a qu'un impact limité sur le volume des échanges des bourses traditionnelles.
L'exemption ouvre la porte aux actions tokenisées, mais les exigences des AMM et le droit de veto de l'émetteur limitent cette ouverture. Si les émetteurs choisissent généralement de refuser la tokenisation, ou si la loi CLARITY reprend son cours, comment la valeur à long terme de ce cadre d'exemption évoluera-t-elle ?
Disclaimer
Ce document est une synthèse et une interprétation de l'étude d'un courtier tiers (Goldman Sachs, 18 septembre 2026), complétée par des informations publiques du marché. Les notations, prix cibles, prévisions de résultats et jugements cités reflètent uniquement les opinions des analystes de ce courtier et représentent la position de leur institution uniquement ; ils ne reflètent pas les vues de Chaoxiang Research ni ne constituent une recommandation d'investissement.
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